Резонанс о бюджетном дефиците в январе нам говорит о довольно интуитивной вещи: доходную часть рынок прогнозировать может, а вот расходная превратилась в черный ящик с генератором случайных чисел.

Обычно все наоборот:

-Бюджет расходуется согласно весьма предсказуемому графику по крайне бюрократичным процедурам, а рост расходов проходит длительную процедуру согласования между разными политическими институтами.

-Доходы зависят от волатильных макроэкономических показателей, особенно нефтегазовая часть.

Но когда вы воююете, и вас закрыли в комнате без стен, но с несколькими потолками, обложив разного рода эмбарго, то предельная величина нефтегазовых доходов становится примерно понятна. Недостающие поступления вы можете директивно изъять в виде разовых налогов (привет НДПИ на дивиденды Газпрома), чтобы выполнять план для отчетности.

А вот расходная часть становится абсолютно непредсказуемой. К тому же главная статья занимает больше 30% и засекречена, то есть нельзя провести независимую экспертизу и получить относительно реалистичную оценку этих затрат или хотя бы возможный диапазон. История не знает ни одного примера, когда расходы на ремонт квартиры по ходу дела не увеличивались в разы, что говорить про куда менее предсказуемую войну.

Еще в декабре давал комментарий финуслугам (портал мосбиржи, весьма приятное место для тех, кто пытается разобраться в экономике и финансах на базовом уровне), можно ли инвестировать в жилье. Текст настаивался почти два месяца, но тезисы не изменились:

-покупайте квартиру только если она необходима как основное жилье
-жилье как инвестиция — слабая идея, как сбережение — разумная, но есть варианты лучше

Ищем источники прочности экономики

Все причины, по которым катастрофические прогнозы об экономике России не сбылись (возможно, правильнее говорить – не успели сбыться) в 2022 году, можно свести к двум:

1) невозможно было в такие короткие сроки корректно оценить влияние такого количества таких шоков;

2) существующие нарративы об экономике России часто сильно отличаются от фактического положения дел.

Первый пункт можно списать на излишнюю самоуверенность авторов и беспрецедентность ситуации. Все центры экономической мысли опираются на сложные модели, в которых, вероятно, оперативно подкрутили какие-то предпосылки, но этого было явно недостаточно. А аналогии с Ираном, ЮАР, Венесуэлой точно так же не способны охватить все особенности ситуации.

Но намного важнее здесь то, как Россию воспринимают.
С одной стороны был нарратив, что санкции сравнимы с «экономическим ядерным оружием», с другой – «экономика России всего 1-2% от глобального ВВП и очень примитивна», «на 70% государственная, россияне не способны к бизнесу» и все в таком духе. Предсказательная сила этих нарративов, как часто бывает, оказалась очень низкой. Тут хочется заметить, что институты, про могущество которых ходили легенды во всем мире, наоборот, себя показали в нелучшем свете.

Пример.
Попробуйте вбить в поисковик: россияне закредитованы. Увидите массу заголовков про крайне печальное положение дел. При этом уровень просроченной задолженности портфеля физических лиц составляет чуть больше 4%, держится довольно долго и сконцентрирован в сегменте потребительских займов — по ипотечному портфелю просрочка ниже 0.5%.

Более того, россияне скорее не любят кредиты, а если берут, то стремятся как можно скорее погасить. В той же ипотеке при среднем сроке кредита по договору 15-25 лет, фактическое погашение достигало 3 года (см. график ниже). То есть вместо обязательного платежа 25-30 тысяч рублей, граждане в среднем ежемесячно платили порядка 70.

Однако в 2022 году этот запас прочности стал снижаться: средний платеж, рассчитанный из оборачиваемости портфеля за вычетом рефинансирования снизился аж на 17% – до 60%. Тут одновременно работают несколько факторов:

– новые кредиты берут граждане, которые платят ближе к обязательному платежу

– снижение реальных доходов семей с ипотекой (Росстат говорит про 1%, допустим, ситуацию спасли семьи без ипотек)

– переход к более консервативной стратегии погашения кредитов в пользу сбережений (средства физлиц в банках выросли на 6.9%).

