👋 Bye-bye прогноз ЦБ в 6.5-7% в 2024.

Грубые прикидки давали +0.5-0.6% к инфляции до конца года за счёт роста цен на новые/подержанные авто. На днях поделюсь деталями и логикой оценок.

🚘 Утильсбор и инфляция

🗑️ Итак, ставки утилизационного сбора с 1 октября вырастут на 85% по большинству типов легковых автомобилей, на 20% ежегодно в 2025-26 и далее на 10% в год до 2030.

📌 Утильсбор взимается с юрлиц, импортирующих или производящих в РФ автомобили (и др. технику): импортеры уплачивают его в полном размере, а для производителей предусмотрена его компенсация в зависимости от уровня локализации техники.

📌 Размер утильсбора рассчитывается как произведение базовой ставки (20 тыс. руб.) и коэффициента, зависящего от параметром авто (возраст, объем двигателя).

📌 Для физлиц, ввозящих авто самостоятельно, утильсбор не изменится (3.4/5.2 тыс. руб. за авто младше/старше 3 лет).

📈🚀 Как менялись цен на автомобили…?

🔍 В потребкорзине суммарный вес авто (4.56%) складывается из отечественного нового авто (1.27%), импортного нового (1.05%) или импортного подержанного авто (2.24%). Учитывая бум на авторынке, в 2025 веса могут быть выше, но пока ориентируемся на них.

📌 Устойчивый рост цен на автомобили начался в пандемию с 2020, но с 2022 динамика дополнительно ускорилась.

📌 Несмотря на различия в уровне цен между разными типами авто, их динамика с конца 2019 почти не различается - рост на 124-138%

📌 Дополнительно отмечу довольно устойчивые соотношения цен до 2022 между новым отечественным авто и импортным подержанным (85-90%) и импортным новым авто (~55%), их заметное изменение в 2022-23 из-за санкционного шока и последующую частичную нормализацию в 2024.

Основной вывод: бремя утильсбора «де-юре» максимально для импортных и мало-локализованных авто, но, «де-факто», цены на рынке растут одинаково по всем сегментам, включая отечественные автомобили, меньше всего страдающие от утильсбора.

Утильсбор – проинфляционный фактор для всего рынка.

⚖️ Какое влияние на инфляцию?

Для точного ответа нужно знать структуру импорта/производства авто по типам. Но для грубой оценки возьмём данные по продаж авто в 2023-24 и предположим, что основной объем приходится на авто с двигателем 1000-2000 куб. см. (70%), 2000-3000 куб. см. (20%) и 3000-3500 куб. см (10%).

📌 При такой структуре рынка утильсбор вырастет на 405 тыс. руб. с 1 октября и еще на 176 тыс. руб. с 1 января 2025 после роста на 270 тыс. руб. с 1 августа 2023.

📌 В августе 2023 оценка повышения утильсбора составляла 12% для новых и 34% для подержанных авто к ценам июля 2023.

📌 В течение следующих 12 мес. цены на соответствующие авто выросли на 8% и 23%, т.е. утильсбор (и другие факторы) был заложен в цены на 2/3 от величины изменения.

📌 Утильсбор на 2025 для новых/подержанных авто составляет 24%/64% от текущей стоимости авто.

🔮 Безусловно, в 2024-25 цены могут отреагировать иначе: по сообщениям СМИ, импортеры пытаются ввезти максимально-возможный объем авто по старому утильсбору, ставки по автокредитам продолжат расти, а спрос, вероятно падать, часть иностранных (китайских) производителей имеют запас по маржинальности, чтобы цены сильно не выросли.

Поэтому для грубой оценки предположим:

📌 в позитивном сценарии стабильного спроса цены в течение 12-мес. растут на 2/3 от увеличения утильсбора, а в негативном – только на половину от того, что было в 2023-24.

📌 В позитивном сценарии цены на новый отечественный и импортный подержанный авто к концу 2025 растут на 55-57%, а новый импортный – на 20-25%, в т.ч. из-за большей дороговизны, а добавка к инфляции составит ~0.5% до конца 2024 и ~1.4% в 2025.

📌 В негативном сценарии цены растут на 27-28% и 10% соответственно, а добавка к инфляции составит ~0.2-0.3% до конца 2024 и ~0.7-0.8% и в 2025

🔍 Что это значит?

С августа 2023 подорожание авто обеспечили ~0.5% из чуть более 9% инфляции.

