Будущие доходы
Как я уже отмечал ранее, предполагаемые доходы, как и в кратном числе ожидаемых доходов за этот календарный год, близки к рекордному максимуму, установленному на пике пузыря доткомов. Однако это несколько вводит в заблуждение. Все знают, что доходы в этом году будут ужасными. Очень высокий кратный доход в этом году может быть оправдан, если есть обоснованная уверенность в отскоке в следующем году.
Если мы посмотрим на прошлые пики, то V-образное восстановление не кажется таким уж маловероятным. Эти цифры получены от Дэвида Костина, главного американского стратега по акциям Goldman Sachs Group Inc. Именно это произошло с доходами США во время предыдущих послевоенных рецессий в США, а также с базовыми и наихудшими сценариями Goldman для текущего:
Как я уже отмечал ранее, предполагаемые доходы, как и в кратном числе ожидаемых доходов за этот календарный год, близки к рекордному максимуму, установленному на пике пузыря доткомов. Однако это несколько вводит в заблуждение. Все знают, что доходы в этом году будут ужасными. Очень высокий кратный доход в этом году может быть оправдан, если есть обоснованная уверенность в отскоке в следующем году.
Если мы посмотрим на прошлые пики, то V-образное восстановление не кажется таким уж маловероятным. Эти цифры получены от Дэвида Костина, главного американского стратега по акциям Goldman Sachs Group Inc. Именно это произошло с доходами США во время предыдущих послевоенных рецессий в США, а также с базовыми и наихудшими сценариями Goldman для текущего:
И это показывает нам последующие выздоровления. После падения в среднем на 13%, прибыль отскочила на 15% в течение следующих четырех кварталов, по существу, сформировав идеальный V:
Если прибыль в следующем году окажется в соответствии с базовыми прогнозами Goldman, то рынок торгуется на высоком, но разумном уровне прибыли в 18 раз больше, чем в 2021 году. Он выше этого уровня, если более медвежьи оценки со стороны фирм-покупателей верны; и на рекордно высоком уровне 26, значительно выше даже худших эксцессов 2000 года, если худший сценарий верен. Таким образом, рынок явно работает на предположении, что все получится примерно так, как можно разумно ожидать:
Рынки действительно готовятся к почти идеальной V-образной форме, основанной на том, как изменились ожидания относительно стандартной консенсусной прибыли в этом году, как показывает этот график Эндрю Лапторна, главного количественного стратега Societe Generale SA. К концу следующего года доходы будут выше, чем в 2019 году, и едва ли ниже, чем ожидалось в конце марта:
Однако в дальнейшем Лэпторн также рассматривает ”внезапные" оценки — те, которые были изменены совсем недавно и которые, по-видимому, наиболее полно учитывают всю имеющуюся в настоящее время информацию. Это относительно спокойное время для пересмотров, поскольку сезон отчетности о доходах за первый квартал закончился, но картина ясна. Рынки готовятся к ужасающему росту в этом году, особенно в Европе, и сильному отскоку в 2021 году, опять же особенно в Европе. В целом, похоже, что доходы, как ожидается, будут чуть более чем на 5% ниже в следующем году, чем в 2019 году. Это объясняет тот факт, что индекс S&P 500 сейчас выше, чем он был в любой момент в течение первых 10 месяцев прошлого года, и немного трудным для объяснения, низких процентных ставок или их отсутствие:
Для более наглядного представления того, как изменились оценки, эта диаграмма показывает как общее изменение консенсуса, так и внезапный пересмотр. Технологии и несколько оборонных секторов остаются относительно невредимыми, но ожидания в отношении многих более экономически чувствительных секторов по-прежнему резко снижаются. Это означает, что есть возможность для восстановления, хотя оценки по некоторым секторам продолжают падать. Если рынок также делает ставку на контроль кривой доходности, чтобы сохранить низкие ставки, то трудно понять, насколько ужасного падения доходов, подобного этому, можно избежать для финансовых секторов.
Все это происходит на фоне рынка, который вошел в кризис, выглядя дорогим, и очень высокой политической неопределенности в сочетании с очень низким доверием потребителей. Похоже, что до сих пор возобновление работы в США происходит относительно гладко, если не с точки зрения ситуации на улицах, то с точки зрения количества случаев заболевания коронавирусом. Если окажется, что мы можем избавиться от вируса гораздо раньше и более полно, чем многие эксперты заставили нас поверить, то есть приличный шанс сделать больше, чем эти цифры прибыли, и в этом случае нынешние цены не будут выглядеть безумными. Но это очень узкий путь:
У Костина есть дипломатический подход к этому вопросу который я думаю имеет смысл:
С фундаментальной точки зрения, мы считаем, что текущий уровень индекса подразумевает ожидания достижимого, но оптимистичного пути нормализации, и что выполнение этого ожидания подтвердит существующий уровень рынка, а не подтолкнет его существенно выше. В то же время инвестиционный ландшафт усеян многочисленными медицинскими, экономическими и политическими рисками.
