Инвестиции замедлили рост в конце года
По данным Росстата, инвестиции в основной капитал по итогам 2024 г. выросли на 7,4% в реальном выражении. При этом в 4 кв. рост замедлился до 4,9% г./г. В целом во 2П ситуация оказалась менее оптимистичной по сравнению с первой половиной года (см. график).
В целом рост инвестиций за 2024 г. оказался лишь немного меньше, чем в 2023 г. (9,8% г./г.), несмотря на эффект высокой базы. Такая ситуация неудивительна в условиях перегрева экономики и существенного ускорения динамики машиностроительного комплекса, а также учитывая необходимость импортозамещения (отчасти по этой причине, вероятно, дефлятор инвестиций оставался почти неизменным при существенных колебаниях курса рубля). При этом, спрос на импортные инвестиционные товары остается высоким: так, в последние месяцы прошлого года, несмотря на ослабление рубля, импорт машин оборудования даже вырос (см. наш обзор от 3 марта) при одновременном спаде инвестиционной активности (возможно, валютный эффект проявится в данных позднее).
С охлаждением экономической активности в 2025 г. мы ожидаем и снижения темпов роста инвестиционного спроса: в этом году они могут сократиться до ~2% г./г. в реальном выражении. Это будет происходить на фоне сохранения высоких ставок и сокращения темпов госрасходов (напомним, что бюджетный фактор прямо и косвенно обеспечивает существенную долю в финансировании совокупных инвестиционных расходов).
По данным Росстата, инвестиции в основной капитал по итогам 2024 г. выросли на 7,4% в реальном выражении. При этом в 4 кв. рост замедлился до 4,9% г./г. В целом во 2П ситуация оказалась менее оптимистичной по сравнению с первой половиной года (см. график).
В целом рост инвестиций за 2024 г. оказался лишь немного меньше, чем в 2023 г. (9,8% г./г.), несмотря на эффект высокой базы. Такая ситуация неудивительна в условиях перегрева экономики и существенного ускорения динамики машиностроительного комплекса, а также учитывая необходимость импортозамещения (отчасти по этой причине, вероятно, дефлятор инвестиций оставался почти неизменным при существенных колебаниях курса рубля). При этом, спрос на импортные инвестиционные товары остается высоким: так, в последние месяцы прошлого года, несмотря на ослабление рубля, импорт машин оборудования даже вырос (см. наш обзор от 3 марта) при одновременном спаде инвестиционной активности (возможно, валютный эффект проявится в данных позднее).
С охлаждением экономической активности в 2025 г. мы ожидаем и снижения темпов роста инвестиционного спроса: в этом году они могут сократиться до ~2% г./г. в реальном выражении. Это будет происходить на фоне сохранения высоких ставок и сокращения темпов госрасходов (напомним, что бюджетный фактор прямо и косвенно обеспечивает существенную долю в финансировании совокупных инвестиционных расходов).
Геополитика и сокращение импорта помогли рублю укрепиться в феврале
В февральском обзоре рисков финансовых рынков ЦБ указывает, что ожидания смягчения геополитической напряженности стали одним из основных факторов укрепления рубля в феврале.
Помимо геополитики, укрепление российской валюты было поддержано сокращением импорта (по оценкам ЦБ, но данные пока не опубликованы) и ростом чистых продаж валюты экспортерами (+25% к январю, до 12,4 млрд долл.). При этом, процент конверсии валютной выручки (см. график), видимо, остался на высоком уровне в феврале, превышая значения последних месяцев. Это увеличивает запас прочности для рубля.
Не исключено, что укреплению рубля поспособствовали также и покупки ОФЗ нерезидентами. Судя по данным ЦБ, из рекордного объема размещений в феврале (672 млрд руб.) 6,4% было куплено иностранными участниками (43 млрд руб.). За последние кварталы это самый большой приток средств нерезидентов (с начала 2024 г. в среднем они покупали на ~2 млрд руб./мес., а, например, в декабре 2024 г. и в январе 2025 г. вообще практически не участвовали в аукционах).
