Чего ждать от Банка России завтра?
TLDR: ничего нового

🔮Мы ждём, что

i) Банк России сохранит ключевую ставку на уровне 7.50%

ii) сигнал останется умеренно жёстким

iii) частичного обновления прогноза в тексте пресс-релиза мы не увидим – напомним, февральский прогноз регулятора по инфляции на конец года составлял 5-7% г/г, а ориентир по средней ключевой ставке на 2023 – 7.0-9.0%

Почему?

🟢Текущие темпы инфляции в феврале-начале марта оказались ниже целевых (по итогам февраля, по нашим оценкам, составили 2.8% SAAR, в первой же половине марта были околонулевыми), а денежно-кредитные условия, по оперативным оценкам регулятора, в марте ужесточились (мы ранее озвучивали свои вопросы к методике расчётов и считаем, что регулятор недооценивает степень влияния расширения бюджетных дефицитов на смягчение денежно-кредитных условий)

🟡Инфляционные ожидания населения на год вперёд в марте снизились до 10.7% с 12.2% в феврале – но соответствуют уровням начала 2021, которые регулятор ранее характеризовал как "повышенные"

🔴Дефицит бюджета за январь-февраль составил 88% от плана на весь 2023, регионы получили возможность ускоренно исполнять уже в этом году запланированные на 2024 расходы, что дополнительно расширит бюджетный импульс, рубль продолжает слабеть (c 73.3 в день предыдущего заседания до ~76 сейчас), а средне- и долгосрочные проинфляционные риски сохраняются (в частности, напряжённость на рынке труда, неустойчивость логистических цепочек и потенциал роста спроса домохозяйств по мере восстановления потребительской уверенности с учётом снижающейся дюрации сбережений)

Что говорил Банк России?

• Сигнала от регулятора перед заседанием не поступило, а ни один из членов Совета директоров в последнее время публично не выступал

• Бюллетень "О чём говорят тренды" явно обращал внимание на проинфляционные риски – как минимум, исходя из тенденции частоты употребления производных от слов "проинфляционный" и "дезинфляционный"

@xtxixty

⚡️Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 7.50%

Сигнал не изменился с предыдущего заседания: "При усилении проинфляционных рисков Банк России будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях"

• Прежним остался и тон пресс-релиза: выделяются средне- и долгосрочные проинфляционные риски со стороны рынка труда, валютного курса и усложнения расчётных и логистических цепочек, обозначается необходимость более жёсткой денежно-кредитной политики в случае дополнительного расширения бюджетного дефицита

🔎 В пресс-релизе почему-то нет упоминания ориентиров по ключевой ставке – напомним, февральский прогноз регулятора составлял 7-9% в среднем на 2023

@xtxixty

🏦 ЦБ говорит: О решении Банка России

©️Родион Латыпов, Елена Ахмедова, Егор Постолит

Банк России, как мы ожидали, сохранил ключевую ставку на уровне 7.50% и оставил умеренно-жесткий сигнал на ближайшие заседания. А именно “при усилении проинфляционных рисков будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайших заседаниях”

Дальнейшие решения будут зависеть от поступающей статистики – регулятор будет принимать решения с учетом фактической и ожидаемой динамики инфляции относительно целе

❔На что обратить внимание в пресс-релизе?

Регулятор сохранил свой прогноз по инфляции на конец 2023 года в 5-7% и 4% на конец 2024

Однако ЦБ (намеренно?) упустил упоминание прогноза по средней ключевой ставке в 7.0-9.0% на текущий год, который был представлен на предыдущем заседании – ждем разъяснений на пресс-конференции

По мнению Банка России, текущие темпы прироста цен остаются умеренными, в том числе в части устойчивых компонентов

Денежно-кредитные условия остались нейтральными

Баланс инфляционных рисков не изменился и остается смещенным в проинфляционную сторону. Ускорение исполнения бюджетных расходов, ухудшение условий внешней торговли и состояние рынка труда по-прежнему формируют проинфляционные риски

💡Считаем, что решение должно быть нейтральным – как для ставок, так и для обменного курса рубля – так как оно было ожидаемо для рынков и аналитиков

