#AGRO

На неделе также отлично отчиталось Росагро за 1й квартал 2020 г.: выручка + 18% год к году, EBITDA Adj +56% год к году

Среди прочих факторов, повлиявших на рост EBITDA, являлись расширение производства свинины в Тамбовской области, рост доходов от приобретаемого бизнеса "Солнечные Продукты" в связи с переходом работы с ним по принципу толлинга (прибыль оставалась на Солнечных Продуктах) на схему аренды (прибыль остается в Русагро), а также увеличение курса доллара; на рост выручки также повлиял рост потребления сахара на фоне пандемии

#performance

Еще одна позитивная неделя для российского портфеля: результат +4.8% до учета компаний, торгуемых на LSE, с их учетом +4.0%

Наибольший вклад принесли НорНикель (+11.6% с учетом дивидендной отсечки), Тинькофф (+10.7%)

#AKRN

Акрон на неделе негативно отчитался по финансовой отчетности за 1й квартал 2020 г. - выручка в рублях -5% год к году , EBITDA -30% (ожидаемо на фоне низких цен на удобрения) , вместе с тем чистый долг сильно увеличился с 75.2 до 97.8 млрд. руб. (с 2.1x до 3.0x EBITDA)

Вместе с укреплением рубля потенциал компании дополнительно снизился, долю в ней не держим

#education

Как сравнивать компании и выбирать, какие компании лучше для инвестиций?

Представим, вы рассматриваете 2 компании:
- одна ежегодно генерирует 10% дивидендов, но совсем не растет в терминах масштабов бизнеса
- вторая генерирует 5% дивидендов, но растет в терминах масштабов бизнеса на 10%
Допустим, вы ожидаете, что так оно и сохранится - тогда вы можете прикинуть, что в первой компании вы получите 10% ежегодную доходность и все. Во второй компании вы будете ежегодно получать 5% дивидендов, при этом стоимость вашей инвестиции будет ежегодно расти на 10% - итого, пока это будет сохраняться вы получите 15%.

Получается, важными для инвестора являются 2 вещи:
- сколько компания генерирует денег относительно своей стоимости
(в более общем виде сюда входят не только дивиденды, но и сокращение долга, т.к. оно напрямую тоже ведет к росту капитализации) - параметр называется FCF Yield (доходность по денежному потоку) - как правило, компании, которые генерируют много денег относительно своей стоимости недорого оценены по мультипликаторам EV/EBITDA - пример таких компаний Лукойл, ММК, сейчас ТМК и пр.
- темпы роста бизнеса компании (Revenue и EBITDA Growth) - в случае если мультипликатор компании постоянный, должны напрямую приводить к росту стоимости бизнеса (компании с высокими темпами роста бизнеса - такие как Яндекс, иногда Детский Мир, иногда MailRu, иногда QIWI). Если у компании есть отличные возможности наращивать бизнес инвестируя средства с доходностью выше чем есть у акционеров, ей и не обязательно платить высокие дивиденды в моменте.

Один из наших подходов к оценке компаний состоит как раз в том, что мы смотрим, сколько компании создали фундаментальной стоимости за последний год.

Часто бывает, что нисколько или напротив создали отрицательную (разрушили) стоимость - EBITDA компании отрицательная или падает, чистый долг растет, а инвесторы находятся в ней в надежде на то, что она снова будет стоить, сколько стоила когда-то. Проведенный нами анализ показал, что в среднем это нелучшая стратегия.

В то же время напротив, когда компания генерирует много фундаментальной стоимости (либо через генерацию денежного потока, либо через рост бизнеса), в среднем такие компании продолжают генерировать высокую фундаментальную стоимость в дальнейшем

Мы рассчитываем удельную создаваемую стоимость как (чистый денежный поток + прирост финансовых показателей * мультипликатор) / капитализацию и инвестируем в компании, для которых полученный показатель получился выше целевой доходности

На практике этот подход показывает хорошие результаты

#TRMK

ТМК довольно хорошо отчиталась за 1й квартал 2020:
- EBITDA российского дивизиона примерно flat (-3% год к году)
- Чистый долг на фоне продажи американского подразделения снизился со 181 до 109 млрд. руб.

EV/LTM EBITDA для компании получается всего 4.1x (довольно низко)
При этом 18 мая как ожидалось компания выставила оферту на выкуп акций по цене 61 руб.

