📢 Выступление Э. Набиуллиной в Госдуме

⚠️ Э. Набиуллина в ходе выступления в Госдуме, посвященного Основным направлениям единой денежно-кредитной политики на 2025-2027 годы, сделала ряд заявлений. Мы трактуем их как сохранение жесткой риторики регулятора:

🔹 ЦБ должен действовать решительно, чтобы «недуг» высокой инфляции «не стал хроническим».
🔹 Мы сейчас находимся в переломной точке, по опросам предприятий можно ожидать замедления корпоративного кредитования. Но до настоящего момента никакого замедления не наблюдается.
🔹 По мере торможения инфляции будем рассматривать снижение ключевой ставки, оно может начаться в следующем году при отсутствии шоков.

Высокая ставка пока не приводит к рискам рецессии в экономике:
🔹 ЦБ считает, что «инвестиции будут оставаться на высоком уровне, несмотря на высокую стоимость кредита».
🔹 Залог устойчивости реального сектора – в хорошей прибыли предприятий, она остается вблизи рекордных уровней.

💡 В условиях постепенного роста ценового давления, обусловленного сохраняющимся перегревом внутреннего спроса, мы по-прежнему ожидаем повышения ставки в декабре до 22-23%.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

🚀 Монитор ИПЦ: месяц за неделю!

🔥 За период с 19 по 25 ноября инфляция составила 0,36% н/н после 0,35% до этого. Рост цен по-прежнему в 4 раза превышает целевые уровни: за неделю товары дорожают так, как должны за месяц.

🛒 Сохранение ценового давления на высоком уровне вызвано продолжением роста цен по широкому спектру позиций: на продовольствие (овощи, яйца, хлеб и масло), прочие товары (медикаменты, бензин) и авиабилеты.

📈 С поправкой на волатильные компоненты инфляции стабильные ее факторы остаются на повышенном уровне в 8,0 п.п. вклада в сглаженный SAAR-показатель. Это в 5 раз выше минимумов марта - апреля, когда общая SAAR-инфляция была около целевых 4%.

🚀 Рост вклада стабильных компонент – следствие того, что, по оперативным данным, потребительские траты в ноябре обновляют годовые рекорды (с поправкой на сезонность).

Дополнительно ЦБ опубликовал данные по кредитованию за октябрь:

⚡️ Корпоративное кредитование выросло на 2,3% м/м после 2,0% ранее. Ноябрьские данные по значительному росту кредитных ставок в данном сегменте могут означать смену его тренда.

⚖️ Розничное кредитование продолжало снижаться (0,4% м/м после 1,1% ранее), а сбережения населения продолжали быстро расти (1,3% м/м, как и до этого в сентябре). Впрочем, более поздние данные могут указывать на ускорение потребительских расходов в ноябре.

💡 На декабрьском заседании ЦБ может вновь выбрать широкий шаг повышения ставки: инфляция к концу года может сложиться выше прогноза регулятора (9,0% г/г против 8,5%), а население могло в ноябре вновь снизить склонность к сбережениям.

📍 В этих условиях мы ожидаем повышения ключевой ставки до 23%, но не исключаем и более существенный шаг.

#Макро #Инфляция #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

📢 Ключевое из выступления председателя ЦБ на форуме «Россия зовет!»

⚖️ Э. Набиуллина поделилась размышлениями в преддверии декабрьского заседания по ключевой ставке:

⤴️ Появился новый проинфляционный фактор – ослабление рубля. Рост цен остается высоким.

⤵️ Появился и новый дезинфляционный фактор: в пользу замедления экономики может говорить снижение темпов роста кредитования. Оперативные данные указывают именно на остывание корпоративных ссуд, быстрый рост которых ранее был одним из основных факторов риска для регулятора.

⌛️ Министр экономического развития М. Решетников подчеркнул последний пункт: «Бизнес считает, что период высоких ставок в общем - это среднесрочная, это не разовая акция, это не пик, который был в 2022 году, поэтому серьезно сокращает инвестиции». 

🔁 В этой связи председатель ЦБ сохранила прежний сигнал, что ЦБ «допускает возможность повышения ставки», но обратила внимание на то, что «это не предопределено».