⏰ Пресс-конференция председателя Э.С. Набиуллиной запланирована на 15:00

#ЦБговорит
#РодионЛатыпов #ЕленаАхмедова #ЕгорПостолит

Вопросы к пресс-конференции Банка России

i) В пресс-релизе нет упоминания ориентиров по ключевой ставке – почему и сохраняется ли диапазон прогноза в 7.0-9.0% в среднем на 2023?

ii) Почему Банк России в докладе о денежно-кредитных условиях сообщает об ужесточении ДКУ, а в сегодняшнем пресс-релизе указывает на то, что они "оставались в целом нейтральными"? Что изменилось с момента выпуска доклада о ДКУ?

iii) Регионы смогут исполнить запланированные на 2024 расходы на нацпроекты уже в 2023 через механизм специальных казначейских кредитов – по оценкам Банка России, каким окажется связанный с этим дополнительный бюджетный импульс? Каким будет бюджетный импульс от новых мер, объявленных в ходе послания Федеральному собранию?

iv) Альтернативные источники финансирования обошлись бы регионам дороже, чем специальные казначейские кредиты – считает ли регулятор такой механизм смягчением денежно-кредитных условий? Если да, то насколько значим такой механизм?

v) После февраля 2022 Банк России сократил объём публичной коммуникации, а сейчас едва ли не единственным источником сигналов от Банка России непосредственно перед заседаниями стали бюллетени "О чём говорят тренды" – стоит ли ожидать возвращения к прежнему объёму коммуникации?

@xtxixty

❔ 3 главных вопроса Председателю Банка России

• На валютном рынке происходят аномальные движения и проходят аномальные объемы сделок в момент фиксинга по фьючерсам. Банк России видит в этом проблему? Есть разные мнения о природе этих сделок - от попыток повлиять на результаты по позициям во фьючерсах до того, что это артефакт неудачного выбора маленького 5-минутного фиксации курса для расчета по ним. Будет ли эта проблема изучена и следует ли ждать реакции Банка России?

• Аналитики пишут о том, что перевод расчетов россиянами в иностранные банки, в т.ч. в Казахстане, Армении и Грузии, приводит к тому, что оценка профицита текущего счета завышена на 10-20 млрд. Согласны ли вы с этим мнением?

• В Совете директоров сегодня вакантно каждое пятое место - из 15 позиций заняты 12 с уходом Руслана Вестеровского в Сбер. Каковы ваши планы по наполнению СД до полного состава? Что мешает этому сегодня?

@c0ldness

+ вероятность повышения ставки в текущем году превышает вероятность её снижения

@xtxixty

⚡️Банк России может переоценить уровень нейтральной процентной ставки в июле

Основными факторами станут:

i) бюджетная политика – уровень структурного дефицита бюджета

ii) уровень зарубежных безрисковых процентных ставок

iii) премия за риск для нашей экономики

✏️По комментариям самого же регулятора, вероятно, эти факторы приведут к повышению оценки нейтральной ставки =>

=> уровень, на котором стабилизируется ключевая ставка в будущем, будет выше

💡Мы считаем, что в новых условиях уровень реальной нейтральной ставки должен стать выше, и главный фактор здесь, на наш взгляд, – волатильность (или неопределенность вокруг) будущей динамики инфляции

🔎Уже видим, что волатильность инфляции как никогда высока в двух измерениях:

i) как по корзине – моющие и чистящие средства +27.4% г/г, а телерадиотовары – -12.4% г/г в феврале

ii) так и во времени – телерадиотовары +0.7% м/м в январе и -4.4% м/м в феврале

💡Уровень нейтральной реальной ставки – компенсация за неопределенность – компенсирует частоту и ширину отклонения инфляции от целевых уровней в будущем

@xtxixty

Макро: 6 важных комментариев Банка России

О ставке

i) Вероятность повышения ставки в текущем году выше вероятности её понижения

ii) Ориентиры Банка России по ключевой ставке не изменились с февраля – 7-9% в среднем на 2023, к 2025 планируется вернуться в нейтральный диапазон

iii) Оценка нейтральной ставки, вероятно, будет пересмотрена (вверх) к июльскому заседанию – напомним, текущая оценка регулятором нейтральной ставки составляет 5-6%

О бюджете

i) Текущую динамику бюджетных трат регулятор пока рассматривает как "внутригодовое перераспределение" – напомним, по итогам января-февраля бюджетный дефицит составил 88% от запланированного на весь 2023

ii) "Отклонение от объявленной траектории нормализации" бюджетной политики будет рассматриваться как дополнительный проинфляционный фактор

iii) Бюджетные дефициты должны быть контролируемыми, а долгосрочно важна бюджетная устойчивость

@xtxixty

🎢 Что в премии за риск тебе моей?

