Итак, вопреки консенсусу, ставка с минувшей пятницы у нас не 20%, а 21%. Этот вариант рассматривался рынком, но не был базовым. Свидетельствует это о том, что ничего позитивного (кроме замедления потребительского кредитования) в вопросе инфляции ЦБ пока не видит.
Наш регулятор оказался в уникальной ситуации. К инфляционному таргетированию ЦБ перешёл в 2014 г. и с тех пор успешно справлялся с валютными шоками через повышение ставки. Это мы видели в конце 2014 г., в какой-то степени в 2018 г., потом в 2020 г. ЦБ снижал ставку в условиях ковидных ограничений, а в 2021 г. ставка вслед за ускоряющейся во всём мире инфляцией вновь начала расти. Наконец ставку пришлось резко передвинуть вверх в начале 2022 г.
Что объединяло эти «инфляционные кризисы»? То, что основную роль в них играло ослабление рубля (дорожал импорт, росли цены). Сейчас мы впервые наблюдаем «инфляционный кризис», вызванный исключительно внутренними причинами, а именно значительным фискальным стимулом.
Каков эффект от мер ЦБ? Рост промпроизводства в сентябре составил 3,2% в годовом сравнении после 2,7% в августе. При этом в обрабатывающих отраслях рост в сентябре ускорился до 6,6% в годовом сравнении с 4,7% в августе. Это с учётом роста прошлого года.
В экономике часто бывает, что если какой-то показатель в годовом выражении резко возрастает, то в следующем году он сокращается. Вселенная обычно стремится к равновесию, но, видимо, не в данном случае. Здесь на сильные показатели прошлого года накладываются не менее сильные показатели года текущего.
Чего ожидает ЦБ от бизнеса? То, что он умерит свои аппетиты: начнёт брать меньше кредитов, закроет неэффективные производства и перейдёт в режим максимальной экономии. Но экономика вполне себе переваривала ставку 19%. Теперь ЦБ пытается «скормить» ей ставку 21% в надежде, что тут-то она и «подавится».
Воспользуюсь метафорой Владимира Брагина. У нас есть луг, на котором сильно увеличилось поголовье травоядных животных. Пока еды всем хватает, но в перспективе всё это может закончиться тем, что растущее стадо просто съест все доступные ресурсы и уничтожит экосистему. Количество голов нужно сократить, поэтому регулятор постепенно выпускает на луг хищников. Беда в том, что пока регулятор никак не может нащупать «точку надлома», т.е. то количество хищников, которое необходимо для эффективного сокращения поголовья, но, чтобы при этом не было уничтожено всё стадо.
Девятнадцати хищников не хватило, и в минувшую пятницу было выпущено ещё два. Справятся ли они? Никто не знает. Но рано или поздно, когда проблема будет решена, регулятору придётся выпускать на луг охотников (снижать ставку), причём тем больше (тем быстрее), чем значительнее окажется поголовье хищников в тот момент, когда надобность в них отпадёт. Но это будет когда-нибудь завтра. Пока – время хищников.
На фоне пятничного заседания многие перенервничали, и я вижу всё больше слухов о том, что «государство готовится к заморозке вкладов». Зачем? Ну, чтобы решить за счёт населения «все свои экономические проблемы».
Почему этого не будет? Секрет в том, что «чтобы решить все экономические проблемы» государству не нужны дополнительные деньги. Оно и так обеспечивает такой фискальный стимул, что у нас ставка = 21%.
Главная проблема ещё большего наращивания производства (что теоретически нужно государству) в том, что у нас «кончился» рынок труда, а не в том, что кончились деньги. Если забрать средства со вкладов и заплатить всем «нужным» работникам по миллиону в месяц (попутно «положив» все отрасли, не связанные с госзаказом), тут же возникает вопрос, за счёт каких денег оплачивать такую зарплату в последующие месяцы? Вклады-то уже закончились, отнимать больше не у кого. И это, не говоря о том, что мы получим такую инфляцию, что ставка в 21% покажется просто недостижимой мечтой. Отсюда не вижу никаких объективных причин, по которым государству нужно было бы что-то у кого-то массово отбирать.
Удачной рабочей недели вам и вашим вкладам!
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Зачем ЦБ поднимает ставку?
С 29 октября по 5 ноября (из-за праздника расчёт за 8 дней, а не традиционные 7 дней) инфляция в России составила 0,19% после 0,27% на предыдущей неделе. Следует учесть, что это краткосрочные показатели, которые волатильны, а потому их надёжность не очень высокая. Тем не менее, какую-то надежду эти данные дают.
Несмотря на это, большинство экспертов по-прежнему ожидают повышения ставки. С точки зрения «бытовой логики», это кажется странным: ведь инфляция вроде как снижается или по крайней мере не растёт. Разве это не является однозначным сигналом к изменению ДКП? Чтобы ответить на этот вопрос, давайте разберёмся зачем ЦБ вообще повышает ставку.
Ключевая является показателем общего уровня жёсткости монетарных условий в экономике. Следовательно, кажется, что поднимать её нельзя, ведь это загоняет экономику в рецессию. И некоторые рассуждают именно в таком ключе: действительно ЦБ, играя роль «злого полицейского», зачем-то душит экономику, подталкивая её к рецессии.
Однако на самом деле цель ЦБ обратная. Если бы регулятор не повышал ставку, я думаю, что мы уже были бы этой самой в рецессии. Всё дело в перегреве экономики. Так называют процесс, когда экономика исчерпывает (сжигает) все внутренние возможности для развития.
Как это обычно проявляется? Заработные платы растут темпами, сильно опережающими рост производительности труда. Компании, пользуясь дешёвыми кредитами, «набиваются» в отдельные «горячие» сектора рынков, где устанавливается такой уровень конкуренции, что он мешает всем развиваться. Инвестиции идут вхолостую, без реальной отдачи и только ещё больше надувают рынок. По итогу получается классическая схема перегретой экономики в состоянии непосредственно перед её коллапсом.
Чтобы избежать этого, ЦБ поднимает ставку, делая финансирование всё более дорогим. При этом увеличивается безработица, сокращаются инвестиционные программы компаний, замедляется кредитование, нормализуется инфляция.
Конечно, с точки зрения каждой отдельной компании, повышая ставку, ЦБ создаёт для неё серьёзные проблемы. Но цель регулятора не в том, чтобы создать трудности отдельным компаниям. Цель в том, чтобы негативно повлиять на всех и через это оздоровить экономику.
Оздоровление происходит потому, что часть компаний не справляется с новой реальностью и красиво уходят в закат. Остаются те, кто может жить не только в условиях падающих с неба почти бесплатных денег, но и тогда, когда приходится затягивать пояса. Остаются те, кто умеет привлекать инвестиции, несмотря на высокую ставку. Остаются те, кто создавал запас кэша, а не жил на кредиты. Остаются те, кто сумел занять часть рынка и может её удержать. Остаются самые умные, сильные и быстрые, и именно они получат преимущество, когда ставки начнут снижаться.
Воспользуюсь ещё одной метафорой Владимира Брагина. В прошлый раз у нас был пример про хищников и травоядных. В этот раз, будет про велоспорт.
Когда вы наблюдаете за соревнованием велосипедистов, можно заметить, как на плоском участке спортсмены сбиваются в тесную группу (пелотон), и кажется, что все они примерно в одинаковой форме и каждый может претендовать на победу. Но как только начинается подъём в гору, пелотон разбивается на части. Подъём преодолеет большинство, но все с разной скоростью. Первыми окажутся самые подготовленные, которые и получат преимущество. Подъём «оздоравливает» ситуацию в гонке, выделяя тех, кто действительно может претендовать на победу.
Сейчас наша экономика преодолевает подъём, созданный ЦБ. Из него она выйдет более сильной, очищенной от тех бизнесов, которые потребляли ресурсы, перекладывали их стоимость в цены, но так и не смогли построить устойчивую бизнес-модель. Во многом, именно в этом и состоит главная цель повышения ставки. Пожелаем успеха всем участникам этой гонки. До финиша дойдут не все, но, полагаю, в этом и весь смысл.
Удачной рабочей недели!
#Макро
С 29 октября по 5 ноября (из-за праздника расчёт за 8 дней, а не традиционные 7 дней) инфляция в России составила 0,19% после 0,27% на предыдущей неделе. Следует учесть, что это краткосрочные показатели, которые волатильны, а потому их надёжность не очень высокая. Тем не менее, какую-то надежду эти данные дают.
Несмотря на это, большинство экспертов по-прежнему ожидают повышения ставки. С точки зрения «бытовой логики», это кажется странным: ведь инфляция вроде как снижается или по крайней мере не растёт. Разве это не является однозначным сигналом к изменению ДКП? Чтобы ответить на этот вопрос, давайте разберёмся зачем ЦБ вообще повышает ставку.
Ключевая является показателем общего уровня жёсткости монетарных условий в экономике. Следовательно, кажется, что поднимать её нельзя, ведь это загоняет экономику в рецессию. И некоторые рассуждают именно в таком ключе: действительно ЦБ, играя роль «злого полицейского», зачем-то душит экономику, подталкивая её к рецессии.
Однако на самом деле цель ЦБ обратная. Если бы регулятор не повышал ставку, я думаю, что мы уже были бы этой самой в рецессии. Всё дело в перегреве экономики. Так называют процесс, когда экономика исчерпывает (сжигает) все внутренние возможности для развития.
Как это обычно проявляется? Заработные платы растут темпами, сильно опережающими рост производительности труда. Компании, пользуясь дешёвыми кредитами, «набиваются» в отдельные «горячие» сектора рынков, где устанавливается такой уровень конкуренции, что он мешает всем развиваться. Инвестиции идут вхолостую, без реальной отдачи и только ещё больше надувают рынок. По итогу получается классическая схема перегретой экономики в состоянии непосредственно перед её коллапсом.
Чтобы избежать этого, ЦБ поднимает ставку, делая финансирование всё более дорогим. При этом увеличивается безработица, сокращаются инвестиционные программы компаний, замедляется кредитование, нормализуется инфляция.
Конечно, с точки зрения каждой отдельной компании, повышая ставку, ЦБ создаёт для неё серьёзные проблемы. Но цель регулятора не в том, чтобы создать трудности отдельным компаниям. Цель в том, чтобы негативно повлиять на всех и через это оздоровить экономику.
Оздоровление происходит потому, что часть компаний не справляется с новой реальностью и красиво уходят в закат. Остаются те, кто может жить не только в условиях падающих с неба почти бесплатных денег, но и тогда, когда приходится затягивать пояса. Остаются те, кто умеет привлекать инвестиции, несмотря на высокую ставку. Остаются те, кто создавал запас кэша, а не жил на кредиты. Остаются те, кто сумел занять часть рынка и может её удержать. Остаются самые умные, сильные и быстрые, и именно они получат преимущество, когда ставки начнут снижаться.
Воспользуюсь ещё одной метафорой Владимира Брагина. В прошлый раз у нас был пример про хищников и травоядных. В этот раз, будет про велоспорт.
Когда вы наблюдаете за соревнованием велосипедистов, можно заметить, как на плоском участке спортсмены сбиваются в тесную группу (пелотон), и кажется, что все они примерно в одинаковой форме и каждый может претендовать на победу. Но как только начинается подъём в гору, пелотон разбивается на части. Подъём преодолеет большинство, но все с разной скоростью. Первыми окажутся самые подготовленные, которые и получат преимущество. Подъём «оздоравливает» ситуацию в гонке, выделяя тех, кто действительно может претендовать на победу.
Сейчас наша экономика преодолевает подъём, созданный ЦБ. Из него она выйдет более сильной, очищенной от тех бизнесов, которые потребляли ресурсы, перекладывали их стоимость в цены, но так и не смогли построить устойчивую бизнес-модель. Во многом, именно в этом и состоит главная цель повышения ставки. Пожелаем успеха всем участникам этой гонки. До финиша дойдут не все, но, полагаю, в этом и весь смысл.