⚡️ ЦБ сохранил «ястребиный» настрой, признает, что победа над инфляцией сдвигается вправо: «В этом году инфляция будет больше, чем в следующем году, к сожалению, но тормозной путь до нашей цели займет весь следующий год и даже прихватит 2026 год». 

📢 Более того, ЦБ еще раз повторил свою точку зрения: нельзя ожидать, что «инфляция рассосется сама собой». «Если сейчас не реагировать ДКП на повышенную инфляцию (еще раз — четыре года повышенную инфляцию) и даже, как предлагают, начать снижать ставку — то это будет воспринято как то, что власти расписались либо в нежелании, либо в неспособности обуздать инфляцию. Это может привести только к ее ускорению и к ослаблению курса».

💡 Про 2025 г. было подмечено несколько важных моментов:
🔹 Если федеральный бюджет России в следующем году будет исполнен как есть, он станет дезинфляционным фактором.
🔹 Председатель ЦБ поддержала замглавы администрации президента М. Орешкина, предложившего подумать об отказе от госсубсидий для непубличных компаний. Она отметила, что на совещаниях с правительством уже «обсуждаем, в том числе переориентацию мер господдержки, чтобы не дискриминировать рынок капитала, когда выдаются льготы только на привлечение ресурсов через кредит».

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

📢 Ключевые тезисы выступления советника председателя ЦБ РФ К. Тремасова на Российском облигационном конгрессе Cbonds:

⚠️ В 2024 г. отклонение инфляции от цели ЦБ было вызвано:

🔹 беспрецедентной нехваткой трудовых ресурсов;
🔹 устойчивостью корпоративного кредита из-за хорошего финансового состояния корпораций и программ субсидирования ряда отраслей;
🔹 последствиями ограничений в отношении финансовой инфраструктуры, ведущих к росту стоимости международных платежей.

🔎 Каковы риски для прогноза ЦБ в 2025 г.?

🔹 Рынок труда может быть еще жестче: зарплаты продолжат рост в реальном выражении, хоть и меньшими темпами.
🔹 Инфляционные ожидания на высоком уровне и растут. Раньше высокую инфляцию ждали домохозяйства, а теперь и бизнес.
🔹 Исполнение бюджета. Запланирован дезинфляционным, но в структуре расходов есть проинфляционные направления (поддержка кредитования). Есть также риски, связанные с оптимистичной оценкой доходов.

⚠️ Есть ли уверенность в снижении ставки в 2025 г.? «Ответ однозначный – нет. Такой уверенности быть не должно». ЦБ готов на любые меры для достижения ценовой стабильности. У ЦБ нет и не будет «каких-то компромиссов» в этом вопросе.

💡 Ставка начнет опускаться не сразу вслед за снижением инфляции. «Хочу подчеркнуть, что нам абсолютно точно потребуется длительное время, чтобы убедиться в устойчивости дезинфляционных процессов. …Самое меньшее – 2-3 квартала, а возможно, и больше... Только убедившись в том, что процесс принял устойчивый характер и мы возвращаемся к 4%, мы можем перейти к снижению ставки».

⚖️ Риски рецессии в 2025 г. не просматриваются, но возможно замедление роста. Ключевой ограничитель – не производственные мощности (нет проблем с возведением), а нехватка кадров.

#Макро
#Ключевая_ставка
@capital_mkts

⚡️ Представляем вашему вниманию наш МАКРОПРОГНОЗ на 2025 год ⚡️

🏛 ЦБ продолжит последовательно бороться с перегревом экономики, поэтому мы ожидаем дополнительного повышения ключевой ставки (как минимум до 23% в декабре 2024 г.) и длительного периода жесткой ДКП после этого.

⌛️ Перехода ставки к снижению не стоит ждать ранее второго полугодия 2025 г., кроме того, это потребует бюджетной консолидации и замедления потребительской активности. При таких вводных инфляция может замедлиться до 6,0% г/г в конце 2025 г. после 9,5% в 2024 г., а ключевая ставка может быть снижена, но лишь до 19–21%.

💡 Более быстрое замедление инфляции и снижение ключевой ставки (до 16-18% к концу 2025 г.) было бы возможно в сценарии глобальной деэскалации.

📍 Отклонение от основного сценария возможно при реализации одного или нескольких рисков: неуступчивость инфляции, сохранение бюджетного импульса на высоком уровне, а также просадка мировых цен на сырье.

