Частные инвесторы инвесторы ставят ва-банк на укрепление рубля

Неделю назад мы обращали внимание на резкое сокращение валютных инвестиций физических лиц, когда совокупная длинная позиция в валютных фьючерсах за 10 дней с 1 по 10 апреля упала с $800 млн. до $222 млн.

Однако розничные инвесторы на этом не остановились. За последнюю неделю они распродали оставшуюся длинную валютную позицию и ушли «в шорт» на -$43 млн. (сальдо всех длинных и коротких позиций по фьючерсам на доллар, евро и юань).
Последний раз короткая валютная позиция у физ. лиц наблюдалась в январе 2022 года. Отличие нынешней ситуации от января прошлого года в сломанном ценообразовании на рынке фьючерсов. При правильном ценообразовании форвардный курс USD/RUB выше текущего из-за разницы в процентных ставках. Например, сейчас при ставке ФРС – 5%, ставке ЦБ РФ – 7,5% и текущем курсе рубля - 81,80, справедливый курс наиболее ликвидного июньского фьючерсного контракта должен быть ~ 82,1. Но в ситуации, когда ценообразование на рынке определяют не маркемейкеры, а потоки физ. лиц, доминирование ставок на укрепление рубля искажает фьючерсный курс USD/RUB на целый рубль – 81,12.
Розничные инвесторы, делающие спекулятивные ставки на укрепление рубля потеряют, если курс просто останется на месте.

Что толкает делать такие рискованные спекулятивные ставки на рубль? По всей видимости, два фактора: во-первых, срабатывает память у тех кто помнит, что уровень 80 рублей действительно несколько раз был пиком девальвации. Во-вторых, надежды на увеличение продаж экспортной выручки на фоне приближения очередного налогового периода и роста мировых цен на нефть.

На мой взгляд, сейчас ситуация складывается иначе. Примечательно, что масштабные продажи физ. лицами (из которых проданные $260 млн. через фьючерсы лишь вершина айсберга) абсорбируются спросом на валюту со стороны импортеров. Экстремальное позиционирование физ. лиц усиливает тезис в пользу роста курса доллара по окончанию налогового периода, о чем недавно писали.

Акции второго в мире производителя лития - компании SQM упали на 18,5%

вчера на новости о создании правительством Чили государственной литиевой компании. Президент Чили Борич заявил, что не планирует разрывать действующие контракты, но все частные, как местные и иностранные производители лития должны добровольно встроиться в модель частно-государственного партнерства, в котором государство обеспечит контроль над всем циклом производства. (Знакомая риторика, не правда ли?:).

Давно с интересом слежу за SQM. От покупки ее ценных бумаг удерживала слишком выпирающая «шоколадность». Добыча лития в Чили ведётся из рассола, получаемого от естественного выпаривания поверхностных вод в пустыне Атакама - технически простой, с точки зрения экологии не самый гуманный метод. Атакама считается самым засушливым местом на Земле. В прошлом году SQM продемонстрировала рентабельность по EBITDA - 54%, выше чем у Норильского никеля! При этом литиевый бизнес достался компании фактически даром в 80-е годы как побочный продукт при производстве минеральных удобрений.

Разговоры о том, что государство может пересмотреть лицензионные условия, ходили давно. Тем более, что изначальная приватизация произошла по заниженной цене в пользу зятя Аугусто Пиночета.

После вчерашнего падения SQM оценивается всего в 4 годовых прибыли, что даёт оценку риска экспроприации на уровне порядка 70%.

Какие выводы можно сделать?

Тренд на национализацию наиболее прибыльных и важных месторождений природных ресурсов можно рассматривать отчасти как сопутствующий деглобализации. Другая причина - переориентация развивающихся стран на Китай. Снижение авторитета США и союзников даёт возможность занимать все более жёсткую позицию к корпорациям, воспринимаемым как чужеземные захватчики национальных достояний. Не случайно, на новости из Чили акции ведущих горнодобывающих компаний Rio Tinto, BHP, Anglo American упали на 4-6%. В этих условиях более безопасно становится инвестировать в акции гос. компаний вроде Petrobras или CNOOC.

Российским инвесторам тоже стоит обращать внимание на то, что происходит в таких странах как Чили или ЮАР. Их действия вполне могут вдохновить российские власти на новые идеи в роде ”windfall tax”. В России условия бизнеса остаются более-менее комфортными, позволяя металлургам, производителям мин. удобрений и другого сырья получать маржу, недостижимую в других странах.

На наш взгляд, пока дисконты в цене российских голубых фишек оправдывают риски, оставляя потенциал роста фондовому рынку. Другое дело, если рост будет продолжаться такими темпами, как с начала года, то уже летом дисконты могут схлопнуться, а вот риски останутся!