Удачной рабочей недели!
#Макро
Рубль и инфляция
В этом посте мы обсудим, как курс рубля влияет на инфляцию. Но в начале – важное замечание. Росстат опубликовал предварительные данные по ВВП за III квартал. Рост в годовом выражении замедлился до 3,1% (во II квартале было 4,1%, в I квартале было 5,4%). Экономика постепенно замедляется, и, возможно, это говорит о том, что высокая ключевая ставка начала работать.
По мнению Александра Джиоева, итоговый рост ВВП в 2024 году окажется лучше ожиданий и составит 3,5–3,8%. Поэтому говорить о том, что началось торможение экономики, преждевременно.
Теперь перейдём к курсу рубля. К посту прикреплён график. На нём торговый профицит в разрезе валют. Оранжевая линия – это недружественные валюты. На графике видно, что в октябре профицит по валютам недружественных стран начал расти.
Что это означает? Вероятно то, что с октября наши экспортёры получают всё больше выручки в долларах США и евро. Это должно привести к укреплению рубля, но мы видим обратную картину. Почему? Видимо, с учётом того, что в том же октябре правительство снизило нормы обязательной продажи валютной выручки, значительная часть валюты не попадает в РФ, оставаясь на зарубежных счетах экспортёров.
В таком случае, откуда импортёры берут средства для расчётов с зарубежными контрагентами? Продолжает расти доля агентских схем. Напомню, как это работает: есть экспортёр, который получил деньги на свой зарубежный счет. Есть импортер, который хотел бы оплатить импорт, но из России это сделать трудно. Есть агент, задача которого том, чтобы внутри РФ забрать рубли у импортера в пользу экспортёра, а взамен получить эквивалентную сумму в валюте с зарубежного счета экспортёра и передать её поставщику импортера.
Таким образом, оплата импорта происходит во внешнем контуре за счёт излишков экспортёров, которые не участвуют в формировании курса рубля.
Если смотреть на оценку платёжного баланса РФ за октябрь, то можно заметить, что отток капитала из страны продолжается. Показатель «Чистое приобретение финансовых активов, исключая резервные активы» = $4,6 млрд. Эта цифра говорит о том, что в октябре 2024 г. российские резиденты приобрели иностранных активов на $4,6 млрд больше, чем продали. Если смотреть на показатель «Чистое принятие обязательств», который показывает на какую сумму нерезиденты купили российские обязательства, то увидим число минус $0,5 млрд. Это говорит о том, что дружественные нерезиденты, которые сидят в российских активах, преимущественно их продают (тогда как в сентябре покупали).
Ещё один показатель — «Изменение резервных активов». Там по октябрю плюс $1,9 млрд. Это либо бумажная переоценка за счёт золота, либо покупка валюты ЦБ (либо, и то, и другое). В случае, если была именно покупка валюты, ликвидности на рынке стало меньше.
Учитывая все эти нюансы, рубль слабеет. Падение курса ведёт к увеличению инфляции, а это, в свою очередь, означает, что «противодействие» ключевой ставки увеличивается. Проще говоря, если рубль пойдёт куда-нибудь в сторону ₽115 за доллар, то сколько ни поднимай ставку, цены за счёт дорожающего импорта будут только расти.
В такой ситуации самым логичным было бы восстановление нормы возврата в РФ и продажи валютной выручки, полученной от каждого экспортного контракта, в районе 90% (сейчас 25%). Это, во-первых, стабилизирует курс, во-вторых, импорт перестанет дорожать, что ослабит давление на цены.
Однако этого не происходит. Почему? Видимо всё дело в санкциях. Вероятно, наши экспортёры попросту технически не могут возвращать в страну полученную валюту. И это печально, так как если будет продолжаться как сейчас, это приведёт к тому, что наша валюта будет постоянно девальвироваться, а с учётом сохраняющегося давления на рынке труда (затраты на труд растут, что приводит к росту цен и на произведённую в РФ продукцию), мы всё больше проваливаемся в «турецкий сценарий». Надеюсь, этого всё же не произойдёт и какие-то новые меры от властей в ближайшее время мы увидим.
Всем удачной рабочей недели!
#Макро
В этом посте мы обсудим, как курс рубля влияет на инфляцию. Но в начале – важное замечание. Росстат опубликовал предварительные данные по ВВП за III квартал. Рост в годовом выражении замедлился до 3,1% (во II квартале было 4,1%, в I квартале было 5,4%). Экономика постепенно замедляется, и, возможно, это говорит о том, что высокая ключевая ставка начала работать.
По мнению Александра Джиоева, итоговый рост ВВП в 2024 году окажется лучше ожиданий и составит 3,5–3,8%. Поэтому говорить о том, что началось торможение экономики, преждевременно.
Теперь перейдём к курсу рубля. К посту прикреплён график. На нём торговый профицит в разрезе валют. Оранжевая линия – это недружественные валюты. На графике видно, что в октябре профицит по валютам недружественных стран начал расти.
Что это означает? Вероятно то, что с октября наши экспортёры получают всё больше выручки в долларах США и евро. Это должно привести к укреплению рубля, но мы видим обратную картину. Почему? Видимо, с учётом того, что в том же октябре правительство снизило нормы обязательной продажи валютной выручки, значительная часть валюты не попадает в РФ, оставаясь на зарубежных счетах экспортёров.
В таком случае, откуда импортёры берут средства для расчётов с зарубежными контрагентами? Продолжает расти доля агентских схем. Напомню, как это работает: есть экспортёр, который получил деньги на свой зарубежный счет. Есть импортер, который хотел бы оплатить импорт, но из России это сделать трудно. Есть агент, задача которого том, чтобы внутри РФ забрать рубли у импортера в пользу экспортёра, а взамен получить эквивалентную сумму в валюте с зарубежного счета экспортёра и передать её поставщику импортера.
Таким образом, оплата импорта происходит во внешнем контуре за счёт излишков экспортёров, которые не участвуют в формировании курса рубля.
Если смотреть на оценку платёжного баланса РФ за октябрь, то можно заметить, что отток капитала из страны продолжается. Показатель «Чистое приобретение финансовых активов, исключая резервные активы» = $4,6 млрд. Эта цифра говорит о том, что в октябре 2024 г. российские резиденты приобрели иностранных активов на $4,6 млрд больше, чем продали. Если смотреть на показатель «Чистое принятие обязательств», который показывает на какую сумму нерезиденты купили российские обязательства, то увидим число минус $0,5 млрд. Это говорит о том, что дружественные нерезиденты, которые сидят в российских активах, преимущественно их продают (тогда как в сентябре покупали).
Ещё один показатель — «Изменение резервных активов». Там по октябрю плюс $1,9 млрд. Это либо бумажная переоценка за счёт золота, либо покупка валюты ЦБ (либо, и то, и другое). В случае, если была именно покупка валюты, ликвидности на рынке стало меньше.
Учитывая все эти нюансы, рубль слабеет. Падение курса ведёт к увеличению инфляции, а это, в свою очередь, означает, что «противодействие» ключевой ставки увеличивается. Проще говоря, если рубль пойдёт куда-нибудь в сторону ₽115 за доллар, то сколько ни поднимай ставку, цены за счёт дорожающего импорта будут только расти.
В такой ситуации самым логичным было бы восстановление нормы возврата в РФ и продажи валютной выручки, полученной от каждого экспортного контракта, в районе 90% (сейчас 25%). Это, во-первых, стабилизирует курс, во-вторых, импорт перестанет дорожать, что ослабит давление на цены.
Однако этого не происходит. Почему? Видимо всё дело в санкциях. Вероятно, наши экспортёры попросту технически не могут возвращать в страну полученную валюту. И это печально, так как если будет продолжаться как сейчас, это приведёт к тому, что наша валюта будет постоянно девальвироваться, а с учётом сохраняющегося давления на рынке труда (затраты на труд растут, что приводит к росту цен и на произведённую в РФ продукцию), мы всё больше проваливаемся в «турецкий сценарий». Надеюсь, этого всё же не произойдёт и какие-то новые меры от властей в ближайшее время мы увидим.
Всем удачной рабочей недели!
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Нужен ли сейчас «плавающий» рубль?
Пожалуй, самой актуальной макроэкономической темой на данный момент является вопрос о ставке и о том, как решить проблему высокой инфляции, которая, как кажется, не поддается усилиям Центрального банка.
Владимир Брагин считает, что исторически в нашей стране идея борьбы с инфляцией через повышение ставки была тесно связана с «плавающим» курсом рубля. Именно поэтому мы часто слышим от ЦБ мантру о том, что не нужно искусственно вмешиваться в курс рубля, который должен определяться исключительно рыночными методами. И это логично, но, как говорится, есть нюанс...
Зачем нужен «плавающий» курс рубля при инфляционном таргетировании? Для того, чтобы, когда ЦБ повышал ставку, на наш рынок приходил капитал из внешнего контура, привлекаемый падающими ценами на облигации, что создаёт спрос на российскую валюту и производит дефляционный эффект. В этой схеме курс рубля действительно должен быть рыночным, чтобы повысить привлекательность активов и избежать ценовых перекосов. Плюс нужно ещё одно - свободное движение капитала.
До 2014 г. курс рубля в России был фиксированным внутри заранее определенного диапазона благодаря интервенциям Центрального банка, которые поддерживали определенный уровень курса. В этой реальности алгоритм работал несколько иным образом: ЦБ повышал ставку, происходил приток капитала, ЦБ проводил валютные интервенции (покупал валюту), чтобы купировать этот приток, и в результате получалось, что вместе с повышением ставки происходила рублёвая эмиссия. Таким образом ЦБ одной рукой ужесточал ДКП (повышал ставку), а другой – снижал эффективность этой меры (насыщал рынок рублями).
Идея замены фиксированного диапазона на рыночный курс как раз и была обусловлена тем, что на российском рынке существовало свободное движение капитала. Сейчас, думаю, мало кто будет спорить, что никакого свободного движения капитала на нашем рынке нет. Но тогда это означает, что плавающий курс относительно фиксированного курса уже не даёт тех преимуществ, ради которых в 2014 г. мы перешли на инфляционное таргетирование, что, к слову, позволило ЦБ в последующем единственный раз в российской истории достигнуть цели по инфляции.
Если сейчас нет свободного движения капитала, которое является базовым условием для инфляционного таргетирования, то это может означать, что сколько бы Центральный банк ни повышал ставку, волатильность рубля будет приводить только к новым волнам инфляционного давления. Более того, само повышение ставки начинает становиться проинфляционным фактором, т.к. растущие издержки закладываются в цены.
Возникает ощущение, что власти, которые, безусловно, это понимают, будут что-то делать со всем этим. И, кажется, что рынок это тоже начинает осознавать.
Существует мнение, что слабый рубль — это хорошо для государства. Социальные обязательства становятся дешевле из-за инфляции, а наполнять бюджет становится проще. И это действительно так. Но только на краткосрочном горизонте. На длинном горизонте слабый рубль – это огромная проблема, так как это разгоняет инфляцию выше всяких разумных пределов (создаёт проблемы для экономики, растёт социальное недовольство), плюс начинает негативно сказываться на бюджетной политике (т.к. повышение сборов происходит без реального роста экономики, а значит от прямого печатания денег этот процесс отличается только бухгалтерскими проводками).
Поэтому не стоит думать, что власть устраивает текущее положение и слабый рубль. Скорее наоборот. А если привычными мерами переломить тенденцию не удаётся, можно предположить, что вскоре нас ждёт что-то новое, вплоть до существенного изменения текущей политики инфляционного таргетирования. Кажется, что 2025 г. обещает быть весьма интересным…
Хорошей всем рабочей недели!
