202502krpj.pdf
396.6 KB
❔Чего ждать от ключевой ставки?
🔗Ответ – в приложенном документе
💡О скором и стремительном снижении КС говорить рано – ждем ее снижения к концу года до 19.00% в предположении о status quo в геополитике:
i) разрыв выпуска не снижается (январское снижение выпуска в добыче и грузообороте по трубопроводам = вычет из потенциала)
ii) денежные агрегаты растут высокими темпами, несмотря на замедление кредитования (в феврале M2X вырос на 14% SAAR*, M2 – на 15%)
iii) рынок труда напряженный – миграционная политика и рост численности армии до 1.5 млн человек тоже будут на него влиять
❔Что может сложиться иначе?
💡Факторы для более раннего снижения КС:
i) усиление взаимодействия правительства и ЦБ в части ограничения кредитования приведут к его более быстрому охлаждению
ii) крепкий рубль
💡Риски для более высокой траектории КС:
i) высокая инерция инфляции
ii) непогода и слабый урожай
iii) бюджет не уложится в обещанные параметры (как в 2024)
* SAAR = с коррекцией на сезонность и в пересчете на год
@xtxixty
🔗Ответ – в приложенном документе
💡О скором и стремительном снижении КС говорить рано – ждем ее снижения к концу года до 19.00% в предположении о status quo в геополитике:
i) разрыв выпуска не снижается (январское снижение выпуска в добыче и грузообороте по трубопроводам = вычет из потенциала)
ii) денежные агрегаты растут высокими темпами, несмотря на замедление кредитования (в феврале M2X вырос на 14% SAAR*, M2 – на 15%)
iii) рынок труда напряженный – миграционная политика и рост численности армии до 1.5 млн человек тоже будут на него влиять
❔Что может сложиться иначе?
💡Факторы для более раннего снижения КС:
i) усиление взаимодействия правительства и ЦБ в части ограничения кредитования приведут к его более быстрому охлаждению
ii) крепкий рубль
💡Риски для более высокой траектории КС:
i) высокая инерция инфляции
ii) непогода и слабый урожай
iii) бюджет не уложится в обещанные параметры (как в 2024)
* SAAR = с коррекцией на сезонность и в пересчете на год
@xtxixty
Макро – week ahead
🗓Чего ждать на этой неделе?
• В среду Росстат опубликует данные по инфляции за февраль (наша оценка +0.8% м/м | 10% г/г) и с 4 по 10 марта (ждем +(0.10–0.16)% н/н)
• Во вторник появятся предварительные данные по кредитованию в феврале – ЦБ выпустит отчет о денежно-кредитных условиях, а Сбер опубликует результаты за февраль
• Также перед неделей тишины ЦБ выпустит обзор рисков финрынков, бюллетень "О чем говорят тренды", результаты макроопроса, комментарии о региональной экономике и данные о платежном балансе в феврале
• Минфин отчитается об исполнении федерального бюджета в феврале. По нашим оценкам, дефицит за месяц мог составить 0.3–0.4 трлн руб., а накопленный дефицит с начала года – расшириться до 2–2.1 трлн руб.
⏪Новости прошлой недели
• Денежные агрегаты в феврале продолжили расти высокими темпами. В последние несколько месяцев вклад в динамику денежной массы вносят бюджетные операции, что пока не позволяет сделать вывод об устойчивости замедления кредитования
• В январе экономическая активность в ее спросовой части не замедлилась, а охлаждение выпуска базовых секторов в большой степени было связано с добычей и смежными отраслями. Спрос на труд охладился, но по-прежнему остался выше его предложения
📊Курсы ЦБ USDRUB и CNYRUB на конец недели – 88.3 и 12.2, индекс Мосбиржи за неделю снизился на 1%
@xtxixty
🗓Чего ждать на этой неделе?