А сейчас вы где?

Задал вопрос читатель в чате. Сейчас я в Москве. Но почему в Москве? Это хороший вопрос!

Весь последний год прошёл в размышлениях оставаться или уезжать? В течение года мне часто пришлось перемещаться между Россией и Европой (в Англии учатся старшие дети). Побывал в Таиланде и Аргентине.

С Россией, конечно, многое связывает. Но то, что делает сейчас государство вызывает ощущение, что с ним осталось мало общего. В Европе за последний год стало больше друзей. Остались важные деловые контакты, для поддержания которых фактор российского резидентства стал проблемой.

И все-таки почему-то я выбираю оставаться в Москве.
Недавно на встрече с фин. директором крупного банка затронули эту тему. Мой собеседник тоже не хочет уезжать несмотря на опыт работы на крупные международные компании, британский паспорт и наличие квартиры в центре Лондона.
«Что же нас здесь удерживает?» задаю ему вопрос.
«Это сложно выразить, но есть один американец, который написал книгу «A Gentleman in Moscow». Кажется, он лучше поймал это неуловимое в русской душе, чем мы сами. То что нас здесь удерживает».

Первое, что выдал поисковик по названию книги оказалась рецензия, написанная Биллом Гейтсом. Это меня заинтриговало настолько, что сразу заказал книгу на Озоне. Буду читать на майских праздниках.

А где сейчас вы?

Акция-мем обанкротилась

Одной из самых популярных тем на американском фондовом рынке в 2021 году были акции-мемы. Это проблемные компании, которые по каким-то причинам оказались популярны у розничных инвесторов. Яркий пример – Bed Bath & Beyond Inc, сеть американских магазинов товаров для дома. В ее акциях было слишком много коротких позиций, поэтому при агрессивных покупках розничных инвесторов периодически возникала классическая ситуация шорт-сквиз, когда держатели этих коротких позиций были вынуждены откупать акции, что вело к их росту и дальнейшему выносу шортов.

В эти выходные история, наконец, закончилась. Bed Bath & Beyond подала заявление о банкротстве, показав активы на 4,4 млрд долларов при обязательствах в 5,2 млрд долларов. Ранее компания предприняла несколько попыток прекратить падение продаж и повысить маржинальность бизнеса, однако они не увенчались успехом. Последним гвоздем в крышку гроба стал несвоевременный выкуп акций, после которого у компании не осталось запаса прочности на сложные времена.

Во время кратковременного взлета акций Bed Bath & Beyond в августе прошлого года мы уже предупреждали об опасности этих бумаг. Ошибка розничных инвесторов в том, что они рассматривают подобные истории как возможность для инвестиций, а не как краткосрочные спекуляции. Шорт-сквиз – отличная идея для быстрого ралли на несколько дней, но долгосрочные облигации Bed Bath & Beyond в августе торговались по цене около 20% номинала, поэтому ее акции, скорее всего, уже тогда имели практически нулевую справедливую стоимость. Во время августовского ралли в новостях писали о крупном притоке розничных инвесторов в акции Bed Bath & Beyond, и мы сомневаемся, что все они успели выйти. Многие остались в дефолтном активе, купленном по экстремально завышенной цене.

История Bed Bath & Beyond отлично иллюстрирует необходимость фундаментального анализа и хотя бы минимального понимания справедливой стоимости акций. Торговля по принципу «покупай то, что растет» привела большое количество розничных инвесторов к потере практически 100% вложенных средств.

Рост рублевой цены нефти позволяет Минфину начать покупку валюты в рамках бюджетного правила.

Складывающаяся в апреле средняя цена нефти (~$83,5 за баррель Brent, $52,5 - мин. цена российской нефти) и курс рубль/доллар (~80,80) совместно приводят к росту рублевой стоимости нефти более чем на 15% (в марте средняя цена нефти Urals =$47,85, курс доллара = 76,04).

Это позволяет Минфину запланировать в мае объем нефтегазовых доходов с небольшим превышением над базовым и начать покупки валюты в ФНБ.

Мы уже отмечали, что конструкция бюджетного правила является фактором ослабления, а не укрепления рубля. В мае будет возможность проверить этот тезис.

В то время, как большинство аналитиков видит рубль крепче, чем сейчас, полагая, что рост стоимости нефти приведет к увеличению продаж экспортной выручки, мы считаем, что рубль продолжит слабеть в силу ряда факторов (увеличение рублевой денежной массы, рост импорта, выход нерезидентов из российских активов и др.), в котором роль бюджетного правила будет усиливаться.
В конечном счете, Минфину нужна более слабая национальная валюта, чтобы сбалансировать бюджет.