1️⃣ Обновленный бюджет на 2025 г. предполагает существенное сокращение фискального импульса, ставшего одним из факторов перегрева экономики в 2023-2024 гг. Бюджет предполагает сокращение дефицита до 1,2 трлн руб. с 3,3 трлн руб. С учетом несколько иных вводных мы допускаем, что дефицит бюджета может сложиться ближе к 2,5 трлн руб., что все еще будет дезинфляционным фактором, но меньшей силы.

🏭 Ужесточение ДКП, планы бюджетной консолидации и нехватка трудовых ресурсов могут ограничить рост ВВП до 1,5% г/г после ожидаемых нами 3,9% в 2024 г.

⬆️ В следующем году некоторое снижение цен на нефть может быть компенсировано сжатием импорта под давлением консервативной ДКП, а также замедлением оттока капитала из-за сокращения объемов погашения валютного долга. В этих условиях профицит внешней торговли может вернуться к 50 млрд долл., а  рубль завершит 2025 г. на уровнях в 106–109/долл.

Больше деталей доступно по ссылке.

#Макро #Стратегия
#Ключевая_ставка #Инфляция
#Бюджет #Валюта
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

🖋 ЦБ опубликовал оценки инфляционных ожиданий населения за декабрь. Показатель вырос на 0,5 п.п. и составил 13,9%.

📈 Инфляционные ожидания обновили годовой максимум, но остаются ниже прошлогодних рекордов (14,2%). Впрочем, пока показатель на 4,6 п.п. превышает относительно стабильные уровни 2018–2019 гг. (9,3%).

🏠 Ожидания выросли у всех категорий населения: со сбережениями (+0,9 п.п. до 12,7%) и без них (+0,4 п.п. до 14,9%). При этом важно отметить, что у населения со сбережениями инфляционные ожидания достигли рекордно высокого уровня с марта 2022 г. 

🔼 Ключевой причиной причиной роста ожиданий могло стать усиление волатильности на валютном рынке: по нашим оценкам, в ноябре курс рубля был примерно в 9 раз волатильнее, чем в октябре, и в 2-3 раза, чем в августе - сентябре. Кроме того, ослабление рубля само по себе влияло на ожидания, поскольку вызывало рост цен на импортные товары (электронику и автомобили).

⤴️ Вторым по важности фактором оставалась динамика цен на товары-маркеры. Тут необходимо отметить рост цен на овощи: за отчетный период помидоры подорожали на 33,5% м/м (9,6% ранее и 11,8% год назад в начале декабря). 

💡 Мы ожидаем, что на заседании ЦБ 20 декабря ключевая ставка будет повышена как минимум на 2 п.п. до 23%. Подробнее - тут.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

🏛 Решение Банка России по ключевой ставке 20 декабря

📢 Банк России принял неожиданное для рынка решение сохранить ключевую ставку на текущем уровне в 21%. Подавляющее большинство аналитиков (96%) ожидали ее повышения, причем 70% предполагали рост ставки сразу на 2 п.п.

🔎 ЦБ объяснил свое решение тем, что денежно-кредитные условия (ДКУ) ужесточились существенней, чем предполагал октябрьский прогноз. Отмечается, что на это повлияло в том числе и ужесточение банковского регулирования. Кроме того, по мнению регулятора, усилились и дезинфляционные тенденции:

🔹 Самые свежие данные указывают на наличие признаков некоторого сокращения дефицита трудовых ресурсов.

🔹 Последние данные за декабрь фиксируют сохранение повышенного ценового давления. Однако ЦБ ожидает, что в ближайшие месяцы ценовое давление начнет ослабевать под давлением жестких ДКУ и замедления кредитования.

⚖️ ЦБ заметно смягчил сигнал по дальнейшей траектории монетарной политики: «Банк России будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайшем заседании с учетом дальнейшей динамики кредитования и инфляции», что, по нашей оценке, исторически соответствовало лишь 45% вероятности повышения ставки на следующем заседании.