Это не объясняет загадку резкого всплеска погашений на первичном рынке в декабре. Но показывает, что запас прочности экономики явно больше, чем обсуждают в ютуб-шоу.

В продолжение темы можно почитать хорошую книгу Шиллера и Акерлофа Spiritus Animalis, где хорошо описывается, насколько сильно на мир влияют истории, которые мы рассказываем друг другу. И недавний текст на Эконсе.

Если вы когда-нибудь услышите «не могут же они быть такими тупыми», смело думайте, что могут. Wall Street Journal пишет в статье о сокращениях в технологической компании:

Компания Salesforce долгое время не вела учет эффективности продаж, а в последнее время стала это делать в excel. Операционный директор добавляет: нам следовало так делать с самого начала.

То есть компания, которая создала самый популярный CRM (customer relationship management) сервис. Которая зарабатывает на том, что ей платят за возможность очень легко и удобно анализировать продажи. Презентация продавцов этой компании наверняка начинается со слов: «вести учет продаж в excel очень дорого и неудобно, но у нас есть решение». Оценка на бирже 160 млрд долларов.

Ждем новостей, что Марк Цукерберг не сидит в метавселенной, а Генри Форд в начале 20-го века приезжал на работу на лошади.

Вот и Эльвира Сахипзадовна забеспокоилась о падении темпов досрочных погашений.

Интересно, что тезис про падение досрочных погашений и про выдачу кредитов с ПДН 80% существуют в одном абзаце. ПДН рассчитывается не от того, сколько вы собираетесь платить, а сколько составляет обязательный платеж. Мы знаем, что он крутится где-то в пределах 30 тысяч рублей. Если ПДН 80%, то доход составляет 37.5 тысяч на семью. А потом эти семьи платят банку около 60-70 тысяч рублей в месяц.

Кредит может быть не один, но даже если мы удвоим доходы семьи до 75 тысяч, то платеж 60 за ипотеку плюс еще один кредит все равно оставляет маловато средств на жизнь. Откуда деньги?

Мы часто говорим, что главные сектора экономики России - нефть, газ, металлургия, сельское хозяйство. Но единственный сектор, на котором все держится - теневой.

это очень хороший и важный текст от Александры Прокопенко о том, как в экономике появляются новые деньги. об этом много говорят, но обычно не понимают, что это значит.

это также помогает понять, почему за годы низких ставок и количественного смягчения в США инфляция не разгонялась, пока не началось восстановление после снятия ковидных ограничений

Запустило ли правительство печатный станок? Объясняем, откуда берутся деньги на войну

НАСТОЯЩИЙ МАТЕРИАЛ (ИНФОРМАЦИЯ) ПРОИЗВЕДЕН И РАСПРОСТРАНЕН ИНОСТРАННЫМ АГЕНТОМ THE BELL ЛИБО КАСАЕТСЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ИНОСТРАННОГО АГЕНТА THE BELL. 18+

Из-за санкций доходы российского бюджета падают, а война и необходимость поддерживать популярность режима делают сокращение расходов политически невозможным. Именно в таком положении правительства начинают «печатать деньги» и доводят свои страны до гиперинфляции. О том, что российское правительство уже запустило или может запустить печатный станок, периодически заявляют и западные экономисты. Так ли это? Объясняем, как устроена денежная эмиссия в современной экономике, чем именно сейчас занимаются правительство и ЦБ и насколько это страшно.