#Макро
Пожалуй, самой актуальной макроэкономической темой на данный момент является вопрос о ставке и о том, как решить проблему высокой инфляции, которая, как кажется, не поддается усилиям Центрального банка.
Владимир Брагин считает, что исторически в нашей стране идея борьбы с инфляцией через повышение ставки была тесно связана с «плавающим» курсом рубля. Именно поэтому мы часто слышим от ЦБ мантру о том, что не нужно искусственно вмешиваться в курс рубля, который должен определяться исключительно рыночными методами. И это логично, но, как говорится, есть нюанс...
Зачем нужен «плавающий» курс рубля при инфляционном таргетировании? Для того, чтобы, когда ЦБ повышал ставку, на наш рынок приходил капитал из внешнего контура, привлекаемый падающими ценами на облигации, что создаёт спрос на российскую валюту и производит дефляционный эффект. В этой схеме курс рубля действительно должен быть рыночным, чтобы повысить привлекательность активов и избежать ценовых перекосов. Плюс нужно ещё одно - свободное движение капитала.
До 2014 г. курс рубля в России был фиксированным внутри заранее определенного диапазона благодаря интервенциям Центрального банка, которые поддерживали определенный уровень курса. В этой реальности алгоритм работал несколько иным образом: ЦБ повышал ставку, происходил приток капитала, ЦБ проводил валютные интервенции (покупал валюту), чтобы купировать этот приток, и в результате получалось, что вместе с повышением ставки происходила рублёвая эмиссия. Таким образом ЦБ одной рукой ужесточал ДКП (повышал ставку), а другой – снижал эффективность этой меры (насыщал рынок рублями).
Идея замены фиксированного диапазона на рыночный курс как раз и была обусловлена тем, что на российском рынке существовало свободное движение капитала. Сейчас, думаю, мало кто будет спорить, что никакого свободного движения капитала на нашем рынке нет. Но тогда это означает, что плавающий курс относительно фиксированного курса уже не даёт тех преимуществ, ради которых в 2014 г. мы перешли на инфляционное таргетирование, что, к слову, позволило ЦБ в последующем единственный раз в российской истории достигнуть цели по инфляции.
Если сейчас нет свободного движения капитала, которое является базовым условием для инфляционного таргетирования, то это может означать, что сколько бы Центральный банк ни повышал ставку, волатильность рубля будет приводить только к новым волнам инфляционного давления. Более того, само повышение ставки начинает становиться проинфляционным фактором, т.к. растущие издержки закладываются в цены.
Возникает ощущение, что власти, которые, безусловно, это понимают, будут что-то делать со всем этим. И, кажется, что рынок это тоже начинает осознавать.
Существует мнение, что слабый рубль — это хорошо для государства. Социальные обязательства становятся дешевле из-за инфляции, а наполнять бюджет становится проще. И это действительно так. Но только на краткосрочном горизонте. На длинном горизонте слабый рубль – это огромная проблема, так как это разгоняет инфляцию выше всяких разумных пределов (создаёт проблемы для экономики, растёт социальное недовольство), плюс начинает негативно сказываться на бюджетной политике (т.к. повышение сборов происходит без реального роста экономики, а значит от прямого печатания денег этот процесс отличается только бухгалтерскими проводками).
Поэтому не стоит думать, что власть устраивает текущее положение и слабый рубль. Скорее наоборот. А если привычными мерами переломить тенденцию не удаётся, можно предположить, что вскоре нас ждёт что-то новое, вплоть до существенного изменения текущей политики инфляционного таргетирования. Кажется, что 2025 г. обещает быть весьма интересным…
Хорошей всем рабочей недели!
#Макро
Через несколько дней наступит 2025-ый. По дружественному китайскому гороскопу – Год Зелёной Деревянной Змеи. Каким будет этот год для российской экономики? Поделюсь своим видением в специальной серии постов.
Всё, что будет, уже есть. Чтобы увидеть будущее, нужно внимательно присмотреться к настоящему. Поэтому давайте выделим макроэкономические тренды, которые не только останутся с нами в наступающем году, но и во многом будут определять его содержание.
☑️ Плата за рост. Сейчас уже понятно, что рост российской экономики в 2024 г. будет выше 3.5%. Платой за это стала повышенная инфляция. Согласно данным Росстата, с начала года к 16 декабря рост цен составил 9,14%, а инфляционные ожидания достигли годового максимума. Вследствие этого в 2024 г. ЦБ повышал ключевую ставку трижды, до отметки в 21%.
☑️ Непобедимая инфляция. Почему, несмотря на жёсткую денежно-кредитную политику (ДКП), которая проводится уже долгое время, и рекордно высокую ключевую ставку, нам не удаётся победить инфляцию? Это связано со слабостью трансмиссионных механизмов, когда курс рубля перестал реагировать на разницу в рублёвых и валютных ставках. Кроме того, особенно в начале периода ужесточения ДКП бизнес и население считали, что период высоких ставок не продлится долго и не торопились менять своё поведение. Огромную роль сыграли продолжающийся рост доходов населения, особенно в тех стратах, где не была выработана привычка к накоплению, и значительный фискальный стимул.
☑️ Ослабление рубля. Ещё одной проблемой для экономики стал курс рубля. С начала года наша валюта снизилась к доллару США почти на 12% (в моменте рубль падал на 26,5%). При этом каких-то негативных изменений на стороне платёжного баланса не происходило, а рубль по всем параметрам продолжал оставаться фундаментально недооценённой валютой. Но санкции на Мосбиржу и сложности с возвратом экспортной выручки деформировали рынок, что привело к тому, что курс перестал коррелироваться с привычными рыночными закономерностями.
☑️ Рост неоднородности экономики. Основным локомотивом нашей экономики остаётся обрабатывающая промышленность, которая растёт в основном за счёт увеличения оборонных расходов. В это же самое время ряд других отраслей экономики испытывают сильный стресс. В уязвимом положении оказалось строительство, потребительское кредитование и компании с высокой долговой нагрузкой, которые не связаны или почти не связаны с госзаказом.
☑️ Продолжающийся структурный фискальный стимул. Доля расходов на национальную оборону в бюджете-2024 оценивалась в 28,3%. В бюджете-2025 эта доля запланирована на уровне 32,5%. По плану, на указанные цели в следующем году будет потрачен каждый третий рубль российского бюджета. Что это означает для экономики?
Во-первых, продолжение роста обрабатывающей промышленности, которая будет и дальше оставаться основным драйвером. Во-вторых, сохранение дефицита рабочей силы на рынке. Как следствие проблематизируется эффективность повышения ключевой ставки как основного инструмента борьбы с инфляцией.
☑️ Торговый профицит. Несмотря на санкции, России удаётся поддерживать объёмы экспорта и торговый профицит ($115.4 млрд за 10 мес. 2024 г.). При этом значительная часть экспортных доходов оседает на счетах в иностранных банках. В результате, с учётом чистого погашения внешних обязательств ($16.8 млрд.), ЦБ РФ пришлось в 2024 г. расходовать резервы, несмотря на рост профицита счёта текущих операций. Это своего рода «налог» на российскую экономику, в пользу торговых партнеров.
☑️ Последний важный тренд – дефицит рабочей силы. Безработица в России находится на минимумах за всю постсоветскую историю. Это приводит к быстрому росту заработных плат (>12% в реальном выражении). Помимо инфляционных рисков, этот тренд свидетельствует о перегреве нашей экономики и ставит проблему торможения роста не из-за того, что нет инвестиций, а из-за того, что нет рабочей силы.
Продолжение скоро…
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
С 2014 года ЦБ РФ в вопросах монетарной политики действует традиционно жёстко и это, пусть и с оговорками, но почти всегда обеспечивало результат. Но в этот раз данный опыт сыграл с нами злую шутку. Когда в середине 2023 г. ЦБ, реагируя на рост инфляции, начал повышать ставку, все отнеслись к этому как к временному явлению, ожидая быстрых результатов.
Действительно, исторические данные свидетельствуют, что растущая ставка в нашей стране обычно хорошо справлялась с валютным риском. Но когда речь заходит о контроле инфляции, ситуация становится более неоднозначной.
Возможно, это кого-то удивит, но успешных примеров, когда ЦБ РФ удалось снизить инфляцию исключительно на монетарных мерах, без укрепления рубля, пока ещё не было. Судите сами:
- В конце 2014 г. – начале 2015 г. резкое повышение ключевой ставки позволило сбить волну ослабления рубля, что и привело к замедлению инфляции.
- В 2018 г. повышение ключевой ставки вновь позволило успокоить валютный рынок.
- В 2021 г. ЦБ повысил ставку с 4.25% до 8.5%, реагируя на рост инфляции, но эффекта это не возымело. Потому что в тот момент происходил перенос в цены ослабления рубля на 30% за 2020 г. Затем началась СВО и чем бы закончилась эта история, уже сказать невозможно.
- В 2022 г. ЦБ жёсткой политикой способствовал росту сбережений. Но, судя по всему, ключевую роль в снижении инфляции тогда сыграла не ставка, а резкое укрепление рубля.
- С середины 2023 г. ЦБ проводит жёсткую политику, но целей по инфляции не достиг. А, собственно, почему? Не может ли быть причина в том, что за тот же период рубль в сравнении с серединой 2022 г. ослаб почти в два раза?
Из этого следует, что без стабилизации или укрепления рубля снизить инфляцию не представляется возможным. При этом в текущих условиях курс рубля в значительной степени перестал реагировать на ключевую ставку.
Исходя из этого, можно попробовать выделить три сценария развития монетарных условий в 2025 г.
☑️ Негативный. Тенденция ослабления рубля продолжится, и курс может подняться до ₽130 за доллар (+30% к текущему уровню). Из-за существенной доли импорта в экономике это ещё сильнее подстегнёт инфляцию, которая будет расти ещё более быстрыми темпами (от 10% за год, но скорее даже выше). Власти будут реагировать различными способами, включая повышение ключевой ставки. Последняя по итогам года может оказаться около отметки 30%. В результате в экономике будут расти инфляционные ожидания, развитие затормозится, а рост ВВП будет около нуля (либо в незначительном минусе). В самых крайних проявлениях возможно скатывание к «турецкому сценарию».
☑️ Усреднённый. Несмотря на волатильность, рубль в целом укрепится и стабилизируется в районе ₽95 за доллар. Это в том числе приведёт к снижению годовой инфляции до 7 – 8% (т.е. сама инфляция не сильно упадёт, но прекратится её ускоренный рост). Ставка будет оставаться на текущем высоком уровне (20 – 22%), но прекращение её резкого повышения и предсказуемая политика ЦБ позволит бизнесу адаптироваться. В этом сценарии вероятен умеренный рост ВВП до 2%.
☑️ Позитивный. В этом сценарии власти пересматривают своё отношение к вопросу валютного курса и задействуют различные механизмы контроля движения капитала для имитации работы связки ставка–курс рубля. Это приведёт к укреплению рубля, охлаждению активности экспортеров и снижению ценового давления. Укрепление рубля до ₽80-85 вероятно позволит замедлить инфляцию до 6% и начать снижение ключевой ставки до 15% к концу года (или даже ниже при благоприятных геополитических условиях). Рост ВВП по итогам года может достичь 3%.
Сейчас невозможно сказать, какой сценарий окажется ближе к реальности в конце 2025 года. Разумеется, все мы надеемся на лучшее, но было бы неплохо держать в уме и возможность реализации менее позитивных сценариев. Однако, хочется надеяться, что в наступающем году негатив всё-таки останется на уровне вероятности и не повлияет на реализацию наших планов. С наступающим!
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Начну сезон 2025-го с макроэкономики. Первые данные от Росстата в этом году выйдут послезавтра (15 января), поэтому буду пока отталкиваться от того, что публиковалось в конце прошлого года.
