Потребительский сектор: без особых надежд на рост
Вчера Росстат опубликовал макростатистику за август. Внимание, в первую очередь, привлекло падение реальных располагаемых доходов населения. Впервые с конца 2017 г. они показали снижение как в годовом (-0,9% г./г. против 2% г./г. в июле), так и в месячном выражении (-1,26% м./м. с учетом сезонности против -0,7% м./м. в июле). Стоит отметить, что это пока самый худший результат за последние 12 месяцев.
Пока непонятны причины столь слабых результатов в августе, при этом динамика по реальным зарплатам работников организаций остается на достаточно высоких уровнях (7% г./г. против 7,5% г./г. в июле). Среди причин мы видим возможное сокращение социальных трансфертов. На это указывают данные по исполнению федерального бюджета за август (на основе которых мы оценили динамику соответствующей статьи консолидированного бюджета). Пока в среднем темпы роста доходов населения м./м. с начала года близки к нулю. Если подобная ситуация сохранится до конца года, то динамика реальных доходов к концу года ухудшится до 0-0,3% г./г.
Ситуация с расходами населения в целом практически не меняется, оставаясь на средних с начала года уровнях. Оборот розничной торговли составил 2,8% г./г. (2,5% г./г. в июле), платные услуги населения также немного подросли (2% г./г. против 1,6% г./г. в июле). Более интересно, на наш взгляд, изменение структуры роста розничного товарооборота: сегмент продуктов питания просел до самых низких в этом году значений (1,3% г./г. против 2,1% г./г. в среднем с начала года), а расходы на непродовольственные товары, наоборот, достигли максимальных с конца 2014 года темпов (4,2% г./г. против 3,3% г./г. с начала этого года).
Мы полагаем, что такое расхождение в динамике может объясняться различием драйверов роста в этих сегментах. Продукты питания находятся под влиянием достаточно слабой динамики доходов, а потому основные индикаторы (средний чек ритейлеров, повседневные расходы) показывают слабую, околонулевую динамику. С другой стороны, непродовольственные товары могут находить поддержку в росте потребкредитования (в последние месяцы задолженность по ним растет быстрее, чем платежи по кредитам). Кроме того, покупка непродовольственных товаров может восприниматься как форма сбережений, находя привлекательность в условиях ослабления рубля. Кстати, по данным опроса домохозяйств ФОМ, в последние три месяца оценка благоприятности крупных покупок росла.
Впрочем, мы полагаем, что вряд ли можно ожидать устойчивого ускорения потребительских расходов в перспективе ближайших месяцев. Главным негативным фактором для расходов выступит повышение НДС (и связанное с ним заблаговременное повышение цен), а также возможная вторая волна ослабления рубля.
Вчера Росстат опубликовал макростатистику за август. Внимание, в первую очередь, привлекло падение реальных располагаемых доходов населения. Впервые с конца 2017 г. они показали снижение как в годовом (-0,9% г./г. против 2% г./г. в июле), так и в месячном выражении (-1,26% м./м. с учетом сезонности против -0,7% м./м. в июле). Стоит отметить, что это пока самый худший результат за последние 12 месяцев.
Пока непонятны причины столь слабых результатов в августе, при этом динамика по реальным зарплатам работников организаций остается на достаточно высоких уровнях (7% г./г. против 7,5% г./г. в июле). Среди причин мы видим возможное сокращение социальных трансфертов. На это указывают данные по исполнению федерального бюджета за август (на основе которых мы оценили динамику соответствующей статьи консолидированного бюджета). Пока в среднем темпы роста доходов населения м./м. с начала года близки к нулю. Если подобная ситуация сохранится до конца года, то динамика реальных доходов к концу года ухудшится до 0-0,3% г./г.
Ситуация с расходами населения в целом практически не меняется, оставаясь на средних с начала года уровнях. Оборот розничной торговли составил 2,8% г./г. (2,5% г./г. в июле), платные услуги населения также немного подросли (2% г./г. против 1,6% г./г. в июле). Более интересно, на наш взгляд, изменение структуры роста розничного товарооборота: сегмент продуктов питания просел до самых низких в этом году значений (1,3% г./г. против 2,1% г./г. в среднем с начала года), а расходы на непродовольственные товары, наоборот, достигли максимальных с конца 2014 года темпов (4,2% г./г. против 3,3% г./г. с начала этого года).
Мы полагаем, что такое расхождение в динамике может объясняться различием драйверов роста в этих сегментах. Продукты питания находятся под влиянием достаточно слабой динамики доходов, а потому основные индикаторы (средний чек ритейлеров, повседневные расходы) показывают слабую, околонулевую динамику. С другой стороны, непродовольственные товары могут находить поддержку в росте потребкредитования (в последние месяцы задолженность по ним растет быстрее, чем платежи по кредитам). Кроме того, покупка непродовольственных товаров может восприниматься как форма сбережений, находя привлекательность в условиях ослабления рубля. Кстати, по данным опроса домохозяйств ФОМ, в последние три месяца оценка благоприятности крупных покупок росла.
Впрочем, мы полагаем, что вряд ли можно ожидать устойчивого ускорения потребительских расходов в перспективе ближайших месяцев. Главным негативным фактором для расходов выступит повышение НДС (и связанное с ним заблаговременное повышение цен), а также возможная вторая волна ослабления рубля.
Американские акции устремились к новым рекордам
Факт объявления США о введении повышенных таможенных пошлин на китайские товары, похоже, снизил обеспокоенность участников, прежде всего, американского рынка относительно полномасштабной торговой войны с негативными последствиями для глобальной экономики. Инвесторы верят в то, что Китай не сможет дать жесткий ответ, и в итоге преимущество получат американские компании (за счет снижения конкуренции со стороны китайские товаров). Опубликованные вчера данные о числе американцев, продолжающих получать пособие по безработице, оказались заметно лучше ожиданий (оно снизилось до 1645 тыс., что является многолетним минимумом) и свидетельствует о сохранении позитивных тенденций в экономике США. Эта макростатистика стала поводом для очередного движения вверх: индекс S&P прибавил 0,78% (акции технологического сектора стали лидерами роста). С технической точки зрения, ничто не препятствует дальнейшему движению вверх (по крайней мере, до конца года). Однако негативное влияние на рынки может оказать возможный ответ Китая, если он будет неожиданно жестким (в понедельник вступают в силу объявленные американские пошлины, одновременно с которыми Китай обещал ответные меры). Также в краткосрочной перспективе риск несут промежуточные выборы в Конгресс (в начале ноября), после которых вероятно изменение расстановки политических сил в США (перевес могут получить демократы, это поставит под вопрос реализацию инициатив Д. Трампа, которые пока оказывали позитивное влияние на динамику американских акций). В более долгосрочной перспективе перестройка торговых отношений с Китаем с большой вероятностью будет способствовать повышению инфляции в США, что может заставить ФРС ужесточать монетарную политику более активно, чем предполагают участники рынка (согласно консенсусу, нейтральная долларовая ставка находится на уровне 3% (это соответствует еще минимум 4 повышениям ставки), что соответствует реальной нейтральной ставке 1%). В результате возрастает риск того, что ФРС остановит цикл повышения ключевой ставки позже, чем может позволить американская экономика (лишь с лагом 6-12 месяцев происходит экономический отклик на изменение ставки), которая из высокой долговой нагрузки очень чувствительна к повышению стоимости фондирования. Отметим, что инфляционные риски уже находят отражение в доходностях UST, за неделю они выросли на 10 б.п. (до YTM 3,07% по 10-летним бондам), но, помимо них, влияние возможно оказывает и Китай, который мог начать сокращение своей позиции в UST (в качестве ответа на торговые ограничения США).
