Как работает РЕПО? Предположим, участник финансового рынка (УФР) покупает ОФЗ по цене 100 на 100 млн руб и закладывает его в РЕПО у банка/брокера или дилера под 10% годовых с обязательством выкупа по 2 части договора (обратное РЕПО), получая 500 млн руб кэша.
Чем надежнее и качественнее актив, тем выше маржинальность, т.е. условное плечо. Самое высокое плечо у ОФЗ, далее идут высоконадежные облигации корпоративных эмитентов, далее высоколиквидные акции, например Газпром и Сбербанк и так далее. В зависимости от рыночной ситуации и контрагента, плечо по ОФЗ может доходить до 10-15, по ликвидным акциям легко 5-7.

Так вот, этого оказалось недостаточным и этот УФР, получив 500 млн кэша, покупает акции Сбербанка и корпоративные облигации, снова закладывая эти активы и получая еще 500 млн кэша, выкупая на этот раз ОФЗ. Итого у УФР активов на 1.1 млрд и обязательств на 1 млрд с собственным средствами 100 млн.

Но что произошло 24-25 февраля? Коллапс активов — это раз и изменение залоговых требований – два, изменение ставок - три. Теперь плечи по ОФЗ стали не 10, а два, а по акциям не 5-7, а с полным обеспечением, т.е. плечо единица. Это как пример, реальные плечи зависят от контрагентов. Ставки не 10%, а под 35%, учитывая риск-фактор. Это вынуждает тех, кто реповался принудительно скидывать активы, чтобы удовлетворить залоговые требования, но активы упали в 2-3 раза только 24-25 февраля. УФР купил облигации по 100, а на рынке они стали 50. В итоге УФР получает кассовый разрыв в пол миллиарда и конец игре. Это крайний пример, на практике риски участников финрынка меньше, но логика такая.

Почему биржа не открылась 28 февраля? Потому что расчеты от 24 февраля, когда все грохнулись должны были завершиться утром 28 февраля, но они не могли быть завершены из-за цепочки кассовых разрывов у контрагентов и обрыва трансграничных операций с нерезидентами. Исходя из той информации, которой располагаю, огромный массив операций и сделок проходит в ручном режиме на переговорной основе до сих пор, и они НЕ МОГУТ БЫТЬ ЗАВЕРШЕНЫ ТЕХНИЧЕСКИ из-за ограничений на движение капитала. Не менее 35-40% операций на рынке РЕПО связано с нерезидентами, и вся эта конструкция с 40 трлн оборота подвешена.

Отсюда и все идеи про оншорный и офшорный рынок капитала, чтобы как-то разделить контрагентов, учитывая вынужденные ограничения на движения капитала. Это естественно, ЦБ сделал все правильно, по-другому и быть не могло. Иностранцы вынуждены были бы скидывать активы по любым ценам, учитывая инвестиционные декларации, протоколы про невозможность владения активами дефолтного рейтинга, плюс директивы на запрет участия в российских финансовых активах со стороны Запада.

Открытие рынка с 28 февраля не могло произойти и из-за рисков вторичного коллапса рынка на очередные минус 50%. Инфраструктура еще не урегулировала сделки от 24 февраля, а с 28 все ухудшилось, как минимум на рынке ОФЗ, когда ЦБ повысил ставку, обрушив цены чисто технически, не считая фактора вынужденных продаж нерезидентов.

Более 7.2 трлн ОФЗ во владении коммерческих банков, если учитывать всю инфраструктуру рынка с учетом брокеров, дилеров и связанных с ними структур, объем владения свыше 10 трлн руб. Почти 2/3 рынка находится под российской финсистемой напрямую. И все это обрушилось со всеми этими хитроумными конструкциями и пирамидами. Хотя коммерческие банки не участвуют в риск операциях прямо, но они участвует косвенно через брокеров и дилеров. Я не располагаю сквозной диспозицией по ключевым игрокам на конец февраля, но уверен, что жизнеспособность финрынка была под угрозой.

Цепочка развертывания следующая. Участники финансового рынка не исполняют обязательств (отрицательная позиция по счету), это автоматически ложится на брокеров и дилеров. Но и они подвешены на рынок РЕПО и крайне уязвимы, да и капитал у них ничтожный относительно размера рынка и рисков. Далее за брокерами идет НКЦ и все, финишная черта. Следует каскадный коллапс всей финансовой системы.

Капитал НКЦ – 83 млрд руб, капитал всех российских брокеров (именно брокерских подразделений, а не связанных с ними банков) около 400 млрд, 80% которых приходится на банковские группы (Сбер, ВТБ, Альфа, Открытие (около 8 млрд), Тинькофф). Например, крупнейшие небанковские брокеры: БКС имеют капитал около 9 млрд, Финам чуть больше 6 млрд руб.

