🤔 Только ОФЗ Флоатеры

ВТБ решил покупать на аукционах Минфина только флоатеры на фоне ожиданий по денежной политике и влияния бюджета на инфляцию - IFX

VTB DECIDED TO BUY ONLY RUSSIA'S FLOATERS AT AUCTIONS: IFX

Ранее: Покупайте облигации наши. На последних аукционах ни Сбера, ни ВТБ нет

🗝️ Низкий спрос на ОФЗ с фиксированной доходностью - это цена неопределенности вокруг плана по консолидации бюджета и возврата к потолку по расходам в соответствии с бюджетным правилом в 2024

@c0ldness

🪙 Как правительство вышло в профицит в июне?

• Баланс федерального бюджета вышел в профицит 0.8 трлн. руб. в июне после дефицита в 0.4 трлн. руб. в мае

• Основная история тут в замедлении расходов - они снизились на 0.6 трлн. руб. и были ниже сезонной нормы для июня

• Рост не-нефтяных налогов против мая был отчасти связан с зачислением дивидендов от Сбера (половины от 565 млрд. руб.), которые прошли через ФНБ и стали доходами бюджета, но даже с их исключением поступления растут двузначными темпами

🔮 Картина бюджета остается прежней - и близкой к нашим оценкам в мае, но если замедление расходов окажется устойчивым по итогам июля, то снизим прогноз дефицита с 4.5-5 трлн. руб. до 4.0-4.5 трлн. руб.

@c0ldness

🪙 Два правительства - две бюджетных политики

Июньское замедление расходов выглядит отклонением от тренда, не трендовым замедлением

@c0ldness

Неравенство и ДКП в модели с тремя группами домохозяйств

Read

🇷🇺 Банк России

@c0ldness

​​🤯 ЦБ меняет правила игры хеджирования валютных рисков

• Позавчера ЦБ опубликовал проект новых правил как банкам управлять ОВП, которые вступят в силу с 1 апреля 2024.

• На наш взгляд, если новое регулирование останется в текущем виде, то это серьезно изменит ландшафт деривативного рынка, что может возыметь эффект и на валютный спот-рынок, и на валютные облигации. На что мы обратили внимание?

📚 Во-первых, ЦБ разделяет балансовую и внебалансовую ОВП (раньше считалось всё вместе). Теперь устанавливается лимит балансовой ОВП в размере 50%. То есть, если раньше, не имея валютных пассивов, можно было купить на $1000 евробондов, и продать фьючерс на $1000, чтобы закрыть ОВП, то теперь фьючерсом закрыть можно только $500, а на $500 придется привлечь либо валютный депозит, либо межбанк. Вместо фьючерса можно было сделать своп, но сути это не меняет.

💸 Во-вторых, ЦБ вводит нормативное разделение клиентов по уровню кредитного качества и наличию рейтингов (отдельная схема на этот счет). На картинке мы обвели проблемную, на наш взгляд, часть. При заключении деривативной сделки ее стоимость для каждой из сторон ноль. Далее, в зависимости от того куда идет рынок, одна из сторон становится "должной" денег другой. Когда размер "долга" становится большим, то "должник" вносит обеспечение. Аналогично, если одна из сторон "слабее" в плане кредитного качества, то обеспечение могут потребовать и сразу. Это нужно для управления кредитным риском в сделке.

Такое маржирование является рутинным процессом, когда торгуют два профучастника. Однако, с корпоративных клиентов банки маржу, обыкновенно, не требовали, а риск зашивался в ставку или форвардный курс. Теперь же ЦБ обязывает маржировать и корпоративных клиентов.

