📊 Свежая статистика: инфляция в апреле и ВВП за 1К25

🖋 ИПЦ в апреле замедлился до 0,40% м/м (0,65% в марте), годовой показатель составил 10,2% г/г (10,3% ранее). Рост цен за месяц оказался ниже уровня, полученного на основе недельных данных (0,47%).

🧮 По нашей оценке, в SAAR-выражении инфляция могла замедлиться до 5,1–5,3% с 7,1% в марте. Это было обусловлено сокращением вклада всех компонент ИПЦ: продовольственных (-1,2 п.п. м/м) и непродовольственных товаров (-0,7 п.п. м/м), а также услуг (-0,4 п.п. м/м).

🌡 Ключевым фактором ослабления ценового давления стало укрепление рубля (апрель: +2,5% м/м, 23% с начала года), а также стабилизация спроса после всплеска в марте (изменения сезонности). Цены на импортную электронику снизились на 2,7–3,4% м/м, выездной туризм подешевел на 8–15% м/м.

📍 Оценки устойчивой инфляции пока доступны только по версии Росстата: в SAAR-выражении она замедлилась до 5,9–6,2% с 7,4% в марте. Текущая оценка не только ниже уровней 1К25 (8,9%), но и близка к уровням, когда ЦБ в прошлый раз рассматривал возможность смягчения ДКП (1К24: 6,8%).

💡 В этой связи мы сохраняем свой прогноз: на заседании в июне ЦБ может еще смягчить сигнал и допустить снижение ставки, которое может реализоваться уже на заседании в июле. Это может осуществиться при условии отсутствия шоков на валютном рынке, спада потребительской активности и консервативной бюджетной политики.

✍️ По предварительным данным Росстата, по итогам 1К25 ВВП вырос на 1,4% после 4,5% за 4К24.

🔎 По нашим оценкам, замедление роста объяснялось сокращением вклада экспорта под давлением конъюнктуры мировых рынков (Urals: -7,8% г/г). При этом вклад потребления незначительно замедлился из-за разового переноса части доходов населения (на декабрь 2024 г. с апреля 2025 г.), а вклад инвестиций – вырос (вероятно, из-за авансирований бюджета).

⚖️ ЦБ предположил, что пик перегрева экономики мог быть преодолен в 4К24 на основе замедления роста ВВП и базовой инфляции. Впрочем, переход безработицы к снижению после подготовки этого доклада регулятора может внести коррективы.

🔭 По итогам года мы ждем роста ВВП на уровне 1,2–1,5%. Замедление роста экономики (после 4,5% г/г в 2024 г.), по всей видимости, будет обусловлено рядом факторов: давлением жесткой ДКП, неблагоприятными изменениями внешнеторговой конъюнктуры и ресурсными ограничениями экономики (перегрев рынка труда).

#Макро #Инфляция #ВВП
#Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

💴 Внешний сектор: позиции чуть мягче

🖋 Профицит текущего счета в апреле сжался до 4,4 млрд долл. с 7,3 млрд долл. в марте (по уточненным данным). Накопленный за 4М25 профицит (21,1 млрд долл.) сложился ниже прошлогоднего уровня (30,9 млрд долл.).

🔎 Оценка профицита текущего счета за 1К25 была пересмотрена вниз: 19,8->16,7 млрд долл. При этом вероятность дальнейших пересмотров сохраняется: в платежном балансе статья «ошибки и пропуски» за 4М25 составила 14,7 млрд долл., что в 8,2 раза больше, чем за соответствующий период 2024 г.

🎢 Профицит текущего счета сжался на 2,9 млрд долл. м/м из-за снижения экспортных доходов (-1,5 млрд долл. м/м) и роста импорта (+1,6 млрд долл. м/м).

⤴️ Импорт вырос на 5,5% м/м до 30,6 млрд долл., что согласуется с продолжающимся укреплением рубля (+2,5% м/м в апреле и +23% с начала года). С сезонной корректировкой (31,7 млрд долл.) импорт в апреле вернулся к уровням конца 2024 г. (32,2 млрд долл./мес. за ноябрь - декабрь).

⤵️ Экспортные доходы сократились на 3,9% м/м до 36,7 млрд долл. на фоне снижения цен на нефть (-7,1% м/м в апреле и -4,4 м/м в марте).

🧮 Свежая статистика ЦБ пролила свет на укрепление рубля в апреле (2,5% м/м):

🔹 Сократился спрос на валюту со стороны корпоративных клиентов банков (-42% м/м) и населения (-22% м/м).
🔹 Почти не изменились продажи валюты экспортерами (-2% м/м).

