​​"Мягкая посадка"

Последствия нынешнего ужесточения денежно-кредитной политики мировая экономика еще не ощутила в полной мере. Я уже много раз писал, что этот эпизод ужесточения является одним из самых быстрых в истории, и поэтому мы не достигли полного эффекта от этой политики. Председатель Пауэлл на пресс-конференции FOMC 1 февраля 2023 года согласился в своем вступительном слове:

Мы проделали большой путь, и все последствия нашего быстрого ужесточения до сих пор еще не ощутимы. Тем не менее, нам предстоит еще многое сделать.

Примечательно, что заявление FOMC включало изменение по сравнению с декабрьским заявлением, которое повысило целевую ставку комитета по федеральным фондам с 4,25-4,5% до 4,5-4,75%. Заявление также изменилось с "темпов будущего повышения [ставки]..." на "степень будущего повышения [ставки]..." Я интерпретирую это как означающее, что комитет ожидает повышения ставок на 25 базисных пунктов до тех пор, пока они не достигнут конечной ставки, которая их устраивает. Это то, что Пауэлл сказал о будущих повышениях ставок:

Мы по-прежнему ожидаем, что продолжающееся повышение будет уместным для достижения позиции денежно-кредитной политики, которая является достаточно ограничительной, чтобы со временем вернуть инфляцию к 2 процентам.

Рынок не верит ФРС. Вместо этого рынок говорит: "Нет, с повышением покончено". Ставка по 10-летним казначейским облигациям снизилась на 13 базисных пунктов и ставки по всей кривой упали. Предполагаемая рынком форвардная кривая фондов ФРС на следующие три года значительно ниже прогнозов FOMC, включая ожидаемое снижение ставок во второй половине 2023 года. Ценообразование активов, и особенно тех, которые очень чувствительны к ставкам, сильно реагирует на эти рыночные ожидания.

​​Стоит отметить, что рыночные подразумеваемые ставки имеют очень сложную историю прогнозирования направления изменения ставок, как показано на графике ниже. Пауэлл ясно дал понять во время пресс-конференции, что он не ожидает снижения ставок в 2023 году:

...это прогноз замедления экономического роста, некоторого смягчения условий на рынке труда и неуклонного, но не быстрого снижения инфляции. И в этом случае, если экономика в целом будет развиваться в соответствии с этими ожиданиями, будет нецелесообразно снижать ставки в этом году, ослаблять политику в этом году. Конечно, у других людей есть прогнозы, согласно которым инфляция будет снижаться гораздо быстрее; это совсем другое дело.

​​У рынка есть веские основания ожидать разворота ФРС, поскольку экономические данные свидетельствуют о надвигающейся рецессии. Помимо инверсий кривой доходности, которые обычно предсказывают рецессию, опережающие индикаторы находятся на территории рецессии. Ведущий индекс Conference Board в США в годовом исчислении снижался, что совпадало с каждой рецессией с 1960 года. Если бы не проблема инфляции, я ожидаю, что ФРС уже развернулась бы.

​​Это одна из причин, почему я думаю, что акции растут. Акции, как правило, демонстрируют хорошие результаты после паузы в повышении ставок. Согласно данным BofA, в среднем индекс S&P 500 вырос на 14% за 12 месяцев после приостановки в изменении ставок. Я думаю, что рынок смотрит в будущее, и данные о рецессии достаточно ясны, что после того, как инфляция достигла пика в прошлом году и ФРС снизила свои ставки до 50 базисных пунктов, рынок начал устанавливать цены закладывая в них паузу. С октября прошлого года индекс S&P 500 вырос на 17,7% менее чем за 4 месяца.

​​Медь

Всё это подводит нас к нашему первому показателю. Цена на медь, как правило, опережает инфляцию цен в США менее чем на год (см. диаграмму ниже). Это связано с тем, что медь широко используется в промышленности и часто представляет собой глобальную экономическую активность. В то время как инфляция, по-видимому, достигла своего пика, как и медь, цены на медь растут с июля 2022 года. Это говорит о том, что инфляция, измеряемая CPI и PPI, может столкнуться с неустойчивостью в предстоящие месяцы.