Итоговый вклад утильсбора в инфляцию до конца 2024-2025 будет зависеть от действий производителей/дилеров и чувствительности спроса к жесткой политике ЦБ/росту цен.

Полученные выше цифры - скорее, оценка возможных эффектов сверху. Но даже половина от них (0.5-1%) до конца 2025 значимо повысят шансы на превышение текущих прогнозов ЦБ по инфляции на 2024 (6.5-7%) и 2025 (4-4.5%).

И это лишь один из проинфляционных факторов со стороны правительства (помимо тарифов ЖКХ, акцизов и др. сборов), на которые приходится реагировать регулятору.

Как следствие, без возвращения инфляции на целевую траекторию уже в сентябре-октябре рост ставки ЦБ до 20% выглядит неизбежным.

Автомобили же из-за планового роста утильсбора будут всё больше становиться «роскошью», а не «средством передвижения».

Цены на новые автомобили подскочат на 15% уже через три месяца, прогнозируют аналитики Fresh. По их словам, спрос на машины, когда утильсбор вырастет, будет зависеть от геополитической ситуации и ключевой ставки ЦБ. Последнюю могут поднять до 20% уже в октябре, это не исключали финансисты. @ejdailyru

📉 Ожидания перестали расти

📌 Инфляционные ожидания (ИО) населения в сентябре снизились с 12.9% до 12.5%, почти вернувшись на уровни июля

📌 Наблюдаемая инфляция тоже ниже - с 15% до 14.4% при июльских 14.2%

📌 В этот раз динамика схожая по группам со сбережениями и без, во втором случае - снижение два месяца подряд

🔮 Абсолютный уровень ИО по-прежнему высокий, но сентябрьское снижение, безусловно, чуть разбавляет негативный фон последних инфляционых релизов.

Ждём сегодня недельных цифр и данных по ценам производителей. Если и тут обойдёмся без неприятностей, то RGBI (индекс ОФЗ) имеет шансы на восстановление после обновления локальных минимумов.

📄 Публикуем Резюме обсуждения ключевой ставки по итогам заседания 13 сентября

Материал отражает основные моменты дискуссии о ситуации в экономике, инфляции, денежно-кредитных и внешних условиях, вариантах решения по ключевой ставке.

📍 Участники обсуждения уделили значительное внимание причинам наблюдаемого в последние месяцы замедления темпов роста экономики. Они пришли к выводу, что преобладают ограничения со стороны предложения товаров и услуг, а не факторы со стороны спроса.

📍 В сложившейся ситуации было необходимо дополнительное ужесточение денежно-кредитных условий для возвращения инфляции к цели в 2025 году.

📍 По итогам обсуждения ключевая ставка была повышена до 19,00% годовых. Мы допускаем возможность дополнительного повышения ключевой ставки в октябре.

🔍 На что обратить внимание?

📌 ЦБ мыслит в терминах денежно-кредитных условий (ДКУ) как разности ставки и инфляции/инфляционных ожиданий

📌 Бюджетные риски оцениваются через скорость нормализации бюджетной политики/возврат к бюджетному правилу с 2025, структуру расходов и реалистичность заложенного в бюджет макропрогноза, чрезмерная амбициозность которого может нести риски увеличения дефицита=стимула для экономики=требовать более жестких ДКУ

📌 Внимание к инверсии кривой доходности ОФЗ (более высокие/низкие доходности по коротким/длинным госбондам) как признаку доверия к политике ЦБ

📌 Устойчивость корп. кредита – функция оптимистичных ожиданий бизнеса (читаю как "если оптимизм не оправдается, то кредит будет быстрее тормозить"), проектного финансирования и госзаказа у крупнейших компаний, но в рыночном сегменте реакция на жесткие ДКУ явно видна через планы компаний снижать займы

📌 Рост ставки не привел к увеличению рисков финансовой стабильности

📌 Произошедшее ослабление рубля будет иметь слабый проинфляционный эффект

📌 Широкий консенсус о достаточности повышения ставки до 19% вкупе с жестким сигналом при отсутствии дискуссии о более высоких (чем обсуждаемые 19-20%) ставок

🆘 Инфляционные риски – дальнейшее усиление дефицита кадров и барьеры для импорта, ухудшение внешней конъюнктуры, расширение бюджетного дефицита и вторичные эффекты от структуры расходов

🥴 Наиболее спорные тезисы, вызывающие вопрос «Откуда это следует?» – ссылка на пересмотр инвесторами ожиданий по прибылям на будущее при объяснении снижения рынка акций, а также тезис о повышении нейтральной ставки в США, когда оценки ФРС явно говорят о продолжающемся её снижении после роста в пандемию

🔮 Какие мысли и выводы?