Срок принятия оферты - до 27 июля 2020 г., после чего в течение пары недель деньги упадут на счет

С учетом текущей цены 59.32, доходность получается 2.8% за 78 дней, в пересчете на год - 14% (почти гарантировано и лучше например облигаций или банк. депозита, но не особо высоко относительно акционерных доходностей)

#MTSS

МТС так себе отчитались по результатам 1го квартала и пересмотрели прогнозы на 2020 г. в сторону снижения

Выручка +8.9%
OIBDA +1.6%
Чистый долг +4 млрд. руб. (0.5% от капитализации)

Обновленный Guidance 2020:
прирост выручки от 0% до 3%
прирост OIBDA от -2% до 0%

Среди влияющих факторов - закрытие магазинов на карантине, снижение доходов от роуминга, вероятное ухудшение кредитного портфеля в МТС Банке

Из плюсов - компания по-прежнему сохраняет неплохую дивидендную доходность (ожидание на 2020 28 руб. дивидендов + 7.6 руб. на акцию на выкуп итого 35.6, что дает около 10.6% агрегированную доходность)

#AGRO

Русагро – потенциал на фоне растущих фин. показателей и «бесплатного» долга

1. История отличного роста финансовых и производственных показателей, отличные показатели в 1м квартале 2020 г.

Русагро показывает средний рост выручки в последние годы 32%, EBITDA 20%; в 1м квартале и вовсе рост EBITDA составил 56%
И это несмотря на достаточно негативную конъюнктуру в последние периоды на рынках работы компании (цены на сахар снижались)
Причиной среди прочего явилось активное расширение через приобретения – в частности Разгуляя и Солнечных Продуктов, а также активные инвестиции в расширение мощностей по производству свинины

В дополнение к другим факторам EBITDA во 2П 2019 и 1 кв. 2020 растет в силу того, что приобретаемое предприятие «Солнечные Продукты» в 1м полугодии 2019 работало по толлинговой схеме (основная прибыль оседала на «Солнечных Продуктах», а начиная со 2П 2019 уже по арендной (прибыль оседает на Русагро); в этой связи 2й квартал 2020 также вероятно покажет неплохой прирост EBITDA год к году.

2. Постепенно улучшающаяся конъюнктура

Цены на ключевую продукцию стали постепенно увеличиваться и в среднем уже на 3.5% выше относительно LTM

3. Недооценка по мультипликаторам

Компания стоит по EV/EBITDA LTM 6.8x, по EV/EBITDA пр. 6.7x, при историческому мультипликаторе (75% перцентиль) 8.2x, что определяет потенциал роста 42%

Кроме того, капитализация компании (88 млрд. руб.) даже ниже чем стоимость чистых активов компании (107 млрд. руб.), что часто говорит о недооценке

4. Низкое обслуживание долга / почему повышенный целевой мультипликатор Росагро оправдан

Компания имеет довольно высокий чистый долг (60.0 млрд. руб.) сформированный в том числе в результате приобретения «Солнечных Продуктов» и «Разгуляя».

Компания приобретала эти предбанкротные активы выкупая себя долги государственным банкам (РСХБ и ВЭБ) и реструктуризируя их по околонулевой процентной ставке (чтобы «визуально» номинал долга сохранился, но фактически долг дискнотировался за счет того что ставка очень низкая) , с другой стороны – размещая в этих банках обеспечительные длинные депозиты / покупая их облигации. В результате частично эти активы (37 млрд. руб.) и обязательства (97 млрд. руб.) схлопываются и получается чистый долг 60.0

Вместе с тем, по размещенным депозитам компания получает достаточно неплохой % доход, а по выкупленным на себя кредитам практически не платит, + дополнительно получает субсидии от государства на выплату процентов
Получается, при чистым долге 60 млрд. руб. компания чистыми платит всего 2 млрд руб., стоимость долга всего 3.3%.
Такой 60 млрд. руб. льготный долг в терминах обслуживания был бы эквивалентен 20 млрд. руб. на рыночных условиях (со ставкой 10%), а он дал бы вмененный мультипликатор уже 4.9x, что для компании с активно растущей EBITDA совсем не много.

4. Неплохое корпоративное управление

Русагро торгуется и на Лондонской бирже и исторически хорошо раскрывает информацию о себе/демонстрирует высокие принципы корпоративного управления (+ ее ГД – выпускник McKinsey)
Русагро платит около 6% див. Доходность, что является нормальным для компании с такими темпами роста финансовых показателей

5. Техническая недооценка

Несмотря на недавнее восстановление, а также рост финансовых показателей последние годы, акции находятся вдали от исторических максимумов

Далее следуют подтверждающие графики

(справочный disclaimer - в свои портфели бумагу включили на существенную долю, о чем сразу проинформировали подписчиков наших сервисов; за 8 дней с начала инвестиций бумага уже прибавила 4%)