Факт объявления США о введении повышенных таможенных пошлин на китайские товары, похоже, снизил обеспокоенность участников, прежде всего, американского рынка относительно полномасштабной торговой войны с негативными последствиями для глобальной экономики. Инвесторы верят в то, что Китай не сможет дать жесткий ответ, и в итоге преимущество получат американские компании (за счет снижения конкуренции со стороны китайские товаров). Опубликованные вчера данные о числе американцев, продолжающих получать пособие по безработице, оказались заметно лучше ожиданий (оно снизилось до 1645 тыс., что является многолетним минимумом) и свидетельствует о сохранении позитивных тенденций в экономике США. Эта макростатистика стала поводом для очередного движения вверх: индекс S&P прибавил 0,78% (акции технологического сектора стали лидерами роста). С технической точки зрения, ничто не препятствует дальнейшему движению вверх (по крайней мере, до конца года). Однако негативное влияние на рынки может оказать возможный ответ Китая, если он будет неожиданно жестким (в понедельник вступают в силу объявленные американские пошлины, одновременно с которыми Китай обещал ответные меры). Также в краткосрочной перспективе риск несут промежуточные выборы в Конгресс (в начале ноября), после которых вероятно изменение расстановки политических сил в США (перевес могут получить демократы, это поставит под вопрос реализацию инициатив Д. Трампа, которые пока оказывали позитивное влияние на динамику американских акций). В более долгосрочной перспективе перестройка торговых отношений с Китаем с большой вероятностью будет способствовать повышению инфляции в США, что может заставить ФРС ужесточать монетарную политику более активно, чем предполагают участники рынка (согласно консенсусу, нейтральная долларовая ставка находится на уровне 3% (это соответствует еще минимум 4 повышениям ставки), что соответствует реальной нейтральной ставке 1%). В результате возрастает риск того, что ФРС остановит цикл повышения ключевой ставки позже, чем может позволить американская экономика (лишь с лагом 6-12 месяцев происходит экономический отклик на изменение ставки), которая из высокой долговой нагрузки очень чувствительна к повышению стоимости фондирования. Отметим, что инфляционные риски уже находят отражение в доходностях UST, за неделю они выросли на 10 б.п. (до YTM 3,07% по 10-летним бондам), но, помимо них, влияние возможно оказывает и Китай, который мог начать сокращение своей позиции в UST (в качестве ответа на торговые ограничения США).
ВВП в августе: негативный сюрприз от сельского хозяйства
По данным Минэкономразвития, рост экономики в августе показал худший за год результат (+1% г./г. против 1,8% г./г. в июле и 1,6% г./г. за январь-август). Основной негатив внесли сектора промышленности и сельского хозяйства. Отметим, что, согласно данным Росстата по структуре роста промышленности в августе, ее динамику подпортил сегмент добычи и обработки металлов (-0,5 п.п. к росту промышленности), в то время как в остальных отраслях ситуация в совокупности не изменилась. Сельское хозяйство "провалилось" сразу на 9% г./г. (до этого оно показывало лишь слабо отрицательную динамику), однако, это является результатом повышенной волатильности, наблюдавшейся в прошлом году: в августе 2017 г. сельское хозяйство показало рекордный рост (+8,8% м./м.), а в октябре, наоборот, сильно просело (-12% м./м.). Поэтому при сохранении умеренной динамики м./м. в этом году можно ожидать просадку на 8-10% г./г. в сентябре с последующим ростом в октябре, т.е. негативный вклад с/х в динамику ВВП имеет временный характер. Прочие основные отрасли практически не изменили своего вклада. Так, в августе в строительстве продолжилась стагнация (-0,8% г./г.), а в сегменте розничной торговли - небольшой рост (2,8% г./г.).
Хотя Минэкономразвития и отмечает, что негативные факторы, скорее всего, окажутся временными, мы пока не видим причин менять свой относительно консервативный прогноз по росту ВВП в 1,5% г./г. на этот год. При этом, следующий год обещает быть даже более сложным. Минэкономразвития ранее закладывало снижение темпов роста в 2019 г. (связывая это, в большей степени, с негативом от повышения НДС). Вчера Д. Медведев косвенно подтвердил эти прогнозы, назвав 2019 г. годом адаптации экономики к решениям Правительства, подчеркнув, правда, что потом эти меры позволят экономике превысить мировые темпы роста и выйти на рост более чем на 3% к 2021 г. Данные оценки кажутся нам оптимистичными, учитывая, что ускорение экономики вследствие мер "майского" указа вряд ли сможет компенсировать негатив от пенсионной реформы и повышения НДС.
По данным Минэкономразвития, рост экономики в августе показал худший за год результат (+1% г./г. против 1,8% г./г. в июле и 1,6% г./г. за январь-август). Основной негатив внесли сектора промышленности и сельского хозяйства. Отметим, что, согласно данным Росстата по структуре роста промышленности в августе, ее динамику подпортил сегмент добычи и обработки металлов (-0,5 п.п. к росту промышленности), в то время как в остальных отраслях ситуация в совокупности не изменилась. Сельское хозяйство "провалилось" сразу на 9% г./г. (до этого оно показывало лишь слабо отрицательную динамику), однако, это является результатом повышенной волатильности, наблюдавшейся в прошлом году: в августе 2017 г. сельское хозяйство показало рекордный рост (+8,8% м./м.), а в октябре, наоборот, сильно просело (-12% м./м.). Поэтому при сохранении умеренной динамики м./м. в этом году можно ожидать просадку на 8-10% г./г. в сентябре с последующим ростом в октябре, т.е. негативный вклад с/х в динамику ВВП имеет временный характер. Прочие основные отрасли практически не изменили своего вклада. Так, в августе в строительстве продолжилась стагнация (-0,8% г./г.), а в сегменте розничной торговли - небольшой рост (2,8% г./г.).