В ноябре-декабре минфин и ЦБ достаточно активно распространяли информацию об отмене льготной ипотеки с 2023 года. В нашей редакции в это не особо верили, но в подкасте Калькулятору предполагали, что это вызовет очередной ажиотажный спрос, когда граждане в очередной раз отнесут последние деньги в квадратные метры. Все разрешилось, когда президент объявил об увеличении льготной ставки с 7% до 8% и расширении программы семейной ипотеки. Но как оказалось, напугались все: и граждане, и застройщики, и банки.

Как оператор всех программ на жилищном рынке ДОМ.РФ раскрывает публично всю информацию о реализации льготного кредитования. Нас здесь особенно интересуют сведения о среднем размере первоначального взноса.
-Во-первых, мы видим устойчивое снижение размера первоначального взноса со старта «Льготной ипотеки для всех». Тут объяснение достаточно простое - рост доходов и накоплений не успевал за ростом цен на жилье.
-Во-вторых, всплеск уровня ПВ для льготной ипотеки - это ужесточение условий программы для Москвы, СПБ, МО и ЛО, где рост цен был критичным, однако что-то случилось, и это перестало быть проблемой после февраля 2022 - лимиты увеличили.
-В-третьих, в декабре 2022 ипотека выдавалась на минимально допустимом уровне ПВ и показала рекорды. Это, очевидно, эффект нагнетания ажиотажа: заемщики поспешили воспользоваться льготной ипотекой, а банки ухватить побольше субсидий от правительства (чистая рыночная ипотека для банка, как правило, убыточна, а вот программы с застройщиками, субсидии и страховки превращают это в интересный бизнес), а застройщики просто наслаждались жизнью.

На этом фоне неудивительно, что у ЦБ лопнуло терпение, и он вышел на тропу войны с субсидируемыми программами. В среднем по России ставка кредитования в декабре составила 2.9% по льготной программе, а в Москве 1.6%. При первоначальном взносе чуть больше 20%. Это куда более убедительный сигнал о снижении качества новых займов, чем рекордно низкий уровень просроченной задолженности. С другой стороны, сами ведь разгоняли панику.

Небольшой тизер про битву титанов лоббизма ЦБ и Минстроя по субсидируемым ипотекам максимально простым языком (наверное)

🏡 Почему Центробанк против дешевой ипотеки от застройщика? И что теперь меняется для заемщиков?

НАСТОЯЩИЙ МАТЕРИАЛ (ИНФОРМАЦИЯ) ПРОИЗВЕДЕН И РАСПРОСТРАНЕН ИНОСТРАННЫМ АГЕНТОМ THE BELL ЛИБО КАСАЕТСЯ ДЕЯТЕЛЬНОСТИ ИНОСТРАННОГО АГЕНТА THE BELL. 18+

Мы попросили ответить на этот вопрос независимого финансового аналитика Сергея Скатова. Еще один его анализ ипотечного рынка — в другом посте.

В конце 2022 года Банк России начал бороться с «субсидируемыми ипотеками», которые, по его мнению, вводят заемщиков в заблуждение. ЦБ ограничивает возможность для банков выдавать «нерыночные» ипотеки для поддержания продаж жилья в новостройках.

❓Зачем?

Рост издержек на «нестандартное ипотечное кредитование» должен, по мнению ЦБ, ограничить риски для банков и заемщиков. Это увеличит среднее качество заемщиков за счет сокращения объемов.

❓Почему это происходит?

Качество ипотечного портфеля ухудшается. С одной стороны, просрочки по кредитам на рекордно низком уровне за всю историю наблюдений (0,14% в январе 2023 года против 0,34% в январе 2018). С другой, скорость досрочных погашений и размер первоначального взноса падает, а показатель долговой нагрузки заемщиков растет (ЦБ оценивает его консервативно, не учитывая «серые» доходы, но тренд явно существует).

Если качество портфеля ухудшается, банки должны ужесточать условия кредитования. Но они смягчают их, снижая ставки и увеличивая контрактные сроки погашения.