Одним из ключевых событий декабря стало заседание ЦБ, на котором было решено не изменять ключевую ставку, сославшись на замедление кредитования. При этом данные по инфляции, мягко говоря, не радовали и надежд на скорый перелом тренда не давали.
Несмотря на это, решение регулятора было воспринято рынком с энтузиазмом, и можно уверенно сказать, что именно действия ЦБ стали причиной новогоднего ралли в конце 2024 года.
Однако ключевой вопрос «Что дальше?» остаётся открытым. Свой прогноз (три сценария) я представил вот в этом посте.
Какие предпосылки я использовал? В своё время, строя прогнозы на 2024 г., в качестве главного риска я выделил инфляцию. К сожалению, этот риск сработал на 100%, что вылилось в серьёзное повышение ставки. При этом величину этой «серьёзности» я не угадал. На тот момент я предполагал, что при инфляции около 9% ставка составит примерно 18%. По итогу, при инфляции чуть выше 9% (ЦБ считает, что рост цен по итогам 2024 г. составит 9,6 – 9,8%), ключевая ставка составляет 21%.
По мнению Владимира Брагина, инфляция остаётся главным макроэкономическим риском 2025-го. При этом обращает на себя внимание тот факт, что методы борьбы с ней, которые заключались главным образом в перестановке ставки вверх, оказались не слишком эффективными.
Почему так происходит? Я уже давно пишу, что важной особенностью текущего положения дел является то, что у нас перестал работать механизм Carry-trade, благодаря которому в нашу экономику приходили иностранные инвесторы и своими покупками укрепляли рубль. Соответственно, повышение ставки перестало заметно влиять на курс рубля. А ослабление рубля и нарастающий фискальный стимул – сейчас основные причины разгона инфляции.
Таким образом, текущая политика борьбы с инфляцией через повышение ставки оказывается менее эффективной, чем, например, в 2014 году, когда ЦБ удалось относительно быстро снизить инфляцию и вернуть контроль над её динамикой. Сейчас ситуация иная и, видимо, властям придётся компенсировать низкую эффективность ставки какими-то иными мерами регулирования, например через ограничение движения капитала, ужесточение требований по продаже валютной выручки и пр.
Кроме того, нельзя забывать о возрастающем санкционном давлении на нашу экономику. В частности, крайний пакет санкций появился уже 10 января текущего года. Основной удар пришелся по российскому нефтяному сектору. Не будем лукавить и честно констатируем, что санкции негативно влияют как на отдельные компании, так и на российскую экономику в целом.
Ситуация с российским экспортом выглядит сложнее, чем кажется на первый взгляд. До СВО Россия за счёт прежде всего продаж углеводородов получала средства, которые наша экономика не могла в полной мере «освоить». Это создавало предпосылки для увеличения резервов, вывода капиталов и пр. Поэтому существовал некий «запас прочности» при котором определённое сокращение экспорта прямо не влияло на экономику.
Сейчас ситуация выглядит более запутанной. Расчёты за экспорт всё более затрудняются, приток валюты в страну ограничивается, а целей наполнения рекордных бюджетов последних лет никто не отменял. Отсюда существование «запаса прочности» сейчас является дискуссионным, а санкции, как минимум, не способствуют его увеличению.
Определённые надежды возлагаются на геополитическую деэскалацию, но, как кажется, этот процесс не будет быстрым, и санкционное давление может продолжаться в течение всего года.
По-видимому, в этой рамке (инфляция, волатильность рубля, санкции и геополитическая неопределённость) мы все будем жить в наступившем году, надеясь, что текущие проблемы всё же удастся решить и они не перейдут на 2026 год.
Всем удачной первой полноценной рабочей недели!
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Что происходит с инфляцией
На прошлой неделе были опубликованы свежие данные об инфляции. По информации Росстата по итогам декабря 2024 г. её величина в месячном выражении достигла 1,32%, в годовом – 9,52% (в 2023 г. было 7,42%). С 1 по 13 января 2025 года инфляция в России составила 0,67%.
Эти цифры нельзя назвать обнадеживающими. Темпы роста инфляции по-прежнему существенно выше таргета ЦБ. Более того, если брать оценку Росстата по декабрю как итоговую за год (т.е. 9,52%), то это сильно выше всех прогнозов, которые давали как власти, так и экспертное сообщество в начале 2024 г. Напомню, я ожидал, что в пессимистичном сценарии рост инфляции составит 9%, в то время как итоговые показатели получились выше.
На этом фоне становится понятной жёсткая монетарная политика ЦБ, хотя лично мне неясны её перспективы.Имея исторически очень высокую ставку, мы не видим признаков того, что инфляция разворачивается вниз. Да, существует лаг во времени между поднятием ставки и её влиянием на экономику, но высокие ставки с нами более года, а ставка 21% уже почти три месяца и пока нельзя констатировать, что это как-то радикально изменило ситуацию.
По мнению Владимира Брагина, если смотреть раскладку по инфляции, то можно отметить, что сейчас существенный вклад в неё вносит рост продовольственных цен. Отчасти это объясняется тем, что в 2024 г. из-за погодных условий урожай в РФ был на не самом высоком уровне (заметно ниже показателей 2023 г.). Если это так, и на продовольственном рынке есть недостаток предложения, то есть надежда, что при условии хорошей урожайности в текущем году этот фактор может уйти.
Однако, если дефицит внутреннего предложения не является основным фактором инфляции, а основной вклад вносит удорожание импорта на фоне ослабления рубля, то политика инфляционного таргетирования, которой придерживается ЦБ, в текущих условиях вызывает вопросы. Подобная политика будет удовлетворительно работать только в условиях свободного движения капитала и отсутствия препятствий для внешней торговли.
В таких условиях повышение ставки приводит к притоку «горячего» иностранного капитала, что укрепляет рубль и, соответственно, снижает инфляцию. И вот эта связка «повысили ставку → укрепился рубль» сейчас не работает из-за сложившейся экономической и геополитической конъюнктуры.
Конечно, повышение ставки не является бессмысленным. Как минимум у нас есть данные об охлаждении кредитования, что будет положительно сказываться на инфляции. Однако если смотреть на все остальные факторы, а именно на продолжающийся значительный фискальный стимул в экономике и ослабление рубля, то это в значительной степени нивелирует замедление банковского кредитования. К тому же, разумеется, удорожание кредитования создаёт серьёзные проблемы для компаний, которые не связаны с госзаказом.
На данный момент я не наблюдаю резких негативных тенденций в российской экономике, но есть ощущение, что проблемы накапливаются, и это сказывается на росте инфляции, с которым монетарные власти не могут справиться уже длительное время.
Напомню, что следующее заседание ЦБ по ставке запланировано на 14 февраля. Вероятно, в связи с этим ключевым фактором станут данные по инфляции за январь текущего года. Полагаю, имеет смысл их дождаться, так как без них спрогнозировать дальнейшие шаги регулятора затруднительно. Пока все мы продолжаем пребывать в неопределённости, хотя, кажется, к этому за последние годы все мы уже привыкли.
Всем удачной рабочей недели!
#Макро
На прошлой неделе были опубликованы свежие данные об инфляции. По информации Росстата по итогам декабря 2024 г. её величина в месячном выражении достигла 1,32%, в годовом – 9,52% (в 2023 г. было 7,42%). С 1 по 13 января 2025 года инфляция в России составила 0,67%.
Эти цифры нельзя назвать обнадеживающими. Темпы роста инфляции по-прежнему существенно выше таргета ЦБ. Более того, если брать оценку Росстата по декабрю как итоговую за год (т.е. 9,52%), то это сильно выше всех прогнозов, которые давали как власти, так и экспертное сообщество в начале 2024 г. Напомню, я ожидал, что в пессимистичном сценарии рост инфляции составит 9%, в то время как итоговые показатели получились выше.
На этом фоне становится понятной жёсткая монетарная политика ЦБ, хотя лично мне неясны её перспективы.Имея исторически очень высокую ставку, мы не видим признаков того, что инфляция разворачивается вниз. Да, существует лаг во времени между поднятием ставки и её влиянием на экономику, но высокие ставки с нами более года, а ставка 21% уже почти три месяца и пока нельзя констатировать, что это как-то радикально изменило ситуацию.
По мнению Владимира Брагина, если смотреть раскладку по инфляции, то можно отметить, что сейчас существенный вклад в неё вносит рост продовольственных цен. Отчасти это объясняется тем, что в 2024 г. из-за погодных условий урожай в РФ был на не самом высоком уровне (заметно ниже показателей 2023 г.). Если это так, и на продовольственном рынке есть недостаток предложения, то есть надежда, что при условии хорошей урожайности в текущем году этот фактор может уйти.
Однако, если дефицит внутреннего предложения не является основным фактором инфляции, а основной вклад вносит удорожание импорта на фоне ослабления рубля, то политика инфляционного таргетирования, которой придерживается ЦБ, в текущих условиях вызывает вопросы. Подобная политика будет удовлетворительно работать только в условиях свободного движения капитала и отсутствия препятствий для внешней торговли.
В таких условиях повышение ставки приводит к притоку «горячего» иностранного капитала, что укрепляет рубль и, соответственно, снижает инфляцию. И вот эта связка «повысили ставку → укрепился рубль» сейчас не работает из-за сложившейся экономической и геополитической конъюнктуры.
Конечно, повышение ставки не является бессмысленным. Как минимум у нас есть данные об охлаждении кредитования, что будет положительно сказываться на инфляции. Однако если смотреть на все остальные факторы, а именно на продолжающийся значительный фискальный стимул в экономике и ослабление рубля, то это в значительной степени нивелирует замедление банковского кредитования. К тому же, разумеется, удорожание кредитования создаёт серьёзные проблемы для компаний, которые не связаны с госзаказом.
На данный момент я не наблюдаю резких негативных тенденций в российской экономике, но есть ощущение, что проблемы накапливаются, и это сказывается на росте инфляции, с которым монетарные власти не могут справиться уже длительное время.
Напомню, что следующее заседание ЦБ по ставке запланировано на 14 февраля. Вероятно, в связи с этим ключевым фактором станут данные по инфляции за январь текущего года. Полагаю, имеет смысл их дождаться, так как без них спрогнозировать дальнейшие шаги регулятора затруднительно. Пока все мы продолжаем пребывать в неопределённости, хотя, кажется, к этому за последние годы все мы уже привыкли.
Всем удачной рабочей недели!
#Макро
Что с инфляцией?
Традиционно начну неделю с обзора макроэкономических тенденций. Росстат опубликовал очередные недельные данные по инфляции. За период с 14 по 20 января цены выросли на 0,25% после 0,67% с 1 по 13 января (из-за праздников тогда получился почти в два раза более длинный отрезок времени, чем обычный недельный). С начала года к 20 января рост цен составил 0,92%.
Хотя наблюдается некоторое замедление темпов инфляции, это снижение незначительно и само по себе не может служить основанием для серьезных выводов. Нужно ждать итогов января. Пока предварительно можно сказать, что вероятно наша экономика продолжает оставаться в парадигме повышенной инфляции и ситуация здесь кардинально не изменилась.
ЦБ опубликовал исследование деловой активности. По результатам по состоянию на конец 2024 года Банк России фиксирует постепенное замедление её роста. То есть деловая активность по-прежнему растёт, просто медленнее, чем в прошлые периоды. При этом ценовые ожидания предприятий не изменились и по-прежнему находятся на очень высоких уровнях.
Появляется всё больше информации о росте процентных расходов компаний. На фоне текущей ставки это неудивительно. Целый ряд компаний действительно сильно перегружены процентными расходами. Многие из них ранее чрезмерно увлеклись долговым финансированием и теперь пожинают плоды. Но так или иначе проблема дорогого кредитования сейчас общая для всей экономики. Российские компании в целом много средств тратят на процентные платежи, что неизбежно будет отражаться на их инвестиционной активности в ближайшем будущем.