Помощник президента Максим Орешкин вчера пообещал, что бюджет удастся свести по итогам года с дефицитом на уровне изначально запланированного, несмотря на большой перерасход в первые месяцы.
Задача сократить дефицит с имеющегося на 17 апреля уровня -4,8 трлн. руб. до проектного уровня 3 трлн. руб. требует в оставшуюся часть года получить 2 трлн. рублей профицита.
Архисложная задача, которую невозможно решить без дальнейшей девальвации!
Рост курса доллара с 80 до 90 рублей позволил бы получить более 600 млрд. рублей дополнительных нефтегазовых доходов до конца года. Не панацея, но все же!

Странный рост акций Юнипро

Вчера и сегодня утром акции энергетической компании Юнипро резко выросли на новости о назначении временного управляющего. Странный оптимизм! Переход во временное управление резко уменьшает шансы на быструю смену собственника и отодвигает вероятность выплаты дивидендов на неопределенный срок.
Акции Юнипро были одной из Топ-10 позиций наших ПИФов «ИнвестХироуз» и «Харизматичные идеи» с долей около 3% в каждом фонде. Идея заключалась в том, что после смены собственника компания сможет выплатить значительные дивиденды и в дальнейшем продолжит работу в интересах как мажоритарного акционера, так и миноритариев.
Временный управляющий может направить средства компании на инвестиционную программу, социальные проекты, выплату вознаграждения себе как управляющему и другие цели.

Учитывая то, что решение было принято в ответ на «на недружественные и противоречащие международному праву действия США и примкнувших к ним иностранных государств» окончательная судьба Юнипро будет зависеть от дальнейших действий иностранных государств и оставаться подвешенной неопределенно долго до того, как иностранные государства окончательно определятся с действиями в отношении золотовалютных активов ЦБ и других иностранных активов российских инвесторов.
На этом фоне мы предпочитаем зафиксировать прибыль и закрыть позицию. На российском рынке достаточно идей с более коротким горизонтом реализации инвестиционного потенциала!

Каким будет дефолт США и его последствия?

Стоимость страховки от дефолта по гос. долгу США (годовой контракт CDS) сегодня выросла до 160 базисных пунктов. Т. е. покупатель должен заплатить 1,6% за страховку, действующую 1 год. Это максимум за историю современного финансового рынка! В комментариях графики, иллюстрирующие ситуацию. Похоже, тема банковского кризиса плавно вытесняется новой историей.

Каким видится сценарий дефолта США с точки зрения инвесторов?
Аномальные разрывы в доходности краткосрочных векселей правительства США (доходность по выпуску с погашением 1 июня – 3,93%, следующий выпуск, погашающийся 6 июня торгуется уже с доходностью 4,74%) говорят о том, что дефолт может наступить в начале июня и продлиться до конца октября.

Стоимость страховки от дефолта – 1,6% также отражает прогноз задержек выплат по госдолгу примерно на 4 месяца (при наступлении дефолта проводится аукцион, определяющий стоимость дефолтных обязательств, в текущих котировках CDS отражены ожидания участников рынка, что дефолтные обязательства США не опустятся ниже 98,4% от номинала).

Примечательно, что участники рынка спокойно относятся к риску долгосрочного ухудшения кредитоспособности США. Риск дефолта в последующие годы (2024-2028) оценивается с вероятностью около 0,4%, на уровне американских корпораций с рейтингом А-АА.

Данные выводы сделаны на основе анализа текущего состояния рынка, который быстро меняется. Поэтому относиться к ним как к серьезному долгосрочному прогнозу, не стоит.
Важно то, что участники рынка начали всерьез опасаться многомесячной задержки платежей по гос. долгу США, чего не наблюдалось несколько десятилетий!

Во время предыдущей остановки работы правительства США в октябре 2013 года более 2 млн. служащих были либо отправлены в отпуск за свой счет, либо должны были работать без гарантии выплаты зарплаты. При этом платежи по гос. долгу не прерывались. Работа правительства была возобновлена спустя 17 дней.

Многомесячный дефолт, сопровождающийся длительной остановкой работы правительственных служб, может оказаться ударом по американской экономике, ведущим к её погружению в рецессию.
В итоге рынок может оказаться прав как в прогнозе на снижение ставки ФРС уже в этом году, так и в том, что не продает, а покупает долгосрочные US Treasuries (и это в преддверии дефолта!). Снижение ставки также минимизирует риск развития банковского кризиса, что объясняет быстрое восстановление акций крупнейших американских банков.

В долгосрочном плане использование угрозы дефолта в предвыборной борьбе республиканской и демократической партии отражает деградацию США как эмитента резервной валюты и станет еще одним толчком к поиску альтернатив доллару и американским US Treasuries.