🕯️ В чем мотивация ЦБ? Мы думаем, что ЦБ ужесточает правила игры, основываясь на опыте 2022 года, когда многие хеджи взорвались, по двум направлениям:

1️⃣ Все помнят иск Транснефти в 2017 году, думаем, что похожих ситуаций в прошлом году было очень много. Оставляя вопрос убытков какой-либо стороны, это прямой кредитный риск. Учитывая высокую связанность деривативного рынка, когда за одной крупной сделкой может стоять десяток меньшего размера "с другим знаком", это превращается в системную проблему. Вводя обязательную маржируемость для корпоративных клиентов, регулятор стремится снизить эти риски.

2️⃣ Желание разделить балансовую и внебалансовую ОВП, мы думаем, имеет целью ограничить спекуляции, несущие валютные риски. Не секрет по каким "бросовым" цена торговались российские евробонды, думаем, что какие-то банки могли их скупать, не имея устойчивых валютных пассивов, закрываясь свопом, чем навлекли гнев регулятора.

• Какой рыночный эффект стоит ожидать? Из-за лимита на балансовую позицию банкам придется менять структуру баланса: либо избавляться от валютных активов (мы думаем, это евробонды в основном), либо приклекать валютное фондирование. Первый вариант - это давление на цены, в том числе "замещаек". Второй вариант - это рост валютных ставок. Правда, мы думаем, что лимит на балансовую ОВП будет проблемой, в основном, небольших банков, поэтому слишком больших эффектов ждат не стоит. Однако, это также осложняет жизнь и крупных банков. С другой стороны, может быть, спред между фьючерсами и спотом станет поменьше.

Обязательное маржирование может привести к тому, что часть корпоратов откажутся от хеджирования вовсе. Импортеры могут начать создавать подушки валютной ликвидности. Все это приведет к повышению волатильности на валютном спот-рынке. В целом, похоже нужно готовится к сокращению ликвидности и активности на деривативном рынке.

• Данные по безработице за июнь показали продолжающееся игнорирование рынком труда уже реализованного повышения ключевой ставки ФРС. При этом уровень безработицы снизился по сравнению с предыдущим месяцем (до 3.6% в июне, вблизи исторических минимумов), а почасовая зарплата выросла выше ожиданий (0.36% м/м против ожидаемых 0.3% м/м). Это означает, что у ФРС есть полная свобода для дальнейшего повышения ключевой ставки, на которое намекал Пауэлл в своих недавних комментариях.

• На этом фоне, доходности американских казначейских бумаг (2-10 лет) вернулись на свои пиковые значения середины марта (10 лет торгуется выше 4%, а 2-летние бумаги приближаются к 5%). При этом рынок акций чувствует себя достаточно уверенно, игнорируя инвертированную кривую доходности и связанные с ними риски рецессии. Рискнем предположить, что одной из главных причин этого нетипичного поведения является бум вокруг ИИ и его потенциальное позитивное влияние на рост производительности труда в американской экономике.

• Валютный рынок постепенно начинает двигаться в сторону коррекции, о которой мы предупреждали на прошлой неделе, а именно основное движение вниз произошло в паре USDJPY и XXXJPY кроссах (AUD, CAD, в меньшей степени EUR и GBP). На данном этапе, это действительно выглядит как коррекция, пока рынок не начнет более серьезно относиться к рискам замедления американской/мировой экономики. Для этого необходимы дальнейшие ужесточение ДКП в развитых странах, продолжение которого мы ожидаем ближе к осени. Также надеемся на пересмотр своей ультрамягкой ДКП со стороны банка Японии в конце этого месяца, поэтому позволим себе предположить, что коррекция медленно перерастет в полноценный обвал USDJPY и связанных с ними кроссов.

Рубль продолжит слабеть. Что делать?

Российская валюта упала в два раза к доллару и евро с мая 2022 года. Нефтегазовые доходы госбюджета стремительно снижаются вслед за падением валютной выручки от продажи нефти и газа, поэтому эксперты ожидают дальнейшее ослабление рубля.

На фоне негативной динамики у граждан остаются две опции, как поступить со сбережениями:

1. Оставить их в России и вложить в местные инструменты. Среди плюсов – возможность быстро разместить средства. К недостаткам относится скудный выбор финансовых продуктов. В частности, фактически невозможно открывать валютные вклады, которые пользовались большой популярностью до начала прошлого года.

