🗒 Конспект собрания. Часть 1.
Каждый понедельник у нас проходят внутренние собрания с портфельными управляющими и аналитиками. Обсуждаем главные события и сделки. Всегда записываю основные тезисы, потом глубже разбираюсь в самых интересных и публикую здесь. Подумал, почему бы не делиться с вами в числе прочего и этими конспектами, должно быть полезно.

Разобью конспект на две смысловые части:
1 Российские акции и облигации (RUB);
2 Иностранные акции и облигации (USD, EUR).

Сегодня публикую первую часть, завтра вторую.

Дмитрий Михайлов (управляющий, рублёвые акции)
— Финансовая отчётность металлургов за второй квартал вышла хорошей несмотря на введённые пошлины. Результаты НЛМК (#NLMK) и ММК (#MAGN) превысили ожидания рынка, показатели Северстали (#CHMF) вышли в рамках ожиданий.
— Строительные компании прекрасно отчитались. ПИК (#PIKK) и «Эталон» (#ETLN) показывают рост объёмов продаж и рост объёмов строительства. Учитывая крепкую ситуацию на рынке недвижимости, такие показатели нас не удивляют. «Эталон» сообщил о росте цен на недвижимость в Москве более чем на 30% за год. На этом фоне мы ждём хороших финансовых показателей от этих компаний.

Держим небольшой вес акций обеих компаний в фонде #ПИФ_Ликвидные_акции. Их облигации тоже любим: именно облигации девелоперов занимают самую большую долю в фонде #ПИФ_Облигации_плюс.

— Яндекс (#YNDX) — одна из крупных позиций фонда #ПИФ_Ликвидные_акции (10,3%) и фонда #ПИФ_Баланс (5,8%). Позитивно смотрим на акции Яндекса, ждём, что компания покажет высокие темпы роста своей выручки (отчитывается послезавтра). Дмитрий считает, что Яндекс не пострадает от повышения ключевой ставки, несмотря на то что это компания с высокой дюрацией.
— США договорились с ФРГ о проекте «Северный Поток — 2», по сути дав зелёный свет завершению проекта. Акции Газпрома (#GAZP) выросли на этой новости. Это здорово, потому что держим акции Газпрома c большим весом в фондах (11,6% в #ПИФ_Ресурсы, 10,0% в #ПИФ_Ликвидные_акции и 8,1% в #ПИФ_Баланс).

Евгений Жорнист (управляющий #ПИФ_Облигации_плюс, #БПИФ_Управляемые_облигации)
— ЦБ повысил ключевую ставку на 1% до 6,5%. Мы скорее рассчитывали на +0,5%.
— Согласно прогнозам ЦБ и аналитиков, ключевая ставка в России снизится до 5,5% на горизонте двух лет.
— Цены на длинные ОФЗ росли в преддверии поднятия ключевой ставки. Можно предположить, что причина роста цен в том, что долгосрочные инфляционные ожидания снижаются на фоне более жёсткой ДКП здесь и сейчас.
— Рынок корпоративных рублёвых облигаций почти не отреагировал на рост ставки. Фундаментальных причин для такого отсутствия реакции мы не видим. Евгений говорит, что причины неизвестны. Можно только строить догадки (например, что кто-то крупный из нерезидентов заходил на рынок и покупал).
— Инфляционные ожидания населения на пиках последних четырёх лет (источник — отчёт ЦБ).
— ЦБ повысил свой прогноз экономического роста (до 4,0–4,5%) и инфляции (до 5,7–6,2%) на этот год. Почему поменяли прогноз инфляции? Спрос растёт быстрее предложения во многих отраслях экономики, это приводит к росту цен.

Бонус: свежий видеообзор от Евгения (4 минуты)
https://www.youtube.com/watch?v=QdnzmIhFjCQ

Алексей Климюк, @alfawealth

​Рублёвые облигации падают в цене
В результате постепенного снижения цен большинство ОФЗ принесли чистый убыток своим холдерам с начала года.

Два примера для иллюстрации:
1. На графике ниже ОФЗ-26226 с погашением в 2026 году и купоном 7,95%. Они снизилась с 112,3% номинала в начале января до 99% сегодня (-11,8% в цене). С учётом купона результат с начала года YTD (year to date) отрицательный, около -5,9% от вложенных средств.
2. ОФЗ-25084 с погашением в октябре 2023 года и купоном 5,3% снизилась за тот же период со 101% номинала до 95% (-5,9% в цене). YTD тоже отрицательный, около -1,5%.