• Сегодня ЦБ сохранил ключевую ставку на 7.5%. Все этого ждали, коммуникация - нейтральная.

• Еще ЦБ пообещал обновить расчет нейтральной ставки. А это главный ориентир для длинных ОФЗ, дающих сейчас доходность 10+.

• Дискуссия идет #1, #2, #3. В прошлом, если по-простому, нейтральная реальная ставка = ставке, которая завлекала к нам в ОФЗ нерезов = долларовые ставки + компенсация за наши риски. Для нерезов основные риски у нас были связаны с бюджетом, что мы решили бюджетным правилом (БП).

• Сейчас думать о нерезах бессмысленно. ЦБ возразит, что отток капитала все равно есть. Мы возразим, что он носит неэкономический характер, а заметного притока внешних портфельных инвестиций даже из дружественных юрисдикций с учетом сохраняющихся ограничений "на выход" не будет.

• Но в сторону лирику: i) новое БП слабее + дефицит, ii) внешние ставки 🚀, iii) наша риск-премия 🚀🚀🚀 (см. график). Если ЦБ правда будет смотреть на эти параметры, то становится тревожно за кривую ОФЗ 😬

О сбережениях населения к началу февраля

За январь сбережения населения снизились на 1.1 трлн руб. до 86.7 трлн

• С коррекцией на сезонность изменение финактивов было околонулевым – для января типичен отток средств после притока в декабре

• Население продолжает сберегать, что может вылиться в дополнительный потребительский спрос: чистый приток на депозиты в декабре вырос в 1.7х г/г, а чистый отток в янв'23 был сопоставим с янв'22

О валюте

• Данные о чистом оттоке на депозиты за рубежом пересмотрены вниз – теперь среднее за 2п22 оценивается в 269 млрд. руб в месяц в эквиваленте против 496 млрд и опубликованных месяцем ранее данных

• В январе чистый отток на депозиты за рубежом, по данным Банка России, составил 136 млрд руб.

• Судьбу таких депозитов после вывода Банк России проследить не может – их часть, скорее всего, стала потреблением, т.е. истинная оценка финактивов населения может быть на ~2 трлн руб. ниже

• Как и в декабре, доли активов в рублях и валюте – 79% и 21%

🍰 Структура сбережений: депозиты – 48%, наличные – 25%, акции и паи – 10%, страховые и пенсионные накопления – 8%, эскроу – 4%, долговые ценные бумаги – 3%, деньги на брокерских счетах – менее 1%

@xtxixty

Рынок труда: усреднение

Рост зарплат в реальном выражении, начавшийся в 4к22, на фоне исторически низких уровней безработицы отражает дефицит рабочей силы

❓Медианные зарплаты растут быстрее средних – какие выводы можно сделать?

• Медианные зарплаты исторически ниже средних – 41 тыс руб. против 64 тыс в среднем за 2022

• Динамика медианнных зарплат многое говорит об обществе – и, в частности, об опережающем росте трудовых доходов в нижних квантилях

=> скорее всего, увеличивается потребность в тех категориях сотрудников, чей труд сейчас недооценён, – для структурной перестройки экономики требуются рабочие руки, нехватка которых усиливается с учётом выпадения части населения из рыночной рабочей силы

💡Медианные зарплаты в большей степени отражают благосостояние абстрактного работника – их сближение со средними может свидетельствовать о снижении неравенства

@xtxixty

✍️ Какие акции выбирали телеграм-каналы на неделе?