Учитывая масштаб падения, убытки исчислялись бы триллионами, это неизбежный крах всей инфраструктуры рынка с цепочкой последовательного банкротства контрагентов. Поэтому действия ЦБ по закрытию рынков были вынужденными и неизбежными, а решение о выкупе ОФЗ абсолютно правильным и также неизбежным.

Я тот, кто больше 15 лет использует операции РЕПО и прекрасно понимаю уязвимость этой конструкции, поэтому спектр возможных решений здесь минимальный и должен выступить кредитор в последней инстанции. Флешмоб со снятием наличности в 2.8 трлн - это просто детский лепет, основные проблемы на междилерском и межбанковском реповании.

В ближайшие две недели начнется жара. ЦБ выдал временное предписание до 1 апреля на участие нерезидентов из недружественных стран в ликвидации позиции на рынке, в том числе на ОФЗ. Это связано с чисто техническими моментами. Они завязли на несколько триллионов в сделках РЕПО с российскими контрагентами и, если их не выпустить, система никогда не заработает.

• проведение клиринга и исполнение обязательств по итогам клиринга с возможностью проведения необходимых сделок для случаев неисполнения или ненадлежащего исполнения участником обязательств;
• осуществление действий, направленных на приближение даты исполнения обязательств;
• заключение сделок с целью переноса (пролонгации) обязательств участников клиринга и их клиентов – нерезидентов;
• закрытие позиций путем заключения сделок купли-продажи;
• заключение закрывающих сделок;
• осуществление расчетов по сделкам, необходимых для прекращения обязательств по указанным сделкам, а также связанных с ними сделок, в том числе сделок, возникших в результате переноса обязательств по первоначальным сделкам;
• осуществление переводов ценных бумаг по итогам клиринга по счетам депо депонентов депозитариев.

Суть в следующем: любой нерезидент, зарегистрированный в системе торгов, как нерезидент из списка недружественных стран – должен за две недели закрыть все сделки, иначе после 1 апреля сделки будут заключаться только через спецсчет типа «С» под надзором ЦБ. Будут допущены переводы через НРД для урегулирования обязательств по РЕПО с ЦК и перед другими контрагентами по межбанковскому и междилерскому РЕПО.

Как я понимаю, речь идет о режиме «только закрытие позиции», что, впрочем, мало, что меняет, т.к. нерезиденты будут заниматься только закрытием позиций))

Как это будет реализовывать на практике? С одной стороны они зависли в РЕПО, с другой стороны есть риск, что ЦБ их пробидует по максимальным ценам, иначе говоря, выпустит на технических хаях. Но если не выпускать по «максимальным» ценам, рухнет вся система по маржин коллам. Короче, какой то сюр и идиотизм…

Вот в этих бумагах начнется шоу в понедельник. Список самых ликвидных ОФЗ в феврале 2022 и последняя цена.

Оборот в млн руб

https://spydell.livejournal.com/711283.html

В ЖЖ я систематизирую крупные статьи (сам часто обращаюсь к своим расчетам и выкладкам), т.к. в Telegram неудобная навигация и сведение материалов, где много графиков, текста и таблиц. А так Telegram - это основа и все изначально будет в будущем появляться именно здесь

Насколько зависим российский финансовый рынок от расчетов в долларах и евро? 99.7% - это операции в долларах и евро!

Годовой оборот (с марта 2021 по февраль 2022) на валютном рынке Мосбиржи составляет 335 трлн руб (ТРИ годовых ВВП России), из которых 102 трлн проходит по сделкам СПОТ, 233 трлн по сделкам своп и форвард.

В структуре оборота по самым популярным видам операций: 80.5% в доллар/рубль, 13.4% в евро/рубль, 5.8% в евро/доллар, всего лишь 0.3% в юань/рубль и 0.1% в прочих валютах. Собственно, это и показывает как российская финсистема в настоящий момент зависима от расчетов в долларах и евро на 99.7%! По реальным внешнеторговым операциям, конечно же меньше, около 87% по экспорт+импорт, по инвестициям 92-94%, по структуре вкладов населения и бизнеса примерно также. Однако, пока зависимость критическая, но с марта 2022 все эти операции ограничиваются. Рост доли юаня неизбежен, однако 99.7% зависимости - это пугающе много.

Клиентские остатки в системе торгов российской финансовой инфраструктуры через Мосбиржу составляют 1.37 трлн руб, они выросли на 400 млрд руб за месяц в том числе по причине необходимости обеспечения возросших маржинальных требований + многие решили выкупить рынок на локальных минимумах. Это самое сильное месячное изменение остатков в истории Мосбиржи.