В корпоративных бумагах ситуациях получше, но тоже не радужная:
1. Высокодоходные ГТЛК-1Р03 с погашением в 2032 году и купоном 11% упала со 112% номинала до 104% (-7,1% в цене). За 10 месяцев купоном принесла около 8,2% на вложенный капитал, в итоге YTD total return приблизительно +1,1%.
2. Надёжная Роснефть-2Р04 с погашением в 2028 году и купоном 7,5% упала со 103,5% номинала до 98,5% (-4,8% в цене). YTD total return около +1,2%.

Для сравнения, фонд #ПИФ_Облигации_плюс показал положительную динамику с 1 янв по 29 окт. Предполагаю, результат с начала года оказался положительным за счёт высокой доли корпоративных бумаг + результата управления Евгения Жорниста [прочитайте дисклеймер: https://yangx.top/alfawealth/527].

Кривая доходностей ОФЗ уже стала инвертированной (доходность по 2-5 летним бумагам выше, чем по 5-7 летним, а по 5-7 летним выше, чем по 10-20 летним).

🔴 Почему цены падают? Тут ничего нового, всё те же факторы давят на цены, что и в начале года. Прокомментирую главное:

1️⃣ Инфляция в России с 19 по 25 октября составила 0,28%. На этом фонде годовая инфляция составляет уже 7,88%. Это много, естественно инвесторам это не нравится, негатив идёт и от нашей локальной инфляции, и от того, что происходит в мире (другие центральные банки тоже ужесточают денежно-кредитную политику). Глобальная инфляция влияет в том числе на наш рынок (в том числе потому, что мы импортируем глобальную инфляцию вместе с импортными товарами).

2️⃣ На прошлой неделе выступал директор департамента денежно-кредитной политики ЦБ Кирилл Тремасов. Сказал, что инфляция в РФ пока складывается ближе к верхней границе их собственного прогноза. Мы помним, что на прошлом заседании ЦБ очень сильно повысил ожидания по инфляции и теперь они составляют 7,4%-7,9%. А мы уже сейчас видим 7,9%. Это важно, потому что если инфляция находится у верхней границы ожиданий ЦБ, то очевидно высока вероятность, что ЦБ продолжит повышать ключевую ставку. И судя по падению цен облигаций, большинство инвесторов верят именно в этот сценарий по ставке.

3️⃣ При этом Тремасов говорит, что в первой половине следующего года ЦБ ожидает разворот инфляционных трендов: «Прогноз на следующий год остается неизменным – 4–4,5%. Мы видим, что в первой половине следующего года разворот инфляционных трендов начнет принимать устойчивый характер».

4️⃣ Минфин которую неделю не размещает ОФЗ с фиксированным купоном, чтобы не давить избытком предложения на цены уже обращающихся в рынке облигаций. Вместо этого размещает инфляционные линкеры, их номинал ежедневно индексируется на величину инфляции, взятую с трехмесячным лагом, при этом купон очень низкий. В выпуске ОФЗ 52004 он составляет 2,5% годвых в рублях. В общем, выпускает облигации, растущие при росте инфляции, но не выпускает облигации, падающие при росте инфляции.

О наших ожиданиях по ценам рублёвых облигаций + о нашей позиции в фондах #ПИФ_Облигации_плюс и #БПИФ_Управляемые_облигации напишу в ближайшее время.

Алексей Климюк, @alfawealth

​🤔 Размышления о керри трейде и рублёвых облигациях
Последнее время всё больше слышу о начале керри трейда. Предлагаю разобраться в сути вопроса.

Что такое керри трейд? Это когда ты занимаешь под низкую ставку в одной валюте и вкладываешь под высокую ставку в другой валюте. Обычно о керри-трейде говорят применительно к парам AUD/JPY и NZD/JPY.

Мы же всегда говорим о парах USD/RUB и EUR/RUB, потому что керри-трейд с этими парами:
а) влияет на курс рубля.
б) влияет на стоимость ОФЗ (потому что иностранные инвесторы, которым недостаточно доходности денежного рынка в RUB, покупают рублёвые ОФЗ).

Здравого смысла ради замечу, что иностранные инвесторы никогда не заходят в РФ в поисках ставок денежного рынка, они всегда покупают ОФЗ через рубль, то есть им важна ставка заимствований в USD или EUR и ставка размещения в ОФЗ, а не ключевая ставка ЦБ РФ.