Главные новости для рынка на неделе к 19 марта:

• Сбер объявил рекордные дивиденды в сумме 565 млрд руб

• Также дивиденды объявили Белуга и Новатэк

• Ключевая ставка осталась на уровне 7.50%

✏️ За прошедшую неделю сентимент выделяет:

💸 На фоне объявленных дивидендов:
$SBER (link), $BELU (link, также при продолжающемся росте продаж алкоголя) и $NVTK (link)

🛢Среди нефтяников:

$TATN (после хорошей отчетности), $LKOH (может запустить проекты в Конго) и $TRNF – компании, возможно, могут объявить дивиденды

$FESH планирует расширяться как внутри страны, так и вне

$VTBR после заявления Костина о перспективах рекордной прибыли за 1кв23

$WUSH при скором начале сезона

$FLOT после неплохой отчетности

$GLTR на фоне ожиданий хорошей отчетности по МСФО 27 марта

$OZON завершил строительство логистического центра в Казахстане и построит еще один в Московской области

$PLZL (отчетность) и $POLY (отчетность) из-за возможного роста цен на золото в связи с банковскими кризисами

Стал ли сентимент розничного инвестора сильнее влиять на фондовый рынок? TLDR: Да

@xtxixty

Макро – week ahead

⏪ Новости прошлой недели

• Банк России сохранил ключевую ставку на уровне 7.50% – сигнал остался умеренно жёстким, а прогноз по ставке – на уровне 7-9% в среднем на 2023

✏️Банк России сообщил, что оценка нейтральной ставки, вероятно, к июлю будет пересмотрена вверх с нынешних 5-6% => ключевая ставка стабилизируется на более высоких уровнях – мы давно писали о том, что в условиях растущей неопределенности и с более мягким бюджетным правилом для экономики характерен более высокий уровень реальной равновесной ставки. Мы ожидаем, что Банк России пересмотрит свою оценку реальной нейтральной ставки до 2-3%

• ФТС и Банк России частично возобновили публикацию данных о торговле товарами (экспорт в 2022 +19.9% г/г, импорт -11.7% г/г) и услугами (экспорт и импорт в 2022 снизились на 13.8% и 10.4% г/г соответственно) – данные свидетельствуют о в целом сохранившейся структуре торговли, о кратном и устойчивом снижении торговых профицитов со своих максимумов, а зеркальная статистика демонстрирует, что торговые потоки в большой степени удалось переориентировать

❄️Недельная инфляция осталась вблизи нуля

⏩Чего ждать на неделе?

• Глава КНР посетит Москву

• Банк России опубликует свои оценки динамики потребительских цен за февраль

• 22 марта состоится заседание ФРС, на котором регулятор будет балансировать между финстабильностью и необходимостью продолжения борьбы с инфляцией – базовая инфляция в США в феврале составила 0.5% м/м, оказавшись выше ожиданий

🗂Данные:

• показатели банковского сектора за февраль
• полные данные об инфляционных ожиданиях населения (по оперативной оценке, в марте снизились до 10.7%, но остались на повышенном уровне)
• мониторинг предприятий
• цены производителей в феврале
• инфляция за неделю с 14 по 20 марта: наш прогноз +(0.01-0.06)% н/н при целевой для отчетной недели инфляции в +0.09% н/н

📊IMOEX за неделю вырос на 1.9%, USDRUB и CNYRUB на конец недели – 77.1 и 11.2

@xtxixty

Ценовые ожидания предприятий в марте выросли...

... а наиболее сильным рост был в торговле – с ценовыми ожиданиями предприятий розничной торговли связана динамика потребительских цен

• Предприятия улучшили как текущие оценки потребительского спроса, так и ожидания относительно него

🔍 Другие меры оценок будущей динамики цен остаются повышенными

• Инфляционные ожидания на год вперёд в марте составили 10.7% против 12.2% в феврале – по характеристике Банка России, "находятся на повышенном уровне"

• Заложенные в ОФЗ-ИН среднесрочные инфляционные ожидания, по нашим оценкам, не изменились с февраля, оставшись выше цели по инфляции и составив 6.8%

@xtxixty

Дорогие читатели!

• Делимся с вами очередным выпуском макро на неделе

#всёзаписано #невырубишьтопором #макропись

@xtxixty

Банк России представил свои оценки сезонно-скорректированной инфляции за февраль

Картина текущей инфляции очень похожа на ту, что получилась у нас:

i) в услугах текущие темпы по-прежнему очень высокие – соответствуют +9.9% SAAR*, а в услугах без ЖКУ темпы составляют +13% SAAR

ii) в еде текущая инфляция ниже цели – +2.5% SAAR

iii) непродовольственные товары дешевеют на 1% SAAR

В феврале:

• значительный вклад в снижение [текущих темпов] внесла нормализация предложения тепличных овощей

• также замедлению месячного роста способствовала коррекция вниз цен на электронику после роста в январе

• месячные приросты показателей устойчивой динамики потребительских цен (SA) замедлились по сравнению с январем

• спрос на товары длительного пользования остается сдержанным – покупатели продолжают адаптироваться к изменениям ассортимента

• издержки производства продовольственных товаров ограничены эффектом хорошего урожая зерновых

* SAAR = с коррекцией на сезонность и в пересчете на год

@xtxixty

Недельная инфляция: перелом в монотонно дешевевших категориях?