В структуре валюты следующий расклад - доллары 60%, евро 25.5%, рубли 10%, прочие валюты 4.4%

По каким уровням ЦБ РФ завтра будет выкупать рынок? Если ЦБ и выйдет на рынок, а он выйдет, то скорее всего в виде лимитных заявок, ограничивающих ликвидацию ОФЗ ниже определенного уровня. А что значит "определенный уровень" в понимании ЦБ? Это соответствие краткосрочных облигаций ставкам по денежному рынку. Наиболее репрезентативный индикатор российского межбанка - это ставка RUONIA (Ruble Overnight Index Average). Сейчас они возле 20%, поэтому облигации до года, как минимум, будут стабилизироваться в диапазоне соответствующему денежному рынку.

Обычно краткосрочные ОФЗ ниже ставок по RUONIA, а при ожиданиях повышения ставки спрэд становится положительным. 24 февраля он достигал рекордных за всю историю 7 п.п, а 25 февраля 3.7 п.п в сравнении с 6 месячными ОФЗ. Сильно отрицательный спрэд в декабре 2014 был связан с дестабилизацией денежных рынков, а сейчас дестабилизированы долговые рынки.

ОПЕК плюс вся Африка и Ближний Восток вне ОПЕК добывают к февралю 2022 почти 33 млн баррелей нефти – это ниже, чем за любой период с 2013 по март 2020 (до момента вынужденной остановки добычи из-за COVID). Непосредственно ОПЕК добывает 28.4 млн баррелей и это также достаточно мало в ретроспективе 15 лет. ОПЕК отстает от планового графика на 1.1 млн и пока нет признаков радикального улучшения ситуации, даже в рамках согласованного плана, не говоря уже о форсированной добычи с целью замещения выпадающей добычи из России.

Если расчеты про минус 3 млн баррелей из России окажутся верными, ВСЯ Африка и Ближний Восток абсолютно бессильны в компенсации выпадающего экспорта. В пределах года – это 100%. Они пока даже свой план добычи выполнить не могут, про опережающую добычу речи не идет.

Общемировая добыча нефти приближается к 100 млн баррелей в день, к февралю 2022 добыли 99.5 млн по всем странам мира. Если бы не последние геополитические тенденции, общемировая добыча к июлю-сентябрю могла бы достичь исторического максимума. Как распределена добыча по основным регионам и какие тенденции? Регионы выбраны в собственной интерпретации.

Детальная разбивка 100 млн общемировой добычи нефти по ключевым регионам, подробности ниже:

ОПЕК и все страны Африки и Ближнего Востока вне ОПЕК добывают около 33 млн барр/д, что на 4 млн меньше, чем в 4 кв 2016, текущая добыча находятся на 15-летних минимумах и отстает на 1.1 млн барр/д от декларируемых планов добычи.

Добыча нетрадиционной нефти в ОПЕК около 5.5 млн, достаточно стабильна и меняется очень медленно.

Южная Америка + Мексика добывают в среднем 8 млн барр/д, за исключением Бразилии добычу нефти сокращают все страны – Мексика, Колумбия, Аргентина. Бразилия практически удвоила добычу за последние 15 лет до 3.7 млн барр/д, соответственно остальные на столько же сократили, потому что общая добыча не изменилась.

СНГ без России (Казахстан, Азербайджан, Туркменистан и прочие) добывают около 3 млн барр/д, с 2009 года без изменений. До этого добыча за 10 лет выросла в 3 раза, сейчас стагнация.

Азия и Австралия сокращают добычу с 2015 года, немного – около 700 тыс барр/д. Основной вклад в регион вносит Китай, добывая 5 млн барр.

Добыча нефти в Восточной и Западной Европе сокращалась с 2003 по 2014, с тех пор стабилизация в узком диапазоне 3.8-4 млн барр/д. Основной вклад вносят Норвегия и Великобритания.

Россия сократила добычу в COVID на 2 млн, во второй половине 2022 должна была бы выйти на свой максимум добычи, но видимо не выйдет. По России будут отдельные разборы, но есть риск потери от 2 до 3 млн баррелей добычи. С 2014 года добыча менялась очень медленно, буквально на 100 тыс баррелей в год.

Канада практически удвоила добычу нефти с 2009 – с 3 до 6 млн баррелей и является основным энергопартнером США.

США – добыча также же удвоилась с 2009 года. Рост добычи продолжался в два этапа: с 2009 по февраль 2015, далее с февраля 2017 по февраль 2020. Текущее восстановление не компенсирует провала COVID кризиса и на данный момент США хуже всех восстановили добычу относительно своего максимума. Также, как и по России, диспозиция и специфика нефтедобычи в США требует отдельного разбора.

Максимальный среднеквартальный спрос на нефть составлял 100.5 млн барр/д в 3 кв 2019, в худший момент COVID кризиса мировое потребление падало до 70-72 млн баррелей в конце апреля 2020, а в среднем по 2 кв 2020 вышло 82.8 млн баррелей. С 3 кв 2020 шло постепенное восстановление спроса. Текущий спрос около 99-99.3 млн барр/д.

В таблице даны прогнозы ОПЕК по спросу на нефть с разбивкой по регионам. Данная диспозиция сделана еще до украинских событий, поэтому эффект роста цен на нефть с последующей деградацией спроса не отражен.

Но стабилизировать энергорынок в случае частичного отключения России от экспорта нефти может только падение спроса на 2-3% по миру. Заместить экспорт из России (даже 3 млн барр/д) невозможно ни технически с точки зрения форсирования добычи, ни логистически в пределах 12-18 месяцев.

Проблема нефтерынка усугубляется тем, что коммерческие и стратегические запасы нефти стран ОЭСР на минимуме с 2004 еще до украинских событий. Дефицит нефти образовался с августа 2020 и продолжался до января 2022. С марта 2022 должны были выправить баланс в умеренный профицит за счет компенсации добычи странами ОПЕК. Но они пока отстают от графика, а тут еще выпадение предложения от России.

В таблице отражен баланс спроса и предложения мирового рынка нефти с запасы стран ОЭСР.

Если фактор России сыграет, запасы стран ОЭСР будут снижаться не менее, чем на 2 млн барр/д - до 60 млн в месяц

Если исходить из энергобалансов, платежеспособности экономических агентов и эластичности спроса, по моим расчетам каждые 10 долларов среднегодовых цен на нефть свыше 90 долл отнимают по 500 тыс барр/д спроса в годовом спросе. Из-за стагфляционных процессов и изменения структуры потребления. Чем выше цены отклоняются от 90 долл – тем стремительнее деградирует спрос. Переход от 100 до 110 долл будет стоить уже 550-580 тыс барр/д годовому мировому потреблению, от 110 до 120 уже около 650 тыс, т.е. рост среднегодовых цен с 90 до 120 долл может изъять до 1.7 млн барр/д общемирового спроса.

Если произойдет изъятие 3 млн баррелей экспорта нефти из России в пределах следующих 6-9 месяцев, компенсация в виде форсированного наращивания среди всех стран мира может составить не более 1.2-1.5 млн барр/д, что сформирует шок предложения на 1.5-1.8 млн баррелей и скорее всего краткосрочно может разогнать цены на нефть выше 160-170 долларов, но в среднем по году выйдут ближе к 120. Справедливо при условии, если экспорт из России действительно сократится. Однако, это не повлияет негативно на доходы бюджета РФ, т.к даже выпадении 40% экспорта, доходы компенсируются ростом цен на нефть, пусть даже с дисконтом. Тем не менее, оценка изъятия 3 млн барр из России кажется чрезмерной.

Аукцион прошел при полном доминировании ЦБ на рынке, крупных встречных заявок на продажу не было обнаружено. Никакой паники и близко не было, объемы торгов низкие, учитывая обстоятельства и затяжной перерыв.

Фактическая кривая доходности по итогам аукциона показана в первой строке таблицы сверху, ставки по коротким облигациям в полной мере соответствуют ставкам по денежному рынку, что свидетельствует об искусственном ценообразовании на рынке. Спрэд между короткими ОФЗ и индикативными ставками денежного рынка RUONIA опустился до нуля - именно так и должно быть в условиях "идеального рынка", когда все спокойно и работает как надо. Долгосрочные ставки соответствуют профилю кривой доходности при ожидании снижения ставок.

Пока рынок при полном контроле ЦБ впервые в истории российской финансовой системы. Пишем историю!

Объем спроса в 126 раз превышает объем предложения на рынке ОФЗ! По текущим ценам на спрос выставлено 342 млрд руб, на предложение 2.7 млрд. Объем спроса примерно в 50-80 раз превышает типичный объем рыночного спроса до прихода ЦБ, что позволяет оценить степень присутствия регулятора на рынке.

На аукционе объем торгов составил 3.36 млрд руб по всем выпускам ОФЗ, что скорее очень мало.

Открытие "рыночных" торгов происходит спокойно, активных движений нет, наблюдается тенденция к умеренному росту цен на облигации.

ЦБ взял под полный контроль рынок ОФЗ, паника и маржин коллы рынка устранены. Текущие цены полностью соответствуют индикаторам денежного рынка, а как следствие политике ЦБ. Из этого следует, что цены, как и доходность, ЦБ может устанавливать любые