2. Перевести средства на счет в банке дружественной страны. Из минусов – необходимость потратить время на открытие счета (потребуется личный приезд) и перевод денег из России. Зато после этого появляется возможность открыть валютные депозиты без ограничений, вложиться в иностранные ценные бумаги без риска ограничений и т.д.

Одним из наиболее популярных направлений «релокации» капитала стал Казахстан. По итогам 2022 года в стране открыли банковские счета более 500 тысяч россиян. При этом в страну было переведено $775,4 млн, что является историческим рекордом и превышает показатель 2021 года почти в 7 раз.

Местные банки являются одними из самых инновационных на постсоветском пространстве, активно развивая собственные финансовые экосистемы. К тому же они лояльны к российским клиентам, что очень важно в текущих условиях.

Коллеги @russianmacro, замечательно, что сходимся в оценках про отток капитала, но хотелось бы обратить внимание на легальную серую зону, в которую зовете читателя

В частности торговля иностранными акциями с иностранного брокера для российского резидента может повлечь за собой ответственность

Вот здесь коллеги обсуждают эти вещи: https://yangx.top/pro_bonds/612?single

Пиратский дух приветствуем, но будьте осторожнее

@c0ldneas

Что происходит с рублем?

Официальный курс на сегодня составляет 92,5 рубля за доллар и 100,7 за евро. Экономисты отмечают, что основная причина нынешнего падения рубля - изменение торгового баланса, а именно отношения импорта к экспорту.

Директор ЦКИ ИЗИЭЗ НИУ ВШЭ Георгий Остапкович отмечает, что именно это помогло рублю укрепиться в прошлом году: «У нас были очень большие экспортные доходы, никаких санкций на нашу продукцию не накладывали. Но были ограничения по импорту, поэтому доллары в страну попадали, а тратить их было не на что. Именно это и привело к укреплению рубля».

В этом году ситуация изменилась: под санкции попали нефть и нефтепродукты — снизились экспортные доходы. В то же время ограничения на импорт ослабли — спрос на валюту вырос, рубль ослаб.

Такое падение рубля, по мнению Остапковича, имеет и свои плюсы для государства. «Когда рубль падает, экспортеры платят больше денег в рублевом эквиваленте, а бюджет формируется в рублях. Поэтому для бюджета падение рубля выгодно, может сократиться его дефицит», — отмечает экономист.

@dlyaponimaniya

🍄 В этой же логике бюджету выгодна инфляция 20% в месяц - она тоже увеличивает номинальную налоговую базу

Это очень кривое определение "выгоды"

#комплексныйанализсистемныйподход

@c0ldness

Все чаще появляются сообщения в сми о единой валюте стран БРИКС. Кмк, глобально возможны два варианта.

- а-ля "Экю и зона евро": зона с единой валютой на основе корзин валют стран-участников БРИКС. Масштабное использование такой валюты потребует межстранового согласования денежно-кредитной политики. Если фантазировать дальше, то через время возможно создание общего для всех центральный банк. Почему для стран БРИКС это плохая идея хорошо объясняют коллеги Furydrops и Деньги и песец. Для единой валюты:

а) Страны должны быть подвержены общим шокам. Если проще, иметь одинаковые проблемы и слабые места. Очевидно, разные места у стран-членов БРИКС не одинаковы - резкое снижение цен на энергоносители не хорошо для экспортирущей России и хорошо для импортирующего Китая.

б) Между странами должна быть высокая мобильность факторов производства. Вряд ли россияне, если вдруг в РФ будет нехватать работы, более-менее массово отправятся в Гуанчжоу или Мумбаи.

- а-ля "специальные права заимствования": как МВФ эмитирует сдр, так и новая структура может эмитировать валюту для необязательного использования (только для стран БРИКС) и без необходимости согласовывать дкп. Создать такую организацию и раздать новую валюту не так уж и сложно. Но на сколько этот вариант может быть успешен в плане действительно широкого использования для проведения международных расчетов по экспорту и импорту, а также финансовых операций? Ну, можно примерно прикинуть, посмотрев на масштаб использования сдр ;)

Вишенка на торте - привязка валюты БРИКС к золоту (но есть разговоры о других товарах). И это убийство валюты как потенциального средства платежа.

Средство платежа, среди прочего, должно быть стабильным. И стабильной можно считать как обесценивающуюся, так и дорожающую валюту. Главное, чтобы обесценение/укрепление было предсказуемым. На данный момент можно смело заявить, что доллар стабильнее золота (и любого другого товара). Волатильность золота вообще не уступает волатильности акций (картинка в комментариях).

Выходим с затянувшегося перерыва с некоторыми итогами второго квартала на рынке строительства жилья

Основные выводы:
1️⃣влияние роста цен 2020-2021 года на экономику застройщиков исчерпано
2️⃣спрос предпочитает готовое или почти готовое жилье (отсюда все разговоры про смещение спроса на вторичку, это скорее рост продаж в свежепостроенных домах)
3️⃣земля, соцнагрузка, субсидируемая до нуля ипотека — главные факторы падения покрытия эскроу, но замедление строительства его стабилизировало

Небольшое отступление. Начиная со второго квартала 2023 года у нас не только практически все строительство ведется с использованием счетов эскроу, но и среди введенных объектов таких подавляющее большинство, поэтому статистика проектного финансирования теперь представляет не определенный срез, который нужно экстраполировать на весь рынок (высокий риск субъективных ошибок), а весь рынок.

Смотрим первый график. Разница между средним открытым и раскрытым счетами эскроу практически нулевая. На это влияют два фактора:
👉 стабилизация цен. Раньше раскрытые счета догоняли новые только через 6-7 месяцев (за исключением 2022 года*).
👉 смещение предпочтений в пользу почти готового жилья, то есть если я куплю квартиру за Х млн руб. 01.05.2023, а ключи получу 31.05.2023, то мой счет раскроется на сумму Х в этот же период -> показатели будут сходиться.

Это еще раз нам подтверждает гипотезу о стабилизации рынка, но ставит под вопрос возможности его дальнейшего роста (о целесообразности этого роста говорить сложнее).

*Примечание: всплески и длительный разрыв в 2022 году связаны с тем, что Москва и МО, где цены на квартиры значительно выше, чем в среднем по стране, быстрее переходили на проектное финансирование (а Санкт-Петербург, например, сильно отставал).

(1/2)
#жилье
@unexpectedvalue

Банки, кредитующие строительство жилья, рискуют столкнуться с первыми серьезными проблемами уже к концу года. По итогам 23Q1 застройщики заканчивали строительство с покрытием 140%, то в 23Q2 этот показатель снизился до 111%, что вряд ли входило в планы банков по ликвидности.

Мы уже говорили, что уровень распроданности находится на равновесном уровне. Но средний уровень покрытия долга застройщиков счетами эскроу упал со 129% в середине 2022 до 83% сейчас.

Почему это проблема?

🔴Чем ниже покрытие, тем выше ставка по кредиту у действующих проектов (но это не так существенно).
🔴Покрытие меньше 100% означает, что строительная отрасль не финансирует сама себя -> нужна ликвидность -> выше ставки -> проектное финансирование становится менее доступным -> сокращается предложение -> опять дефицит и рост цен.

Почему так происходит?

👉помимо дома застройщик обязан построить всю инфраструктуру: школы, детсады, больницы и т.п. Это затраты, финансируемые долгом. Если посмотреть на покрытие только жилых объектов, то тут все лучше: покрытие составляет 95%

👉субсидирование ипотечных ставок до 0.01%. Чем лучше ваша маржинальность, тем сильнее субсидирование ипотеки ухудшает покрытие. При 15% рентабельности и 20% платы за снижение ставки сразу теряем 2.5% покрытия. При 50% и 60% субсидии прощаемся с 18.75%. В среднем по рынку потеряли 6-8%.

👉По данным ЦБ (за первый квартал 23) и ЕИСЖС количество квадратных метров, по которым заключен кредитный договор, но нет разрешения на строительство (кредитование предпроектных расходов, включающих, например, приобретение земельного участка) выросло с 1.8 млн квадратных метров до 16.5 млн кв.м.

Почему показатель стабилизировался?

Темпы строительства замедлились: из запланированных к вводу во втором квартале 1400 объектов, 100 объектов отнесены к введенным в первом квартале, а ввелись всего 694, то есть 694/(1400-100)=53%. Застройщики медленнее выбирают кредиты, рост задолженности тормозит, позволяя выровняться с ростом эскроу

(2/2)
#жилье
@unexpectedvalue

Хорошо, что кто-то наконец написал такой текст.

"Удивился и решил написать

В интервью уважаемой Натальи Васильевны Зубаревич увидел фрагмент про то, что многие люди в провинции "живут огородом" - очень бедно, то есть. Это одна из иллюстраций тезиса, что в провинции народ не очень рефлексирующий из-за бедности и потому поддерживает войну и с охотой на нее идет, а вот городская публика этого не понимает. Часть городской публики (как правило употребляющая словосочетание "глубинный народ" и претендующая на его знание) с удовольствием шерит.

Для начала обратимся к статистике - 74% россиян живут в городах. А теперь к практике. Шо я вам могу сказать за огород, как человек, проведший детство в 90-е годы в маленьком городке в Черноземье. В советское время люди действительно обзаводились дачами/огородами, чтобы иметь хоть какие-то овощи, кроме гнилой картошки. В 90-е годы колхозы и совхозы упали на бок и в дачах/огородах была практическая необходимость - только так (ну или втридорога на рынке у профессиональных огородников) можно было эти овощи получить. К началу нулевых появились более-менее крупные фермеры, а потом агрохолдинги и личный огород стал просто убыточным. Просто так бесплатно овощи на огороде не растут - такое вот открытие для вас, знатоки глубинки. Их надо поливать (расход воды), если это загородный участок до него надо добраться (расходы на транспорт), за растениями надо ухаживать (это время), их надо удобрять, обрабатывать от вредителей (расходы на химию). Урожай надо с огорода привезти (расходы на грузовик). Так вот, уже в начале нулевых жители городка быстро поняли, что "свои" овощи получаются дороже овощей, выращенных в промышленных масштабах, плюс на них надо было затрачивать время и труд... Сначала это касалось картошки. Большая семья моего друга, имевшая крупный участок под выращивание картошки и людские ресурсы для его обработки, просто перестала это делать. Зачем, если проще и дешевле купить? Наша дача стала убыточным (может, и не сильно, но убыточным) увлечением дедушки... Вполне вероятно, что какие-то жители деревень или возрастные жители райцентров, которым повезло иметь дом с участком в своем городе/поселке живут огородом. Но сколько таких людей? Жаль, но представления о глубинке, живущей своим огородом - очередная кордонщина."

@longviewecon

то есть в более бедные 90-е это необходимость, а в более сытые 00-е - это дорого?)

мне кажется, «доля огорода в потреблении» должна быть эмпирически оцененной величиной, а уже после рассуждать о том, насколько она корректна, завышена/занижена. без этого любые рассуждения превращаются в экстраполяцию собственного опыта и набор anecdotal evidence.

я точно так же сомневаюсь в медианных и средних доходах от росстата, потому что вообще не представляю, как на них можно прожить, а еще и квартиру в ипотеку взять. но у нас есть эти оценки как base rate, от которых исследователь может вносить свои корректировки. в этих корректировках может быть дискуссия.