По мнению Владимира Брагина, если говорить об инфляции, то главной проблемой по-прежнему остаётся курс рубля. Сейчас это гораздо важнее, чем всё, что происходит с кредитованием и деловой активностью. Если рубль будет слабеть, то инфляция будет ускоряться и дальше, если рубль будет укрепляться, то и инфляция будет замедляться.
На данный момент мы видим, что курс опустился ниже ₽99 за доллар, а по юаню — на уровень ₽13,5. Это позитивное движение и оно должно улучшить ситуацию с инфляцией в ближайшее время. В свою очередь это даёт надежду на то, что в феврале ставка не будет повышена. Гарантий пока нет, курс ещё может развернуться, но слабая надежда на то, что 14 февраля ЦБ продлит паузу в повышении ставки, у нас есть. Будем надеяться, что эти ожидания оправдаются.
Желаю всем успешной рабочей недели!
#Макро
Традиционно начну неделю с обзора макроэкономических тенденций. Росстат опубликовал очередные недельные данные по инфляции. За период с 14 по 20 января цены выросли на 0,25% после 0,67% с 1 по 13 января (из-за праздников тогда получился почти в два раза более длинный отрезок времени, чем обычный недельный). С начала года к 20 января рост цен составил 0,92%.
Хотя наблюдается некоторое замедление темпов инфляции, это снижение незначительно и само по себе не может служить основанием для серьезных выводов. Нужно ждать итогов января. Пока предварительно можно сказать, что вероятно наша экономика продолжает оставаться в парадигме повышенной инфляции и ситуация здесь кардинально не изменилась.
ЦБ опубликовал исследование деловой активности. По результатам по состоянию на конец 2024 года Банк России фиксирует постепенное замедление её роста. То есть деловая активность по-прежнему растёт, просто медленнее, чем в прошлые периоды. При этом ценовые ожидания предприятий не изменились и по-прежнему находятся на очень высоких уровнях.
Появляется всё больше информации о росте процентных расходов компаний. На фоне текущей ставки это неудивительно. Целый ряд компаний действительно сильно перегружены процентными расходами. Многие из них ранее чрезмерно увлеклись долговым финансированием и теперь пожинают плоды. Но так или иначе проблема дорогого кредитования сейчас общая для всей экономики. Российские компании в целом много средств тратят на процентные платежи, что неизбежно будет отражаться на их инвестиционной активности в ближайшем будущем.
По мнению Владимира Брагина, если говорить об инфляции, то главной проблемой по-прежнему остаётся курс рубля. Сейчас это гораздо важнее, чем всё, что происходит с кредитованием и деловой активностью. Если рубль будет слабеть, то инфляция будет ускоряться и дальше, если рубль будет укрепляться, то и инфляция будет замедляться.
На данный момент мы видим, что курс опустился ниже ₽99 за доллар, а по юаню — на уровень ₽13,5. Это позитивное движение и оно должно улучшить ситуацию с инфляцией в ближайшее время. В свою очередь это даёт надежду на то, что в феврале ставка не будет повышена. Гарантий пока нет, курс ещё может развернуться, но слабая надежда на то, что 14 февраля ЦБ продлит паузу в повышении ставки, у нас есть. Будем надеяться, что эти ожидания оправдаются.
Желаю всем успешной рабочей недели!
#Макро
Торговые войны. Эпизод II
Главной новостью на мировых рынках стали шаги новой администрации США, направленные на ужесточение таможенной политики. В субботу Трамп подписал указ о введении 25-процентных пошлин на товары из Мексики и Канады и 10-процентных пошлин на импорт из Китая. Данное решение было объяснено борьбой с нелегальной миграцией и контрабандой наркотиков.
В ответ Мексика и Канада пообещали ввести свои собственные пошлины, а Китай заявил о намерении обратиться во Всемирную торговую организацию с иском.
Таким образом стартовал второй раунд использования Трампом пошлин в качестве глобальной экономической дубинки. Однако складывается впечатление, что на первом своём сроке Трамп действовал менее решительно и прямолинейно, чем сейчас.
С экономической точки зрения, введение заградительных тарифов имеет схожий эффект с экономическими санкциями. Последние отличаются тем, что экономические последствия наступают для всех участников этого действа: и тех, против кого санкции вводят, и тех, кто эти санкции запускает. Здесь примерно всё тоже самое. Когда начинается тарифная война, потери несут обе стороны.
К каким последствиям могут привести эти решения? По мнению Владимира Брагина, краткосрочно, это означает ухудшение отношений США с ближайшими соседями и Китаем (хотя в последнем случае это было ожидаемо). Долгосрочно нынешняя администрация США добивается того, чтобы сделать своих соседей более зависимыми и «послушными». От текущего противостояния будет «больно» всем участникам, а главный вопрос – кто первый пойдёт на уступки.
Таким образом введённые пошлины не решают никаких экономических задач. Соответствующие решения обусловлены политикой и разрешение данного конфликта полностью находится в политической плоскости.
С точки зрения экономики, первой реакцией на происходящее стало укрепление доллара. Вероятно также произойдут какие-то изменения торговых балансов стран участниц конфликта, но эффект здесь труднопрогнозируемый.
Пока можно предположить, что укрепление доллара будет продолжаться. Никем это официально не признано, но всё же существует любопытный эффект, который можно назвать «инстинктом инвестора». Его суть в том, что, когда начинается торговая война или возникает иная сильная неопределённость, инвесторы предпочитают бежать в доллар. Напомню, что во времена, когда движение капитала было полностью свободным, российские инвесторы именно так и поступали.
Сейчас ситуация изменилась, но у российских инвесторов остаются инструменты, которые могут выиграть от укрепления доллара. К примеру, это золото, замещённые суверенные облигации, а также облигации российских компаний, номинированные в долларах, но с расчётами в рублях. В частности, 6 февраля стартует сбор заявок на приобретение таких облигаций от НОВАТЭКа. Ранее НОВАТЭК уже размещал подобные выпуски. Сюда же можно отнести акции российских компаний, выручка которых в значительной степени номинирована в долларах (тот же НОВАТЭК, ЛУКОЙЛ и пр.) и качественную недвижимость, которая обладает свойствами аккумулировать в свою цену инфляцию и прочие эффекты от ослабления рубля.
В общем, можно признать, что второй сезон торговых войн уже начался. Буду следить за тем, как он развивается и как это влияет на рынки.
Всем удачной рабочей недели!
#Макро
Главной новостью на мировых рынках стали шаги новой администрации США, направленные на ужесточение таможенной политики. В субботу Трамп подписал указ о введении 25-процентных пошлин на товары из Мексики и Канады и 10-процентных пошлин на импорт из Китая. Данное решение было объяснено борьбой с нелегальной миграцией и контрабандой наркотиков.
В ответ Мексика и Канада пообещали ввести свои собственные пошлины, а Китай заявил о намерении обратиться во Всемирную торговую организацию с иском.
Таким образом стартовал второй раунд использования Трампом пошлин в качестве глобальной экономической дубинки. Однако складывается впечатление, что на первом своём сроке Трамп действовал менее решительно и прямолинейно, чем сейчас.
С экономической точки зрения, введение заградительных тарифов имеет схожий эффект с экономическими санкциями. Последние отличаются тем, что экономические последствия наступают для всех участников этого действа: и тех, против кого санкции вводят, и тех, кто эти санкции запускает. Здесь примерно всё тоже самое. Когда начинается тарифная война, потери несут обе стороны.
К каким последствиям могут привести эти решения? По мнению Владимира Брагина, краткосрочно, это означает ухудшение отношений США с ближайшими соседями и Китаем (хотя в последнем случае это было ожидаемо). Долгосрочно нынешняя администрация США добивается того, чтобы сделать своих соседей более зависимыми и «послушными». От текущего противостояния будет «больно» всем участникам, а главный вопрос – кто первый пойдёт на уступки.
Таким образом введённые пошлины не решают никаких экономических задач. Соответствующие решения обусловлены политикой и разрешение данного конфликта полностью находится в политической плоскости.
С точки зрения экономики, первой реакцией на происходящее стало укрепление доллара. Вероятно также произойдут какие-то изменения торговых балансов стран участниц конфликта, но эффект здесь труднопрогнозируемый.
Пока можно предположить, что укрепление доллара будет продолжаться. Никем это официально не признано, но всё же существует любопытный эффект, который можно назвать «инстинктом инвестора». Его суть в том, что, когда начинается торговая война или возникает иная сильная неопределённость, инвесторы предпочитают бежать в доллар. Напомню, что во времена, когда движение капитала было полностью свободным, российские инвесторы именно так и поступали.
Сейчас ситуация изменилась, но у российских инвесторов остаются инструменты, которые могут выиграть от укрепления доллара. К примеру, это золото, замещённые суверенные облигации, а также облигации российских компаний, номинированные в долларах, но с расчётами в рублях. В частности, 6 февраля стартует сбор заявок на приобретение таких облигаций от НОВАТЭКа. Ранее НОВАТЭК уже размещал подобные выпуски. Сюда же можно отнести акции российских компаний, выручка которых в значительной степени номинирована в долларах (тот же НОВАТЭК, ЛУКОЙЛ и пр.) и качественную недвижимость, которая обладает свойствами аккумулировать в свою цену инфляцию и прочие эффекты от ослабления рубля.
В общем, можно признать, что второй сезон торговых войн уже начался. Буду следить за тем, как он развивается и как это влияет на рынки.
Всем удачной рабочей недели!
#Макро
Ставка, ВВП и кредиты
На прошлой неделе появились предварительные данные от Росстата о том, что номинальный ВВП России по итогам 2024 года вырос до ₽200 трлн, что является историческим максимумом. Реальный рост ВВП (то есть динамика с поправкой на инфляцию) составил 4,1%.
Росстат также пересмотрел данные по ВВП за предыдущие три года. Согласно переоценке, за 2023 год ВВП вырос на 4,1%, а не на 3,6%, а вот ВВП за 2022 г. был пересмотрен вниз.
Основной причиной роста ВВП стало улучшение динамики обрабатывающей промышленности, что связано со структурными изменениями в российской экономике.
Если рассмотреть структуру добавленной стоимости, то можно заметить, что чистый экспорт в структуре ВВП снижается, а значит, российская экономика становится всё более зависимой от внутреннего потребления. Таким образом происходит перераспределение роста нашей экономики от экспорта сырья в пользу внутренних факторов. И всё было бы хорошо, если бы рост внутреннего потребления не разгонял инфляцию…
Уже на этой неделе, в пятницу 14 февраля, состоится первое в этом году плановое заседание Банка России по ставке. По мнению Александра Джиоева в качестве базового следует рассматривать сценарий, что ставку оставят на текущем уровне в 21%.
За этот вариант говорит продолжающееся замедление кредитования. По информации СМИ в январе уровень одобрения кредитов в банках снизился до рекордного минимума в 5%. Разумеется, уровень выдачи кредитов падает.
Однако, несмотря на эту статистику, растёт доля займов россиян в микрофинансовых организациях (МФО). Так, в декабре 2024 года 70% от общего числа новых кредитов, взятых россиянами, пришлось именно на МФО. В 2023-м доля микрозаймов не достигала и 50%. Кроме того, согласно общедоступной информации, больше трети россиян покупают товары на маркетплейсах в кредит (как правило в рассрочку, которую предлагают сами маркетплейсы), что также стимулирует рост закредитованности и вносит свой вклад в инфляцию.
О чём это говорит? Возможно, о том, что как минимум физлица продолжают наращивать долги, используя для этого самые разные возможности. Отсюда вполне может быть такое, что данные о снижении кредитования физлиц не отображают в полной мере всю картину происходящего.
Если убрать довод о снижении кредитования, то становится очень сложно объяснить (как минимум с экономической точки зрения), почему ЦБ может оставить ставку без изменения. Особенно на фоне того, что по итогам января в годовом выражении инфляция только ускорилась, а инфляционные ожидания продолжают расти.
Поэтому, лично моё мнение заключается в том, что в ближайшую пятницу ЦБ может вновь вернуться к повышению ставки. Хотелось бы ошибиться, но, думаю, будет важным предупредить вас о таком риске.
Несмотря на это, желаю всем удачной рабочей недели!
#Макро
На прошлой неделе появились предварительные данные от Росстата о том, что номинальный ВВП России по итогам 2024 года вырос до ₽200 трлн, что является историческим максимумом. Реальный рост ВВП (то есть динамика с поправкой на инфляцию) составил 4,1%.
Росстат также пересмотрел данные по ВВП за предыдущие три года. Согласно переоценке, за 2023 год ВВП вырос на 4,1%, а не на 3,6%, а вот ВВП за 2022 г. был пересмотрен вниз.
Основной причиной роста ВВП стало улучшение динамики обрабатывающей промышленности, что связано со структурными изменениями в российской экономике.
Если рассмотреть структуру добавленной стоимости, то можно заметить, что чистый экспорт в структуре ВВП снижается, а значит, российская экономика становится всё более зависимой от внутреннего потребления. Таким образом происходит перераспределение роста нашей экономики от экспорта сырья в пользу внутренних факторов. И всё было бы хорошо, если бы рост внутреннего потребления не разгонял инфляцию…
Уже на этой неделе, в пятницу 14 февраля, состоится первое в этом году плановое заседание Банка России по ставке. По мнению Александра Джиоева в качестве базового следует рассматривать сценарий, что ставку оставят на текущем уровне в 21%.
За этот вариант говорит продолжающееся замедление кредитования. По информации СМИ в январе уровень одобрения кредитов в банках снизился до рекордного минимума в 5%. Разумеется, уровень выдачи кредитов падает.
Однако, несмотря на эту статистику, растёт доля займов россиян в микрофинансовых организациях (МФО). Так, в декабре 2024 года 70% от общего числа новых кредитов, взятых россиянами, пришлось именно на МФО. В 2023-м доля микрозаймов не достигала и 50%. Кроме того, согласно общедоступной информации, больше трети россиян покупают товары на маркетплейсах в кредит (как правило в рассрочку, которую предлагают сами маркетплейсы), что также стимулирует рост закредитованности и вносит свой вклад в инфляцию.
О чём это говорит? Возможно, о том, что как минимум физлица продолжают наращивать долги, используя для этого самые разные возможности. Отсюда вполне может быть такое, что данные о снижении кредитования физлиц не отображают в полной мере всю картину происходящего.
Если убрать довод о снижении кредитования, то становится очень сложно объяснить (как минимум с экономической точки зрения), почему ЦБ может оставить ставку без изменения. Особенно на фоне того, что по итогам января в годовом выражении инфляция только ускорилась, а инфляционные ожидания продолжают расти.
Поэтому, лично моё мнение заключается в том, что в ближайшую пятницу ЦБ может вновь вернуться к повышению ставки. Хотелось бы ошибиться, но, думаю, будет важным предупредить вас о таком риске.
Несмотря на это, желаю всем удачной рабочей недели!
#Макро
Как обычно, я начинаю неделю с обзора макроэкономической ситуации. Инфляция в России в январе 2025 года составила 1,23% после 1,32% в декабре 2024 года. При этом годовая инфляция ускорилась до 9,92% с 9,52% на конец декабря.
На этом фоне отказ ЦБ от повышения ставки даже вызывает некоторое беспокойство. Может быть такое, что это «намёк» на то, что в дальнейшем ставка может всё же вырасти. Следующее плановое заседание регулятора должно состояться 21 марта.
Основной вклад в текущую инфляцию вносит рост цен на продовольственные товары. Так стоимость плодоовощной продукции в годовом выражении выросла более чем на 16%. Но этот компонент вообще малопредсказуемый, т.к. цены на него зависят от погодных условий, которые в 2024 г. были далеки от оптимальных.
Ситуация с непродовольственными товарами лучше: в годовом выражении рост цен составил лишь 6%. Хуже ситуация с услугами. Там рост почти на 13%. Ощутимо подросли цены на бензин, и это тревожный «звоночек», т.к. этот товар сильно влияет на ценообразование во всех других сегментах.
Серьёзным позитивным моментом в контексте будущей инфляции является откат курса рубля. По мнению Владимира Брагина, происходящее сейчас с российской валютой является не столько её укреплением, сколько возвратом к адекватным уровням. Предыдущая волна ослабления рубля началась после санкций на НКЦ и эскалирования международной обстановки. Соответственно, на фоне первых признаков разрядки, российская валюта начала отыгрывать потери.
Дополнительную поддержку рублю оказывает снижение импорта в январе из-за китайского Нового года. За последнее время у нас серьёзно поменялась структура импорта, поэтому китайский Новый год стал фактором, влияющим на российскую экономику.
Несколько слов стоит сказать и о ВВП. Я уже писал, что по имеющимся на текущий момент данным (в будущем они ещё могут быть пересмотрены), российский ВВП вырос в 2024 г. на 4,1%, ровно на столько же, на сколько (по уточнённым данным) ВВП вырос в 2023 г. Значительный вклад в ВВП (как и в 2023 г.) внесла обрабатывающая промышленность. Добыча снижалась. Серьёзное замедление наблюдается в строительной отрасли.
Следует отметить рост объёма инвестиций в экономике, несмотря на высокие ставки. Этот фактор говорит о том, что российский бизнес в целом делает ставку на продолжение роста. Пожелаем ему в этом успехов. Если властям удастся в конечном итоге обуздать инфляцию, то высокие темпы роста ВВП должны обеспечить повышенную доходность российского фондового рынка на долгосрочном горизонте. А это как раз то, чего российские инвесторы более всего ждут.
Удачной всем рабочей недели!
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Позволю себе начать эту неделю с обсуждения перспектив нашей национальной валюты. Итак, за последнее время рубль серьёзно укрепился после ослабления в конце прошлого года.
Главной причиной того ослабления стало санкционное давление и страх перед возможным ухудшением ситуации. Многие импортёры старались увеличить запасы для обеспечения непрерывности своего бизнеса.
Хотя эти причины можно назвать фундаментальными, они скорее носят технический характер, связанный с усложнением цепочек платежей. А с техническими моментами почти всегда бывает так, что со временем экономика к ним адаптируется, появляются «обходные пути» и происходит ослабление их влияния.
Текущее укрепление рубля можно рассматривать как признак успешной адаптации экономики к новой реальности и преодоления технических сложностей, с которыми сталкиваются импортёры и экспортёры.
Однако слишком быстрое укрепление рубля может быть таким же стрессом для экономики, как и его ослабление. Поэтому, на самом деле, нельзя сказать, что рубль растёт. Скорее, рубль продолжает прибывать на «качелях», которые движутся вверх-вниз.
Сейчас мы наблюдаем, как «качели» движутся в позитивном направлении для курса рубля, но перспективы того, что ситуация изменится, остаются достаточно высокими.
☝️По мнению Владимира Брагина, если санкционные рамки не изменятся, курс рубля на конец текущего года (именно на конец, а не средний по году) составит около 95 рублей за доллар США. Причём движения внутри года будут неравномерными: рубль будет проваливаться значительно ниже этого значения (как сейчас), а временами – уходить выше.
При анализе курса рубля важно учитывать санкционные ограничения, а не общее геополитическое положение. Текущие попытки России и США урегулировать конфликт на Украине очень важны, но не сами по себе, а, если мы говорим про курс рубля, именно в контексте санкций.
Заметное ослабление санкционного давления в текущем году может позволить рублю быстро вернуться к отметке 80 рублей за доллар и даже опуститься ниже. Но для этого нужно решение по санкциям. Если просто все мирятся, горячая фаза конфликта заканчивается, а экономические санкции остаются там же, где и сейчас, то глобально для рубля (за исключением какого-то краткосрочного оптимизма) ничего не меняется.
Если санкционное давление будет снято, и мы вернемся к свободному движению капитала, возникнут новые проблемы. С одной стороны, у инвесторов и экспортёров вырастет спрос на доллар. С другой стороны, на восстанавливающийся российский рынок вновь придут нерезиденты с начнут менять доллары на рубли.
В такой ситуации мы, вероятно, увидим первоначальное укрепление рубля (эффект от принятых решений), а затем его постепенное ослабление (в силу экономического ценообразования). Причём, ослабление рубля будет тем активнее, чем доступнее окажутся инвестиции в иностранные активы. Здесь у российских инвесторов, хотим мы этого замечать или нет, есть большой нереализованный спрос.
Хочу подчеркнуть, что полное решение санкционного вопроса, вероятно, займёт длительное время и вряд ли уложится в текущий год. Я не большой знаток американского права, но, насколько я слышал, президент США может ввести санкции, но снять их только по одному своему решению не может. Таким образом наложить санкции можно за считанные дни, а на их снятие могут уйти десятилетия. Классический пример – поправка Джексона — Вэника.
Остаётся надеяться, что в этот раз всё разрешится быстрее, и текущие санкции нам удастся преодолеть гораздо быстрее, чем за 38 лет (как было с поправкой Джексона — Вэника).
Желаю всем удачной рабочей недели!
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Рынком движут эмоции, а эмоции, в свою очередь, зависят от ожиданий. Самое ожидаемое ожидание сейчас — это т.н. сценарий перемирия. И это понятно, если надежды на него оправдаются хотя бы частично, то российская экономика получит серьёзный дополнительный стимул. Подробнее о макроэкономических последствиях перемирия в настоящем посте.
Рубль
Ослабление рубля осенью 2024 года нельзя назвать «фундаментально обоснованным», т.к. никакого «фундамента» под ним не было. Триггером тогда стали очередные санкции, а само падение не сопровождалось изменениями показателей внешней торговли.
Одним из очевидных последствий примирения может стать сокращение разницы между номинальным и реальным курсом рубля к доллару США (см. прикреплённую картинку). Но, с поправкой на высокую инфляцию, которая не может исчезнуть моментально, вряд ли курс будет существенно ниже ₽95 за доллар США на конец года.
Рост экономики
Мне часто задают вопрос: замедлится ли наша экономика после разрядки? Думаю, что нет. Основные причины две:
К тому же ожидаемое примирение — это не «конец истории». Скорее, это станет началом следующего раунда геополитического процесса. С учётом этого навряд ли государство откажется от идеи импортозамещения там, где это действительно имеет смысл, а также от укрепления обороноспособности и безопасности.
Инфляция
В прошлом году мы убедились, что высокая ключевая ставка не может снизить инфляцию в текущих условиях. Наоборот, несмотря на рекордно высокий отрыв ставки от величины инфляции, экономика даже не замедлилась. Основной причиной разгона инфляции стал рост доходов населения и компаний, который во многом был обусловлен рекордным бюджетным стимулированием.
Если текущие переговоры завершатся миром, то необходимость в этом мощном проинфляционном факторе исчезнет, а значит, начнется снижение инфляции, которое может стать устойчивым.
В такой ситуации отпадёт необходимость в поддержании высоких ставок. Напротив, для развития экономики могут потребоваться низкие ставки, что может стать причиной довольно быстрой смены вектора ДКП.
Перспективы
Выход из конфликта, даже в сценарии, когда санкционное давление плюс/минус сохраняется, даст очень серьезный импульс для российской экономики:
- Быстрые темпы роста ВВП сохранятся.
- Перспективы укрепления рубля.
- Снижение инфляции и ключевой ставки.
Важно понимать, что пока мы видим лишь первую эмоциональную реакцию, которая положительно сказывается на стоимости активов. Фундаментальные факторы ещё не заработали, но предварительно можно зафиксировать следующую картину:
- Акции: обозначено лишь направление движения, потенциал реализован лишь частично. При благоприятном ходе переговоров рост будет продолжаться вне зависимости от того, что будет с рублём, инфляцией и даже экономикой.
- Облигации: снижение доходностей возможно при снижении инфляции и смягчении риторики ЦБ РФ. Вероятно, этот сегмент будет идти с запаздыванием относительно акций.
- Рубль: слишком сильная эмоциональная реакция. Возможен откат курса вверх даже при благоприятном течении переговоров. В том числе из-за опасений финансовых властей, что слишком окрепший рубль может навредить экономике и затруднить наполнение бюджета.
Благодарю Владимира Брагина за предоставленные данные и аналитику.
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
В контексте геополитических событий я не могу предложить вам ничего нового. Комментарии по поводу произошедшего в пятницу ночью разносятся из каждого утюга, а потому не буду умножать энтропию Вселенной и делиться с вами своим бесспорно ценным мнением по этой теме.
Однако я повторю свою ранее высказанную мысль: путь к примирению не будет простым и линейным. Если были ожидания, что кто-то скажет, как надо действовать, а все «возьмут под козырёк» и побегут исполнять, то так современный мир не работает. Полагаю, впереди нас ждёт ещё много сложного и неоднозначного, но здесь важно видеть общий вектор, а не отвлекаться на частности.
Давайте лучше обратимся к нашей экономике. Росстат сообщил о торможении промышленного роста в начале текущего года. Соответственно, начались разговоры о том, что пик пройден и мы вступаем в период падения темпов экономического роста.
Как именно выглядит это «торможение»? По итогам января 2025 года российская обрабатывающая промышленность продемонстрировала рост объёмов производства на 7% по сравнению с первым месяцем 2024 года. В декабре же 2024 года рост в обрабатывающих отраслях ускорялся до 14% в годовом выражении. Соответственно: было +14%, стало +7% = «торможение».
По мнению Владимира Брагина, здесь важно учитывать изменения в налоговом законодательстве, которые вступили в силу с 1 января 2025 года. В их числе было увеличение налога на прибыль с 20% до 25%.
Можно предположить, что менеджмент компаний постарался перенести как можно больше своих активностей на 2024 год, чтобы избежать уплаты налога на прибыль по повышенной ставке. Возможно, когда выйдут данные по финансовому положению компаний, мы также увидим сильный скачок финансовых результатов российских организаций за декабрь, что связано с разовым фактором – повышением налога на прибыль.
Поэтому делать выводы о проблемах в российском производстве на основе текущих данных пока рано. Сейчас кажется, что как минимум в обрабатывающей промышленности дела обстоят очень неплохо, просто разовое событие в виде повышения налоговой нагрузки, несколько исказило отчётные данные.
В любом случае, в дальнейшем картина должна выровняться. Если же этого не произойдёт, тогда действительно можно будет фиксировать и обсуждать признаки серьёзного снижения темпов роста. Но не сейчас…
Желаю всем удачной рабочей недели!
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
🧭 Курс – на снижение ставки
На прошлой неделе были опубликованы важные данные о состоянии российской экономики.
Начнём с недельной инфляции. По данным Росстата инфляция в России за неделю по 3 марта замедлилась до 0,15% — это один из самых низких уровней прироста цен за последнее время. В IV квартале прошлого года средний недельный прирост был 0,3%.
О чём это говорит? Прежде всего о том, что жёсткая политика ЦБ начинает работать. Кажется, что лаг между повышением ставки и тем, когда эта повышенная ставка реально начинает влиять на экономику, уже пройден. Кроме того, очевидно начинают работать и макропруденциальные меры, которые приводят к замедлению кредитования.
Далее. Безработица в России за первый месяц 2025 года продемонстрировала рост впервые с конца 2023 года. В январе она составила 2,4% против 2,3% в декабре (без поправки на сезонность).
О чём это говорит? Пока рано делать окончательные выводы, но, возможно, в экономике начали освобождаться трудовые ресурсы.
Появились данные и о том, что сальдированная прибыль российских компаний по итогам прошлого года сократилась на 6,9% по сравнению с 2023 годом.
Почему так произошло? Скорее всего данный результат связан с ростом заработных плат. Проще говоря, компании на протяжении 2024 г. наращивали фонд оплаты труда, что сказывалось на итоговом финрезе. Кроме того, заметное влияние оказал и рост процентных платежей.
Из этого можно сделать логичный вывод, что после роста 2024 года у компаний осталось гораздо меньше свободных ресурсов для того, чтобы увеличивать заработные платы прежними темпами. Правда, следует признать, что и в плане инвестиций в расширение производств у российских компаний в целом на 2025 г. будут менее амбициозные планы. Видимо, расширять бизнес будут самые прибыльные и самые стойкие.
По мнению Александра Джиоева, в ближайшее время мы должны увидеть некоторое охлаждение российской экономики. Это позволяет надеяться на то, что агрегированный спрос (домохозяйства + компании) несколько снизится, что позволит ЦБ в 2025 г. перейти к снижению ключевой ставки.
Я также верю, что мы увидим первое, пусть и не очень значительное, снижение ключевой ставки уже довольно скоро. При этом я в этом вопросе оптимист и надеюсь, что такое решение будет принято уже в первом полугодии, вероятно в апреле – июне текущего года.
#Макро
На прошлой неделе были опубликованы важные данные о состоянии российской экономики.
Начнём с недельной инфляции. По данным Росстата инфляция в России за неделю по 3 марта замедлилась до 0,15% — это один из самых низких уровней прироста цен за последнее время. В IV квартале прошлого года средний недельный прирост был 0,3%.
О чём это говорит? Прежде всего о том, что жёсткая политика ЦБ начинает работать. Кажется, что лаг между повышением ставки и тем, когда эта повышенная ставка реально начинает влиять на экономику, уже пройден. Кроме того, очевидно начинают работать и макропруденциальные меры, которые приводят к замедлению кредитования.
Далее. Безработица в России за первый месяц 2025 года продемонстрировала рост впервые с конца 2023 года. В январе она составила 2,4% против 2,3% в декабре (без поправки на сезонность).
О чём это говорит? Пока рано делать окончательные выводы, но, возможно, в экономике начали освобождаться трудовые ресурсы.
Появились данные и о том, что сальдированная прибыль российских компаний по итогам прошлого года сократилась на 6,9% по сравнению с 2023 годом.
Почему так произошло? Скорее всего данный результат связан с ростом заработных плат. Проще говоря, компании на протяжении 2024 г. наращивали фонд оплаты труда, что сказывалось на итоговом финрезе. Кроме того, заметное влияние оказал и рост процентных платежей.
Из этого можно сделать логичный вывод, что после роста 2024 года у компаний осталось гораздо меньше свободных ресурсов для того, чтобы увеличивать заработные платы прежними темпами. Правда, следует признать, что и в плане инвестиций в расширение производств у российских компаний в целом на 2025 г. будут менее амбициозные планы. Видимо, расширять бизнес будут самые прибыльные и самые стойкие.
По мнению Александра Джиоева, в ближайшее время мы должны увидеть некоторое охлаждение российской экономики. Это позволяет надеяться на то, что агрегированный спрос (домохозяйства + компании) несколько снизится, что позволит ЦБ в 2025 г. перейти к снижению ключевой ставки.
Я также верю, что мы увидим первое, пусть и не очень значительное, снижение ключевой ставки уже довольно скоро. При этом я в этом вопросе оптимист и надеюсь, что такое решение будет принято уже в первом полугодии, вероятно в апреле – июне текущего года.
#Макро
Несколько недель назад я поделился своими мыслями о снижении темпов роста промышленного производства в январе и феврале. Тогда я заметил, что это может быть связано с сильными данными за декабрь, которые объясняются тем, что многие компании активизировали свою деятельность перед повышением налога на прибыль.
Видимо, в конечном итоге, так и оказалось. Данные о финансовых результатах компаний также демонстрируют значительный скачок показателей в декабре. Иначе говоря, бизнес максимально постарался перенести прибыль на конец 2024 г., чтобы успеть заплатить налог по «старой ставке». Таким образом, ещё раз подтверждаю, что о системном падении показателей промышленного производства говорить пока рано.
Курс рубля вернулся к уровням, которые наблюдались до введения американских санкций на НКЦ и Мосбиржу. Тогда начался цикл ослабления нашей валюты, который завершился в январе, после чего мы постепенно вернулись к прежним уровням.
По мнению Владимира Брагина, российский рубль в своей основе сильно недооценён. Но с точки зрения текущего момента в рубле есть перепроданность. Во второй половине прошлого года мы видели во многом эмоциональную реакцию в сторону ослабления рубля. Сейчас мы наблюдаем эмоциональную реакцию в другую сторону. Подпитываясь позитивными геополитическими новостями, рубль может ещё более укрепиться, но тактически к текущим отметкам уже следует относиться с некоторой осторожностью. Есть вероятность того, что в моменте рубль от текущих уровней может ослабнуть.
Инфляция в России в феврале 2025 года составила 0,81% после 1,23% в январе. Это хорошо, но пока к теме замедления инфляции следует относиться с осторожностью. Во-первых, годовая инфляция в феврале 2025 года ускорилась до 10,06% с 9,92% на конец января и 9,52% на конец декабря 2024. Во-вторых, есть проблема и с инфляционной сезонностью, т.к. показатели за текущий март будут сравниваться с мартом 2024 г., когда инфляция была 0,39%.
Тем не менее, пока рубль остаётся крепким, это положительно влияет на инфляцию. Если эта тенденция сохранится значительное время, то мы можем увидеть снижение ключевой ставки, причём раньше, чем большинство из нас ожидают. Напомню, я в этом вопросе оптимист и жду первого решения о снижении в апреле – июне. Если именно это случится, то это будет очень хороший сигнал для нашего рынка.
Всем желаю удачной рабочей недели!
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Макроэкономическая повестка
🇷🇺 Россия
Главной экономической новостью стало пятничное заседание Центрального банка. Регулятор ожидаемо оставил ставку без изменения (21%). Подавляющее большинство инвесторов ожидали именно такого исхода.
Несмотря на некоторое смягчение риторики, тональность заявления осталась жёсткой. Тем не менее, следует отметить, что вариант повышения ставки на прошедшем заседании не рассматривался, но при этом ЦБ отметил, что если дезинфляция будет носить кратковременный и неустойчивый характер, то вопрос повышения ключевой ставки вновь вернётся «на стол».
Ключевая ставка оказывает значительное влияние на динамику инфляции, но в данный момент определяющее значение имеет укрепление рубля, вызванное улучшением внешних условий. Эти внешние условия могут ещё более улучшиться. Сегодня российская делегация встречается с представителями США в Эр-Рияде и есть ожидания, что речь на этой встрече может пойти в том числе над некоторым ослаблением санкционного режима.
Оперативные данные по инфляции свидетельствуют о позитивных тенденциях: с 11 по 17 марта она составила 0,06%. Это минимальное значение за долгий период. Инфляционные ожидания населения и бизнеса снижаются третий месяц подряд. К слову, если брать исторические данные, то при укреплении рубля инфляционные ожидания, как правило, снижаются.
Однако следует помнить, что курс рубля влияет на инфляцию с некоторым временным лагом. Поэтому если рубль продержится на текущих отметках ещё пару месяцев, это наверняка ускорит замедление инфляции. Если же рубль довольно быстро вернётся к ₽95 – 100 за доллар, то, вероятно, повышенная ставка останется с нами ещё долго.
🇺🇸 США
ФРС также оставил ставку без изменений в диапазоне 4,25-4,5%. Пока регулятор закладывает два снижения ставки до конца года, тогда как рынок закладывает до конца года три снижения по 0,25% каждое.
Важно понимать, что торговая политика, проводимая президентом США, является проинфляционной. Даже, перефразируя Булгакова, можно заключить, что она внезапно проинфляционна (непрогнозируема).
Кроме того, здесь многое зависит от действий контрагентов США. В введение пошлин можно играть вдвоём. Если же накладывать пошлины друг на друга раунд за раундом, я боюсь, что у ФРС будет всё меньше пространства для снижения ставки.
Поэтому, несмотря на непредсказуемость ситуации, я бы посоветовал инвесторам готовиться к более негативным сценариям и ожидать, что ставки в США могут ещё долго оставаться на повышенных уровнях.
🇨🇳 Китай
Китай демонстрирует улучшение экономических показателей. Промышленное производство в январе–феврале выросло на 5,9% в годовом выражении при ожиданиях 5,3%. Кроме того, растут розничные продажи.
Вероятно, это результат мер, которые Пекин предпринимал ранее для оживления своей экономики. Но здесь важно понимать, что это далеко не первый «заход» Китая на стимулирующие меры. До этого власти также вводили меры поддержки, они давали быстрый эффект, а потом сходили на нет. Поэтому никто не может дать гарантию, что через несколько месяцев мы не будем фиксировать затухание экономического импульса в китайской экономике и компартии не придётся принимать очередной пакет по стимулированию экономики.
🗿 Рубль
Официальный текущий курс ₽84,6 за доллар. Резких движений не фиксируется. Опасений в том, что рубль «улетит» на ₽70 или, напротив, на ₽100, пока нет.
В пользу рубля сейчас может играть разрядка геополитической напряжённости. В частности, сам процесс активных переговоров и консультаций с США несколько снижает риски вторичных санкций, что, возможно, позволяет иностранным банкам из дружественных стран более свободно «выпускать» российскую выручку. Если это так, то это большой позитив и, надеюсь, его удастся закрепить через переговорный процесс.
Благодарю Александра Джиоева за предоставленные данные и аналитику.
#Макро
Главной экономической новостью стало пятничное заседание Центрального банка. Регулятор ожидаемо оставил ставку без изменения (21%). Подавляющее большинство инвесторов ожидали именно такого исхода.
Несмотря на некоторое смягчение риторики, тональность заявления осталась жёсткой. Тем не менее, следует отметить, что вариант повышения ставки на прошедшем заседании не рассматривался, но при этом ЦБ отметил, что если дезинфляция будет носить кратковременный и неустойчивый характер, то вопрос повышения ключевой ставки вновь вернётся «на стол».
Ключевая ставка оказывает значительное влияние на динамику инфляции, но в данный момент определяющее значение имеет укрепление рубля, вызванное улучшением внешних условий. Эти внешние условия могут ещё более улучшиться. Сегодня российская делегация встречается с представителями США в Эр-Рияде и есть ожидания, что речь на этой встрече может пойти в том числе над некоторым ослаблением санкционного режима.
Оперативные данные по инфляции свидетельствуют о позитивных тенденциях: с 11 по 17 марта она составила 0,06%. Это минимальное значение за долгий период. Инфляционные ожидания населения и бизнеса снижаются третий месяц подряд. К слову, если брать исторические данные, то при укреплении рубля инфляционные ожидания, как правило, снижаются.
Однако следует помнить, что курс рубля влияет на инфляцию с некоторым временным лагом. Поэтому если рубль продержится на текущих отметках ещё пару месяцев, это наверняка ускорит замедление инфляции. Если же рубль довольно быстро вернётся к ₽95 – 100 за доллар, то, вероятно, повышенная ставка останется с нами ещё долго.
ФРС также оставил ставку без изменений в диапазоне 4,25-4,5%. Пока регулятор закладывает два снижения ставки до конца года, тогда как рынок закладывает до конца года три снижения по 0,25% каждое.
Важно понимать, что торговая политика, проводимая президентом США, является проинфляционной. Даже, перефразируя Булгакова, можно заключить, что она внезапно проинфляционна (непрогнозируема).
Кроме того, здесь многое зависит от действий контрагентов США. В введение пошлин можно играть вдвоём. Если же накладывать пошлины друг на друга раунд за раундом, я боюсь, что у ФРС будет всё меньше пространства для снижения ставки.
Поэтому, несмотря на непредсказуемость ситуации, я бы посоветовал инвесторам готовиться к более негативным сценариям и ожидать, что ставки в США могут ещё долго оставаться на повышенных уровнях.
Китай демонстрирует улучшение экономических показателей. Промышленное производство в январе–феврале выросло на 5,9% в годовом выражении при ожиданиях 5,3%. Кроме того, растут розничные продажи.
Вероятно, это результат мер, которые Пекин предпринимал ранее для оживления своей экономики. Но здесь важно понимать, что это далеко не первый «заход» Китая на стимулирующие меры. До этого власти также вводили меры поддержки, они давали быстрый эффект, а потом сходили на нет. Поэтому никто не может дать гарантию, что через несколько месяцев мы не будем фиксировать затухание экономического импульса в китайской экономике и компартии не придётся принимать очередной пакет по стимулированию экономики.
Официальный текущий курс ₽84,6 за доллар. Резких движений не фиксируется. Опасений в том, что рубль «улетит» на ₽70 или, напротив, на ₽100, пока нет.
В пользу рубля сейчас может играть разрядка геополитической напряжённости. В частности, сам процесс активных переговоров и консультаций с США несколько снижает риски вторичных санкций, что, возможно, позволяет иностранным банкам из дружественных стран более свободно «выпускать» российскую выручку. Если это так, то это большой позитив и, надеюсь, его удастся закрепить через переговорный процесс.
Благодарю Александра Джиоева за предоставленные данные и аналитику.
#Макро
Please open Telegram to view this post
VIEW IN TELEGRAM
Макроэкономическая рамка
По данным Росстата, рост промышленного производства в России в феврале замедлился почти до нуля. Однако следует учитывать два важных аспекта. Первый: текущий год не високосный, что может оказывать влияние на месячную статистику. Второй: данные за один месяц не всегда отражают общую тенденцию, хотя, думаю, можно говорить о некотором охлаждении экономики. Для более глубокого анализа я буду ждать результатов за март и апрель.
Инфляция в РФ с 18 по 24 марта 2025 года составила 0,12% после 0,06% с 11 по 17 марта. Данные уже не такие радужные, но, опять же, это только недельный отрезок. В целом пока я продолжаю исходить из того, что инфляция замедляется и, в основном данное замедление связано с укреплением рубля с начала года.
Ближайшее плановое заседание ЦБ по ставке намечено на 25 апреля. Пока базовым вариантом я считаю оставление текущей ставки (21%) без изменения. Однако, в отличие от прошедшего мартовского заседания, я уже готов дать 25% на то, что регулятор снизит ставку.
Финансовые результаты компаний по итогам января оказались на 20% лучше, чем в прошлом году. Это очень позитивный результат, особенно с учётом того, что в прошлом году мы видели постоянную стагнацию этого показателя.
Теперь про курс рубля. Наш бюджет, судя по всему, опережает план по ненефтегазовым доходам, что косвенно свидетельствует о том, что государству пока не нужен слабый рубль.
Сейчас наблюдается откат курса до ₽86 за доллар США, но это пока укладывается в обычную волатильность. По факту мы продолжаем находиться на минимумах прошлого года. И это позитив с точки зрения инфляционных ожиданий. Собственно, это основная причина, которая позволяет мне надеяться на некоторое снижение ключевой ставки в апреле, хотя, повторюсь, это всё ещё не базовый сценарий.
Я уже неоднократно писал, что ожидаю некоторого ослабления рубля до отметок ₽95 за доллар США на конец года. Конечно, впереди нас ждёт много неизвестного, новостной фон постоянно меняется и всё может получиться, как угодно, и совершенно непредсказуемо. Но на что-то ведь ориентироваться надо. Поэтому я ориентируюсь на ₽95 к концу 2025 г.
В этой картине мира текущее укрепление рубля предоставляет хорошую возможность войти в активы, стоимость которых определяется в валюте — от замещённых облигаций и золота до надёжной крипты. Не стоит забывать, что надёжность в любой крипте — вещь условная, но всё же....
На рынке наблюдается коррекция. По мнению Владимира Брагина, основная причина в том, что не удалось достичь быстрого замирения. Понятно, что реакция эмоциональная, и надеяться на то, что стороны за короткий промежуток времени смогут разрешить все свои противоречия, было бы несколько наивно. Рынки же очень сильно зависят от новостного фона и эмоций, как результат — имеем то, что имеем.
Вероятно, повышенная волатильность на рынках будет сохраняться вплоть до прекращения горячей фазы конфликта, а возможно, и дольше. Поэтому, пока рынок корректируется широким фронтом, пользуемся возможностью и докупаем интересные истории по хорошим ценам.
Удачной всем рабочей недели!
#Макро
По данным Росстата, рост промышленного производства в России в феврале замедлился почти до нуля. Однако следует учитывать два важных аспекта. Первый: текущий год не високосный, что может оказывать влияние на месячную статистику. Второй: данные за один месяц не всегда отражают общую тенденцию, хотя, думаю, можно говорить о некотором охлаждении экономики. Для более глубокого анализа я буду ждать результатов за март и апрель.
Инфляция в РФ с 18 по 24 марта 2025 года составила 0,12% после 0,06% с 11 по 17 марта. Данные уже не такие радужные, но, опять же, это только недельный отрезок. В целом пока я продолжаю исходить из того, что инфляция замедляется и, в основном данное замедление связано с укреплением рубля с начала года.
Ближайшее плановое заседание ЦБ по ставке намечено на 25 апреля. Пока базовым вариантом я считаю оставление текущей ставки (21%) без изменения. Однако, в отличие от прошедшего мартовского заседания, я уже готов дать 25% на то, что регулятор снизит ставку.
Финансовые результаты компаний по итогам января оказались на 20% лучше, чем в прошлом году. Это очень позитивный результат, особенно с учётом того, что в прошлом году мы видели постоянную стагнацию этого показателя.
Теперь про курс рубля. Наш бюджет, судя по всему, опережает план по ненефтегазовым доходам, что косвенно свидетельствует о том, что государству пока не нужен слабый рубль.
Сейчас наблюдается откат курса до ₽86 за доллар США, но это пока укладывается в обычную волатильность. По факту мы продолжаем находиться на минимумах прошлого года. И это позитив с точки зрения инфляционных ожиданий. Собственно, это основная причина, которая позволяет мне надеяться на некоторое снижение ключевой ставки в апреле, хотя, повторюсь, это всё ещё не базовый сценарий.
Я уже неоднократно писал, что ожидаю некоторого ослабления рубля до отметок ₽95 за доллар США на конец года. Конечно, впереди нас ждёт много неизвестного, новостной фон постоянно меняется и всё может получиться, как угодно, и совершенно непредсказуемо. Но на что-то ведь ориентироваться надо. Поэтому я ориентируюсь на ₽95 к концу 2025 г.
В этой картине мира текущее укрепление рубля предоставляет хорошую возможность войти в активы, стоимость которых определяется в валюте — от замещённых облигаций и золота до надёжной крипты. Не стоит забывать, что надёжность в любой крипте — вещь условная, но всё же....
На рынке наблюдается коррекция. По мнению Владимира Брагина, основная причина в том, что не удалось достичь быстрого замирения. Понятно, что реакция эмоциональная, и надеяться на то, что стороны за короткий промежуток времени смогут разрешить все свои противоречия, было бы несколько наивно. Рынки же очень сильно зависят от новостного фона и эмоций, как результат — имеем то, что имеем.
Вероятно, повышенная волатильность на рынках будет сохраняться вплоть до прекращения горячей фазы конфликта, а возможно, и дольше. Поэтому, пока рынок корректируется широким фронтом, пользуемся возможностью и докупаем интересные истории по хорошим ценам.
Удачной всем рабочей недели!
#Макро