Хотя Минэкономразвития и отмечает, что негативные факторы, скорее всего, окажутся временными, мы пока не видим причин менять свой относительно консервативный прогноз по росту ВВП в 1,5% г./г. на этот год. При этом, следующий год обещает быть даже более сложным. Минэкономразвития ранее закладывало снижение темпов роста в 2019 г. (связывая это, в большей степени, с негативом от повышения НДС). Вчера Д. Медведев косвенно подтвердил эти прогнозы, назвав 2019 г. годом адаптации экономики к решениям Правительства, подчеркнув, правда, что потом эти меры позволят экономике превысить мировые темпы роста и выйти на рост более чем на 3% к 2021 г. Данные оценки кажутся нам оптимистичными, учитывая, что ускорение экономики вследствие мер "майского" указа вряд ли сможет компенсировать негатив от пенсионной реформы и повышения НДС.
Послабление по репатриации валютной выручки - фактор неопределенности для рубля
В конце прошлой недели ЦБ РФ опубликовал "Обзор рисков финансовых рынков", в котором отмечается, что в августе вступившие в силу в предшествующем месяце поправки в ФЗ «О валютном регулировании и валютном контроле» не сказались на объеме продаж валюты на локальном рынке (по оценкам ЦБ, крупнейшие экспортеры продали 16,6 млрд долл., что, по нашим оценкам, составляет половину всего экспорта). Напомним, что смягчение режима репатриации распространяется на резидентов, в отношении которых иностранным государством введены меры ограничительного характера. Стоит отметить, что в августе высокое сальдо счета текущих операций (8,5 млрд долл.) вследствие благоприятной конъюнктуры на сырьевых рынках не смогло уберечь рубль от обесценения (доллар прибавил 4 руб.), что обусловлено высоким вывозом капитала частным сектором (5 млрд долл.), при этом нерезиденты вывели из ОФЗ 2 млрд долл. Таким образом, если крупнейшие экспортеры продолжают ввозить валюту и конвертировать ее в рубли в прежних объемах, то увеличившийся отток капитала частным сектором (куда формально входит не поступившая в российские банки выручка от проданного на экспорт товар) обусловлен какими-то другими (судя по объемам, тоже крупными) участниками рынка. Этот отток капитала может быть обусловлен как опасениями введения жестких санкций, так и предстоящими выплатами по внешнему долгу (26,5 млрд долл. в 4 кв., при этом пик 13,2 млрд долл. приходится на декабрь, из них 12,1 млрд долл. занимает корпоративный сектор). Из-за ужесточившегося санкционного фона уровень рефинансирования этого долга на внешнем рынке, скорее всего, заметно снизился в сравнении с прошлым и началом этого года. По нашему мнению, смягчение режима репатриации представляет собой фактор неопределенности для рубля (из-за него рубль может игнорировать рост цен на нефть в течение длительного времени, например, сегодня котировки Brent превысили 80 долл./барр., а рубль все еще выше 66 руб./долл.). Более того, по нашим оценкам, в худшем случае позитивный эффект от приостановки покупок валюты ЦБ РФ может быть полностью нивелирован смягчением репатриации (это будет препятствовать укреплению рубля). Об оценке эффекта на курс рубля см. наш комментарий "Отмена репатриации валютной выручки для санкционных экспортеров усилит давление на рубль" от 17 июля. По нашему мнению, в текущих условиях основной потенциал для укрепления рубля формируется лишь нефтью (которая продолжает дорожать из-за антииранских санкций), то есть в такой ситуации лучше альтернативой длинным рублевым позициям является покупка нефти.
В конце прошлой недели ЦБ РФ опубликовал "Обзор рисков финансовых рынков", в котором отмечается, что в августе вступившие в силу в предшествующем месяце поправки в ФЗ «О валютном регулировании и валютном контроле» не сказались на объеме продаж валюты на локальном рынке (по оценкам ЦБ, крупнейшие экспортеры продали 16,6 млрд долл., что, по нашим оценкам, составляет половину всего экспорта). Напомним, что смягчение режима репатриации распространяется на резидентов, в отношении которых иностранным государством введены меры ограничительного характера. Стоит отметить, что в августе высокое сальдо счета текущих операций (8,5 млрд долл.) вследствие благоприятной конъюнктуры на сырьевых рынках не смогло уберечь рубль от обесценения (доллар прибавил 4 руб.), что обусловлено высоким вывозом капитала частным сектором (5 млрд долл.), при этом нерезиденты вывели из ОФЗ 2 млрд долл. Таким образом, если крупнейшие экспортеры продолжают ввозить валюту и конвертировать ее в рубли в прежних объемах, то увеличившийся отток капитала частным сектором (куда формально входит не поступившая в российские банки выручка от проданного на экспорт товар) обусловлен какими-то другими (судя по объемам, тоже крупными) участниками рынка. Этот отток капитала может быть обусловлен как опасениями введения жестких санкций, так и предстоящими выплатами по внешнему долгу (26,5 млрд долл. в 4 кв., при этом пик 13,2 млрд долл. приходится на декабрь, из них 12,1 млрд долл. занимает корпоративный сектор). Из-за ужесточившегося санкционного фона уровень рефинансирования этого долга на внешнем рынке, скорее всего, заметно снизился в сравнении с прошлым и началом этого года. По нашему мнению, смягчение режима репатриации представляет собой фактор неопределенности для рубля (из-за него рубль может игнорировать рост цен на нефть в течение длительного времени, например, сегодня котировки Brent превысили 80 долл./барр., а рубль все еще выше 66 руб./долл.). Более того, по нашим оценкам, в худшем случае позитивный эффект от приостановки покупок валюты ЦБ РФ может быть полностью нивелирован смягчением репатриации (это будет препятствовать укреплению рубля). Об оценке эффекта на курс рубля см. наш комментарий "Отмена репатриации валютной выручки для санкционных экспортеров усилит давление на рубль" от 17 июля. По нашему мнению, в текущих условиях основной потенциал для укрепления рубля формируется лишь нефтью (которая продолжает дорожать из-за антииранских санкций), то есть в такой ситуации лучше альтернативой длинным рублевым позициям является покупка нефти.
Налоги подстегнут рост ставок МБК, но усреднение пройдет без особых проблем
Ситуация с ликвидностью в целом остается достаточно комфортной: ставки МБК держатся на привычных уровнях по отношению к ключевой (дисконт RUONIA к ключевой составляет 21 б.п.), задолженность по кредитам 312-П снижается (по мере роста средств, привлекаемых банками у Казначейства), а объем абсорбируемых ЦБ средств растет. В частности, недавний депозитный аукцион тонкой настройки собрал около 300 млрд руб. В ближайшие дни банкам предстоят налоговые выплаты за август. 25 сентября отток, по нашим оценкам, составит 789 млрд руб. (НДПИ 535 млрд руб, акцизы 112 млрд руб., НДС на товары произведенные внутри страны 143 млрд руб), а 28 сентября банки будут платить налог на прибыль в объёме 264 млрд руб. Отток ликвидности должен выразиться во временном сужении спреда RUONIA к ключевой практически до нуля (с текущих 20-25 б.п.). В ближайшее время банкам так же предстоит усреднение (9 октября заключительный день). Объем ФОР, подлежащий усреднению составляет 2 трлн руб. Мы полагаем, что усреднение не вызовет затруднений у банков: на данный момент средний уровень корсчетов составляет 2,5 трлн руб., и после уплаты налогов будет около необходимых для усреднения уровней. Впрочем, часть банков могут предъявить повышенный спрос на ликвидность, что, скорее всего, удержит RUONIA на уровнях, близких к ключевой на первой неделе октября.
Отметим, что пока отсутствие покупок Минфином валют на открытом рынке не сказалось на спреде RUONIA к ключевой, вероятно из-за не столь высоких объёмов рублевой ликвидности, которые рынок МБК недополучил за август и сентябрь (по нашим оценкам, около 500 млрд руб.). Мы полагаем, что реакция со временем проявится, по мере роста недополученной рынком ликвидности.
Ситуация с ликвидностью в целом остается достаточно комфортной: ставки МБК держатся на привычных уровнях по отношению к ключевой (дисконт RUONIA к ключевой составляет 21 б.п.), задолженность по кредитам 312-П снижается (по мере роста средств, привлекаемых банками у Казначейства), а объем абсорбируемых ЦБ средств растет. В частности, недавний депозитный аукцион тонкой настройки собрал около 300 млрд руб. В ближайшие дни банкам предстоят налоговые выплаты за август. 25 сентября отток, по нашим оценкам, составит 789 млрд руб. (НДПИ 535 млрд руб, акцизы 112 млрд руб., НДС на товары произведенные внутри страны 143 млрд руб), а 28 сентября банки будут платить налог на прибыль в объёме 264 млрд руб. Отток ликвидности должен выразиться во временном сужении спреда RUONIA к ключевой практически до нуля (с текущих 20-25 б.п.). В ближайшее время банкам так же предстоит усреднение (9 октября заключительный день). Объем ФОР, подлежащий усреднению составляет 2 трлн руб. Мы полагаем, что усреднение не вызовет затруднений у банков: на данный момент средний уровень корсчетов составляет 2,5 трлн руб., и после уплаты налогов будет около необходимых для усреднения уровней. Впрочем, часть банков могут предъявить повышенный спрос на ликвидность, что, скорее всего, удержит RUONIA на уровнях, близких к ключевой на первой неделе октября.
Отметим, что пока отсутствие покупок Минфином валют на открытом рынке не сказалось на спреде RUONIA к ключевой, вероятно из-за не столь высоких объёмов рублевой ликвидности, которые рынок МБК недополучил за август и сентябрь (по нашим оценкам, около 500 млрд руб.). Мы полагаем, что реакция со временем проявится, по мере роста недополученной рынком ликвидности.
Неопределенные торговые отношения препятствуют росту
В начале этой недели вступили в силу повышенные таможенные пошлины на китайские товары, импортируемые в США в годовом объеме 200 млрд долл., из-за чего китайская сторона отменила назначенные на эту неделю переговоры, сказав, что их невозможно проводить "с ножом, приставленном к шее". В то же время и обещанного жесткого прямого ответа со стороны Китая пока нет. По-видимому, ухудшение торговых отношений с США будет компенсироваться за счет стимулирования внутреннего спроса (инфраструктурные проекты). Таким образом, перестройка торговых отношений между США и Китаем пока носит односторонний характер, при этом, согласно заявлениям Китая, до промежуточных выборов в Конгресс переговоры, скорее всего, не будут возобновлены. Есть большая вероятность, что итог выборов существенно изменит баланс политических сил (в пользу демократов), вслед за которым может претерпеть изменение и позиция администрации Президента по торговым отношениям, учитывая, что у бизнеса (американские розничные сети, производители высокотехнологичной техники, обрабатывающая промышленность) присутствует недовольство в связи с повышенными пошлинами, в частности, тем, что предоставлено слишком мало времени (до 1 января 2019 г.) для перестройки производственных цепочек (логистики), чтобы минимизировать влияние пошлин. Американский рынок акций вторую сессию подряд демонстрирует умеренное снижение (-0,35% вчера по S&P). Также не способствует возобновлению игры на повышение начинающееся сегодня 2-дневное заседание FOMC, по итогам которого со 100% вероятностью произойдет повышение ключевой ставки на 25 б.п. (до 2-2,25%), однако, интерес представляет оценка текущего экономического состояния. В условиях текущего устойчивого роста американской экономики члены FOMC, скорее всего, большее значение будут придавать росту инфляции из-за перестройки торговых отношений с Китаем, чем потенциальному замедлению глобальной экономики (если реализуется риск торговой войны). Поэтому более вероятным, по крайней мере, в краткосрочной перспективе выглядит проведение более жесткой монетарной политики. Кстати говоря, 10-летние UST уже превысили 3,1% (+3 б.п. с начала недели), что может быть обусловлено как инфляционными рисками, так и сокращением вложений ЦБ Китая (являющегося крупнейшим иностранным держателем госдолга США).
В начале этой недели вступили в силу повышенные таможенные пошлины на китайские товары, импортируемые в США в годовом объеме 200 млрд долл., из-за чего китайская сторона отменила назначенные на эту неделю переговоры, сказав, что их невозможно проводить "с ножом, приставленном к шее". В то же время и обещанного жесткого прямого ответа со стороны Китая пока нет. По-видимому, ухудшение торговых отношений с США будет компенсироваться за счет стимулирования внутреннего спроса (инфраструктурные проекты). Таким образом, перестройка торговых отношений между США и Китаем пока носит односторонний характер, при этом, согласно заявлениям Китая, до промежуточных выборов в Конгресс переговоры, скорее всего, не будут возобновлены. Есть большая вероятность, что итог выборов существенно изменит баланс политических сил (в пользу демократов), вслед за которым может претерпеть изменение и позиция администрации Президента по торговым отношениям, учитывая, что у бизнеса (американские розничные сети, производители высокотехнологичной техники, обрабатывающая промышленность) присутствует недовольство в связи с повышенными пошлинами, в частности, тем, что предоставлено слишком мало времени (до 1 января 2019 г.) для перестройки производственных цепочек (логистики), чтобы минимизировать влияние пошлин. Американский рынок акций вторую сессию подряд демонстрирует умеренное снижение (-0,35% вчера по S&P). Также не способствует возобновлению игры на повышение начинающееся сегодня 2-дневное заседание FOMC, по итогам которого со 100% вероятностью произойдет повышение ключевой ставки на 25 б.п. (до 2-2,25%), однако, интерес представляет оценка текущего экономического состояния. В условиях текущего устойчивого роста американской экономики члены FOMC, скорее всего, большее значение будут придавать росту инфляции из-за перестройки торговых отношений с Китаем, чем потенциальному замедлению глобальной экономики (если реализуется риск торговой войны). Поэтому более вероятным, по крайней мере, в краткосрочной перспективе выглядит проведение более жесткой монетарной политики. Кстати говоря, 10-летние UST уже превысили 3,1% (+3 б.п. с начала недели), что может быть обусловлено как инфляционными рисками, так и сокращением вложений ЦБ Китая (являющегося крупнейшим иностранным держателем госдолга США).
Низкий спрос на КОБР: в системе мало свободной ликвидности
Из-за налоговых выплат, которые предстоят сегодня (НДС, НДПИ, акцизы) и в пятницу (налог на прибыль), ЦБ снизил лимит привлекаемых на депозитном аукционе средств до 2,18 трлн руб. (против 2,7 трлн руб. неделей ранее). По нашему мнению, этот лимит соответствует спросу, в результате аукциона объем депозитов в ЦБ вырастет (он сейчас немного сократился из-за того, что погашение средств по ранее проведенному аукциону «тонкой настройки» не было синхронизировано с регулярным аукционом). Согласно прогнозу формирования факторов рублевой ликвидности на предстоящей неделе ожидается отток ликвидности по бюджетному каналу в размере 661 млрд руб., из наличности в систему вернется 74 млрд руб. Напомним, что, по нашим оценкам, из-за отсутствия интервенций и бюджетного профицита до конца года из системы уйдет 1,4 трлн руб., что будет формировать более жесткие кредитные условия на локальном рынке. Несмотря на большой объем остатков на депозитах в ЦБ РФ (2,4 трлн руб.), банки по-прежнему не готовы размещать свободные средства в относительно длинные инструменты: сегодня ЦБ доразместил выпуск КОБР (с погашением 12 декабря) лишь на 94 млрд руб. из предложенных 685 млрд руб., при том, что доходность размещения, соответствующая премии 24 б.п. к ключевой ставке (то есть 7,74%), превышает доходность краткосрочных ОФЗ (7,5%). Это указывает на то, что свободной короткой ликвидности в системе мало (основная часть распылена по малым и средним банкам, риск введения санкций препятствует некоторым крупным банкам размещать ликвидность на срок более недели). Как мы отмечали вчера, в период выплаты налогов ставки МБК будут испытывать повышательное давление, и RUONIA, как мы полагаем, повысится с текущих 7,2% до 7,5% (однако после налогов ставки вновь опустятся из-за того, что банки стараются размещать ликвидность в o/n инструментах). Также на фоне дорожающей нефти (есть ожидание взлета до 100 долл./барр. Brent) из-за выплаты налогов до конца этой недели с большой вероятностью рубль ускорит укрепление к доллару.
Из-за налоговых выплат, которые предстоят сегодня (НДС, НДПИ, акцизы) и в пятницу (налог на прибыль), ЦБ снизил лимит привлекаемых на депозитном аукционе средств до 2,18 трлн руб. (против 2,7 трлн руб. неделей ранее). По нашему мнению, этот лимит соответствует спросу, в результате аукциона объем депозитов в ЦБ вырастет (он сейчас немного сократился из-за того, что погашение средств по ранее проведенному аукциону «тонкой настройки» не было синхронизировано с регулярным аукционом). Согласно прогнозу формирования факторов рублевой ликвидности на предстоящей неделе ожидается отток ликвидности по бюджетному каналу в размере 661 млрд руб., из наличности в систему вернется 74 млрд руб. Напомним, что, по нашим оценкам, из-за отсутствия интервенций и бюджетного профицита до конца года из системы уйдет 1,4 трлн руб., что будет формировать более жесткие кредитные условия на локальном рынке. Несмотря на большой объем остатков на депозитах в ЦБ РФ (2,4 трлн руб.), банки по-прежнему не готовы размещать свободные средства в относительно длинные инструменты: сегодня ЦБ доразместил выпуск КОБР (с погашением 12 декабря) лишь на 94 млрд руб. из предложенных 685 млрд руб., при том, что доходность размещения, соответствующая премии 24 б.п. к ключевой ставке (то есть 7,74%), превышает доходность краткосрочных ОФЗ (7,5%). Это указывает на то, что свободной короткой ликвидности в системе мало (основная часть распылена по малым и средним банкам, риск введения санкций препятствует некоторым крупным банкам размещать ликвидность на срок более недели). Как мы отмечали вчера, в период выплаты налогов ставки МБК будут испытывать повышательное давление, и RUONIA, как мы полагаем, повысится с текущих 7,2% до 7,5% (однако после налогов ставки вновь опустятся из-за того, что банки стараются размещать ликвидность в o/n инструментах). Также на фоне дорожающей нефти (есть ожидание взлета до 100 долл./барр. Brent) из-за выплаты налогов до конца этой недели с большой вероятностью рубль ускорит укрепление к доллару.
Профицитный бюджет 2019-21 г.г. не повредит ликвидности при возобновлении интервенций
Вчера Минфин опубликовал обновленную версию проекта Федерального бюджета на 2019-2021 гг. В целом, заметных изменений документ не претерпел, и масштаб корректировок измеряется 10-20 млрд руб. В этом году остановка интервенций сделала бюджет нейтральным для ликвидности (раньше он влил бы ~1 трлн руб.). В ближайшие годы это влияние останется нейтральным из-за изменения формулы расчета расходов по бюджетному правилу: интервенции будут компенсировать отток по бюджетному каналу (разумеется, если с 2019 г. Минфин их возобновит). Дополнительный позитив в ближайшие годы для ликвидности могут внести: 1) план Минфина докупить валюту, которую он не приобрел на открытом рынке в течение 2018 г., и 2) недовыполнение программы по заимствованиям ОФЗ (на наш взгляд, запланированные объёмы выглядят слишком высокими).
Вчера Минфин опубликовал обновленную версию проекта Федерального бюджета на 2019-2021 гг. В целом, заметных изменений документ не претерпел, и масштаб корректировок измеряется 10-20 млрд руб. В этом году остановка интервенций сделала бюджет нейтральным для ликвидности (раньше он влил бы ~1 трлн руб.). В ближайшие годы это влияние останется нейтральным из-за изменения формулы расчета расходов по бюджетному правилу: интервенции будут компенсировать отток по бюджетному каналу (разумеется, если с 2019 г. Минфин их возобновит). Дополнительный позитив в ближайшие годы для ликвидности могут внести: 1) план Минфина докупить валюту, которую он не приобрел на открытом рынке в течение 2018 г., и 2) недовыполнение программы по заимствованиям ОФЗ (на наш взгляд, запланированные объёмы выглядят слишком высокими).
Первичная пауза затягивается, равновесие выглядит шатким
Несмотря на произошедшее изменение настроя локального рынка (ушли желающие занять короткие позиции), Минфин не решился вновь выйти на первичный рынок, продлив, таким образом, паузу в размещениях уже на месяц (весь сентябрь не было ни одного аукциона). За прошедшую неделю доходности вдоль кривой ОФЗ опустились в среднем на 15-20 б.п., при этом 10-летние выпуски ушли на отметку YTM 8,7% (против YTM 9% на прошлой неделе). Отметим, что схожую динамику (отскок от локальных ценовых минимумов) продемонстрировали госбумаги Турции (-70 б.п.) и Бразилии (-40 б.п.), характеризующиеся в сравнении с РФ более низким кредитным качеством (из-за оттока капитала), на других рынках GEM (Мексика, Индия, Колумбия) заметных изменений не наблюдалось. По нашему мнению, основной причиной восстановления рынка ОФЗ является укрепление рубля, обусловленное отсутствием интервенций и ростом цен на нефть, которое вызвало массовое закрытие коротких позиций. Хотя мы предполагаем сохранение этих факторов до конца года, их влияние на рынок ОФЗ, скорее всего, уменьшится по той причине, что текущие спреды кривой ОФЗ над RUONIA (50-150 б.п.) уже не выглядят интересными для локальных банков с учетом возможного введения санкций на госдолг. Кстати говоря, именно отсутствие нерезидентов в качестве покупателей обусловило существенное изменение ценообразования ОФЗ от модели CPI+ к модели RUONIA+, поэтому текущие высокие реальные доходности госбумаг не транслируются в потенциал для снижения доходностей. Отметим, что локальные банки, некоторые из которых все еще располагают свободной рублевой ликвидностью (в виде средств, размещенных на депозитах в ЦБ РФ), не спешат их инвестировать на рынок госбумаг, несмотря на появившиеся премии к RUONIA, поскольку они перевешиваются высокими рыночными рисками, которые могут реализоваться в случае введения санкций (доля нерезидентов все еще высока, особенно в длинных бумагах 26212, где она превышает 60%). По нашему мнению, отмена аукционов обусловлена не уровнями сложившихся доходностей ОФЗ, а негативным эффектом, которые они могли бы оказать на вторичный рынок (на наш взгляд, дальнейшее снижение доходностей не является равновесным).
Несмотря на произошедшее изменение настроя локального рынка (ушли желающие занять короткие позиции), Минфин не решился вновь выйти на первичный рынок, продлив, таким образом, паузу в размещениях уже на месяц (весь сентябрь не было ни одного аукциона). За прошедшую неделю доходности вдоль кривой ОФЗ опустились в среднем на 15-20 б.п., при этом 10-летние выпуски ушли на отметку YTM 8,7% (против YTM 9% на прошлой неделе). Отметим, что схожую динамику (отскок от локальных ценовых минимумов) продемонстрировали госбумаги Турции (-70 б.п.) и Бразилии (-40 б.п.), характеризующиеся в сравнении с РФ более низким кредитным качеством (из-за оттока капитала), на других рынках GEM (Мексика, Индия, Колумбия) заметных изменений не наблюдалось. По нашему мнению, основной причиной восстановления рынка ОФЗ является укрепление рубля, обусловленное отсутствием интервенций и ростом цен на нефть, которое вызвало массовое закрытие коротких позиций. Хотя мы предполагаем сохранение этих факторов до конца года, их влияние на рынок ОФЗ, скорее всего, уменьшится по той причине, что текущие спреды кривой ОФЗ над RUONIA (50-150 б.п.) уже не выглядят интересными для локальных банков с учетом возможного введения санкций на госдолг. Кстати говоря, именно отсутствие нерезидентов в качестве покупателей обусловило существенное изменение ценообразования ОФЗ от модели CPI+ к модели RUONIA+, поэтому текущие высокие реальные доходности госбумаг не транслируются в потенциал для снижения доходностей. Отметим, что локальные банки, некоторые из которых все еще располагают свободной рублевой ликвидностью (в виде средств, размещенных на депозитах в ЦБ РФ), не спешат их инвестировать на рынок госбумаг, несмотря на появившиеся премии к RUONIA, поскольку они перевешиваются высокими рыночными рисками, которые могут реализоваться в случае введения санкций (доля нерезидентов все еще высока, особенно в длинных бумагах 26212, где она превышает 60%). По нашему мнению, отмена аукционов обусловлена не уровнями сложившихся доходностей ОФЗ, а негативным эффектом, которые они могли бы оказать на вторичный рынок (на наш взгляд, дальнейшее снижение доходностей не является равновесным).