Действительно новых сюжетов нет. Фокус на ДКУ требует совместного учёта ставки и фактического/ожидаемого изменения инфляции/ИО для поддержания требуемой жесткости ДКУ. Высокое внимание к причинам замедления экономики сохранится.

Сопоставление тезисов про бюджет и отдельных просочившихся цифр из проекта бюджета на 2025-27 (дефицит федбюджета 1.7% в 2024, 0.5% в 2025 и «в пределах 1% ВВП в 2025-27») позволяют предположить, что планы Минфина подтверждают возврат к принципам бюджетного правила с 2025, поэтому риски будут оцениваться на основе структуры расходов и реалистичности макро-предпосылок. Баланс рисков тут может быть умеренно-проинфляционным.

В целом, резюме лишь подтверждает широкий консенсус о высоких шансах на достижение 20% ставки в октябре с её последующим удержанием на этом уровне без новых значимых шоков. Если инфляция не начнёт ускоренно тормозить, базово получим 20% в октябре, но вероятность более высоких уровней оцениваю как невысокую, поскольку постепенное снижение инфляции будет обеспечивать ужесточение ДКУ даже при неизменной ставке. Считаю, что нужно переходить из режима "проактивность" в режим "терпение"

#ДКП
⚡ Банк России направил в Государственную Думу обновленный проект Основных направлений единой государственной денежно-кредитной политики на 2025–2027 годы

В этом стратегическом документе мы разъясняем свои подходы к проведению денежно-кредитной политики в текущих экономических условиях и представляем базовый и три альтернативных макроэкономических сценария на ближайшие три года.

Ранее проект был направлен на рассмотрение в Правительство России и Президенту России.
В документе учтено решение о ключевой ставке, принятое Банком России 13 сентября, а также статистическая и другая информация, опубликованная с 22 августа по 18 сентября.

Перечень основных изменений к проекту, опубликованному 29 августа 2024 года ➡️

📊 Вторая итерация основного стратегического документа ЦБ.

Для инвесторов важны прогнозы, и они, судя по таблицам, во всех 4-х сценариях не изменились с первой версии конца августа.

По-прежнему, в трёх наиболее вероятных (с точки зрения ЦБ) сценариях пик по ставке 20%, далее разное по скорости и глубине снижение в 2025-26. В кризисном варианте - возможность повышения до 24% в течение 2025.

Итак, бюджет внесён в Думу, говорят, впервые полностью в электронном виде, хотя на сайте Думы материалы, несмотря на это, пока не появились.

Из основного на макро-уровне:

📌 формирование в полном соответствии с бюджетным правилом, т.е. нулевой дефицит бюджета при базовых нефтегазовых доходах за вычетом % на обслуживание долга и баланса бюджетных кредитов - тот самый структурный первичный баланс, который, по словам самого же Минфина, в основном и определяют масштаб бюджетного импульса

📌 сокращение ненефтегазового дефицита бюджета - опять же, индикатор меньшего бюджетного стимула, если смотреть без погружения в детали расходов (нам важны льготные программы)

📌 для рынка ОФЗ все ждут цифр по займам, но мы уже знаем величину валовых заимствований в 2025-27 - это 4.8, 5.1 и 5.3 трлн руб в год, предположу, это внутренний и внешний долг, но внешнего в прошлом бюджете было запланировано 104-105 млрд руб с 2025-26, поэтому на ОФЗ остаётся, грубо, 4.7-5 трлн руб. vs 4.4-4.8 в действующем законе, т.е. потенциально увеличение на 200-300 млрд. руб. в год, что не выглядит страшным, хотя сами суммы заимствований внушительные

В общем, это пока самые первые мысли и прикидки, ждём полный пакет документов...

💨 Бюджетный импульс - оценки Минфина

Т.е. де-юре бюджет уже менее стимулирующий в 2024, но де-факто мы пока это не ощущаем.

📊 Бюджет (2024) Центробанку не помощник?!

СМИ уже подсветили основные параметры бюджета 2024-27, поэтому остановлюсь на моментах, важных для рынка/инвесторов:

📌 И доходы, и расходы федерального бюджета (ФБ) на 2024-26 пересмотрены вверх, но расходы в номинальном и реальном выражении растут быстрее, особенно в 2024, поэтому дефицит ФБ в 1.7% ВВП значимо превысит исходные/скорректированные планы середины года (0.9/1.1% ВВП), более высоким он будет и в 2025-26 (-0.5%/-0.9% vs -0.4%/-0.8%).

📌 Для оценки бюджетных макро-эффектов важен не федеральный, а консолидированный бюджет (ФБ + бюджеты регионов и внебюджетных фондов). Здесь дефицит 2024 вырос даже сильнее (с 1.1% до 2% ВВП), более высоким он будет и в 2025-27 (0.8-1% ВВП vs 0.4-0.7%).

📌 Важно, что в расходах сидят траты на обслуживание госдолга, которые обычно исключаются при оценке бюджетного стимула. Также в расходах не учитывается баланс межбюджетных и межгосударственных кредитов, они отражаются в источниках финансирования. Для учёта этих особенностей Минфин рассчитывает так называемый структурный первичный баланс (СПБ), который с 2025 года становится нулевым, как того требует бюджетное правило.

📌 Единственная проблема, как справедливо замечает @c0ldness, в том, что его (СПБ) величина в 2024 выросла с 1.6 до 3.1 трлн руб. из-за того, что расходы ФБ еще больше превысят разрешенный бюджетным правилом лимит. Почему? Потому что правительство отдельными поправками в бюджетное законодательство позволило потратить в 2024 дополнительные 1.5 трлн руб. на приоритетные цели в обход изначальных планов и логики уже смягченного в этом году бюджетного правила.

📌 Основным источником финансирования дефицита ФБ останутся ОФЗ – валовый объем привлечения увеличится до 4.8, 5.1 и 5.3 трлн руб. в год в 2025-27 против 4.4 и 4.9 трлн руб. в прошлом плане на 2025-26 - пересмотр не такой большой, но потребности в займах остаются внушительными.

📌 Дополнительные НГД в 2025 ожидаются в объеме 1.8 трлн руб., что потребовало бы покупок валюты по бюджетному правилу. Но одновременно ЦБ должен продавать валюту под расходы из ФНБ в 2024 на покрытие дефицита (1.3 трлн руб.) и инвестиции в разрешенные активы (~0.5-1 трлн руб.), поэтому в 2025 ЦБ, вероятно, останется нетто-продавцом валюты, что смягчит тренд на ослабление рубля

🔮 Какие выводы для инвестора?

👍 The Good: Минфин выполнил своё обещание – с 2025 структурный первичный баланс ФБ будет нулевым, что обеспечит снижение бюджетного стимула в 2025 vs 2022-24 и нормализацию фискальной политики, как и требует бюджетное правило.

🖐️ The Bad: Масштаб бюджетного стимула в 2024 будет выше исходного плана почти на 1% ВВП, что вряд ли было заложено в прогнозы ЦБ. Много говорится про приверженность бюджетному правилу, но даже его смягчённую версию 2024 пришлось снова нарушать.

👎 The Ugly: Это ещё больше подрывает (хотя, казалось бы, куда ещё больше) доверие к бюджетному правилу. ЦБ постоянно ссылается на бюджетный прогноз, но верить в него сложнее.

В условиях перегрева экономики этот 1% ВВП может во многом уйти в инфляцию. Впереди также более высокая индексация тарифов ЖКХ для населения в 2025 (11.9% vs исходных 5.7% и 9.8% в 2024), большее удорожание ж/д перевозок, рост акцизов и утильсбора – только они в сумме могут обеспечить не менее 1.5-2% в инфляции при прогнозе ЦБ 4-4.5%. Да, более высокие цены сами по себе оставят населению/компаниям меньше средств на другие расходы, что скажется на общей инфляции, но риски возросли.

При новых вводных более реалистичной инфляцией в 2025 пока видятся 5-5.5% из рискового сценария ЦБ, что потребует, как минимум, повышения ставки до 20% в октябре с более медленным снижением (как следует из ОНДКП 2025-27), или, как максимум, ставку выше 20%. Допускаю, что для достижения желаемых 4-4.5% потребуется более резкое торможение экономики или даже рецессия, что не согласуется с планами властей. Да и более слабый рост ВВП увеличит риски для самого бюджета, учитывая довольно оптимистичные предпосылки.

В любом случае, при таком уровне неопределенности и рисков с покупкой ОФЗ с фиксированным купоном лучше по-прежнему не спешить.