Можно возразить, что за снижение ставки банк получает комиссию от застройщика, которую может сразу учитывать в капитале и снижать свои риски. Но эту комиссию банк получает из собственных средств, выдавая их в виде ипотеки.

Предположим, покупатель приходит с первоначальным взносом 3 млн рублей и ему предлагают одну квартиру за 10 млн рублей по льготной ставке 8%, другую – за 12 млн рублей по субсидируемой ставке 5%. То есть снизить ставку на 3% стоит 2 млн рублей (пример очень упрощенный, реальные значения будут зависеть от множества параметров). Нужно понимать, что в 12 млн рублей входит стоимость жилья и стоимость финансового инструмента по снижению ставки, но рынок интерпретирует это как рост цен на квартиру.

При втором варианте у покупателя нет еще одного миллиона на такой же первоначальный взнос (в процентном соотношении), как в первом. Тем более, у него нет 2 млн рублей на ту же сумму кредита (7 млн рублей). Поэтому «комиссия» выплачивается с помощью ипотечных средств (заемщик вынужден брать бóльший кредит, чтобы позволить себе квартиру).

Трудно сказать, вводят ли банки и застройщики покупателя в заблуждение, ведь у него есть выбор. Лучшей практикой было бы отдельно указывать стоимость квартиры и стоимость снижения ипотечной ставки, чтобы точнее оценивать стоимость своего жилья.

Ограничения ЦБ еще не вступили в силу, но банки уже начали превентивно себя ограничивать: по данным ДОМ.РФ, средняя ставка по льготной ипотеке выросла с 2.87% в декабре 2022 до 5.32% в январе 2023. Это все еще меньше заявленных 8%, но движение началось: если в январе падение продаж можно было списать на сезонность, то снижение в феврале относительно января по Московскому региону явно сигнализирует о проблемах с платежеспособным спросом.

ЦБ думает ввести «стандартизированную ипотеку» и ограничить банкам возможность снижать ставку ниже определенного уровня. Но данные по ипотечному портфелю говорят, что фактический платеж по ипотеке почти в два раза выше, чем обязательный. Поэтому россияне вполне в состоянии переварить полную отмену субсидируемой застройщиками ипотеки, более того, у них все еще останется запас для досрочного погашения.

Хотя сокращение этого запаса уже вынуждает многих покупателей отложить покупку жилья. Поэтому застройщики изобретают очередные ноу-хау: например, предлагают квартиру за 1 рубль в месяц при первоначальном взносе от 30%.

#разбор

А еще в канале теперь будут работать комментарии, но уже со следующего раза🤯

к счастью, уже найдено решение проблемы стремительного бегства вкладчиков в эру цифровых технологий

Еще раз про «банковский кризис»

Означает ли кровавая баня распродаж акций банковского сектора, что существует кризис банковской системы? Нет.

Финансовые рынки вообще не особо отражают экономические процессы, как минимум, рынки могут обвалиться за час, экономики так не умеют - у нас у всех есть отличный пример перед глазами (отдельная тема, что с ростом доли частных инвесторов, финансовый рынки становятся все более шумными, чем эффективными, но сейчас не об этом).

Распродажа означает, что мало кто понимает, как работают банки. Чего скрывать, люди, работающие в банках не всегда понимают, как работают банки.

Многие видели этот график (ниже). На нем весьма наглядно видно, как сильно обесценились облигации на балансах банков, в результате роста ставок. К этому еще принято добавлять маленькую лекцию, что банки используют хитрые бухгалтерские практики, чтобы не отражать эти убытки, вводя всех в заблуждение о своем истинном финансовом положении. Банки просто отчитываются об этом регулятору и рассказывают в своих финансовых отчетностях, все это находится в открытом доступе. Судя по социальным сетям, это и есть основные признаки финансовой аферы. (Если уж идти путем конспирологии, то крах SVB - это большая кампания Комитета по стандартам финансовой отчетности, чтобы повысить знание про МСФО-9).