Лекарства для снижения веса – одна из тем для инвестиций на следующие 10 лет?

Даже далекие от рынка люди знают про Apple и Tesla, огромное количество розничных инвесторов вложило свои сбережения в их акции. Большинству профессионалов очевидно, что эта тема уже отыграна, но что станет следующим большим трендом на рынках? На наш взгляд, одним из следующих инновационных продуктов, сравнимых по влиянию на рынки и жизнь людей со смартфонами, могут стать лекарства для снижения веса. Препараты на основе гормона GLP-1, изначально рассчитанные для лечения диабета, оказались очень эффективными для уменьшения аппетита и, соответственно, веса. Принимать их нужно несколько лет (если не всю жизнь), что в плане бизнеса делает их идеальным продуктом – компании могут продавать эти лекарства как подписку на здоровье. В недавно опубликованном обзоре по сектору Barclays прогнозирует, что этот рынок вырастет до $100-200 млрд в год.

It feels like obesity is the story of this decade, – сказала CNBC руководитель аналитики Barclays по европейской фарме.

Тема лекарств для снижения веса в этом году стала очень популярной среди знаменитостей (включая Илона Маска) и топовых инвестбанков, но мало кто из розничных инвесторов знает про Novo Nordisk и Eli Lily, которые фактически формирует дуополию на этом рынке. Novo Nordisk, которая является лидером на рынке лекарств для снижения веса, в этом году стала крупнейшей по капитализации фармацевтической компанией в Европе, обойдя Roche и AstraZeneca. Novo Nordisk и Eli Lily торгуются с очень высокими мультипликаторами, однако эти цифры не выглядят чрезмерными в контексте темпов роста и качества бизнеса. У Novo Nordisk форвардный P/E 32, что сравнимо с 25 для медленно растущей Coca-Cola и намного меньше 47 у Теслы, сталкивающейся с большими проблемами из-за высокой конкуренции на авторынке.

What we’re telling clients when you’re looking at a stock like Novo Nordisk, maybe don’t look at this year’s P/E, maybe look at it in a few years and then it might actually look cheap relative to some of the other pharma names, – сказала CNBC руководитель аналитики Barclays по европейской фарме.

Конечно, что-то подобное оптимисты могут сказать и про Тесла, однако акции Тесла уже широко известны и куплены практически всеми, кто мог в это поверить. Novo Nordisk и Eli Lily пока еще относительно малоизвестны среди розничных инвесторов. Мы считаем, что лекарства для снижения веса могут стать одной из следующих больших тем на рынках, и долгосрочным инвесторам стоит постепенно накапливать позиции в этих бумагах. Более того, фарма, медицинские технологии и здравоохранение в широком смысле могут стать лидирующим сектором на фондовом рынке в следующие 10 лет (вместо технологических компаний).

https://www.cnbc.com/2023/04/28/obesity-drugs-to-be-worth-200-billion-in-next-10-years-barclays-says.html

Конец апреля - сезон максимального укрепления рубля.

На графике динамика среднего изменения курса доллара по декадам за последние 15 лет.  На прошлой неделе закончился период, отмеченный максимальным укреплением российской валюты в течение года.

По статистике в  начале мая рубль также остается крепким, переходя к ослаблению ближе к лету.

Что ожидать от нынешнего мая?
Послезавтра Минфин может объявить о начале валютных интервенций в виде покупки, а не продажи валюты. Ввиду нематериального объема новость будет носить, прежде всего, психологический характер. Завтрашнее повышение ставки ФРС может укрепить доллар к большинству валют, но, опять же для рубля, скорее всего эффект будет незначительный.

А вот в конце мая - начале июня на рынок придут  дивиденды от Сбербанка + Минфин объявит об увеличении объемов покупки валюты, что вполне может привести к обновлению максимума курса доллара. Так что, традиционный сезонный паттерн может повториться и в этом году!

Штрихи к последнему повышению ставки ФРС

3 мая ФРС на очередном заседании повысила ставку на 0,25% до 5-5,25%. Из пресс-релиза исчезла фраза «…the committee anticipates that some additional policy firming may be appropriate», что было расценено комментаторами как сигнал к окончанию цикла повышений ставки.

И повышение на 0,25%, и сигнал о паузе были ожидаемы, поэтому реакция рынка оказалась минимальной. Свои ожидания по поводу решения и тональности пресс-релиза мы дали почти месяц назад.

Из интересных штрихов стоит отметить два момента:
1) как и прежде отсутствие у ФРС понимания, что в банковском кризисе повинен сам регулятор. Пауэлл на пресс-конференции вновь выразил недоумение по поводу того, как быстро рухнули столь крупные банки, но заявил, что условия для банков улучшились по сравнению с мартом.