в) а через стоимость ОФЗ — на стоимость корпоративных облигаций (потому что если ОФЗ растут и ожидаемая в будущем доходность по ним снижается, локальные инвесторы постепенно переходят в корпоративные облигации в поисках большей доходности). #ПИФ_Облигации_плюс #БПИФ_Управляемые_облигации

Любой керри-трейдер руководствуется следующими фундаментальными принципами:
1. Покупай дёшево, продавай дорого. Или немного иначе — занимай под низкую ставку в одной валюте, а вкладывай под высокую ставку в другой валюте. Поэтому чем выше разница процентных ставок, тем выше интерес к керри трейду. Сегодня ставки в RUB = 7,5%, в USD = 0,25%, в EUR = -0%. То есть разница большая и она увеличивается (ЦБ повышает ставку, а ФРС и ЕЦБ – пока нет).
2. Покупай валюту, которая стабильна или укрепляется. Если рубль укрепляется, интерес иностранных инвесторов к керри трейду растёт.

Если руководствоваться фундаментальными принципами, то да, безусловно, керри трейд уже интересен. Нерезиденты уже могут сформировать облигационный портфель с 10% доходностью в рублях (но как я уже сказал, берут они обычно ОФЗ), а занять ультрадёшево в USD или EUR.

🔴 Мы считаем, что керри трейд обязательно начнётся и может привести к росту цен ОФЗ, корп облигаций и курса рубля, но не прямо сейчас, а позже.

Почему так считаем:
1. цены рублёвых облигаций всё ещё падают, и мало кто из иностранцев захочет заходить на падающем рынке.
2. когда и если в США и Европе начнут повышаться ставки и доходности бондов, это может негативно сказаться на рублёвых облигациях, как это обычно бывает. Ситуация, при которой там цены на бонды будут падать, а у нас в обратную сторону расти, представляется маловероятной, потому что раньше такого не было.

Но есть важный момент. Рублёвые ставки уже выросли, а ставки в EUR и USD – ещё нет. Наши облигации уже упали на росте ставки, а иностранные бонды — ещё нет. Получается, мы проходим этот цикл с опережением, со сдвигом фазы. Поэтому есть предпосылки к тому, что в какой-то момент наш рынок облигаций уже начнёт расти, а рынок USD и EUR бондов — ещё нет. Полагаю, многие нерезиденты-керритрейдеры пристально следят за этим разворотом, за сломом тенденции. Как пример - на днях общались с иностранными инвесторами и в свою очередь спросили их, что они думают про российский рынок. Их позиция в общем ключе такая: «фундаментально всё выглядит привлекательно, ждём момента для входа».

Алексей Климюк, @alfawealth

​Покупаем рублёвые облигации
За последний месяц я стал всё больше обращать внимание клиентов на низкую стоимость (и высокую доходность) рублёвых облигаций. Предлагаю клиентам, у которых есть свободные рубли, пополнять счёт, чтобы мы купили им в портфели подешевевшие облигации или паи наших фондов #ПИФ_Облигации_плюс и #БПИФ_Управляемые_облигации.

Объясню идею
Многие облигации в рублях уже стоят ниже номинала (92-95-97%) и дают доходность ±11% годовых и будут погашаться по номиналу 100% в 2023-2026 годах. То есть на 2-5 лет можно железно зафиксировать для себя доходность 11%.

Можно, конечно, рассуждать, как будет изменяться инфляция, инфляционные ожидания в 2022-2023 годах, как ЦБ будет реагировать на эти факторы, что будет в мировой экономике. На основе этих рассуждений пытаться прогнозировать стоимость облигаций в будущем. Без сомнения, облигации вполне себе могут стоить ещё дешевле через месяц или два, если будут санкции и прочее. Но, на мой взгляд, эти рассуждения только отдаляют от главной идеи — ставки по облигациям УЖЕ высокие и УЖЕ можно решить для себя вопрос размещения денег на 2-5 лет под ±11%. Причём решить одной сделкой здесь и сейчас, обеспечив себе пассивный доход с адекватной ставкой. Ещё раз. 11% они принесут в любом случае, кроме дефолта эмитента.

Возможно, это мало для тех, кто привык получать 15-20% годовых в акциях. Я сам активно инвестирую и в российские, и в зарубежные акции. Но я также помню обвал 2008 года, полное отсутствие роста российского рынка акций в 2011, 2012, 2013, 2014 годах, затяжные падения рынка США в 2000-2003, 2007-2009. И поэтому считаю, что отсутствие подушки в виде облигаций с фиксированной ставкой или в виде свободного кеша в портфеле на чёрный день — это лёгкое безумие :).

Алексей Климюк, @alfawealth_team