✍️ В сегодняшнем решении ЦБ мы видим некоторое противоречие тезисам, объявленным на прошлом заседании. Тогда утверждалось о «еще более консервативном», чем обычно, подходе к оценке проинфляционных факторов. Сегодняшнее решение ЦБ опирается на достаточно ранние проявления дезинфляционных факторов (еще в начале декабря представители ЦБ говорили, что для оценки их устойчивости потребуется не менее 2-3 кварталов). Это напоминает ситуацию начала 2024 года, когда такая «мягкость» привела к преждевременному смягчению ДКУ.

💡 По нашей оценке, текущая ситуация пока не располагает к смягчению ДКУ. Потребительская активность с ноября обновляет годовые рекорды, за пару недель цены выросли так, как в нормальных условиях должны за 3 месяца. Существуют также риски сохранения высокого бюджетного импульса и неустойчивости мировых цен на энергоносители. Как следствие, пока мы считаем достаточно высокой вероятность того, что ЦБ может возобновить повышение ставки на предстоящих заседаниях.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

🖋 ЦБ выпустил ежемесячный доклад «О развитии банковского сектора» за ноябрь.

📉 Кредитование замедлилось под давлением выросшей ключевой ставки и ужесточения банковского регулирования: рост корпоративного кредитования снизился до +0,8% м/м после +2,3% в октябре. Ипотечное кредитование тоже замедлилось (+0,4%/+0,7%), причем как в рыночной, так и в льготной части. Необеспеченное розничное кредитование незначительно выросло после сжатия в октябре (+0,1%/-0,3%).

1️⃣ Активный приток средств в банки сохраняется благодаря росту ставок: как со стороны населения (+1,2%/+1,3%), так и со стороны юридических лиц (+1,6%/+1,5%).

🚀 Прибыль банков за месяц выросла до 518 млрд руб. после 348 млрд руб. в октябре. Этому способствовал ряд факторов: валютная переоценка на 140 млрд руб., сокращение отчислений в резервы на 40 млрд руб. и 29 млрд руб. было сформировано за счет роста чистых процентных доходов.

🔎 Ноябрьские данные не выглядят как точка перелома для ДКП. Замедление кредитования в ноябре до +0,8 м/м после +1,9% м/м в среднем за предыдущие 8 месяцев больше напоминает ранние эпизоды временного замедления кредитования. Напомним, что в начале 2024 г. кредитование росло на 0,3% м/м, а в 2023 г. тоже были два месяца (январь и май), когда темпы составили в среднем +0,3% м/м на фоне +1,8% в оставшуюся часть года.

📍 На недавнем заседании ЦБ регулятор обосновал существенное смягчение своей риторики тем, что динамика кредитования существенно замедлилась в декабре, по его оперативным непубличным данным. Впрочем, пока эти данные остаются неопубликованными, да и ранее ЦБ отмечал, что будет оценивать устойчивость подобных изменений на квартальных данных, а не на недельных.

💡 Свежие данные от ЦБ пока не позволяют нам изменить оценку ситуации: на наш взгляд, она пока не располагает к смягчению ДКУ. В этих условиях остается достаточно высокой вероятность того, что ЦБ может возобновить повышение ставки на предстоящих заседаниях.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

✍️ ЦБ опубликовал резюме декабрьского заседания совета директоров по ключевой ставке

📍 Из пресс-релиза и резюме следует, что к моменту обсуждения сохранялся значительный крен в сторону проинфляционных рисков:
🔹 Навес потребительского спроса над предложением провоцировал рост ценового давления: в SAAR-формате базовая инфляция повысилась до 10,9% в октябре - ноябре с 7,6% за 3К24. Рост выпуска по-прежнему был ограничен нехваткой трудовых ресурсов: безработица обновила исторический минимум и достигла 2,3%.
🔹 В начале декабря ценовое давление дополнительно усилилось из-за разовых факторов (рост волатильности рубля, неурожай, повышение утильсбора и пр.). В данных условиях инфляционные ожидания достигли рекордных с начала года значений – у населения (13,9%), у бизнеса (8,1%, оценка БРК по данным ЦБ).