В это верится с трудом. Да, результаты первого квартала для банков сгладила положительная переоценка облигаций и акций, но процентная маржа продолжила сжиматься. С учетом дальнейшего повышения ставки второй квартал будет худшим для американских банков по чистым процентным доходам.
Почти половина из топ-10 (Charles Schwab, US Bancorp, Truist и PNC financial) банков вчера обновили свои годовые минимумы
Вполне похоже на приближение финальной распродажи в банковском секторе в связи со слухами о проблемах у кого-то из первого эшелона.

2) отсутствие реакции ФРС на предстоящий дефолт правительства США.
Разве дефолт и остановка работы правительства на несколько месяцев (о чем мы недавно писали) не станет проблемой для экономики не менее серьезной, чем банковский кризис?

Похоже, что вопреки заявлениям Пауэлла об отсутствии намерения переходить к снижению ставки, прогноз участников рынка, что это состоится уже в 2023 году, выглядит все более релавантным!

Банковский кризис в США достиг апогея.

Вчера акции US Bancorp и Truist, входящих в топ-10 американских банков, падали ниже минимума марта 2020 года. Активы US Bancorp – $682 млрд., Truist – $574 млрд., т.е. активы каждого из них больше чем всех лопнувших до этого банков вместе взятых!

Похоже на классическую картину апогея кризиса и финал распродажи, после которой банковские акции можно начинать покупать.
Если посмотреть на рейтинг крупнейших банков, то US Bancorp - №7, пожалуй, самый крупный банк, краха которого нужно опасаться. Больше по активам глобальные гиганты (JP Morgan, Bank of America, Citigroup, Wells Fargo) и инвестиционные банки Goldman Sachs и Morgan Stanley. Понятно, что рухнуть банку уровня Citi не дадут, а вот для US Bancorp (многие в России, наверное, даже не слышали про него) – риск не нулевой!

С учетом того, как FDIC (Federal Deposit Insurance Corporation) обошлась с инвесторами в другие рухнувшие банки, понятно, что рынок капитала для US Bancorp и Truist наглухо закрыт. Покупка даже за 0 не интересна потенциальным претендендам, для них выгоднее дождаться краха и забрать депозиты и активы с дисконтом, повесив убыток на агентство по страхованию вкладов, держателей облигаций и акционеров.

Падение акций провоцирует отток депозитов и чтобы избежать срабатывания самосбывающегося пророчества, без помощи ФРС не обойтись! Основная причина кризиса – обесценение портфелей длинных облигаций и кредитов на балансах банков из-за резкого подъема ставки достаточно легко решается её снижением.

При снижении ставки в условиях все еще повышенной инфляции банки снова станут привлекательной отраслью.

Думаю, инвесторам стоит начать присматриваться к покупкам, также как и к другим активам, защищающим от инфляции – инфляционным US TIPS, commodities и акциям производителей потребительских товаров.

Поздравляю всех с Днём Победы!

Особый праздник в жизни большинства из нас. Сейчас особенно важно вспомнить как в эти дни 1945 года все были вместе - русские и украинцы, американцы, англичане и многие другие народы.

Историю нужно знать. Мне кажется, одна из причин нынешней сложной ситуации в мире - то, что выросло новое поколение, не только мало знающее про ту войну, хотя бы из рассказов бабушек и дедушек, но и плохо учивших историю. Это не столько история из школьных учебников, а весь пласт литературы тех времён, позволяющий понять полную картину причин и следствий от Первой до Второй мировой.

Чем стала война для нашей страны? Думаю, что как никто лучше отвечает на этот вопрос герой Бориса Пастернака в «Доктор Живаго»:

«Как я выжил? Однако, вообрази, весь этот кровавый ад был счастьем по сравнению с ужасами концлагеря, и вовсе не вследствие тяжести условий, а совсем по чему-то другому.
— Да, брат, хлебнул ты горя.
— Тут не то что стирать, тут чему хочешь научишься.
— Удивительное дело. Не только перед лицом твоей каторжной доли, но по отношению ко всей предшествующей жизни тридцатых годов, даже на воле, даже в благополучии университетской деятельности, книг, денег, удобств, война явилась очистительной бурею, струей свежего воздуха, веянием избавления.
Я думаю, коллективизация была ложной, неудавшейся мерою, и в ошибке нельзя было признаться. Чтобы скрыть неудачу, надо было всеми средствами устрашения отучить людей судить и думать и принудить их видеть несуществующее и доказывать обратное очевидности. Отсюда беспримерная жестокость ежовщины, обнародование не рассчитанной на применение конституции, введение выборов, не основанных на выборном начале.
И когда разгорелась война, ее реальные ужасы, реальная опасность и угроза реальной смерти были благом по сравнению с бесчеловечным владычеством выдумки, и несли облегчение, потому что ограничивали колдовскую силу мертвой буквы.
Люди не только в твоем положении, на каторге, но все решительно, в тылу и на фронте, вздохнули свободнее, всею грудью, и упоенно, с чувством истинного счастья бросились в горнило грозной борьбы, смертельной и спасительной.
— Война — особое звено в цепи революционных десятилетий.»

Пусть добро всегда побеждает зло! Хочется верить, что в конце нынешнего периода турбулентности также, как и 78 лет назад победителями выйдут вместе люди доброй воли из всех стран мира. И наконец, все мы поймём, что Земля для 8 млрд. человек - слишком маленький и хрупкий мир, чтобы в нем устраивать войны!

Частные инвесторы, заработав на укреплении рубля, перевернулись, сделав ставку на рост доллара.

В середине апреля мы обращали внимание на аномальную активность физ. лиц на фьючерсном рынке, сокративших за первую половину месяца совокупную позицию во всех валютных фьючерсах более чем на $800 млн. долл., впервые с 24.02.2022 уйдя в чистый «шорт».

Как оказалось, скепсис в отношении рискованности спекулятивных ставок на укрепление рубля не оправдался. Розничные инвесторы хорошо заработали! Фьючерсный курс доллара с 19 апреля упал с 81 до 75 рублей.

Начиная с 25 апреля физические лица начали восстанавливать длинные валютные позиции и к сегодняшнему дню аккумулировали совокупную длинную валютную позицию в размере $971 млн. – максимум с сентября прошлого года. На графике видно, что темп увеличения валютной позиции также рекордно быстрый, по крайней мере, за последний год!

Необъяснимое укрепление рубля в последние дни, возможно, связано с какой-то разовой крупной продажей валюты. Тогда изменения в валютной позиции физических лиц на Московской бирже вполне могут быть отражением действий не массовых розничных инвесторов, а крупных квалифицированных инвесторов.

Восстановление длинной валютной позиции может означать, что продажа валюты окончилась, а доллар может отыграть утраченные позиции.

Российский рынок акций рисует двойную вершину?
Что делаем сейчас в наших фондах?

За последние 1,5 месяца индекс ММВБ показал впечатляющий рост. Но с началом мая рынок акций начало лихорадить. Похоже, рынок становится перед развилкой и пытается определиться с новым трендом.

Глобально мы остаемся «быками» на российском рынке акций, но локально считаем, что наступает время для коррекции:

На мировом рынке нефть и газ подешевели до минимумов с 2021 года, при этом российские правительство продолжает увеличивать сборы налогов с экспортёров важнейшего сырья;

Рубль неожиданно укрепился. При текущем курсе 75-77 за доллар более привлекательными становятся валютные облигации;

Заканчивается сезон объявления дивидендов. Остаётся не так много кандидатов, способных преподнести приятные сюрпризы. Показательно, что Полюс-золото сегодня падает, несмотря на объявление рекордных дивидендов ₽436,79 на акцию. Это говорит о сильно выросших за последнее время ожиданиях.

Насколько может быть серьёзной коррекция? Пока мы оцениваем её в 7-10%. В случае дальнейшего ухудшения ситуации на мировых рынках либо негативных новостей из Украины может быть и больше.


Что делаем в фондах?

💡Фонд акций "Харизматичные идеи" - сокращаем позиции в российских акциях в пользу коротких ОФЗ и валютных облигаций. Доля акций снижена до 40-45%, оставлены топ-инвестиционные идеи. Оставляем дивидендные истории до отсечки, так как в ОПИФ дивиденды приходят в полном объеме без удержания налога.

💡Фонд смешанных инвестиций "ИнвестХироуз" - сокращаем долю акций ниже 30% и увеличиваем долю валютных активов за счет фьючерсов.

💡 Фонд валютных инструментов "Мировые рынки" - после тактического сокращения возвращаем долю валютных активов к 90-100% за счет фьючерсов и облигаций.

Даже если опасения не оправдаются, и рынок продолжит восхождение, вряд ли оно окажется таким же быстрым, как в марте-апреле. За счет выбора точечных идей и в активах с фиксированной доходностью рассчитываем заработать не меньше индекса. В случае снижения будем готовы к новым покупкам.

Может ли Revolut повторить судьбу Silicon Valley Bank или Wirecard?

Вслед за традиционными банками с проблемами столкнулся и флагман финтеха – Revolut. На этой неделе на фоне конфликта с аудитором, хотя и «по личным причинам», ушел в отставку финансовый директор компании. Суть истории в том, что Revolut сначала не смог вовремя предоставить финансовую отчетность за 2021 год, а когда все-таки ее представил, то аудитор (BDO) указал, что не нашел независимого подтверждения для 75% выручки. Следующая цитата из Reuters:

[BDO] flagged concerns that verification procedures were not able to "provide sufficient appropriate assurance" over 477 million in revenue from subscriptions, cards, foreign exchange and wealth activities. The company's "IT systems weren't designed in such a way that would allow for IT or business process controls to be effectively tested throughout the year," BDO added.

Все это подозрительно похоже на то, как начиналась история крупной немецкой платежной компании Wirecard. Компанию длительное время обвиняли в некорректности отчетности, однако влияние этого на рынок было ограниченным. Закончилось тем, что Wirecard в июне 2020 года отложила публикацию отчетности, так как аудитор не смог найти $2 млрд, числившихся на ее балансе. Акции Wirecard, входившие в немецкий индекс DAX, за день упали в 3 раза, а облигации, имеющие рейтинг инвестиционного уровня от Moody’s, за считанные дни упали до уровня ниже 20% номинала.


В чем риски Revolut?
Крупнейшие банки очень сильно зарегулировали после кризиса 2008 года, а финтехи экстремально быстро росли с минимальными регуляторными ограничениями. Клиентам нравилось удобство новых сервисов, но вполне возможно, что в погоне за темпами роста финтехи далеко уплыли за «красные флажки».
В Revolut можно буквально за день открыть виртуальную дебетовую карту Visa при наличии туристической визы в европейскую страну и указав вымышленный адрес на территории ЕС.
В новых реалиях закручивания гаек за подобную клиентоориентированность могут грозить не только многомиллиардные штрафы, но и уголовные преследования.

Ещё одной проблемой, уже внутренней, могут быть раздутые внутренние расходы. Revolut - непубличная компания, но на примере других компаний, внезапно получивших многомиллиардную оценку, видно как это пагубно повлияло на финансовую дисциплину.
Например, операционные расходы Robinhood с 2019 по 2021 год выросли почти в 10 раз с $384 млн. до $3,4 млрд., в то время как доходы, показав в ковидный 2020 год взрывной рост, в 2021 году обвалились.

По поводу Revolut окончательные выводы пока делать рано, но мы рекомендовали бы осторожнее относиться к нему и другим подобным сервисам как месту для хранения существенных личных сбережений.


https://www.cnbc.com/2023/05/11/revoluts-chief-financial-officer-leaves-digital-bank-after-two-years.html

https://www.reuters.com/business/finance/revoluts-2022-revenues-grew-by-33-despite-crypto-winter-2023-03-01/

https://blog.revolut.com/how-we-keep-your-money-safe/

Доллар отыгрывает позиции у Юаня

Заметили, что на фоне дебатов об отказе от использования доллара в международных расчетах и его неминуемом закате «самая токсичная валюта» на днях обновила исторические максимумы к «дружественным валютам»?

Турецкая лира и южноафриканский рэнд на этой неделе упали на новые минимумы. С начала года лира потеряла 5% (за 12 месяцев 27%), рэнд -13% с начала года и -20% за 12 месяцев.

Как насчёт юаня?

Пока китаец выглядит единственной серьёзной альтернативой доллару, за год потеряв всего 2%. Но, на наш взгляд, в ближайшее время юань может ускорить темпы темпы девальвации, последовав за другими валютами emerging markets.

Похоже, что пост-ковидное открытие экономики Китая, про которое мы недавно писали, все же не настолько сильное, чтобы решить проблемы долговой обремененности и девелоперского кризиса. Об этом говорит падение цен на медь и железную руду - важных индикаторов состояния внутренней промышленной активности.

Ещё один индикатор - ценные бумаги китайских девелоперов. В последнее время тема кризиса ушла с первых полос СМИ. Но если посмотреть на еврооблигации ведущих представителей сектора - Country Garden, Vanke, Longfor - восстановившись от экстремальных минимумов прошлого года, они продолжают торговаться на уровне «мусорных облигаций». Акции девелоперов с февраля в новом сильном даунтренде: за последних 3 месяца Vanke и Longfor потеряли 21%, Country Garden - 30% капитализации.

Все это говорит о том, что Китаю потребуются новые стимулы. Перечень возможных мер понятен - снижение ставки, активизация кредитования, бюджетного финансирование. Всё ведёт к ослаблению национальной валюты.

Какого масштаба может быть новая волна девальвации юаня?
Как и прежде, мы считаем, что власти Поднебесной не хотят давать повода сомневаться в надёжности своей валюты, поэтому заинтересованы в умеренной девальвации в пределах 10% в год, при этом обращая внимание на динамику других валют.