Проблема в том, что этот график лишь часть картины. Согласно нормативу краткосрочной ликвидности, у банка всегда должны быть активы, которые можно быстро продать по текущей рыночной цене, чтобы расплатиться по ожидаемому оттоку средств клиентов. К этим ликвидным активам обычно относят кэш (для простоты считаем, что наличные, хотя чаще это краткосрочные инструменты с фиксированной доходностью типа обратного репо) и облигации с высоким инвестиционным рейтингом (государственные, ипотечные, недавно выпущенные корпоративные). Но в отличие от кэша, облигации приносят какой-то доход (кэш приносит существенно меньше).

Но задача банка зарабатывать на кредитовании, а не на торговле ценными бумагами, то есть на кредитном риске. Поэтом, чтобы не превратиться в хедж-фонд, торгующий облигациями с огромным плечом (на заемные средства), банки хеджируют процентный риск с помощью процентных свопов:

1. банк покупает облигацию, которая приносит ему 1% годовых виде купона, но стоимость облигации будет меняться в зависимости от уровня ставок, если ставки растут, стоимость снижается, если падают - растет. Но в день погашения банк все равно получит номинал и купон независимо от текущей цены
2. чтобы не страдать от этих колебаний цены следующие 10 лет, банк хеджирует этот процентный риск. Обычно для этого используется процентный своп. Это инструмент, который позволяет обменять свой фиксированный купонный доход на доход по плавающей ставке. И если ФРС поднимает ставку (никто не привязывается к ставке ФРС, есть своя своп-кривая, но для упрощения берем ее), то стоимость этого свопа растет, перекрывая убыток по облигациям.

В идеальной вселенной банк полностью захеджирован. Это снижает его доход в 1% от купона, но полностью исключает процентный риск. В реальности, в зависимости от риск-аппетита банка, он может сохранить некоторый бюджет (exposure) на процентный риск в зависимости от ожиданий изменения ставок.

Но и это еще не все. Вчерашнее решение ФРС и FDIC об открытии кредитной линии под залог облигации по номиналу - это по сути полная страховка для банков от рыночного риска и дальнейшего ужесточения ставок. Вероятно, акционеры испугались, что их не спасут, как спасли держателей депозитов (справедливое обвинение, к слову). Но говорить о наличии системных рисков в связи с незафиксированной переоценкой активов нельзя.

Проблема Silicon Valley Bank была не просто в том, что он имел самую большую долю облигаций в своих активах, а в том, что он забил на хеджирование в конце 4го квартала 2022 года (все та же презентация для инвесторов, слайд 26, смотрим на дюрацию портфеля до и после хеджирования, они равны). Есть ли еще такие банки, которые игнорируют базовый риск-менеджмент? Конечно. Делают ли так все банки? Нет. Считать ли это кризисом банковской системы? Нет, проблема в неравномерном доступе к ликвидности у разных участников рынка в период монетарного ужесточения. В 2008 году проблема была в огромном объеме некачественных кредитов, которые мультиплицировали через разного рода CLO, CDO и тп, которые были в разы чувствительнее к изменению ставок и обеспечены маленьким первоначальным взносом простого ипотечника. Сейчас не так. Все это, конечно, усложняет задачу борьбы с инфляцией через рост ставок, но кому сейчас легко?

Написал для Бэлла, чем плохи субсидированные от застройщиков ипотеки и почему и как с ними пытается бороться ЦБ.

Тезисно:

📌 Субсидируют эти ипотеки в основном сами заемщики, а не застройщики, тем самым увеличивая сумму кредита

📌Слишком много ипотек -> слишком много субсидий из бюджета, (зависящих от ключевой ставки ЦБ) -> слишком мало возможностей для роста ставки

📌 Риски этих программ практически полностью лежат на заемщиках и бюджете

📌 Остановит ли это застройщиков? Вряд ли.
Но рынок существенно охладится, и не факт, что экономика от этого выиграет