FOMC нацелен на ужесточение, но консенсуса по нейтральной ставке нет
По итогам завершившегося вчера заседания FOMC ключевая ставка была повышена на 25 б.п. (до 2-2,25% годовых), что ожидалось участниками рынка со 100% вероятностью. Согласно опубликованному пресс-релизу, экономическая активность вместе с расходами домохозяйств и инвестициями растут сильными темпами, также сильным остается прирост рабочих мест на рынке труда, при этом инфляция находится вблизи целевого "симметричного" уровня 2%, что, по мнению большинства членов комитета (12 из 16), дает основание для еще одного повышения ставки в декабре этого года. Стоит отметить, что FOMC по-прежнему не придает особого значения риску торговой войны с Китаем, считая, что сильное состояние американской экономики почти гарантирует дальнейшие повышения ключевой ставки в 2019 г. (3 раза по 25 б.п., согласно точечной диаграмме прогнозов FOMC), то есть к концу 2019 г. она достигнет 3-3,25%. Стоит отметить отсутствие в пресс-релизе определения «стимулирующая» в отношении монетарной политики (оно содержалось в предыдущих пресс-релизах), что может быть сигналом того, что ключевая ставка уже близка к нейтральному уровню. Однако внутри FOMC пока нет единого мнения относительно уровня нейтральной ставки (разброс от 2,5% до 3,5%), а также относительно того, стоит ли делать паузу при его достижении. Разрешение торгового конфликта с Китаем (которое, скорее всего, если и произойдет, то не раньше промежуточных выборов в Конгресс США) представляет большую неопределенность для американской экономики, развитие событий по негативную сценарию вызовет всплеск инфляции, что заставит ФРС продолжить ужесточение монетарной политики, в результате ключевая ставка может оказаться на более высоком уровне, чем состояние американской экономики может «переварить» без ухода в рецессию. Тем не менее, судя по рынку фьючерсов, инвесторы по итогам FOMC сократили ставки на заметное замедление (которое заставило бы ФРС снизить ключевую ставку) экономики США в 2019 г. Первая реакция американского рынка акций на итоги FOMC оказалась нейтральной, однако, позже произошла продажа почти по всем секторами (индекс S&P просел еще на 0,33%, что уже на 1,3% ниже максимума). Возможно, участники отреагировали на заявление Д. Трампа о том, что дружбы с президентом Китая "возможно, больше нет", и обвинение в попытке Китая вмешаться в предстоящие выборы в Конгресс.
По итогам завершившегося вчера заседания FOMC ключевая ставка была повышена на 25 б.п. (до 2-2,25% годовых), что ожидалось участниками рынка со 100% вероятностью. Согласно опубликованному пресс-релизу, экономическая активность вместе с расходами домохозяйств и инвестициями растут сильными темпами, также сильным остается прирост рабочих мест на рынке труда, при этом инфляция находится вблизи целевого "симметричного" уровня 2%, что, по мнению большинства членов комитета (12 из 16), дает основание для еще одного повышения ставки в декабре этого года. Стоит отметить, что FOMC по-прежнему не придает особого значения риску торговой войны с Китаем, считая, что сильное состояние американской экономики почти гарантирует дальнейшие повышения ключевой ставки в 2019 г. (3 раза по 25 б.п., согласно точечной диаграмме прогнозов FOMC), то есть к концу 2019 г. она достигнет 3-3,25%. Стоит отметить отсутствие в пресс-релизе определения «стимулирующая» в отношении монетарной политики (оно содержалось в предыдущих пресс-релизах), что может быть сигналом того, что ключевая ставка уже близка к нейтральному уровню. Однако внутри FOMC пока нет единого мнения относительно уровня нейтральной ставки (разброс от 2,5% до 3,5%), а также относительно того, стоит ли делать паузу при его достижении. Разрешение торгового конфликта с Китаем (которое, скорее всего, если и произойдет, то не раньше промежуточных выборов в Конгресс США) представляет большую неопределенность для американской экономики, развитие событий по негативную сценарию вызовет всплеск инфляции, что заставит ФРС продолжить ужесточение монетарной политики, в результате ключевая ставка может оказаться на более высоком уровне, чем состояние американской экономики может «переварить» без ухода в рецессию. Тем не менее, судя по рынку фьючерсов, инвесторы по итогам FOMC сократили ставки на заметное замедление (которое заставило бы ФРС снизить ключевую ставку) экономики США в 2019 г. Первая реакция американского рынка акций на итоги FOMC оказалась нейтральной, однако, позже произошла продажа почти по всем секторами (индекс S&P просел еще на 0,33%, что уже на 1,3% ниже максимума). Возможно, участники отреагировали на заявление Д. Трампа о том, что дружбы с президентом Китая "возможно, больше нет", и обвинение в попытке Китая вмешаться в предстоящие выборы в Конгресс.
Недельная инфляция: слабая реакция на августовское ослабление курса
По данным Росстата, инфляция за период с 18 по 24 сентября подросла до 0,1% н./н. после четырех недель нулевых темпов роста. Впрочем, стоит отметить, что уже на прошлой недели среднесуточный темп роста цен немного повысился, и нулевая недельная цифра получилась лишь вследствие округления. Пока инфляция ускорилась в основном за счет снижения дефляции в плодоовощном сегменте (-1,5% н./н. против -2,2% н./н. неделей ранее), а также за счет небольшого ускорения цен ряд продуктов питания (колбасные изделия и масло). Становится заметен эффект от августовского ослабления рубля, однако, общая реакция непродовольственных товаров выглядит достаточно слабой. Так, по нашим оценкам, заметно инфляция повысилась лишь на обувь и автомобили отечественного производства, в то время, как импортные автомобили, бытовая техника и электроника пока не показали реакции на шок валютного курса. По итогам сентября мы ожидаем, что инфляция составит 3,3-3,4% г./г., а к концу года инфляция, по нашим оценкам, ускорится до 3,9% г./г.
По данным Росстата, инфляция за период с 18 по 24 сентября подросла до 0,1% н./н. после четырех недель нулевых темпов роста. Впрочем, стоит отметить, что уже на прошлой недели среднесуточный темп роста цен немного повысился, и нулевая недельная цифра получилась лишь вследствие округления. Пока инфляция ускорилась в основном за счет снижения дефляции в плодоовощном сегменте (-1,5% н./н. против -2,2% н./н. неделей ранее), а также за счет небольшого ускорения цен ряд продуктов питания (колбасные изделия и масло). Становится заметен эффект от августовского ослабления рубля, однако, общая реакция непродовольственных товаров выглядит достаточно слабой. Так, по нашим оценкам, заметно инфляция повысилась лишь на обувь и автомобили отечественного производства, в то время, как импортные автомобили, бытовая техника и электроника пока не показали реакции на шок валютного курса. По итогам сентября мы ожидаем, что инфляция составит 3,3-3,4% г./г., а к концу года инфляция, по нашим оценкам, ускорится до 3,9% г./г.