Интересно, что в феврале, впервые за 6 месяцев, население перешло к нетто-покупкам валюты, хотя их объем был небольшим (6,5 млрд руб. против продаж на 30-50 млрд руб. в предыдущие месяцы). ЦБ отмечает, что население обычно покупает валюту, когда рубль существенно укрепляется.
Умеренно-позитивное развитие геополитической ситуации в последнее время (например, обозначены встречи России, США и Украины в Саудовской Аравии) увеличивают шансы на более устойчивое укрепление рубля. Однако, мы по-прежнему сохраняем консерватизм в своих оценках, предполагая, что рубль все же ждет откат к более слабым уровням: 1) вряд ли существенных результатов в переговорах удастся добиться быстро; 2) фундаментальная поддержка рубля в этом году по мере сокращения торгового баланса будет ослабевать.
В февральском обзоре рисков финансовых рынков ЦБ указывает, что ожидания смягчения геополитической напряженности стали одним из основных факторов укрепления рубля в феврале.
Помимо геополитики, укрепление российской валюты было поддержано сокращением импорта (по оценкам ЦБ, но данные пока не опубликованы) и ростом чистых продаж валюты экспортерами (+25% к январю, до 12,4 млрд долл.). При этом, процент конверсии валютной выручки (см. график), видимо, остался на высоком уровне в феврале, превышая значения последних месяцев. Это увеличивает запас прочности для рубля.
Не исключено, что укреплению рубля поспособствовали также и покупки ОФЗ нерезидентами. Судя по данным ЦБ, из рекордного объема размещений в феврале (672 млрд руб.) 6,4% было куплено иностранными участниками (43 млрд руб.). За последние кварталы это самый большой приток средств нерезидентов (с начала 2024 г. в среднем они покупали на ~2 млрд руб./мес., а, например, в декабре 2024 г. и в январе 2025 г. вообще практически не участвовали в аукционах).
Интересно, что в феврале, впервые за 6 месяцев, население перешло к нетто-покупкам валюты, хотя их объем был небольшим (6,5 млрд руб. против продаж на 30-50 млрд руб. в предыдущие месяцы). ЦБ отмечает, что население обычно покупает валюту, когда рубль существенно укрепляется.
Умеренно-позитивное развитие геополитической ситуации в последнее время (например, обозначены встречи России, США и Украины в Саудовской Аравии) увеличивают шансы на более устойчивое укрепление рубля. Однако, мы по-прежнему сохраняем консерватизм в своих оценках, предполагая, что рубль все же ждет откат к более слабым уровням: 1) вряд ли существенных результатов в переговорах удастся добиться быстро; 2) фундаментальная поддержка рубля в этом году по мере сокращения торгового баланса будет ослабевать.
Дефицит бюджета снизился в феврале
Судя по данным об исполнении федерального бюджета за январь-февраль 2025 г., дефицит в феврале составил 995 млрд руб. (1706 трлн руб. в январе). Уменьшение полностью произошло из-за снижения расходов (3,7 трлн руб. против 4,3 трлн руб. в январе). Доходы практически не изменились, оставшись на уровне 2,67 трлн руб. Накопленный за два месяца года дефицит достиг 2,7 трлн руб. (1,1 трлн руб. за январь-февраль 2024 г.).
Из важных моментов мы выделяем следующие:
1) Минфин указал, что есть риск недобора по нефтегазовым доходам из-за более низких (чем в плане) цен на нефть. Впрочем, видимо, это будет частично компенсировано более высокими (чем в плане) ненефтегазовыми доходами. Напомним, что последние во многом зависят от номинальных темпов экономической активности (прокси темпы роста номинального ВВП), а в этом году, несмотря на ожидаемое сокращение реальных темпов роста, дефлятор все еще будет высок (по прогнозу МЭР, номинальный ВВП вырастет на 5,5%).
2) Высокий дефицит начала года обусловлен авансированием расходов и не повлияет на исполнение целевых параметров на этот год. Это значит, что в ближайшие месяцы бюджет в среднем будет исполняться с профицитом, так, чтобы в итоге общий дефицит за год составил ~1,2 трлн руб.
3) Совокупный объем вливаний ликвидности из-за высокого дефицита в январе-феврале 2025 г., по нашим оценкам на основе факторов ликвидности ЦБ (см. график), составил 1,8 трлн руб. Это больше, чем годом ранее (942 млрд руб. за январь-февраль 2024 г.), но заметно меньше дефицита. Эта разница указывает на то, что не стоит переоценивать проинфляционный эффект бюджетных расходов, особенно, если учесть, что львиная доля авансированных расходов, вероятно, идет не по линии социальной сферы.
4) Рисков для финансирования дефицита бюджета в этом году нет, даже с учетом возможного снижения цен на нефть. Так, несмотря на то, что ликвидная часть ФНБ находится на многолетних минимумах, с учетом ее пополнения за счет нефтегазовых допдоходов 2024 года, она превысит 4,5 трлн руб. (что будет лишь немногим ниже уровней 2024 г.). Бюджетную устойчивость поддержат и размещения ОФЗ.
Судя по данным об исполнении федерального бюджета за январь-февраль 2025 г., дефицит в феврале составил 995 млрд руб. (1706 трлн руб. в январе). Уменьшение полностью произошло из-за снижения расходов (3,7 трлн руб. против 4,3 трлн руб. в январе). Доходы практически не изменились, оставшись на уровне 2,67 трлн руб. Накопленный за два месяца года дефицит достиг 2,7 трлн руб. (1,1 трлн руб. за январь-февраль 2024 г.).
Из важных моментов мы выделяем следующие:
1) Минфин указал, что есть риск недобора по нефтегазовым доходам из-за более низких (чем в плане) цен на нефть. Впрочем, видимо, это будет частично компенсировано более высокими (чем в плане) ненефтегазовыми доходами. Напомним, что последние во многом зависят от номинальных темпов экономической активности (прокси темпы роста номинального ВВП), а в этом году, несмотря на ожидаемое сокращение реальных темпов роста, дефлятор все еще будет высок (по прогнозу МЭР, номинальный ВВП вырастет на 5,5%).
2) Высокий дефицит начала года обусловлен авансированием расходов и не повлияет на исполнение целевых параметров на этот год. Это значит, что в ближайшие месяцы бюджет в среднем будет исполняться с профицитом, так, чтобы в итоге общий дефицит за год составил ~1,2 трлн руб.
3) Совокупный объем вливаний ликвидности из-за высокого дефицита в январе-феврале 2025 г., по нашим оценкам на основе факторов ликвидности ЦБ (см. график), составил 1,8 трлн руб. Это больше, чем годом ранее (942 млрд руб. за январь-февраль 2024 г.), но заметно меньше дефицита. Эта разница указывает на то, что не стоит переоценивать проинфляционный эффект бюджетных расходов, особенно, если учесть, что львиная доля авансированных расходов, вероятно, идет не по линии социальной сферы.
4) Рисков для финансирования дефицита бюджета в этом году нет, даже с учетом возможного снижения цен на нефть. Так, несмотря на то, что ликвидная часть ФНБ находится на многолетних минимумах, с учетом ее пополнения за счет нефтегазовых допдоходов 2024 года, она превысит 4,5 трлн руб. (что будет лишь немногим ниже уровней 2024 г.). Бюджетную устойчивость поддержат и размещения ОФЗ.
Инфляция подогревает рынок ОФЗ и должна порадовать ЦБ
По нашим расчетам на основе данных Росстата, инфляция к 10 марта ускорилась до 10,18% г./г. Итоговая месячная оценка за февраль оказалась чуть выше оценки, полученной из недельных данных (0,81% м./м. против 0,789% м./м.), но все же укладывается и в наш прогноз, и в прогноз ЦБ. Позитивным моментом является то, что наблюдается явный спад темпов роста цен на неделе к 10 марта (0,016% против 0,02% неделей ранее, и это минимальный темп с последней недели декабря 2024 г.).
Аукционы ОФЗ продолжают проходить крайне успешно: при существенном переспросе в эту среду размещено 245,5 млрд руб. по номиналу и, в отличие от прошлых размещений, даже с дисконтом к рынку. Индекс RGBI за прошедшие семь дней прибавил 163 б.п., даже с учетом небольшой коррекции во вторник. Интерес нерезидентов к российскому госдолгу на фоне ожиданий разрешения геополитической ситуации возрос. Напомним, в феврале, по данным ЦБ, нерезиденты предъявили рекордный за последние годы спрос на ОФЗ (43 млрд руб., см. наш обзор от 11 марта). Впрочем, геополитика не является единственной причиной для оптимизма. Свежие данные по инфляции, на наш взгляд, исключают вариант ужесточения денежно-кредитной политики. И сейчас встает вопрос о том, как скоро ЦБ будет готов перейти к снижению ключевой ставки. Наш прогноз пока предполагает, что регулятор возьмет паузу до начала лета, а потом приступит к смягчению, снизив ставку до 16% к концу года.
Падение импорта обеспечило улучшение торгового баланса в феврале
Вчера ЦБ опубликовал обновленные данные по платежному балансу за 4 кв. 2024 г., а также за январь-февраль 2025 г. Цифры за последние месяцы подверглись довольно существенному пересмотру, в результате которого расхождение динамики с данными ФТС было устранено (мы отмечали данное обстоятельство в обзоре от 3 марта). Баланс товаров и услуг за 4 кв. 2024 г. в итоге вырос в два раза, до 21,8 млрд долл. (11 млрд долл. до пересмотра), а профицит текущего счета – даже более существенно, до 14,9 млрд долл. (4,8 млрд долл. до пересмотра). При этом, в каждом из месяцев за этот период был зафиксирован профицит текущего счета.
После пересмотра данных в структуре экспорта уже не наблюдается существенного падения ненефтегазовой части (это, кстати, согласуется и с данными ФТС). В феврале она даже выросла на 12% м./м. с исключением сезонности, по нашим оценкам. Нефтегазовый экспорт вплоть до недавнего времени демонстрировал достаточно стабильную динамику, однако в феврале просел на 8,4% м./м. с исключением сезонности (по нашим расчетам на основе данных МЭА). Впрочем, это стало полностью результатом падения цен на нефть и нефтепродукты, тогда как физические объемы экспорта сократились лишь на 1%.
Импорт товаров и услуг в феврале резко просел, до 25 млрд долл. (-14% м./м. с исключением сезонности). Не исключено, что это может быть связано с завершением активной фазы закупок импортных машин и оборудования, которая длилась с сентября 2024 г. (см. график ниже): по данным ФТС в 4 кв. 2024 г. их импорт вырос на 14% г./г., а в январе – лишь на 8,6% г./г.
Пересмотр динамики ключевых позиций платежного баланса в сторону улучшения снимает вопрос о факторах поддержки курса рубля в первые месяцы года. Впрочем, даже при более позитивных уровнях профицита текущего счета, текущий курс рубля выглядит избыточно крепким, что в основном связано с оптимистичными ожиданиями инвесторов относительно разрешения геополитической ситуации. При этом, наш базовый сценарий не предполагает резких сдвигов в ближайшие месяцы, и мы ожидаем постепенного ослабления рубля к уровням выше 90 руб./долл.
Вчера ЦБ опубликовал обновленные данные по платежному балансу за 4 кв. 2024 г., а также за январь-февраль 2025 г. Цифры за последние месяцы подверглись довольно существенному пересмотру, в результате которого расхождение динамики с данными ФТС было устранено (мы отмечали данное обстоятельство в обзоре от 3 марта). Баланс товаров и услуг за 4 кв. 2024 г. в итоге вырос в два раза, до 21,8 млрд долл. (11 млрд долл. до пересмотра), а профицит текущего счета – даже более существенно, до 14,9 млрд долл. (4,8 млрд долл. до пересмотра). При этом, в каждом из месяцев за этот период был зафиксирован профицит текущего счета.
После пересмотра данных в структуре экспорта уже не наблюдается существенного падения ненефтегазовой части (это, кстати, согласуется и с данными ФТС). В феврале она даже выросла на 12% м./м. с исключением сезонности, по нашим оценкам. Нефтегазовый экспорт вплоть до недавнего времени демонстрировал достаточно стабильную динамику, однако в феврале просел на 8,4% м./м. с исключением сезонности (по нашим расчетам на основе данных МЭА). Впрочем, это стало полностью результатом падения цен на нефть и нефтепродукты, тогда как физические объемы экспорта сократились лишь на 1%.
Импорт товаров и услуг в феврале резко просел, до 25 млрд долл. (-14% м./м. с исключением сезонности). Не исключено, что это может быть связано с завершением активной фазы закупок импортных машин и оборудования, которая длилась с сентября 2024 г. (см. график ниже): по данным ФТС в 4 кв. 2024 г. их импорт вырос на 14% г./г., а в январе – лишь на 8,6% г./г.
Пересмотр динамики ключевых позиций платежного баланса в сторону улучшения снимает вопрос о факторах поддержки курса рубля в первые месяцы года. Впрочем, даже при более позитивных уровнях профицита текущего счета, текущий курс рубля выглядит избыточно крепким, что в основном связано с оптимистичными ожиданиями инвесторов относительно разрешения геополитической ситуации. При этом, наш базовый сценарий не предполагает резких сдвигов в ближайшие месяцы, и мы ожидаем постепенного ослабления рубля к уровням выше 90 руб./долл.
Нерезиденты помогают расти рынку ОФЗ
На сегодняшних аукционах Минфин предлагает два классических выпуска: ОФЗ 26238 (100 млрд руб.) и ОФЗ 26246 (428 млрд руб.). Как и ранее, поддерживать успешность размещений будет крайне позитивная конъюнктура рынка.
За неделю рынок ОФЗ существенно вырос: индекс RGBI обновил многомесячные максимумы, достигнув отметки в 112,7 п.п. (+2 п.п.), а кривая доходностей снизилась на 60-90 б.п. на коротком и среднем участках, и на 30-40 б.п. в длине. Основными причинами для оптимизма выступают как ожидания участников рынка по скорому смягчению политики ЦБ (с учетом динамики инфляции и укрепления рубля есть и те, кто не исключает смягчения уже в эту пятницу, однако, мы полагаем, что это было бы преждевременно), а также, судя по всему, приток средств нерезидентов, ожидающих быстрого продвижения в геополитической плоскости. Напомним, что, по данным ЦБ, из рекордного объема размещений в феврале (672 млрд руб.) 6,4% было куплено иностранными участниками (43 млрд руб., что стало максимумом последних лет.
На сегодняшних аукционах Минфин предлагает два классических выпуска: ОФЗ 26238 (100 млрд руб.) и ОФЗ 26246 (428 млрд руб.). Как и ранее, поддерживать успешность размещений будет крайне позитивная конъюнктура рынка.
За неделю рынок ОФЗ существенно вырос: индекс RGBI обновил многомесячные максимумы, достигнув отметки в 112,7 п.п. (+2 п.п.), а кривая доходностей снизилась на 60-90 б.п. на коротком и среднем участках, и на 30-40 б.п. в длине. Основными причинами для оптимизма выступают как ожидания участников рынка по скорому смягчению политики ЦБ (с учетом динамики инфляции и укрепления рубля есть и те, кто не исключает смягчения уже в эту пятницу, однако, мы полагаем, что это было бы преждевременно), а также, судя по всему, приток средств нерезидентов, ожидающих быстрого продвижения в геополитической плоскости. Напомним, что, по данным ЦБ, из рекордного объема размещений в феврале (672 млрд руб.) 6,4% было куплено иностранными участниками (43 млрд руб., что стало максимумом последних лет.
Укрепление рубля стимулирует улучшение инфляционной картины
По нашим расчетам на основе недельных данных Росстата, инфляция в годовом выражении практически не изменилась на неделе к 17 марта (10,2% г./г.), но среднесуточный темп роста цен замедлился до минимумов последних недель (0,01% против 0,016% на предыдущей неделе и 0,029% в среднем с начала года). Столь явная дезинфляционная динамика, на наш взгляд, не только исключает повышение ключевой ставки, но и заставляет задуматься о более раннем смягчении (наш прогноз предполагает начало снижения ключевой ставки в июне, однако, это может произойти уже в апреле).
Оптимизма добавляет и динамика инфляционных ожиданий населения. По результатам мартовского опроса инФОМ, они резко замедлились до 12,9% г./г. (см. правый график) после 13,7% в феврале. Отметим, что, наверняка, ведущую роль в улучшении сыграло мощное укрепление рубля – обычно население крайне чувствительно к этому фактору при оценке ожидаемой инфляции. При этом мы полагаем, что не стоит сейчас переоценивать эффект изменения курса на фактическую инфляцию, хотя несомненно рост рубля вносит позитивный вклад в дезинфляцию.
Непосредственным «бенефициаром» позитивных данных по инфляции стал рынок ОФЗ: с начала дня индекс RGBI прибавляет почти 50 б.п. (после вчерашней коррекции). В фокусе – пятничное заседание ЦБ, на котором регулятор, как мы полагаем, сохранит ставку неизменной, но может сменить консервативный сигнал на нейтральный.
По нашим расчетам на основе недельных данных Росстата, инфляция в годовом выражении практически не изменилась на неделе к 17 марта (10,2% г./г.), но среднесуточный темп роста цен замедлился до минимумов последних недель (0,01% против 0,016% на предыдущей неделе и 0,029% в среднем с начала года). Столь явная дезинфляционная динамика, на наш взгляд, не только исключает повышение ключевой ставки, но и заставляет задуматься о более раннем смягчении (наш прогноз предполагает начало снижения ключевой ставки в июне, однако, это может произойти уже в апреле).
Оптимизма добавляет и динамика инфляционных ожиданий населения. По результатам мартовского опроса инФОМ, они резко замедлились до 12,9% г./г. (см. правый график) после 13,7% в феврале. Отметим, что, наверняка, ведущую роль в улучшении сыграло мощное укрепление рубля – обычно население крайне чувствительно к этому фактору при оценке ожидаемой инфляции. При этом мы полагаем, что не стоит сейчас переоценивать эффект изменения курса на фактическую инфляцию, хотя несомненно рост рубля вносит позитивный вклад в дезинфляцию.
Непосредственным «бенефициаром» позитивных данных по инфляции стал рынок ОФЗ: с начала дня индекс RGBI прибавляет почти 50 б.п. (после вчерашней коррекции). В фокусе – пятничное заседание ЦБ, на котором регулятор, как мы полагаем, сохранит ставку неизменной, но может сменить консервативный сигнал на нейтральный.
ЦБ сохранил ключевую ставку и немного смягчил риторику
Сегодня ЦБ ожидаемо принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 21%. Важным, на наш взгляд, стало изменение сигнала на будущее с умеренно-жесткого (регулятор «будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайшем заседании») на достаточно нейтральный («продолжит анализировать скорость и устойчивость снижения инфляции и инфляционных ожиданий»). Это произошло на фоне улучшения ряда оценок в пресс-релизе по сравнению с февральской версией: 1) текущее инфляционное давление, а также инфляционные ожидания снизились, 2) появляется все больше признаков уменьшения напряженности на рынке труда.
При этом, важно подчеркнуть, что, слегка смягчив риторику, ЦБ по-прежнему занимает очень осторожную позицию – фраза о возможном рассмотрении повышения ставки в случае неудовлетворительной динамики инфляции сохранена и в этот раз. На наш взгляд, регулятор не желает допустить формирования устойчивых ожиданий по снижению ключевой ставки в будущем – это делается с целью сохранения жестких денежно-кредитных условий и повышения эффективности монетарной политики.
В текущих условиях повышение ключевой ставки видится нам маловероятным, однако, и раннего смягчения политики (например, в апреле) ждать тоже не стоит. Наш базовый сценарий предполагает начало цикла снижения ставки в июне. Способствовать дезинфляции будет замедление экономической активности, как на фоне бюджетной консолидации, так и под влиянием уже достигнутой жесткости денежно-кредитных условий.
Сегодня ЦБ ожидаемо принял решение сохранить ключевую ставку на уровне 21%. Важным, на наш взгляд, стало изменение сигнала на будущее с умеренно-жесткого (регулятор «будет оценивать целесообразность повышения ключевой ставки на ближайшем заседании») на достаточно нейтральный («продолжит анализировать скорость и устойчивость снижения инфляции и инфляционных ожиданий»). Это произошло на фоне улучшения ряда оценок в пресс-релизе по сравнению с февральской версией: 1) текущее инфляционное давление, а также инфляционные ожидания снизились, 2) появляется все больше признаков уменьшения напряженности на рынке труда.
При этом, важно подчеркнуть, что, слегка смягчив риторику, ЦБ по-прежнему занимает очень осторожную позицию – фраза о возможном рассмотрении повышения ставки в случае неудовлетворительной динамики инфляции сохранена и в этот раз. На наш взгляд, регулятор не желает допустить формирования устойчивых ожиданий по снижению ключевой ставки в будущем – это делается с целью сохранения жестких денежно-кредитных условий и повышения эффективности монетарной политики.
В текущих условиях повышение ключевой ставки видится нам маловероятным, однако, и раннего смягчения политики (например, в апреле) ждать тоже не стоит. Наш базовый сценарий предполагает начало цикла снижения ставки в июне. Способствовать дезинфляции будет замедление экономической активности, как на фоне бюджетной консолидации, так и под влиянием уже достигнутой жесткости денежно-кредитных условий.
Индикатор бизнес-климата ЦБ: пока без охлаждения
По данным ЦБ, индикатор бизнес-климата, рассчитываемый регулятором (далее ИБК), составил 4,8 п.п. в марте (5,4 п.п. в феврале). Напомним, что он складывается из динамики индекса ожиданий предприятий (12,2 п.п. в марте против 11,06 п.п. в феврале) и индекса оценки фактической ситуации (-2,32 п.п против -0,13 п.п., соответственно).
Начиная с августа 2024 г. ИБК в целом стабилизировался, не показывая ухудшения. Острая фаза перегрева экономики уже миновала, и, судя по предыдущей динамике, на таких уровнях показатель находился в периоды «нормальной» экономической активности. При этом явных признаков охлаждения пока точно нет, есть лишь слабые намеки в некоторых данных (например, в динамике реальных располагаемых доходов населения, отраслей промышленности, не связанных с машиностроением, а также в корпоративном и розничном кредитовании). Однако, подчеркнем, что ситуация может измениться довольно быстро. Например, в мае-июле 2024 г. ИБК довольно стремительно зафиксировал снижение избыточного оптимизма (см. график).
Мы полагаем, такая динамика экономической активности заставляет ЦБ сохранять осторожность, существенно не смягчая риторику. Хотя инфляция и замедляется, регулятор подчеркивает, что она слишком высока, а ее аннуализированная динамика м./м. сильно выше целевых уровней (в годовом выражении).
По данным ЦБ, индикатор бизнес-климата, рассчитываемый регулятором (далее ИБК), составил 4,8 п.п. в марте (5,4 п.п. в феврале). Напомним, что он складывается из динамики индекса ожиданий предприятий (12,2 п.п. в марте против 11,06 п.п. в феврале) и индекса оценки фактической ситуации (-2,32 п.п против -0,13 п.п., соответственно).
Начиная с августа 2024 г. ИБК в целом стабилизировался, не показывая ухудшения. Острая фаза перегрева экономики уже миновала, и, судя по предыдущей динамике, на таких уровнях показатель находился в периоды «нормальной» экономической активности. При этом явных признаков охлаждения пока точно нет, есть лишь слабые намеки в некоторых данных (например, в динамике реальных располагаемых доходов населения, отраслей промышленности, не связанных с машиностроением, а также в корпоративном и розничном кредитовании). Однако, подчеркнем, что ситуация может измениться довольно быстро. Например, в мае-июле 2024 г. ИБК довольно стремительно зафиксировал снижение избыточного оптимизма (см. график).
Мы полагаем, такая динамика экономической активности заставляет ЦБ сохранять осторожность, существенно не смягчая риторику. Хотя инфляция и замедляется, регулятор подчеркивает, что она слишком высока, а ее аннуализированная динамика м./м. сильно выше целевых уровней (в годовом выражении).