💡 В отсутствие шоков на валютном рынке и неблагоприятных изменений внешнеторговой конъюнктуры мы ожидаем, что профицит текущего счета сожмется до примерно 40-45 млрд долл. после 63,9 млрд долл. в прошлом году.

#Макро #Рубль
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

🛍 ЦБ опубликовал оценки инфляционных ожиданий населения за май: показатель вырос на 0,3 п.п. до 13,4%.
 
🧮 Инфляционные ожидания все еще на 0,6 п.п. ниже недавнего пикового значения (14% в январе 2025 г.), но на 4,1 п.п. выше минимальных уровней (9,3% – в 2018-2019 гг.).
 
🎢 У населения «со сбережениями» ожидания снизились на 0,8 п.п. до 11,6%: показатель вернулся ближе к уровням февраля - марта после резкого всплеска в апреле, что может быть связано с улучшением новостного фона. Увеличение общего показателя было вызвано ростом ожиданий у населения «без сбережений» на 1,1 п.п. до 15%.
 
🔎 Рост общего показателя, по всей видимости, был вызван динамикой цен на товары-маркеры: перешли к росту цены на мясо (+0,8% м/м после -0,2% ранее) и автомобили (+0,3%/-0,2%).
 
⬆️ Дополнительное давление на инфляционные ожидания, по всей видимости, оказало замедление темпов укрепления рубля (+2,5% м/м в апреле против +7,6% м/м в марте).
 
💡 В этой связи мы сохраняем свой прогноз: в отсутствие шоков на валютном рынке и при консервативной бюджетной политике на заседании в июне мы не исключаем, что регулятор дополнительно смягчит сигнал, а снижения ставки можно ожидать не раньше июля.
 
#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

🛒 Монитор ИПЦ: пока на месте

🖋 За неделю с 13 по 19 мая инфляция почти не изменилась и составила 0,07% н/н после 0,06% ранее. С начала года она достигла 3,35% (2,85% в 2024 г. и 2,19% в 2023 г.), в годовом выражении – замедлилась до 9,9% г/г.

🧮 Ценовое давление осталось без изменений благодаря тому, что эффект от крепкого рубля (+23% с начала года) был компенсирован высокой потребительской активностью:

⤵️ с одной стороны, ускорился спад цен на овощи (-1,1% н/н после -0,6% ранее) и замедлился рост цен на автомобили (+0,1%/+0,4%);

⤴️ с другой – ускорился рост цен на мясо (+0,4%/+0,3%), бытовую химию (+0,2%/0,0%), медикаменты (+0,1%/0,0%), а также прекратился спад цен на одежду и обувь (0,0%/-0,3%). Услуги туризма продолжают дорожать (+0,6% н/н).

🌡 Потребительская активность в мае по-прежнему демонстрирует признаки охлаждения, хотя и остается на высоком уровне. По всей видимости, как мы отмечали ранее, это объясняется тем, что часть доходов 2025 года была выплачена населению ранее – в декабре 2024 г. В среднем с начала мая спрос превышает предложение на 7-8% (в апреле – 9%).

🔼 В пользу гипотезы о переносе доходов говорит и динамика наличных средств вне банков: по данным ЦБ, в январе - феврале наблюдался нетипичный для этого периода времени приток наличных средств в банки, который сменился краткосрочным оттоком накануне майских праздников. С поправкой на данный фактор рост сбережений населения остается на очень высоком уровне: по итогам апреля – примерно 23% г/г.

🗓 К настоящему моменту инфляционные ожидания населения растут уже второй месяц подряд, на рынке труда сохраняется напряжение, дефицит бюджета расширился в начале года, а экспортные цены на нефть снижаются уже четвертый месяц подряд.

📌 В этой связи мы по-прежнему ожидаем, что у ЦБ может появиться возможность для постепенного снижения ставки только в 2П25 до 18–19% к концу года, а инфляция по итогам года опустится до 7,5–8,0% г/г.

#Макро #Инфляция #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

🛒 Монитор ИПЦ: картофельный вызов

🖋 За неделю с 20 по 26 мая инфляция составила 0,06% н/н после 0,07% ранее. С начала года она достигла 3,41% (2,95% в 2024 г. и 2,27% в 2023 г.), в годовом выражении – замедлилась до 9,8% г/г.

🧮 Ценовое давление снова осталось почти без изменений благодаря тому, что потребительская активность, сохраняющаяся на повышенном уровне, была частично компенсирована продолжающимся влиянием на цены реализовавшегося укрепления рубля (+25% с начала года).