Исключительность американского рынка создает обеспокоенность у инвесторов
Американские акции по итогам волатильного торгового дня продемонстрировали небольшой рост (+0,28% по индексу S&P). Беспокойство инвесторов, которое препятствует увеличению длинных позиций, вызывает исключительность американского рынка акций: в отличие от остальных рынков (прежде всего, EM) с начала этого года он демонстрирует рост, при этом акции американских компаний сильно дороже их аналогов на других рынках. Некоторые даже рекомендуют переключаться с американского рынка, считая, что период его опережающего роста уже близок к завершению. Мы уже обращали внимание на этот отрыв американского рынка, однако, он не выглядит аномальным, учитывая 1) перестройку торговых отношений, из-за которых в конечном итоге выиграет американская экономика (уже наблюдается сокращение торгового дефицита США); 2) пока еще сильный (в отличие от других развитых стран) рост американской экономики; 3) относительную высокую долларовую ставку, которая обуславливает отток капитала из развивающихся рынков и укрепление доллара. С технической точки зрения, американский рынок остается в долгосрочном растущем тренде (просадки даже до 50-дневной скользящей средней очень редки, и воспринимают как возможность для формирования длинных позиций). Тем не менее, краткосрочный риск представляют итоги промежуточных выборов в Конгресс (это может привести к повышению внутриполитической неопределенности в США, что поставит под вопрос многие инициативы Д. Трампа, которые пока лишь способствовали росту капитализации американского рынка). В долгосрочной перспективе (2019-2020 гг.) основной риск заключается в ужесточении монетарной политики ФРС, что трансформируется в удорожание фондирования как для бизнеса, так и для домохозяйств (и в итоге может произойти сокращение инвестиций и потребления). Отметим, что, по данным Freddie Mac, средняя ставка по 30-летней ипотеке за прошедшую неделю продолжила рост (с 4,65% до 4,72% годовых) - до максимального уровня с апреля 2011 г. Это уже находит отражение в продажах: число подписанных договоров купли-продажи жилой недвижимости (опережающий индикатор сделок) в августе упало на 1,8% м./м. и на 2,5% г./г. Тем не менее, в целом остальные позитивные макроданные по США (в т.ч. высокая потребительская уверенность, низкая безработица) позволяют считать, что с большой вероятностью до конца года S&P продолжит рост.
Американские акции по итогам волатильного торгового дня продемонстрировали небольшой рост (+0,28% по индексу S&P). Беспокойство инвесторов, которое препятствует увеличению длинных позиций, вызывает исключительность американского рынка акций: в отличие от остальных рынков (прежде всего, EM) с начала этого года он демонстрирует рост, при этом акции американских компаний сильно дороже их аналогов на других рынках. Некоторые даже рекомендуют переключаться с американского рынка, считая, что период его опережающего роста уже близок к завершению. Мы уже обращали внимание на этот отрыв американского рынка, однако, он не выглядит аномальным, учитывая 1) перестройку торговых отношений, из-за которых в конечном итоге выиграет американская экономика (уже наблюдается сокращение торгового дефицита США); 2) пока еще сильный (в отличие от других развитых стран) рост американской экономики; 3) относительную высокую долларовую ставку, которая обуславливает отток капитала из развивающихся рынков и укрепление доллара. С технической точки зрения, американский рынок остается в долгосрочном растущем тренде (просадки даже до 50-дневной скользящей средней очень редки, и воспринимают как возможность для формирования длинных позиций). Тем не менее, краткосрочный риск представляют итоги промежуточных выборов в Конгресс (это может привести к повышению внутриполитической неопределенности в США, что поставит под вопрос многие инициативы Д. Трампа, которые пока лишь способствовали росту капитализации американского рынка). В долгосрочной перспективе (2019-2020 гг.) основной риск заключается в ужесточении монетарной политики ФРС, что трансформируется в удорожание фондирования как для бизнеса, так и для домохозяйств (и в итоге может произойти сокращение инвестиций и потребления). Отметим, что, по данным Freddie Mac, средняя ставка по 30-летней ипотеке за прошедшую неделю продолжила рост (с 4,65% до 4,72% годовых) - до максимального уровня с апреля 2011 г. Это уже находит отражение в продажах: число подписанных договоров купли-продажи жилой недвижимости (опережающий индикатор сделок) в августе упало на 1,8% м./м. и на 2,5% г./г. Тем не менее, в целом остальные позитивные макроданные по США (в т.ч. высокая потребительская уверенность, низкая безработица) позволяют считать, что с большой вероятностью до конца года S&P продолжит рост.
Слабый рубль помог прибылям гораздо сильнее, чем инвестициям и производству
Эффект от ослабления курса рубля, наблюдаемого с начала апреля, хотя и оказался таким большим, все же находит отражение в макроданных. Так, недавно опубликованный отчет Росстата за июль свидетельствует об умеренном росте чистой прибыли в основных отраслях экономики (добывающая, обрабатывающая). На графике ниже можно заметить определенное ее ускорение, связанное с ослаблением рубля. Однако, к сожалению, для инвестиций в основной капитал это вряд ли станет фактором поддержки. Так, по нашим оценкам, динамика капиталовложений бюджета, госкомпаний и нефтегазового сектора (основных источников инвестиций в экономике) остается достаточно слабой, из-за чего общий рост инвестиций по крупным и средним предприятиям с начала года составляет 1-2% г./г. Для частных компаний наличие свободной прибыли - недостаточное условие для инвестиций (сказывается как отсутствие потребности в новых проектах, а также негативный инвестиционный климат). Мы не ожидаем и заметного ускорения выпуска в промышленности, связанного с ослаблением рубля. Во-первых, в целом масштаб девальвации пока не столь высок, а во-вторых, на экспортеров (например, на металлургию) может негативно влиять внешняя конъюнктура (например, снижение спроса на металлы со стороны Китая).
Эффект от ослабления курса рубля, наблюдаемого с начала апреля, хотя и оказался таким большим, все же находит отражение в макроданных. Так, недавно опубликованный отчет Росстата за июль свидетельствует об умеренном росте чистой прибыли в основных отраслях экономики (добывающая, обрабатывающая). На графике ниже можно заметить определенное ее ускорение, связанное с ослаблением рубля. Однако, к сожалению, для инвестиций в основной капитал это вряд ли станет фактором поддержки. Так, по нашим оценкам, динамика капиталовложений бюджета, госкомпаний и нефтегазового сектора (основных источников инвестиций в экономике) остается достаточно слабой, из-за чего общий рост инвестиций по крупным и средним предприятиям с начала года составляет 1-2% г./г. Для частных компаний наличие свободной прибыли - недостаточное условие для инвестиций (сказывается как отсутствие потребности в новых проектах, а также негативный инвестиционный климат). Мы не ожидаем и заметного ускорения выпуска в промышленности, связанного с ослаблением рубля. Во-первых, в целом масштаб девальвации пока не столь высок, а во-вторых, на экспортеров (например, на металлургию) может негативно влиять внешняя конъюнктура (например, снижение спроса на металлы со стороны Китая).