Другими словами, этот рынок не так уж и безумен, как может показаться на первый взгляд. Но он ценится за совершенство в условиях крайней неопределенности, и почти все риски сводятся к отрицательной стороне. Наиболее вероятным способом устранения этого разрыва является повторное падение цен на акции. Давайте все будем надеяться, что она будет разрешена более быстрым восстановлением от условий изоляции и в экономике, чем кто-либо сейчас считает возможным, в идеале в сочетании с историческим разрешением глубокой проблемы расовой несправедливости Америки. Последняя альтернатива выглядит менее вероятной.
@articlebox #Bloomberg
С фундаментальной точки зрения, мы считаем, что текущий уровень индекса подразумевает ожидания достижимого, но оптимистичного пути нормализации, и что выполнение этого ожидания подтвердит существующий уровень рынка, а не подтолкнет его существенно выше. В то же время инвестиционный ландшафт усеян многочисленными медицинскими, экономическими и политическими рисками.
Другими словами, этот рынок не так уж и безумен, как может показаться на первый взгляд. Но он ценится за совершенство в условиях крайней неопределенности, и почти все риски сводятся к отрицательной стороне. Наиболее вероятным способом устранения этого разрыва является повторное падение цен на акции. Давайте все будем надеяться, что она будет разрешена более быстрым восстановлением от условий изоляции и в экономике, чем кто-либо сейчас считает возможным, в идеале в сочетании с историческим разрешением глубокой проблемы расовой несправедливости Америки. Последняя альтернатива выглядит менее вероятной.
@articlebox #Bloomberg
Bloomberg
От Джона ОтерсаЕще один отвратительный митинг
Бычий рынок акций, который галопировал в течение десяти лет после 2009 года, широко описывался как самый ненавистный ралли в истории. Это застало многих врасплох (в том числе и меня), и пришло даже тогда, когда деньги потекли в облигации. Фондовые рынки за пределами США вели себя примерно так, как они должны были вести себя после большого краха, и торговались боком в широком диапазоне в течение многих лет. В США они просто пошли вверх. Оглядываясь назад, многие из нас сильно недооценивали мощь и решимость Федеральной Резервной Системы.
Нынешнее ралли длится уже около 10 недель, но, возможно, оно уже стало самым ненавистным в истории. Опять же, это происходит таким образом, что намного опережает предыдущие восстановления после крупных потрясений, и это происходит, несмотря на то, что оценочные показатели кричат о том, что акции слишком дороги, а доходность облигаций настолько низка, что они подразумевают коматозную экономику на долгие годы вперед. Будучи застигнутым врасплох масштабами этого ралли (я не могу этого отрицать), я вчера сделал все возможное, чтобы быть непредубежденным, и сказал, что это ралли может быть оправдано, если у нас есть истинное V-образное восстановление доходов и жестокий контроль кривой доходности со стороны ФРС, который каким-то образом не наносит ущерба банкам. Я ясно дал понять, что это возможно, но маловероятно, и что все риски связаны с обратной стороной. Судя по отзывам, все думают, что я был наивно оптимистичен. Если акции продолжат расти, как это было во вторник, то это ралли будет глубоко и мрачно ненавидимо.
Итак, вот еще несколько причин опасаться дальнейшего роста фондового рынка в будущем. Если на мировых рынках и существует критический показатель “безрисковых” настроений, то это доллар. Даже если США сами являются центром проблемы, деньги текут туда в поисках убежища в трудные времена. Сильный доллар, в свою очередь, значительно усложняет жизнь развивающимся рынкам с долларовыми рисками и усиливает дефляционное давление в США, так что это признак явного позитива (или негатива для тех из нас, кто ненавидит ралли), что индекс доллара #Bloomberg, который сравнивает доллар как с развитыми, так и с развивающимися валютами, достиг своей 200-дневной скользящей средней.
Это признак того, что у митинга может быть больше ног. Это свидетельствует о продолжающемся ослаблении напряженности, когда рынки ведут себя так, как если бы они готовились к восстановлению. И это имеет самореализующийся эффект. Бразилия, похоже, находится в тревожном положении, чтобы стать следующим глобальным эпицентром пандемии, но бразильский реал укрепился больше, чем любая другая валюта по отношению к доллару на этой неделе.
Жалкое заблуждение
Лондон, Нью-Йорк и Гонконг-все это крупные рыночные центры, и люди, живущие там, имеют все основания смотреть на мир негативно в настоящее время. В Нью-Йорке события последних нескольких ночей лишили всякой радости смягчение правил социального дистанцирования, действовавших в течение последних двух месяцев. Во вторник я посетил кабинет врача рядом с офисом #Блумберга и обнаружил, что фасады магазинов в нижней части нашего здания и всех магазинов, выходящих на другую сторону Лексингтон-авеню, были разбиты. Вид рабочих, убирающих горы битого стекла с вашего рабочего места, в то время как доски поднимаются вдоль проспекта, не является позитивным и не приведет никого в Нью-Йорке в бычье настроение.
Поэтому было бы логично, если бы люди, живущие в рыночных центрах, имели гораздо более мрачные прогнозы относительно будущего пандемии, чем те, кто живет за их пределами. Это объясняет степень трайбализма в политике США, так как перекрытие между областями, наиболее пострадавшими от коронавируса, и теми, которые политически являются голубыми, очень близко. Я знаю многих людей, у которых был Covid, и никого, кто потерял свою работу (хотя некоторые фрилансеры видели, что их доход иссяк). Миллионы людей в США, несомненно, ведут себя совершенно иначе, не зная никого, кто был бы болен, но многие из них потеряли работу.
Может быть, поэтому сопротивление митингу исходит от людей, живущих в финансовых центрах, которые проецируют свой опыт работы с вирусом на другие области? Я получил это предложение от Брайана Александера из Cypress Capital Management в Ванкувере:
Я знаю, что вы не можете путешествовать прямо сейчас, но, честно говоря, если бы вы смогли выбраться из Нью-Йорка, вы бы увидели, что большая часть мира справляется достаточно хорошо. Это не для того, чтобы злорадствовать или хвастаться, поскольку нам, возможно, просто повезло, но я думаю, что большая часть средств массовой информации близоруко фокусируется на Нью-Йорке и Лондоне, которые не отражают остальную часть мира.
В моей маленькой горловине леса открыты школы, рестораны с ограниченной вместимостью, а также спортивные залы, магазины и почти все остальное. Люди носят маски, когда физическое дистанцирование невозможно, но кроме этого вы ничего не заметите. В принципе, любое закрытое собрание из более чем 50 человек - это запрет, но это все. Строительство никогда не прекращалось. Мы были не так расслаблены, как Швеция, но довольно близки к этому.
Я хочу сказать, что хотя потери рабочих мест реальны, они вполне могут быть временными, поскольку люди за пределами горячих точек COVID-19 не будут бояться покидать свои дома в течение длительного периода времени, когда экономика снова откроется. Жители Ванкувера, конечно, не выглядят обеспокоенными, чтобы выйти и потратить деньги.
Лондон, Нью-Йорк и Гонконг-все это крупные рыночные центры, и люди, живущие там, имеют все основания смотреть на мир негативно в настоящее время. В Нью-Йорке события последних нескольких ночей лишили всякой радости смягчение правил социального дистанцирования, действовавших в течение последних двух месяцев. Во вторник я посетил кабинет врача рядом с офисом #Блумберга и обнаружил, что фасады магазинов в нижней части нашего здания и всех магазинов, выходящих на другую сторону Лексингтон-авеню, были разбиты. Вид рабочих, убирающих горы битого стекла с вашего рабочего места, в то время как доски поднимаются вдоль проспекта, не является позитивным и не приведет никого в Нью-Йорке в бычье настроение.
Поэтому было бы логично, если бы люди, живущие в рыночных центрах, имели гораздо более мрачные прогнозы относительно будущего пандемии, чем те, кто живет за их пределами. Это объясняет степень трайбализма в политике США, так как перекрытие между областями, наиболее пострадавшими от коронавируса, и теми, которые политически являются голубыми, очень близко. Я знаю многих людей, у которых был Covid, и никого, кто потерял свою работу (хотя некоторые фрилансеры видели, что их доход иссяк). Миллионы людей в США, несомненно, ведут себя совершенно иначе, не зная никого, кто был бы болен, но многие из них потеряли работу.
Может быть, поэтому сопротивление митингу исходит от людей, живущих в финансовых центрах, которые проецируют свой опыт работы с вирусом на другие области? Я получил это предложение от Брайана Александера из Cypress Capital Management в Ванкувере:
Я знаю, что вы не можете путешествовать прямо сейчас, но, честно говоря, если бы вы смогли выбраться из Нью-Йорка, вы бы увидели, что большая часть мира справляется достаточно хорошо. Это не для того, чтобы злорадствовать или хвастаться, поскольку нам, возможно, просто повезло, но я думаю, что большая часть средств массовой информации близоруко фокусируется на Нью-Йорке и Лондоне, которые не отражают остальную часть мира.
В моей маленькой горловине леса открыты школы, рестораны с ограниченной вместимостью, а также спортивные залы, магазины и почти все остальное. Люди носят маски, когда физическое дистанцирование невозможно, но кроме этого вы ничего не заметите. В принципе, любое закрытое собрание из более чем 50 человек - это запрет, но это все. Строительство никогда не прекращалось. Мы были не так расслаблены, как Швеция, но довольно близки к этому.
Я хочу сказать, что хотя потери рабочих мест реальны, они вполне могут быть временными, поскольку люди за пределами горячих точек COVID-19 не будут бояться покидать свои дома в течение длительного периода времени, когда экономика снова откроется. Жители Ванкувера, конечно, не выглядят обеспокоенными, чтобы выйти и потратить деньги.