💡 Регулятор отметил и начавшие формироваться дезинфляционные тенденции:
🔹 Денежно-кредитные условия (ДКУ) ужесточились существенно серьезней, чем предполагал октябрьский прогноз регулятора. Это было обусловлено в значительной степени ужесточением банковского регулирования.
🔹 Ужесточение ДКУ начало проявляться в замедлении роста кредитования. Неопубликованные данные за начало декабря указывают на сохранение этих тенденций.
🔹 Планы правительства о наведении порядка в программах льготного кредитования могут повысить их адресность и восстановить эффективность ДКП.
🔹 Кроме того, появились первые данные о том, что дефицит рабочей силы мог начать сокращаться.

⚖️ Накануне заседания представители ЦБ отмечали, что для оценки устойчивости дезинфляционных тенденций потребуется не менее 2-3 кварталов. В этой связи смягчена риторика регулятора: теперь решение февральского заседания по ключевой ставке будет опираться на анализ динамики показателей.

🎢 В материалах «минуток» содержится набор потенциальных триггеров продолжения повышения ключевой ставки. Необходимость дополнительного ужесточения ДКУ может возникнуть, если в начале 2025 г. кредитование вновь перейдет к росту, если ценовое давление останется на высоких уровнях, а также в случае отклонения исполнения бюджета от планов по его консолидации.

🔥 По нашей оценке, текущая ситуация пока не располагает к смягчению ДКУ, поскольку мы склонны оценивать вероятность перечисленных триггеров как достаточно высокую. Как следствие, мы по-прежнему считаем достаточно высокой вероятность того, что ЦБ может возобновить повышение ставки на предстоящих заседаниях.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts

🔎 Кредитование: точно ли приземляемся?

🖋 Вчера ЦБ опубликовал свежий обзор, в котором отметил, что кредитный импульс в ноябре и декабре 2024 г. ушел в отрицательную зону. Многие участники рынка трактовали это как прямое следствие того, что ДКП уже набрала необходимую жесткость, и как предпосылку скорого замедления ценового давления.

🎢 В декабре из всех компонент кредитного импульса только вклад корпоративного кредитования оставался положительным (+1,0 п.п. после +1,5 п.п.), хоть и снижался. Розничное уже 2 месяца вносило околонулевой вклад, а ипотечное – плотно обосновалось в отрицательной зоне (-2,0 п.п. после -1,9 п.п.).

✍️ Впрочем, есть ряд нюансов, на которые хотелось бы обратить внимание:

🔹 Сам ЦБ отмечает, что корпоративное кредитование в декабре вело себя неоднородно. Более зависимая от ДКП часть – в рублях – ускорилась (+1,8% м/м SA после +1,6% ранее). Общее сокращение портфеля корпоративного кредитования было обусловлено сжатием валютной компоненты за счет погашения/урегулирования старых кредитов. Выдача новых рублевых корп. кредитов и вовсе с марта 2024 г. остается на очень высоком уровне (ок. 2% м/м SA). Такую динамику сложно отнести к признакам остывания экономики.

🔹 Флагман сокращения кредитного импульса – ипотечное кредитование – через призму новых кредитов тоже далек от «остывания». Льготные программы, благодаря новым механизмам перераспределения квот, позволили ипотечному кредитованию нарастить объемы новых кредитов в декабре (+6,1% м/м после -23,8% ранее). При этом портфель кредитования в декабре продолжал медленно расти (+0,4% м/м после +0,4% ранее).

🔹 Сжимающееся розничное кредитование (без ипотеки) заметно не только по сокращению выдачи новых кредитов, но и по общему сокращению портфеля (-1,9% м/м после +0,1% м/м ранее). Однако СМИ сообщают, что население в декабре начало «налегать» на привлечение микрокредитов из-за ужесточения банковского регулирования. Этот канал кредитования идет не за счет банков и не учитывался во вчерашнем обзоре ЦБ. По нашим оценкам, объем их выдачи в декабре мог вырасти на 12% м/м до 80 млрд руб., что сопоставимо с объемом автокредитования (115 млрд руб.).

💡 С учетом обозначенных выше факторов мы не можем сказать, что декабрьские данные по кредитованию говорят о наметившемся переломе и что стоит ожидать скорого снижения ценового давления. В этой связи, как мы уже отмечали, после предстоящего в феврале заседания, на котором ЦБ сможет воздержаться от повышения ключевой ставки, не исключено, что в марте - апреле ситуация может потребовать от ЦБ дополнительной жесткости.

#Макро #Ключевая_ставка
#Павел_Бирюков
@capital_mkts