🛍 На отчетной неделе добавились нестандартные вызовы: широко обсуждалось удорожание картофеля (+29% за последние 2 месяца). Рост цен на ключевой овощ, по всей видимости, был обусловлен слабым урожаем прошлого года и медленной переориентацией на импорт.  

✍️ Кроме того, ЦБ опубликовал результаты опроса аналитиков за май. Ключевыми изменениями по сравнению с апрельским срезом мнений стали:

🔹 достижение инфляцией цели ЦБ задерживается: ожидания по росту цен на конец 2027 г. – отклонились от цели (4,0% -> 4,2%);

🔹 в прогнозе отражено реализовавшееся с начала 2025 г. укрепления рубля (в среднем 95,2/долл. -> 91,5). Это по-прежнему предполагает его возвращение к уровням 98-100/долл. к концу года.

🔹 консенсус ожидает более широкий дефицит консолидированного бюджета в 2025 г.: учтены недавние изменения в Законе о бюджете (-1,5% ВВП -> -2,0% ВВП).

⚖️ При этом среднегодовая ключевая ставка ожидается на прежнем уровне в 2025-2026 гг. (20% и 14,2%), что допускает ее снижение до 18–19% к концу 2025 г. и до 10–12% – к концу 2026 г.  В данных условиях в 2025 г. ожидается более скромный рост ВВП (+1,6% -> +1,5%) и более сдержанная среднегодовая инфляция (9,5% -> 9,2%).

📌 В условиях растущих инфляционных ожиданий и снижающихся цен на нефть мы по-прежнему ожидаем, что возможность для постепенного снижения ставки может появиться у ЦБ не ранее июльского заседания. В таком случае инфляция может замедлиться с текущих 9,8% г/г до 7,5-8,0% к концу года. 

#Макро #Инфляция #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

🏛 Прогноз решения ЦБ РФ: тише едешь – дальше будешь

🌞 С одной стороны, к первому летнему заседанию ЦБ в экономике наметились изменения, формирующие благоприятную среду для смягчения ДКП:

🔹 Инфляция замедлилась до 6,2% SAAR в апреле с 8,2% SAAR за 1К25 и 12,9% SAAR за 4К24.
🔹 Портфель потребительских кредитов не растет: +0,1% м/м после 0,0% в марте.
🔹 Косвенные индикаторы рынка труда демонстрируют снижение напряженности: «Индекс Хэдхантера» растет с начала года и последние пару месяцев стабилизируется на уровнях 5,6–5,9 п.п. – впервые с 2020 г.

⚖️ На другой чаше весов – факторы риска:

🔹 Отмечаемая дезинфляция неустойчива: по оценкам ЦБ, инфляция, с поправкой на влияние укрепления рубля, остается повышенной (9,7% SAAR с начала года против 6,1% SAAR в прошлом году). Инфляционные ожидания населения растут второй месяц подряд (с 12,9% до 13,4% в мае).
🔹 Рост портфеля корпоративных кредитов в апреле ускорился до 1,1% м/м после 0,7% за март. С учетом размеров корпоративного портфеля (86 трлн руб. против 37 трлн руб. у потребительских кредитов) эта динамика – определяющая.
🔹 Определяющие показатели рынка труда указывают на сохранение напряженности: в марте безработица вновь перешла к снижению (2,3%), а рост зарплат (+11,3% г/г) остается на высоком уровне (с поправкой на разовые факторы).
🔹 Внешнеторговые условия требуют дополнительного внимания: 4-месячное падение экспортных цен на нефть ведет к сжатию экспортных поступлений на фоне восстановления импорта.

🌡 В целом экономика остается перегретой: предложение товаров отстает от повышенного спроса, лишь незначительно замедлившегося в последнее время. Его остывание лишь частично объясняется жесткой ДКП – в силе еще и разовый эффект от переноса выплат части доходов населения на конец 2024 г. с конца весны 2025 г.

📌 В этих условиях мы ожидаем, что ЦБ на заседании 6 июня сохранит ключевую ставку на текущем уровне 21%. При этом мы считаем равновероятным как сохранение нейтрального сигнала, так и его смягчение.

🔭 Восстановление цен на нефть, снижение инфляционных ожиданий, новая волна охлаждения на рынке труда и консервативная бюджетная политика могут позволить ЦБ перейти к снижению ключевой ставки в 2П25. В этом случае она может достичь 18–19% к концу года, а инфляция замедлится до 7,5–8,0% г/г.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

⬆️ Валютный рынок: новая цель Минфина по валютным операциям

📊 На прошлой неделе рубль преодолел отметку в 11,0/юань и укрепился на 1,5% н/н (10,9/юань). По оценкам ЦБ, поддержку рублю могла оказывать совокупность факторов: сокращение задержек с получением текущей экспортной выручки и вызванный этим рост поступлений средств от более ранних поставок.