• В среду Росстат опубликует данные по инфляции за февраль (наша оценка +0.8% м/м | 10% г/г) и с 4 по 10 марта (ждем +(0.10–0.16)% н/н)
• Во вторник появятся предварительные данные по кредитованию в феврале – ЦБ выпустит отчет о денежно-кредитных условиях, а Сбер опубликует результаты за февраль
• Также перед неделей тишины ЦБ выпустит обзор рисков финрынков, бюллетень "О чем говорят тренды", результаты макроопроса, комментарии о региональной экономике и данные о платежном балансе в феврале
• Минфин отчитается об исполнении федерального бюджета в феврале. По нашим оценкам, дефицит за месяц мог составить 0.3–0.4 трлн руб., а накопленный дефицит с начала года – расшириться до 2–2.1 трлн руб.
⏪Новости прошлой недели
• Денежные агрегаты в феврале продолжили расти высокими темпами. В последние несколько месяцев вклад в динамику денежной массы вносят бюджетные операции, что пока не позволяет сделать вывод об устойчивости замедления кредитования
• В январе экономическая активность в ее спросовой части не замедлилась, а охлаждение выпуска базовых секторов в большой степени было связано с добычей и смежными отраслями. Спрос на труд охладился, но по-прежнему остался выше его предложения
📊Курсы ЦБ USDRUB и CNYRUB на конец недели – 88.3 и 12.2, индекс Мосбиржи за неделю снизился на 1%
@xtxixty
Федеральный бюджет: тратить так, как будто бы сейчас 2023
Итак, за 2м25 федеральный бюджет потратил много – на 31% больше, чем годом ранее:
i) в январе – 4.4 трлн руб. (10.6% от годового плана)
ii) в феврале – 3.7 трлн руб. (8.8% от годового плана)
💡Траектория расходов похожа на 2023 – и практически идентична, если сравнивать с тратами января–февраля 2023 относительно актуального на тот момент плана
❔Как ситуация может развиваться дальше?
💡Либо авансирование 2025 будет рекордным в терминах доли от итоговых годовых трат, либо фактические расходы 2025 сложатся выше текущих планов Минфина
❔Что может позволить Минфину увеличить итоговые расходы за год?
💡То, что "траектория поступления ненефтегазовых доходов в начале текущего года наряду с более высоким уровнем налоговой базы прошлого года формируют предпосылки для значимого превышения динамики, заложенной при формировании закона о бюджете"
🛢Относительно бóльшие риски для бюджета – со стороны нефтегазовых доходов:
i) российская нефть сейчас слабее запланированных в бюджете 69.7 долл./барр.
ii) рубль – крепче обозначенных в бюджетных проектировках USDRUB 96.5
💡Недобор нефтегазовых доходов в логике бюджетного правила:
i) выпадающие из-за цен на нефть НГ доходы компенсируются за счет ФНБ (около 170 млрд руб. на 1 долл./барр. для текущего USDRUB)
ii) недостаток НГ доходов из-за курса – за счет роста заимствований (примерно на 110 млрд руб. при укреплении рубля на USDRUB 1 против заложенных в проектировках уровнях)
@xtxixty
Итак, за 2м25 федеральный бюджет потратил много – на 31% больше, чем годом ранее:
i) в январе – 4.4 трлн руб. (10.6% от годового плана)
ii) в феврале – 3.7 трлн руб. (8.8% от годового плана)
💡Траектория расходов похожа на 2023 – и практически идентична, если сравнивать с тратами января–февраля 2023 относительно актуального на тот момент плана
❔Как ситуация может развиваться дальше?
💡Либо авансирование 2025 будет рекордным в терминах доли от итоговых годовых трат, либо фактические расходы 2025 сложатся выше текущих планов Минфина
❔Что может позволить Минфину увеличить итоговые расходы за год?