Вчерашний пост по Русагро в собранном виде https://eninv.ru/blog/200527_rusagro

#AGRO #Раскрытия
⚡️ ГЛАВА РУСАГРО БАСОВ КУПИЛ 104 ТЫС. GDR, НАРАСТИЛ ДОЛЮ ДО 7,4% (Сигналы РЦБ)

#POG

Петропавловск довольно круто отчитался по финансовым результатам за 2019 г. и по производственным показателям за 1й квартал 2020:

2019:
- продажи золота в нат. выражении +39%
- выручка (в долларах) +45%
- EBITDA +45%
- чистый долг снизился на 8%

1й квартал 2020:
- на собственных золотых активах производство снизилось на 6%
- при этом с учетом производства на недавно введенной POX фабрике концентрата сторонних производителей производство +73%

Потенциал компании увеличился

#education

По просьбе подписчика пишем пост про ребалансировку портфеля

Мы выступаем за системный и фундаментальный подход к инвестициям, а это значит во многом что необходимо иметь понимание фундаментального потенциала / целевой фундаментальной цены по каждой компании и наличие каждой компании в портфеле должно определяться наличием или отсутствием потенциала роста по ней. Сама же фундаментальная целевая цена должна рассчитываться исходя из отчетности компании (ее выручки / прибылей / долга и их динамики), а также по возможности опережающими факторами, которые будут определять финансовые показатели компании в будущем (например цены на продукцию и ресурсы).

Соответственно рассчитав потенциал роста по каждой компании до целевой можно определять доли; на нашем пути мы прошли 3 подхода:

1. Задача оптимизации риск-доходности с учетом волатильности каждой бумаги по принципам, близким к принципам Марковица. У нас этот подход с учетом дополнительных ограничений (ограничения на долю компаний одной индустрии, ограничения на менее ликвидные компании) получался достаточно затратным по времени, поэтому со временем мы ушли в более простые алгоритмы

2. Инвестирование на равные доли во все компании, где расчетный потенциал роста выше порогового - самый понятный и простой метод; при этом как только цена акции отрастает и компания достигает целевых цен, ее потенциал автоматически снижается и доля распродается. Минус этого метода, что он инвестирует на одинаковые доли в компании с потенциалом 50% и 15%, что наверно неоптимально с точки зрения максимизации доходности - оптимальный подход инвестировал бы на большие доли в компании с большим расчетным потенциалом

3. Инвестирование на доли, пропорциональные потенциалам для компаний, где потенциал выше порогового - этот метод позволяет инвестировать в привлекательные компании, приоритизирует компании с более высоким компании относительно компаний с меньшим потенциалом, при этом достаточно простой для вычислений и представления. На базе бектеста практически по всем стратегиям он показал результат лучше относительно второго подхода

Наконец, стоит добавить дополнительные ограничения, чтобы все инвестиции не осуществлялись в одну компанию / сектор и была какая-то диверсификация / управление рисками. Мы используем ограничение на инвестицию в одну компанию в 30% от портфеля и одну отрасль 40% от портфеля, а также ограничиваем (20 процентами портфеля) инвестиции в компании с низкой ликвидностью.

Это достаточно высокие пороговые уровни и скорее концентирированное инвестирование нежели широко диверсицированный портфель. Но investable компаний в России не так много, компаний с высоким потенциалом еще меньше, а при широкой диверсификации сложно показать результат выше индекса, поэтом нам кажется что такой подход оправдан.

В итоге на базе данной системы мы особо и не занимаемся ребалансировкой портфеля - портфель ребалансируется автоматически в компании с наибольшим расчетным потенциалом, при этом контролируя риски

Уважаемые подписчики, если вам интересно узнать про что-то еще фундаментальное, системное, усиленное или любое иное, не стесняйтесь писать @k_s_kuznetsov, будем стараться освещать!

#performance

Российская стратегия на фоне общего risk-on за счет exposure на золото за неделю показала себя немного хуже рынка (+0.1% до учета компаний торгуемых только на LSE, -0.6% с их учетом), при этом по-прежнему показывает себя лучше индекса на >5% с начала года

Среди прочего успешно купили (и разослали сигнал подписчикам) Полюс на локальном минимуме по 11 113 (за день прибавил +5% от входа)

Американская стратегия на неделе скорректировалась на 0.4%, с начала года опережение индекса с начала года сократилось до +0.5%
(вероятно underperformance на неделе также был связан с risk-on на фоне анонсов постепенного вывода США из lock-down, в то время как стратегия на базе результатов 1 квартала больше находилась в защитных активах, таких как Netflix)