🗓 В среду Минфин огласит запланированные объемы операций на валютном рынке с 6 июня. С учетом запланированных продаж валюты ЦБ, как мы полагаем, чистые продажи валюты могут вернуться в диапазон 8–12 млрд руб./день с текущих 6,6 млрд руб./день, что окажет рублю дополнительную поддержку.

📌 В пятницу ЦБ примет решение по ключевой ставке: при ее снижении рубль может ослабнуть. Мы ожидаем, что ставка останется на текущем уровне (21%), однако считаем равновероятным как сохранение нейтрального сигнала, так и его смягчение. Последнее может сформировать локальное давление на рубль.

💰 Денежный рынок: снижение ставок на ожиданиях

🏛 Короткие рублевые ставки двигались разнонаправленно: RUSFAR O/N выросла до 21,01% (+26 б.п. н/н), а O/N ставка по депозитным аукционам Департамента финансов г. Москвы снизилась до 20,31%  (-47 б.п. н/н).

🔹 Рост RUSFAR O/N произошел в условиях приближения нового периода усреднения: ко 2 июня цель по резервам снизилась до 4,6 трлн руб., в то время как банки оставляли на депозитах примерно 4,9 трлн руб./день. Начало нового периода усреднения (с 3 июня) может привести к сокращению средств в ЦБ и росту свободной ликвидности у банков, что, вероятно, скорректируется ЦБ в рамках депозитных аукционов «тонкой настройки» (обычная процедура в начале периода усреднения).

🔹 На этом фоне происходило сокращение спроса на ликвидность в рамках недельного аукциона РЕПО с ЦБ: банки привлекли 0,2 трлн руб. под средневзвешенную ставку 21,28% (против 0,9 трлн руб. ранее). Объем спроса также сократился до 0,6 трлн руб. против 2,0 трлн руб. в ходе последних аукционов.  

🔼 Рыночные 3М ставки продолжили снижаться: RUSFAR 3М – до 20,41% (-46 б.п. н/н), а 3М ставки по депозитным аукционам Департамента финансов г. Москвы – до 20,86% (-47 б.п. н/н). Нисходящий тренд мог быть обусловлен повышением ожиданий рынка по снижению КС на одном из ближайших заседаний ЦБ.

#Макро #Рубль
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

💴 Чистые продажи валюты ЦБ РФ: минимальные изменения

🖋 Минфин сообщил, что с 6 июня по 4 июля сократит покупки валюты по бюджетному правилу до 1,5 млрд руб./день с 2,3 млрд руб./день ранее.

⤴️ С учетом этого чистые продажи валюты ЦБ РФ незначительно вырастут до 7,4 млрд руб./день с текущих 6,6 млрд руб./день. Как следствие эффект на динамику рубля будет минимальным.

🧮 Их расчет происходит следующим образом:
🔹 зеркалирование трат ФНБ на покрытие дефицита госбюджета в 2024 г. (продажи 5,3 млрд руб./день на весь год),
🔹 зеркалирование инвестиций ФНБ в 2П24 (продажи 4,1 млрд руб./день в 1П25),
🔹 компенсация не отраженных в рынке декабрьских операций Минфина (покупки 0,5 млрд руб./день на весь год),
🔹 операции в рамках бюджетного правила (объявлены сегодня: покупки на 1,5 млрд руб./день на ближайший месяц). 

✍️ Показатель вырос, но меньше наших оценок (7,4 млрд руб./день против 8–12 млрд руб./день). Это вызвано тем, что уже второй месяц подряд поступления в бюджет превышают прогнозы Минфина.

🔁 Это противоречит динамике курса рубля (+3% м/м в мае и +2,5% м/м в апреле) и цен на энергоносители (Urals: -4,9% м/м в мае и -7,1% м/м в апреле), но может быть связано с поступающими выплатами от более ранних экспортных поставок из-за сокращения задержек с их получением (по оценкам ЦБ).

#Макро #Валюта
#Павел_Бирюков
#Дарья_Соловьева
@capital_mkts

🛒 Монитор ИПЦ: недельная инфляция и безработица за апрель

🖋 За неделю с 27 мая по 2 июня инфляция составила 0,05% н/н после 0,06% ранее. С начала года она достигла 3,39% (3,13% в 2024 г. и 2,48% в 2023 г.), в годовом выражении – замедлилась до 9,7% г/г.

