Также хотел всем напомнить, что на будущий год в планах Минфина стоит цель на нетто основе найти 1.7 трлн руб. через размещение ОФЗ. Поясняю для тех, кто в танке. Ведомство выпускает облигации с целью закрытия дефицита бюджета (расходы выше доходов). Сейчас возникает вопрос, а кто будет абсорбировать такой объём, когда иностранные инвесторы практически неактивны на долговой площадке. При этом локальные инвесторы не всегда готовы покупать бумаги по текущим ставкам относительно всех возможных рисков. Давайте вспомним основы бюджетного правила, которое сейчас действует. Бюджет привязан к долларовым цепи сырья, а доходы выше $40 за баррель нефти отправляются в резервы. Исходя из текущих цен на нефть объём ежедневных интервенций Минфина (покупка доллара) будет намного ниже, что хорошо для валютного курса. Кроме того, это потенциально может привести к снижению чистого объёма заимствований - чем слабее рубль и ниже котировки углеводородов при определённых значений. Если нефть будет ниже заложенного в бюджет ($63.4), высока вероятность, что навес первичного предложения в виде ОФЗ окажется ниже, значит шансов на выполнение плана намного больше. Так что будущий год ожидается очень интересным, а прогнозы и перспективы придётся пересматривать несколько раз.
#офз #размещение #настроение

Альфа-банк сегодня начинает сбор заявок на рублевые еврооблигации сроком на 3.5 года с предварительной ставкой доходности 9.5% годовых. Разница между еврооблигациями и биржевыми аналогами состоит в том, что первые обращаются на внебиржевом рынке, а база инвесторов может быть намного шире, включающая иностранных инвесторов. Обычно банк закрывает размещение с премией к суверенной кривой (ОФЗ) около 100 бп, соответственно из текущего состояния рынка доходность не может быть ниже 9% годовых. На вторичном рынке еврооблигации Альфа-банка со схожей дюрацией торгуются с индикативной доходностью 9.1-9.2%: я думаю лучше ориентироваться на этот диапазон тем не менее он выше биржевых бумаг (9% и ниже). Отчетность по российским стандартам свидетельствует о крепком состоянии банка. Эмитент был один из ведущих лидеров роста собственных средств (капитал) в абсолютном и относительном выражении без учета санируемых данных в выборке. При этом основным драйвером позитивной динамики капитала стала капитализация прибыли в источники базового капитала, то есть собственные средства росли за счет генерации доходов от основного бизнеса.
#облигации #размещение #рубль

Одной из самых интересных новостей прошлой недели на долговом рынке стало размещение USD еврооблигаций Газпрома. Крупные инвестиционные затраты монополиста вынуждаются проявлять активность на рынках капитала. Компании удалось после более чем двухлетнего перерыва вернуться в долларовый сегмент и действительно показать солидный рекорд двух показателей: стоимость заимствования и спрос: 7-летние бумаги с предложением $1.25 млрд встретили спрос более $5 млрд. Половину выпуска купили американские инвесторы, россиянам досталось только 10%. Ставка купона оказалась на уроне 5.15%. Для примера, два года назад на 10 лет Газпром занял с купоном 4.95%. Может показаться, что сейчас очень дорого, с одной стороны так и есть, однако с тех пор ставка ФРС выросла практически на 1.5%. Таким образом, премия над базовой стоимостью фондирования в США сформировалась очень маленькая (~2.8% против 4% два года назад). Возникает хороший вопрос, есть ли потенциал снижения доходности еврооблигаций Газпрома и соответственно роста их цены? Я думаю имеется (пока без конкретных рекомендаций), по моим оценкам и сравнению с конкурентами, однако в нынешний промежуток времени я бы не делал ставку на этот сценарий. Косвенный ответ дам в следующем посту.
#газпром #размещение #облигации

Русал в конце недели все таки объявил предстоящие индикативы размещения трехлетних облигаций, которые полностью совпали с моими ожиданиями. Компания ориентирует инвесторов на доходность 9.2-9.46% годовых, что соответсвует премии к кривой государственного долга в размере 140-166 бп. Мои оценки были 140-150 бп. На мой взгляд, менеджмент поступил грамотно, что предлагает доходность выше конкурентов с аналогичной рейтинговой группы «АА» (некоторые эксперты прогнозировали премию 100-120 бп). Можно сказать это первая компания на российском рынке с таким рейтингом, которая будет торговаться с премией выше 130 бп. (я думаю закроются по нижней границе в лучшем случае - 140 бп или доходность 9.2%). Более подробно с информацией можно ознакомиться на моем втором канале и изучить корпоративную презентацию.
#русал #размещение

Всегда есть место открытию.

На рублевом рынке планируется размещение с годовой офертой облигаций Открытие. Банк ориентирует инвесторов на доходность 8.32-8.47% годовых. Я считаю, что это очень щедрое и на самом деле вынужденное предложение по таким ставкам, поскольку кредитные агентства оценивают эмитента ниже других государственных банков и даже частного Альфа-Банк. Вы можете посмотреть на втором канале как выглядит годовой выпуск вдоль кривой конкурентов. Однако это не говорит о плохом качестве института, который остается под крылом регулятора, и с наличием существенного запаса капитала для будущего роста активов. Я также прикрепил презентацию банка, возможно она пригодится. Премия над ОФЗ составляет около 120-150 бп. Фактический сбор заявок пока неизвестен, но планируют в первой половине июля.
#открытие #размещение

Для любителей строительного кредитного риска – Сэтл Групп. Сегодня крупная компания из Петербурга собрала книгу заявок на рублевые облигации по ставке купона 10.75% и доходностью 11.19%. Срок погашения выпуска через 3.5 года, что всего на три месяца длиннее уже обращающегося займа СэтлГрБ1Р1. Премия к кривой вторичного рынка составляет 130 бп, что выглядит чрезмерно много. На этом фоне видится потенциал роста цены сегодняшнего займа примерно на 2% после появления на рынке - техническое размещение 23 июля. Рейтинги от российских агентств находятся на уровне «А-». Кредитный профиль выглядит крепким с небольшой закредитованностью и коротким производственным циклом бизнеса (2.2.5 года). Основными кредиторами выступают Банк Санкт-Петербург, ВТБ и Сбербанк.  С последним институтом заключено соглашение о финансировании проектом по новым правилам (эскроу-счета) до 100 млрд руб.
#сэтл #облигации #размещение

В поисках доходности - часть 1. Пока мы все ждём решения мировых регуляторов по ключевой ставке вместе с анонсированием программы стимулирования экономики, в первую очередь со стороны ЕЦБ, рублевые доходности также продолжают снижаться за счёт смягчениям ДКП ЦБ РФ и благоприятных ожиданий, что этот цикл сохранится как минимум в течение года. Поскольку в прошлых постах про ОФЗ я отмечал свой консервативный прогноз, особенно на горизонте 1-2 месяцев, на рынке можно найти понятные по кредитным метрикам альтернативы на определенный срок вложения. Сразу два финансовых института планируют выпустить облигации на 2-3 года с предварительным купоном 9-10%: Хоум Кредит Банк (ХКБ) и Ренессанс страхование.

Давайте сегодня коротко коснёмся банкового игрока, позже страхового. Согласно отчетности по российским стандартам, за последние два года (далее за два года, если иное не указано) активы выросли всего на 10%. Выглядит несколько смешно на фоне конкурента Тинькофф Банк, однако потребительский сектор находится не в самом лучшем состоянии, поэтому политика розничного игрока больше заточена на поддержание текущего бизнеса через качественный ребаланс розничного кредитного портфеля - это не слова менеджмента, лишь моя субъективная оценка. Такой подход приносит свои плоды, которые выражаются в способности генерировать капитал от операционной деятельности, проще говоря собственные средства растут за счёт капитализации прибыли, а не через дополнительные вливания от акционеров или размещение субординированного долга.

По 123 форме отчетности базовый капитал вырос на 38% до 47 млрд руб. - это важный показатель, принимающий на себя первый удар в случае шоков. Вместе с тем собственные средства продемонстрировали стагнацию на 5%. Причиной тому стало погашение суборда на сумму роста базового капитала, то есть банк укрепил позиции в капитале первого уровня, несмотря на выбытие суборда из капитала второго ранга.
#облигации #идеи #размещение

В поисках доходности - часть 2. Достаточность капитала (важный показатель для отчётности перед регулятором) значительно выше Тинькофф банка (Н1.1 - 7.37%): Н1.0 - 11.98% (мин 8%), Н1.1 (базовый капитал) - 11.22% (мин 4.5%). Следует заметить, что Тинькофф чаще всего выплачивает крупные дивиденды, поэтому технически нормативы занижены, тогда как практически они могут быть выше. Тем не менее это даёт основание полагать, что «запас быстрого буфера» ХКБ значительно выше, что хорошо с точки зрения кредитной оценки при экстраординарных событиях. Менеджмент также сообщал о применении повышенных требований к розничным клиентам, поэтому переход на новые базельские «надбавки» и ужесточение правил потребительского кредитования не так сильно скажутся на капитале.

В коротком посту я уделяю больше внимание капиталу, так как чем лучше банки готовы к стагнации в потребительском секторе, тем выше шансы остаться на плаву. Я думаю, что ХКБ выделяется с положительной стороны в этом вопросе. Уровень просрочки также ниже Тинькофф (7.4%) - 4.2% на конец первого полугодия по МСФО. Основным источником фондирования бизнеса выступают клиентские средства физических лиц - в этой части диверсификация отсутствует. Ликвидности на балансе немного, однако при необходимости активно привлекают средства на залоговой основе.

Предварительная ставка купона с офертой через 3 года составляет 9.0-9.5%, что соответствует премии к кривой доходности Тинькофф около 130-180 бп при разнице в кредитных рейтингах в одну ступень. На мой взгляд чрезмерно много, учитывая активную погоню за доходностью крупными инвесторами. Я оцениваю премию кривой ХКБ над Тинькофф в размере 30-40 бп (позитивный сценарий - доходность 8.5%) или 40-50 (базовый сценарий - доходность 8.6%). Таким образом, если книгу заявок закроют по нижней границе доходности (9.31%), потенциал роста цены на вторичном рынке составит около 2%.

Соблюдайте риск менеджмент - не несите все деньги. Такие истории лишь на короткий срок с учётом ситуации в потребсекторе.
#облигации #идеи #размещение

Завтра Московский кредитный банк открывает книгу заявок на размещение трехлетних рублевых облигаций объемом 5 млрд руб. Индикативная ставка купона составляет 8.75-8.95%, что соответствует эффективной доходности к погашению 8.94-9.15%. Премия относительно государственной кривой находится в диапазоне 210-230 бп, что значительно выше моей модельной кривой доходности банковских эмитентов рейтинговой группы «А» по российской шкале оценки, которая отражает премию в размере около 170 бп. Предварительная спекулятивная премия 40-60 бп будет частично устранена в ходе сбора заявок или по мере выхода облигаций на вторичный рынок. Лучшим ориентиром рыночной оценки являются новые выпуски Тинькофф3R (8.4%) и ХКФБанкБ06 (8.47%). Эмитенты обладают более сильным финансовым профилем по российским стандартам отчетности. В первую очередь сильной стороной является качество активов (ХКФ - ранее писал пост) и способность генерировать капитал собственными силами (Тинькофф банк) без внешних вливаний. Вместе с тем Московский кредитный банк планирует провести дополнительное размещение акций до 25 млрд руб., которое благоприятно скажется на капитале и нормативах перед ЦБ РФ. В настоящий момент я оцениваю кредитный спред банка относительно ОФЗ в размере 180-190 бп и 10-20 относительно кривой доходности Тинькофф банк и ХКФ. Предлагаю ориентироваться на доходность 8.6-8.7%. В то же время не исключаю сужения кредитной премии к сверстникам из банковского сектора в зависимости от будущих финансовых результатов.
#мкб #размещение #облигации