​​Изменения цен на медь, как правило, приводят к росту цен на нефть в перспективе нескольких месяцев. Если медь "прогнозирует" рост цен на нефть в 2023 году, это окажет негативное влияние на инфляцию и цели ФРС.

​​Возник разрыв между ценами на медь и инфляционными ожиданиями, о чем свидетельствует доходность 5-летних казначейских облигаций. Цены на медь предполагают, что инфляционные ожидания могут быть на 40 базисных пунктов выше.

​​Я полагаю, что эта восходящая тенденция в ценовой инфляции начинает проявляться в данных индекса, поскольку индекс цен на производство ISM зафиксировал заметное движение выше, чем ожидалось.

Вполне вероятно, что сырьевые товары переживают резкий рост цен в ответ на объявление Китая о прекращении своей политики нулевого уровня терпимости к covid и связанных с этим карантинов. Цены на медь действительно начали расти всерьез примерно во время объявления в декабре 2022 года. Еще многое предстоит выяснить о том, как повторное открытие Китая повлияет на глобальный рост и цены на сырьевые товары, и будет ли эта тенденция недолгой. На данный момент это означает дополнительное давление с целью сохранения ставок на более высоком уровне в течение более длительного времени.

​​Картон (и картонные коробки)

Наш второй индикатор рассказывает другую историю. Данные Fibre Box Association показывают, что поставки картона в США сократились на 8,4% кв/кв в 4 квартале 2022 года, что является самым большим снижением с 2009 года. Операционные показатели производителей картона также являются самыми низкими с 2009 года. Поставки картона еще не снизились до уровней, которые коррелируют с рецессией, но если тенденция сохранится, это может случится в 2023 году.

​​Значительное падение производства картона часто происходит после начала рецессии. Производство картона уже значительно сократилось в 2022 году.

​​Ликвидность, потолок долга и финансовые условия

В дополнение к причинам, которые уже обсуждались, я думаю, что акции выигрывают от еще одной ложки мёда. Из-за продолжающихся дебатов о потолке федерального долга США, Казначейству США пришлось использовать резервы наличности со своего общего счета, чтобы продлить свои полномочия по заимствованию. Это, по сути, добавляет ликвидности финансовым рынкам и способствует смягчению финансовых условий. До тех пор, пока не будет решен вопрос с потолком долга, путем его повышения этот источник дополнительной ликвидности может продолжать оказывать влияние на рынки. Ожидается, что ФРС по-прежнему сократит свой баланс примерно на 1 трлн долларов в 2023 году, что Пауэлл охарактеризовал как "значительное сокращение размера нашего баланса".

​​Пауэлл говорил на пресс-конференции о том, что финансовые условия намного жестче, чем они были год назад. Хотя это правда, что финансовые условия более жесткие, чем в январе 2022 года, с октября они значительно улучшились. Казалось бы, ФРС потребуется, чтобы финансовые условия были более жесткими, чем в настоящее время, для выполнения своего мандата по инфляции.

Итого...

Сценарий, который больше всего вредит бычьему тезису, - это сценарий, включающий постоянную инфляцию и резкое снижение темпов роста. Это может привести к "жесткой посадке" в отличие от широко ожидаемой "мягкой посадки". Взаимосвязи между инфляцией и экономическим ростом сложны. Если инфляция сохранится, у ФРС будет мотивация к дальнейшему сдерживанию роста. Если экономический рост замедлится, это приведет к снижению инфляции за счет доходов.

Результат в виде "мягкой посадки" не является невозможным, хотя скорее маловероятным по моим ожиданиям. Учитывая риски, я думаю, что рынок преждевременно оценивает разворот, который вполне может занять больше времени, чем ожидалось. Я нахожу горькой иронией тот факт, что рынок устанавливает цены в обстоятельствах, которые вынуждают ФРС разворачиваться раньше, чем они того хотят, обстоятельства, которые выглядят более тяжелыми, чем предписывает "мягкая посадка".

Доходность, предлагаемая казначейскими облигациями США, привлекательна, учитывая риски. Рынок и ФРС пристально смотрят друг на друга, ожидая, кто моргнет первым. В конечном счете ФРС действует в соответствии с тем, что сообщают им рынки облигаций. Но между тем и сейчас многое может произойти. Вот опровержение Пауэлла:

Исторические данные настоятельно предостерегают от преждевременного ослабления политики. Мы будем придерживаться этого курса до тех пор, пока работа не будет выполнена.

Рынок, твой ход.....

Ну, что ребята! Шоу с инфляцией и ставками продолжается!😁 Завтра будут новые материалы...по горячим отчётам💥

За последние четыре недели цены на медь росли и падали, так же как на золото и серебро на COMEX. Поскольку ФРС продолжает повышать процентные ставки в первые несколько месяцев этого года, ключевым фактором, определяющим цены на медь, на самом деле может быть индекс доллара США. Короче говоря, когда индекс доллара растет, медь падает, и наоборот.

Однако по мере продвижения к 2023 году мы, вероятно, увидим, что фундаментальные факторы, такие как физическое предложение и спрос, будут оказывать большее влияние на цену. И каковы некоторые из этих фундаментальных факторов?

Постоянно растущий спрос на металл для аккумуляторных батарей

Китайцы требуют возвращения после трех лет карантина "без Covid"

Быстро сокращающиеся мировые запасы

Оооо... этот последний пункт очень важен. Внимательно взгляните на эту диаграмму мировых физических запасов меди и обязательно обратите внимание на продолжающееся истощение. Это падение примерно на 80% за последние пять лет!

И основные финансовые СМИ начинают обращать на это внимание:

По словам Trafigura, цены на металлы могут резко вырасти из-за столь напряженных рынков

Trafigura планирует использовать большое количество меди LME -источники

Цены на Серебро и Медь растут на фоне дефицита предложения

Шахтеры оказываются зажатыми между камнями и труднодоступными местами

В мире не хватает меди — и дефицит может продлиться до 2030 года

Хорошо, теперь давайте проверим график. Что мы видим? Несмотря на свои недавние максимумы, медь вернулась в зону консолидации, или "флаг", которая была преобладающим ценовым диапазоном с 2020 года:

​​Вы должны обязательно отметить, что в последний раз, когда медь вырвалась из долгосрочного ценового диапазона и поднялась выше, она выросла примерно на 70% на фоне ослабления доллара и возобновления количественного смягчения. Если вы, как и я, верите, что еще один период ослабления доллара и возобновления количественного смягчения запланирован на конец этого и начала следующего года, что помешает росту цен на медь, как и раньше? Если вы добавите 70% к уровню прорыва в $ 4,80, вы получите целевую цену в $ 8,20... и это даже не учитывает все это глобальное истощение физических запасов. Таким образом, может ли следующий скачок цен на медь привести к двузначным ценам? Держу пари, так быть может.

Итак, теперь давайте вернемся к драгоценным металлам и, в частности, к серебру. Как вы знаете, серебро также является очень важным промышленным металлом и проводником энергии в так называемой "зеленой революции". Кроме того, как и медь, физическое серебро также истощается во всем мире.

И если вы думаете, что все перечисленные 800 000 унций находятся в свободном доступе для доставки, подумайте еще раз. Посмотрите на это взглядом от Ронана Мэнли из BullionStar.

Но даже помимо этого, просто проверьте долгосрочную корреляцию между медью и серебром. Если вы считаете, что есть шанс, что цены на медь действительно вырастут позже в этом году, то вам, вероятно, также следует ожидать повышения цен на серебро. На самом деле, вы могли бы сказать, что серебро уже довольно сильно недооценено по сравнению с медью!