Цены c 14 по 20 марта выросли на 0.10% н/н,

i) что, по нашим оценкам, соответствует 5.6% г/г

ii) +0.08% с.к.* | 4.4% SAAR

iii) выше наших ожиданий

❗️ На этой неделе инфляция начала разворачиваться в стабильно дешевевших категориях:

• цены на макароны и крупы выросли впервые с июля
• цены на стройматериалы снизились всего на 0.06% н/н с.к. (против средних -0.6% н/н с.к. с середины апреля)
• цены на электронику выросли 2-ой раз в этом году

Меры базовой инфляции в среднем ускорились:

i) инфляция без плодоовощей и авиаперелетов ускорилась до +0.08% с +0.0% н/н с.к.*

ii) медианная инфляция осталась на уровне +0.03% н/н с.к.

iii) доля товаров с ростом цен выше нуля выросла до 74% с 59%, а доля товаров с ростом цен выше целевых 4% SAAR снизилась до 37% с 48%

✏️ Наш прогноз на март равен +0.25% м/м | +3.4% г/г

* с.к. = с сезонной коррекцией

@xtxixty

На чём стоит занятость?

Ранее мы заметили, что основным нанимателем в сентябре был сектор "госуправление и обеспечение военной безопасности", где занятых стало больше на 0.3 млн человек м/м с коррекцией на сезонность при сокращении общего числа занятых на 0.6 млн

🧑‍🏭Тенденция продолжилась и в 4к22 – суммарно за 4 месяца с сентября по декабрь 2022:

i) число занятых в экономике в целом снизилось на ~0.5 млн с коррекцией на сезонность

ii) занятых же в "госуправлении и обеспечении военной безопасности" стало больше на ~450 тыс, причём динамика не была равномерной – в сентябре и декабре сектор прибавил по ~300 тыс занятых, а в октябре число занятых в секторе, напротив, уменьшилось на ~190 тыс

iii) больше всего занятых (по 0.2 млн) потеряли строительство и торговля – отраслевые данные подтверждают нехватку рабочих рук как в первом, так и во втором случае

✏️Дефицит рабочей силы – проинфляционный фактор, особенно если добавленная стоимость труда выпавших из рабочей силы превышала их зарплату

@xtxixty

Price puzzle à la russe

⚡️Мы обнаружили проблему возросшего несоответствия между динамикой средних потребительских цен и индексами цен на аналогичные товары и услуги

• Это различие в 2022-23 гг. стало значительно масштабнее и особенно заметно в электронике

Интерпретации могут быть следующими:

i) 2022 год выделяется в терминах улучшения качества потребления – рост средних цен стабильно превышал рост индекса из-за улучшения качества потребляемых товаров и услуг

ii) или издержки методики привели к ошибочному непреднамеренному отклонению

• Например, индекс цен на смартфоны в феврале 2023 года снизился на 12.8% г/г. Одновременно средние цены на смартфоны выросли на 33.6% г/г. Расхождение в 46.4 процентных пункта между изменением индекса цены и изменением средней цены за год нетипично, статистически аномально и не объясняется переходом на более качественное потребление

🔗В приложенном документе мы показываем, какими были типичные расхождения между изменением средних цен и изменением индексов на них в течение года и в январе – последнее в первую очередь должно определяться сдвигом в качестве пересматриваемого набора. По итогам кризисных 2015-16 гг. разлет был отрицательным – интерпретируем как ухудшение качества набора потребления. По итогам 2022 года такой разлет стал максимальным и сильно разошелся с исторической нормой

✏️Цена такого нетипичного расхождения по всем представителям корзины ИПЦ, по нашим оценкам, составила +1.5 пп. Иначе говоря, с поправкой на аномальный разлет между средними ценами и индексами цен, инфляция в феврале 2023, по нашим расчетам, составила бы 12.5% вместо опубликованных 11% г/г

@xtxixty