🧮 Ценовое давление почти не изменилось из-за разнонаправленных тенденций:

⤴️ индексация тарифов на транспорт с 1 июня вносила проинфляционный вклад,
⤵️ что было компенсировано дезинфляционным эффектом крепкого рубля (+1,4% н/н в отчетный период), вылившимся в снижение цен на бытовую технику: телевизоры (-0,3% н/н после -0,8% ранее), пылесосы (-0,6%/-0,5%);
🔁 из-за разового переноса выплаты части доходов населения (с весны 2025 г. на декабрь 2024 г.) спрос притормозил, хоть и остается на повышенном уровне. Это отражается в динамике цен: одежда подешевела (-0,1%/+0,3%), а рост цен на мясо замедлился (+0,2%/+0,4%).

✍️ Свежие данные Росстата, по-видимому, указывают на сохраняющуюся напряженность на рынке труда:

📄 Безработица в апреле остается на рекордно низких уровнях (2,3%) после снижения в марте. Поскольку число занятых продолжает расти (+0,1% м/м, сез.скорр.) на фоне повышения спроса предприятий на рабочую силу (+1,3%), сохранение безработицы на рекордно низких уровнях, вероятно, можно трактовать как рост напряжения на рынке труда.

🔼 В марте рост зарплат замедлился до 10,5% г/г (после 13,6% в феврале) и до 0,1% г/г в реальном выражении (3,2% месяцем ранее). Это не должно вводить в заблуждение: по нашим оценкам, замедление является «оптическим» эффектом, связанным с разовым декабрьским всплеском доходов. Это видно по динамике зарплат в отраслях, не затронутых этим эффектом: зарплаты бюджетников демонстрируют ускорение реальных темпов роста (12,0% г/г – за февраль - март после 7,9% г/г в среднем – за предыдущие 7 месяцев).

💡 Свежие данные подтверждают наши предварительные выводы: сохраняющийся перегрев экономики может обусловить сохранение ключевой ставки на текущем уровне (21%) на заседании ЦБ 6 июня. Что касается сигнала, то мы видим равновероятные возможности как для его дополнительного смягчения, так и для сохранения на текущем нейтральном уровне.

#Макро #Инфляция
#Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

⚡️ Решение ЦБ РФ по ключевой ставке 6 июня ⚡️

🖋 Банк России принял решение снизить ключевую ставку на 100 б.п. до 20%. Это стало первым изменением ставки с октября 2024 г. На заседании рассматривались три опции: сохранение ставки (с дальнейшим снижением в июле), а также ее снижение на 50 б.п. или на 100 б.п.

📢 Сигнал по дальнейшей траектории монетарной политики остался нейтральным: «Дальнейшие решения по ключевой ставке будут приниматься в зависимости от скорости и устойчивости снижения инфляции и инфляционных ожиданий». Э.С. Набиуллина подчеркнула, что «июльское решение по ставке не предопределено и будет зависеть от развития ситуации».

📊 В этот раз консенсус аналитиков предполагал сохранение ставки. 2/3 опрошенных ожидали ее сохранение на прежнем уровне (21%) при смягчении сигнала по ее дальнейшей динамике.

🎢 На взгляд ЦБ доводами для начала цикла смягчения монетарной политики выступили: снижение устойчивой инфляции, ослабление инфляционных ожиданий бизнеса, планы бизнеса по сокращению найма и некоторое замедление внутреннего спроса.

🧮 Сегодняшнее заседание не было опорным и не предполагало изменений актуального прогноза по снижению инфляции с текущих 9,7% г/г до 7-8% к концу 2025 г. Однако замедление инфляции в последнее время формирует основания для понижения прогноза в июле (в отсутствие валютных шоков), на что было указано на пресс-конференции.

✍️ По мнению БРК, статистика предполагала более консервативное решение:
🔹 инфляционные ожидания населения растут два месяца подряд (обычно регулятор уделял этому особое внимание),
🔹 инфляция с корректировкой ЦБ на укрепление рубля ускорилась,
🔹 безработица остается на рекордно низком уровне,
🔹 экспортные цены на нефть падают четвертый месяц подряд (это формировало опасения ЦБ относительно их влияния на инфляцию).

📌 В данных условиях решение ЦБ можно назвать «номинальным»: изменение жесткости ДКП будет незначительным (на что указал и ЦБ), а сохранение нейтрального сигнала пока не дает уверенности, что цикл смягчения ДКП стартовал в полной мере. По всей видимости, именно так трактует решение ЦБ и рынок – после краткосрочного роста котировок цены акций и ОФЗ демонстрируют негативную динамику.

#Макро
#Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts