Экономический прогноз на октябрь 2021 года
Что будет с рублем, долларом и нефтью

«Ъ» предлагает экономический прогноз на октябрь. Эксперты отвечают на вопросы, что случится с курсом доллара к рублю, как изменятся мировые цены на нефть, какой окажется инфляция и как поведут себя доллар и евро на мировом валютном рынке.

https://www.kommersant.ru/doc/5011922

There is little doubt that in the institutional investor/asset manager space, focus has been increasing on the quality of FX execution, but a new survey finds that progress in assessing the true cost of FX trading is uneven at best, and that widely diverse attitudes exist between asset owners in particular, and fund managers and banks. It also highlights a high degree of antipathy towards FX hedging on the part of many on the buy side.

The survey The Grey Costs of FX was conducted by the ValueExchange and HD Financial Consulting, sponsored by National Australia Bank and Lumint, and supported by NewChange FX and ACI – The Financial Markets Association. It surveyed industry specialists form all sectors, but predominantly investors (45% of respondents), asset owners (25%) and banks/brokers (20%).

https://thefullfx.com/how-much-does-the-buy-side-know-about-its-fx-costs/

The Federal Reserve has asked its Office of Inspector General to initiate an independent review of whether trading activity by some top officials broke the law, according to a spokesperson for the central bank.

Three Fed officials have had their trading activity in 2020 questioned by central bank watchdogs. Late last month, Dallas Fed President Rob Kaplan and Boston Fed President Eric Rosengren announced their resignations after their trading history was revealed.

At the time, Fed Chairman Jerome Powell told reporters that “no one is happy on the FOMC to be in this situation,” and added he welcomed a move to tighten the rules governing trading.

https://www.marketwatch.com/story/fed-asks-for-independent-review-of-whether-top-officials-broke-the-law-in-their-trading-activity-11633393153

​​#Европа #газ #еврозона #Китай #инфляция

"Еврогазы"... по мотивам ...

Тема европейского газового шока неисчерпаема нынче, сегодня цены сходили на $1900 за тыс.м3 и вернулись на $1400 за тыс.м3. Очевидно, что ситуация, которая сложилась на европейском газовом рынке с ценами – это скорее дисфункция фьючерсного рынка... рынок "поломался". То, что мы видим, как цену сейчас имеет очень далекое отношение к физической реальности, лишь к ее «теням» и «хвостам». Судя по позициям на фьючерсах в середине сентября инвестфонды резко начали наращивать короткие позиции по фьючерсам, перейдя из чистой длинной позиции в короткую. Газ тогда стоил примерно $800-900 за тыс. м3. При этом, т.н. «прочие фининституты» (Insurance, Assurance, Re-insurance, Pension fund, CCP, Securities depository) активно шорты в этот момент сокращали (возможно уже сталкиваясь с маржинальными требованиями).

И тут пришел Китай и начал скупать СПГ с премией в $100+ к Европе ... газ улетел выше $1000 и в последнюю неделю сентября прилично сократились короткие позиции у банков/брокеров (пошли новые маржин коллы?). Это все происходило до 1 октября, на этой неделе, возможно, посыпались и другие участники рынка (инвестфонды?)… кого там этой волной «смыло» пока не понятно, но точно закрывать пришлось в принудительном порядке.

Оценить влияние на инфляцию всего этого сложно, учитывая то, что в ЕС, как я понимаю, ряд внутренних цен на электроэнергию умудрились привязать к фьючерсам на газ (придется теперь отвязывать)... но оно будет.
@truecon

Антон Лиходедов (ФБ). НЕФТЬ, ГАЗ, УГОЛЬ

С одной стороны, energy инвесторам сейчас хочется сплясать джигу на костях всех этих "нефть будет по 30-40" экспертов, авторов триумфальных заголовков о том, как цены на энергию там или сям упали ниже нуля благодаря ВИЭ и атакующих энергетические компании активистов. Пусть даже нефть и side show на фоне газа (который сейчас, похоже, выносит на маржин коллах у трейдеров) и угля, который газ тащит за собой.

Человеческая память избирательна – еще, вроде, недавно идея о том, что $60-70 за баррель – это близко к норме воспринималась, как абсурдная, а сейчас многие уверены, что “все было очевидно” (недавно меня спросили, почему нефть мало растет – видимо движение на почти $70 со дна (Brent) – это мало).

Но напомню, что даже если отбросить всякое безумие типа “стабильно отрицательных цен”, мнения, о том что “с ценой нефти в районе 30 долларов ближайшие два-три года будем жить”, “про $100 за баррель уже никто не вспоминает. $60 – это просто счастье, а реально – $30–40 за баррель” транслировались вполне серьезными и разумными людьми (имена приводить не буду, это не столь важно). Из инвестбанков летом 2020го самый высокий прогноз на цену Brent в конце 2021го был у GS - $65 за баррель – и он был с отрывом самый высокий (неформально они упоминали и 80+, но опубликовать это не решались, видимо). Еще среди быков был Сити ($57 по-моему), а другие прогнозировали не выше 40-45ти. Интересно кстати, что идея о том, что при текущей структуре экономики (продолжающиеся ограничения спроса на нефтепродукты – авиация/работа из дома и пр.) кризис накроет первым газ и уголь теперь кажется очевидной, но такой сценарий почти никто год назад или даже весной не прогнозировал, да и заработали на нем, вроде бы, немногие. Были люди, которые ждали supply crunch в коммодах, но позже - через несколько лет.

Но хотя нефтегазовые акции бодро маршируют вверх, а российский текущий счет разрывает от притекающего бабла, это солнце не радует простых парижан. Чем в итоге обернутся безумные цены на газ, уголь и электричество, хз. Одно дело, высокие уровни, другое - нынешний космос.

Никакая система не приспособлена к колебаниям цен в 4-5-10 раз. Тем потребителям, кто не захеджировался, крышка (британские энергетики). Трейдерам, которые просто хеджируют свою физическую позицию тоже плохо – никаких линий не хватит на маржинальное покрытие по деривативам и тех, кто послабей сейчас, видимо закрывают по этим безумным ценам.

Но и дисциплинированным производителям может быть плохо. Понятно, если захеджировано в пределах 50-60% добычи, а компания управляется нормально, то все должно быть ок и даже здорово. Но вот, допустим, некоторые американские газовики (EQT, например) захеджировали более 90% 2022го года. Американский газ сейчас в 5-6 раз дешевле (на споте) европейского и сценарий, в котором он начнет прайситься ближе к LNG ценам (как объяснял @Sasha Makarov, это могло бы произойти при очень холодной – раз в 50-100 лет зиме, когда доп. потребности в газе не получилось бы заменить углем) маловероятен, но в таком варианте EQT бы оказался должен по хеджам десятки млрд долларов (у них средняя цена по хеджам на 2022й около $2.8 ). В теории, все эти потери должна перекрыть прибыль от поставок, но любые операционные проблемы или рост расходов, который неминуем при таких выносах может поломать все расчеты.

Я не пытаюсь сказать, что у EQT обязательно будут проблемы – просто хочу проиллюстрировать тот факт, что при огромных движениях коммодов (не на 20-50-70%, а в несколько раз), система идет вразнос – и где там слабые места, мы пока не знаем.

Boom-bust цикл исторически был характерен для нефтегазовых рынков, а сейчас благодаря ESG политике, которая вместо того, чтобы фокусироваться на снижении спроса, атакует предложение и строит планы на основе безумных по масштабам инфраструктурных изменениях за короткие сроки (вроде быстрого перехода на EV – интересно, что в этом сценарии предполагается делать со спросом на электричество, и как следствие, с газом и углем) мы получили очередной эпизод.

Инфляционные принты ближайших месяцев в ЕС при таких ценах, кстати, должны быть ужасные … Если ситуация не наладится, можно получить рецессию – при этом скорее стагфляционного типа – и западным ЦБ будет достаточно сложно дальше петь песни про то, что “все пройдет, все transitory” ....

https://cbr.ru/press/event/?id=12294

«Мы повышаем ставку, но из-за того что выросли инфляционные ожидания, говорить о том, что ДКП стала жесткой, наверное, пока преждевременно. Хорошей иллюстрацией этого тезиса может служить поведение населения в части депозитов, кредитов. Жесткая ДКП сдерживала бы кредитную активность и значительно повышала бы норму сбережений. Пока мы этого не видим».

Как повышение ключевой ставки отразилось на экономике и каковы возможные сценарии развития ситуации, в интервью «Известиям» рассказал директор Департамента денежно-кредитной политики Банка России Кирилл Тремасов

Пресс-конференция заместителя Председателя Банка России Алексея Заботкина 06.10.2021 https://youtu.be/yQTcrJEeUSs

Для европейской экономики основные последствия будут связаны с дополнительными расходами потребителей на энергоресурсы и ростом инфляции. По всей видимости, дополнительный вклад в европейскую инфляцию превысит 0,5–0,7 процентного пункта в годовом выражении. Доля топлива в индексе потребительских цен (ИПЦ) еврозоны составляет около 6% в настоящее время (без учета нефтепродуктов). Некоторые энергоемкие производства могут приостановить свои операции из-за высоких цен на газ, что является нормальной реакцией рынка и будет способствовать снижению спроса. Вполне вероятно, что это приведет к замедлению экономической динамики в ближайшие два квартала, но это вряд ли приведет к полномасштабному экономическому кризису в ЕС.
Высокие цены на газ в Европе означают дополнительные доходы для Газпрома и государственного бюджета России за счет поступлений по экспортной пошлине на газ и роста отчислений по налогу на прибыль со стороны Газпрома. https://econs.online/articles/opinions/energeticheskiy-krizis-evropy

Dear ACI FMA Members,

Do not miss this opportunity to join the ACI-ICA Financial Markets World Congress taking place from the 17th until the 20th November 2021 in Dubai and that promises to be one of the key financial events of 2021.

For more information on the programme content and registration, please visit https://www.acicadubai.com

Совещание у Путина

Financial Times связывает вечернюю коррекцию цен на газ и с большим совещанием по энергетике, которое провел Владимир Путин. Энергокризис в Европе и цены на газ, конечно, стали его главной темой — и дали Путину немало поводов высказаться в духе «а я предупреждал» и подчеркнуть зависимость Европы от российского газа. А Игорю Сечину — в очередной раз предложить разрешить «Роснефти» экспортировать газ самой, в обход монополии «Газпрома».

Путин назвал три главных причины энергокризиса — рост спроса, истощение газовых хранилищ, снижение выработки на ветряных электростанциях, но добавил к ним четвертую — ошибку ЕС, форсирующего энергопереход и сворачивающего долгосрочные газовые контракты. Россия при этом поставляет в Европу 8% газа сверх контрактов и выходит на абсолютный годовой рекорд, сказал Путин. Предположения о том, что «Газпром» придерживает газ ради скорейшего одобрения «Северного потока — 2», были снова решительно отвергнуты.

Россия готова помогать Европе, но не в ущерб себе, дал понять Путин. «Газпром» и так прокачивает через Украину максимальный объем газа и не станет его увеличивать: «там [в ГТС Украины] в любой момент может что-то лопнуть». Но и сокращать украинский транзит за счет альтернативных путей не будет.

Насчет дополнительных поставок вне долгосрочных контрактов (то есть через биржу) Путин сказал, что «это не часы, трусы и галстуки, и не машины, и это даже не нефть, которую можно произвести и хранить где угодно», — но при этом все же предложил увеличить продажи, но делать это «не на споте в Европе, а на бирже в Санкт-Петербурге».

К вечеру на газовую тему высказался и главный исполнительный директор «Роснефти» Игорь Сечин, который давно мечтает получить доступ к экспортной трубе «Газпрома». Предложение экспортировать 10 млрд кубометров газа компании «сейчас имеет серьезную актуальность» и могло бы успокоить рынок, отметил он.

https://thebell.io/chem-obyasnyaetsya-skachok-tsen-na-gaz-pochti-do-2000-novyj-rekord-inflyatsii-v-rossii-i-kak-spasti-detej-ot-instagram

Антон Лиходедов (FB) “НЕФТЬ: 45-55 или 80+?

Сейчас неплохой момент еще раз обсудить долгосрочные (на 5 лет вперед) перспективы цен на нефть. После газового кризиса консенсус сдвинулся скорее к теории высоких цен. Однако и аргументы в пользу более низкого диапазона существуют – то есть сказать, что вопрос полностью закрыт, нельзя.

Среди сторонников низких цен не только авторы абсурдных прошлогодних прогнозов (“цена будет $30, а сланцы будут расти”), но и такие, без шуток, гиганты, как Эд Морс, возглавляющий одну из двух самых сильных инвестбанковских research команд по сырьевым товарам (Ситибанк). Их прогноз на 2024-26 – средняя цена Брент - $51, WTI - $48 (прогноз был до озвученной министром энергетики идиотской идеи запретить экспорт нефти из США).

Я здесь попробую объяснить в чем основное расхождение в оценках спроса-предложения у сторонников высоких и низких цен и почему я на стороне высоких.

Если посмотреть на прогнозы хотя бы даже на 2022й год, то основное различие между быками и медведями не в прогнозе спроса, а в предложении. По спросу уже понятно, что идеи о том, что peak demand был в 2019м году можно выбросить в помойку – при росте потребления в Китае за 2 года на 10-13%, росте в Азии, ЕМ, восстановлении в США, без суровой новой волны ковида пик 19го будет почти точно пройден.

Для прогноза на 4й квартал можно взять цифру ОПЕК (OPEС Monthly, Sept. 2021) – 102.8mbd - это на 2mbd выше 4го квартала 2019го. Их прогнозы, в целом, осторожные, но не на грани идиотизма, как, например, у IEA.

В моменте спрос, судя по всему, уже не ниже 99mbd. Дефицит, судя по всему, порядка 2mbd (т.е. предложение – около 97mbd). Мировые запасы продолжают падать, мы уже “съели” весь избыток, накопленный во время пандемии. Дальше так продолжаться бесконечно не может, поэтому надо исходить из того, что в какой-то момент рынок должен сбалансироваться.

Если прогноз ОПЕК на 4й квартал верен, то для баланса в 4ом квартале нам нужно 5.8mbd.

На чем основан оптимизм Сити?

1. В краткосроке на том, что они считают, что spare capacity у ОПЕК+ очень велика и составляет 8.5mbd, причем это исключая Иран, Ливию и Венесуэлу. Я уверен, что тут они ошибаются, например, потому что их прогноз добычи для РФ в Q4 2022 – это 12.1mbd для сырой нефти и соответственно около 13mbd вместе с конденсатом. С моей тз – no way – пиковое производство сырой нефти в РФ было около 10.6mbd, а среднее пиковое за год – в 2019м - 10.3mbd (11.2 mbd с конденсатом).

В РФ, безусловно, будет продолжаться восстановление добычи, но при том, что быстрые сокращения в 2020м привели к потери части старых месторождений, я думаю выход на предыдущий пик в 2022м уже будет неплохим результатом.

Реально основной источник роста ОПЕК+ - это страны залива (включая Иран, в случае если/когда произойдет сделка).

Как мне кажется, spare capacity у ОПЕК+ в пределах 6mbd (исключая Иран) – на такие цифры можно выйти если сравнить добычу во время ценовой войны (апрель 2020го и сейчас). При этом оперировать с нулевой spare capacity и невысоким уровнем запасов рынок не может – начнутся шоки как с рынком газа в Европе в этом году. То есть в 2022м спрос дает хороший простор и для какого-то роста в США и ex-OPEC+/ex-US (Бразилия, Гайана, Норвегия итп)

2. В долгосроке, основной драйвер роста предложения по мысли Сити – это сланцы (**ЭТО САМАЯ ВАЖНАЯ ЧАСТЬ**). Они в этом плане дают фору даже давним чирлидерам индустрии, таким как Rystad. С т.з. Сити сланец будет реинвестировать несколько выше, чем уровень, который оптимален с тз максимизации cashflow для индустрии (WoodMac оценивает его как 60%), а производство в США будет расти до уровня 13.5-13.8mbd (для сырой нефти) - с примерно 11.3-11.6 в 4ом квартале и потом останется стабильным даже при ценах в $51за Брент и $48 за WTI.

И это предположение меняет весь расклад:

Если сланцы могут расти и при ценах чуть выше $48 за WTI, то при ограниченном росте спроса это меняет и оптимальные стратегии для РФ и Саудовской Аравии. Нет смысла удерживать предложение для достижения более высоких цен – т.к. эффект будет лишь краткосрочный.

И равновесие в таком сценарии – это довольно низкий диапазон. Конечно никакие не $30-40 за Брент (то что при таких ценах в США идет большой спад мы по опыту 2020го уже знаем точно), но мб действительно около $50.

Однако верны ли тезисы Сити?

У меня есть два простых контр-аргумента. При инфляции в США в этом году выше 5% и при том, что даже в случае “transitory” сценария (в котором все больше и больше сомнений) рост цен будет завышенным, как минимум в ближайший год (спасибо нефти, газу, еде и пр.), $48 от Сити в 24-26ом – это ближе к $40 в 2019-20м. А что происходит при $40 мы знаем – никакой добычи в 13.5mbd+ и близко не будет - идет серьезный спад – потенциально до уровня ниже 10mbd.

Также, предполагать reinvestment rate выше оптимального можно на оптимистичном рынке. Таков он был для сланцев до пандемии. С ESG давлением, которое может ослабнуть только при энергетическом шоке (как в ЕС с газом), но никак не на рынке, где нефть в изобилии, предложение по-прежнему будет подвергаться атакам регуляторов, активистов и останется нелюбимым ребенком у инвесторов.

Ждать, что дурачки-нефтяники в этом сценарии будут инвестировать выше оптимума, наивно. В любых инвестпроектах увеличится риск премия и я бы предположил, что reinvestment rate будет наоборот ниже оптимального. А если он не 70%, как в центральном кейсе Сити, а 50%, то вместо роста предложения, мы увидим - по расчетам самого Ситибанка - спад. И разница в добыче к 2025-6му году составит - в сравнении с их центральным сценарием - почти 4mbd. Это больше трети текущей добычи сырой нефти в США. Огромные цифры.

Предсказать, как поведут себя сланцевики, сложно, но в этом году рост оказался куда ниже, чем можно было ожидать при текущем уровне цен. И я думаю, что “капекс ниже оптимума” - это правильная парадигма. Более того, при выходе спроса на пик желание инвестировать только снизится. Кто хочет лезть в умирающую индустрию?

А если дешевой нефти у сланцев нет, Саудам и ОАЭ совершенно нет резона открывать все краны – нужно оптимизировать выручку. И мы автоматически смещаемся в равновесие с довольно высокой ценой.

Более того, эти соображения сохранятся и при прохождении пика нефтяных цен. Я писал примерно об этом летом: абсолютно не факт, что цены на нефть при энергопереходе окажутся низкими. Да, спрос когда-то начнет снижаться, но вполне вероятно, предложение будет реагировать резвее – и так может происходить довольно долго (десятилетия).

Я бы сказал, что в пользу тезиса Сити играет лишь то, что цикл производства у сланцев довольно короткий (т.е. риск премия для инвестиций по идее ниже, чем у длинных проектов) + то, что частные операторы, которые сильно наращивают долю в общем производстве, менее подвержены ESG давлению. Но не уверен, что эти факторы сборют слона.

Здесь можно много еще чего написать – например о реалистичных оценках перехода на EV (с учетом и нагрузки на электросети и генерацию и потребностей в базовых металлах), но это отдельная большая тема. https://www.facebook.com/100000968882851/posts/6286781621364072/?d=n