💡То, что "траектория поступления ненефтегазовых доходов в начале текущего года наряду с более высоким уровнем налоговой базы прошлого года формируют предпосылки для значимого превышения динамики, заложенной при формировании закона о бюджете"
🛢Относительно бóльшие риски для бюджета – со стороны нефтегазовых доходов:
i) российская нефть сейчас слабее запланированных в бюджете 69.7 долл./барр.
ii) рубль – крепче обозначенных в бюджетных проектировках USDRUB 96.5
💡Недобор нефтегазовых доходов в логике бюджетного правила:
i) выпадающие из-за цен на нефть НГ доходы компенсируются за счет ФНБ (около 170 млрд руб. на 1 долл./барр. для текущего USDRUB)
ii) недостаток НГ доходов из-за курса – за счет роста заимствований (примерно на 110 млрд руб. при укреплении рубля на USDRUB 1 против заложенных в проектировках уровнях)
@xtxixty
Макроопрос: калибровка
Ожидания аналитиков на 2025:
i) инфляция на конец года 7.0% г/г (на 0.2 пп выше февральских ожиданий) – на нижней границе прогнозного диапазона ЦБ
ii) ключевая ставка в среднем 20.1% (на 0.4 пп ниже предыдущего прогноза) – допускает снижение с 3к25 примерно до 17.00% на конец года*
iii) средний USDRUB 98.5 – соответствует USDRUB около 99–100 в среднем в остаток года
👆Остальные показатели и их изменения в сравнении с февральским раундом макроопроса – в таблице
* В предположении неэкзотических траекторий
@xtxixty
Ожидания аналитиков на 2025:
i) инфляция на конец года 7.0% г/г (на 0.2 пп выше февральских ожиданий) – на нижней границе прогнозного диапазона ЦБ
ii) ключевая ставка в среднем 20.1% (на 0.4 пп ниже предыдущего прогноза) – допускает снижение с 3к25 примерно до 17.00% на конец года*
iii) средний USDRUB 98.5 – соответствует USDRUB около 99–100 в среднем в остаток года
👆Остальные показатели и их изменения в сравнении с февральским раундом макроопроса – в таблице
* В предположении неэкзотических траекторий
@xtxixty
⚡Инфляция в феврале: +0.81% м/м | 10.1% г/г
👆Годовая динамика по укрупненным компонентам – в таблице
💡По нашим предварительным* оценкам, текущие темпы в феврале были близки к 8% SAAR**
* На основании исторических сезонных факторов
** SAAR = с поправкой на сезонность в пересчете на год
@xtxixty
👆Годовая динамика по укрупненным компонентам – в таблице
💡По нашим предварительным* оценкам, текущие темпы в феврале были близки к 8% SAAR**
* На основании исторических сезонных факторов
** SAAR = с поправкой на сезонность в пересчете на год
@xtxixty
Все, что нужно знать о сезонно скорректированной инфляции в феврале
💡Наша итоговая оценка текущих темпов составила 8.1% SAAR*
❔Какие истории скрываются в этом числе?
i) алкоголь активно дорожал второй месяц подряд вслед за ростом акцизов с начала года – в марте этот процесс продолжился
ii) в транспорте в окно наблюдений попали железнодорожные билеты на даты майских праздников – коэффициенты РЖД на этот период в 2025 выше, чем в 2024
iii) плодоовощи продолжают корректироваться после активного роста цен в ноябре–декабре – в феврале текущие темпы вновь оказались отрицательными и составили -17% SAAR
iv) замедление в прочих услугах с января в большой части было связано с динамикой в экскурсиях (поездках на Черное море) и зарубежном туризме
❔Что с мерами базовой инфляции?
i) наиболее устойчивая компонента инфляции, нерегулируемые услуги, приблизилась к 15% SAAR – скользящая средняя за три месяца здесь на максимуме с весны 2022
ii) базовая инфляция, по нашим оценкам, находилась вблизи 8% SAAR
iii) медианные текущие темпы составили 7.2% SAAR
* С поправкой на сезонность в пересчете на год
@xtxixty
💡Наша итоговая оценка текущих темпов составила 8.1% SAAR*
❔Какие истории скрываются в этом числе?
i) алкоголь активно дорожал второй месяц подряд вслед за ростом акцизов с начала года – в марте этот процесс продолжился
ii) в транспорте в окно наблюдений попали железнодорожные билеты на даты майских праздников – коэффициенты РЖД на этот период в 2025 выше, чем в 2024
iii) плодоовощи продолжают корректироваться после активного роста цен в ноябре–декабре – в феврале текущие темпы вновь оказались отрицательными и составили -17% SAAR
iv) замедление в прочих услугах с января в большой части было связано с динамикой в экскурсиях (поездках на Черное море) и зарубежном туризме
❔Что с мерами базовой инфляции?
i) наиболее устойчивая компонента инфляции, нерегулируемые услуги, приблизилась к 15% SAAR – скользящая средняя за три месяца здесь на максимуме с весны 2022
ii) базовая инфляция, по нашим оценкам, находилась вблизи 8% SAAR
iii) медианные текущие темпы составили 7.2% SAAR
* С поправкой на сезонность в пересчете на год
@xtxixty
Недельная инфляция: рубль + плодоовощи = замедление
Индекс цен с 4 по 10 марта вырос на 0.11% н/н
i) соответствует 0.11% с.к.* | 6% SAAR
ii) годовая инфляция, по нашим оценкам, равна 10.2% г/г
iii) средняя и целевая инфляции за последние 7 лет для этой недели (за исключением 2022 г.) составляют 0.08% н/н
iv) около нижней границы наших ожиданий в +(0.10–0.16)% н/н
⚖️Меры базовой инфляции с прошлой недели, в основном, замедлились:
i) медианная инфляция – до 0.10% с 0.12% н/н с.к.
ii) инфляция без плодоовощей, напротив, ускорилась до 0.14% с 0.13% н/н с.к.
iii) доля товаров, индексы цен с с.к. на которые растут быстрее цели в 4%, снизилась до 58% с 77%, а доля товаров, индексы цен на которые растут, – до 81% с 92%
📉Основной вклад в замедление текущих темпов с прошлой недели дали плодоовощи (индексы цен которых впервые снизились в этом году) и электроника (снижение индексов цен поддержало укрепление рубля)
🎯Наш прогноз на март: +0.55% м/м | 10.2% г/г
* с.к. = с сезонной коррекцией
@xtxixty
Индекс цен с 4 по 10 марта вырос на 0.11% н/н
i) соответствует 0.11% с.к.* | 6% SAAR
ii) годовая инфляция, по нашим оценкам, равна 10.2% г/г
iii) средняя и целевая инфляции за последние 7 лет для этой недели (за исключением 2022 г.) составляют 0.08% н/н
iv) около нижней границы наших ожиданий в +(0.10–0.16)% н/н
⚖️Меры базовой инфляции с прошлой недели, в основном, замедлились:
i) медианная инфляция – до 0.10% с 0.12% н/н с.к.
ii) инфляция без плодоовощей, напротив, ускорилась до 0.14% с 0.13% н/н с.к.
iii) доля товаров, индексы цен с с.к. на которые растут быстрее цели в 4%, снизилась до 58% с 77%, а доля товаров, индексы цен на которые растут, – до 81% с 92%
📉Основной вклад в замедление текущих темпов с прошлой недели дали плодоовощи (индексы цен которых впервые снизились в этом году) и электроника (снижение индексов цен поддержало укрепление рубля)
🎯Наш прогноз на март: +0.55% м/м | 10.2% г/г
* с.к. = с сезонной коррекцией
@xtxixty
Какое значение ключевой ставки вы ожидаете на конец текущего года?
Anonymous Poll
2%
ниже 11%
1%
11-13%
10%
13-15%
10%
16.00%
13%
17.00%
17%
18.00%
24%
19.00%
9%
20.00%
9%
21.00%
5%
22.00% и выше
Какие уровни доходности долгосрочных ОФЗ вы ожидаете на конец текущего года?
Anonymous Poll
4%
ниже 11%
7%
11-12%
14%
12-13%
21%
13-14%
19%
14-15%
13%
15-16%
7%
16-17%
5%
17-18%
10%
выше 18%
Макро – week ahead
🗓Чего ждать на этой неделе?
🔑В пятницу Банк России примет решение по ключевой ставке. Наш базовый сценарий – ее сохранение на уровне 21.00% с умеренно жестким сигналом
• Суждение об устойчивости замедления кредитования можно будет вынести только по итогам марта–апреля
• Пока денежные агрегаты продолжают расти высокими темпами, в том числе из-за активных расходов бюджета, которые придали дополнительный импульс экономике
• Экономическая активность в ее спросовой части не замедлилась (снижение выпуска в начале года наблюдалось в ориентированных на экспорт секторах, что можно интерпретировать как вычет из потенциала энономики), не говорят о торможении экономики и оперативные индикаторы
❔Что произойдет до заседания?
• В среду ЦБ опубликует оперативные данные за март об инфляционных ожиданиях населения и ценовых ожиданиях предприятий
• В среду же Росстат отчитается об инфляции с 11 по 17 марта (ждем +(0.07–0.13)% н/н) и ценах производителей в феврале
• Во вторник пройдет съезд РСПП – ожидается, что в нем будет участвовать Владимир Путин
⏪Новости прошлой недели
• Текущие темпы инфляции в феврале сложились вблизи 8% SAAR против ~11% SAAR в январе. Замедление динамики общего индекса было во многом связано с динамикой курса и волатильных плодоовощей, а в наиболее устойчивой компоненте, нерегулируемых услугах, текущие темпы ускорились и приблизились к 15% SAAR
• Федеральный бюджет в феврале был исполнен с дефицитом в 1 трлн руб., а накопленный с начала года дефицит расширился до 2.7 трлн руб. при плане на весь год 1.2 трлн – Минфин активно авансировал расходы в начале года
📊Курсы ЦБ USDRUB и CNYRUB на конец недели – 85.6 и 11.8, индекс Мосбиржи за неделю вырос на 0.9%
@xtxixty
🗓Чего ждать на этой неделе?
🔑В пятницу Банк России примет решение по ключевой ставке. Наш базовый сценарий – ее сохранение на уровне 21.00% с умеренно жестким сигналом
• Суждение об устойчивости замедления кредитования можно будет вынести только по итогам марта–апреля
• Пока денежные агрегаты продолжают расти высокими темпами, в том числе из-за активных расходов бюджета, которые придали дополнительный импульс экономике
• Экономическая активность в ее спросовой части не замедлилась (снижение выпуска в начале года наблюдалось в ориентированных на экспорт секторах, что можно интерпретировать как вычет из потенциала энономики), не говорят о торможении экономики и оперативные индикаторы
❔Что произойдет до заседания?
• В среду ЦБ опубликует оперативные данные за март об инфляционных ожиданиях населения и ценовых ожиданиях предприятий
• В среду же Росстат отчитается об инфляции с 11 по 17 марта (ждем +(0.07–0.13)% н/н) и ценах производителей в феврале
• Во вторник пройдет съезд РСПП – ожидается, что в нем будет участвовать Владимир Путин
⏪Новости прошлой недели
• Текущие темпы инфляции в феврале сложились вблизи 8% SAAR против ~11% SAAR в январе. Замедление динамики общего индекса было во многом связано с динамикой курса и волатильных плодоовощей, а в наиболее устойчивой компоненте, нерегулируемых услугах, текущие темпы ускорились и приблизились к 15% SAAR
• Федеральный бюджет в феврале был исполнен с дефицитом в 1 трлн руб., а накопленный с начала года дефицит расширился до 2.7 трлн руб. при плане на весь год 1.2 трлн – Минфин активно авансировал расходы в начале года
📊Курсы ЦБ USDRUB и CNYRUB на конец недели – 85.6 и 11.8, индекс Мосбиржи за неделю вырос на 0.9%
@xtxixty