В этом контексте наиболее вероятная цель - 7,5 юаня за доллар во втором полугодии 2023 года.с

Друзья, подготовили запись зум-семинара по стратегии фонда акций «Харизматичные идеи», состоявшегося 20 апреля.

Зарегистрировавшись, Вы получили ссылку на YouTube видео семинара и pdf презентацию.

https://www.aricapital.ru/events/seminar-2023-04/

✔️ Доходность Фонда за год (на 28.04.23) +31,4%

✔️ Прирост стоимости пая Фонда с начала года по 11 мая +22,5%

В начале мая Фонд сократил позиции в акциях до <50%, оставив топ-инвест. идеи, открыл позицию в валютных инструментах (~15%), увеличил позицию в коротких ОФЗ до 24% в качестве резерва для покупок в случае дальнейшего снижения рынка акций.

В июне планируем более подробно рассказать о текущей стратегии в рамках нового семинара.

➡️ Открыть счёт онлайн и получить консультацию.

Ралли в замещающих облигациях. Стоит ли присоединяться? Практические советы для инвесторов в валютные активы.

Ослабление рубля в очередной раз привело к ажиотажу в сегменте замещающих облигаций. Самые большие движения прошли как обычно в облигациях Газпрома. Общий оборот на бирже в его бумагах превысил ₽1 млрд., а наиболее длинные выпуски выросли в цене за 3 дня на 4-6%.

Остаётся ли потенциал роста?

На мой взгляд, момент для краткосрочных спекуляций прошёл. Например, вчерашняя цена закрытия по лидеру торгов ГазКЗ-31Д 73,50% с учетом расчетов по курсу ЦБ 77,20 соответствует рублевой цене ₽56 742 за 1 облигацию.
В конце апреля при курсе доллара 81-81,50, выпуск торговался по 69-69,5% от номинала, на том же уровне в рублях.
Т. е. стихийно сработал эффект рождественской распродажи: повысившийся рыночный курс доллара подтолкнул инвесторов к покупкам облигаций с расчётами в рублях по курсу ЦБ (который отставал от рыночного в последние два дня более чем на 2%), в результате рост котировок нивелировал весь эффект скидки.

При достижении курса доллара 80 рублей масса инвесторов, покупавшая валютные активы, может вновь выставить их на продажу.

Для долгосрочного инвестирования замещающие облигации и суверенные еврооблигации РФ, торгующиеся на ММВБ, остаются одним из лучших вариантов вложений на российском финансовом рынке.

Валютный актив с фиксированной доходностью >7% лучше чем рублевые облигации и, тем более, банковские валютные депозиты.

Практически весь сектор валютных облигаций торгуется под доходность 7-8% годовых в долларах, позволяя сформировать портфель по собственному вкусу и под задачи:
Если Вы делаете ставку на рост валютного курса, активный трейдинг и требовательны к ликвидности, лучше подходят короткие выпуски:
RUS-23 (цена 99,5%, доходность 6,5%)
RUS-30 (100%, дох. 7,6% и, кстати, дюрация всего 2 года)
ММК-24 (99%, дох. 6,4% )
ГазКЗ-23Е (98%, дох. 7,2% в евро)

Заработать на росте цены при нормализации доходности лучше в длинных выпусках:
RUS-42, 43 (доходность 7-7,5%)
выпуски Газпрома с 2029 по 2037 (доходность 8-8,5%)
Металлоинвест-2028, Совкомфлот-2028 (доходность ~7%). Ликвидность в длинных выпусках значительно хуже, спреды между котировками могут достигать 2% для корпоративных и до 5% в суверенных выпусках.

В Фонде внутренних валютных облигаций «Мировые рынки» мы считаем оптимальным держать диверсифицированный портфель из более чем 10 различных выпусков, выделяя самую большую долю (более 25%) на относительно короткий и самый высокодоходный выпуск суверенных еврооблигаций Russia 2030.

Азиатские клиенты Silicon Valley Bank остались без денег

Американские власти спасли Silicon Valley Bank – но, как выяснилось, только его американское подразделение. В эти выходные Wall Street Journal рассказал о проблемах клиентов банка, которые держали деньги в его подразделении на Каймановых островах. По оценке издания, это в основном коснулось клиентов из Азии. Регуляторы гарантировали 100% депозитов в американском банке, однако клиенты оффшорных структур будут рассматриваться так же, как держатели необеспеченных облигаций, и, вероятно, понесут крупные потери. Следующая цитата из Wall Street Journal:

On March 31, the FDIC notified SVB’s Cayman Islands depositors that they wouldn’t be covered by its deposit insurance, and that they would be treated as “general unsecured creditors,” according to documents reviewed by the Journal as well as interviews with employees of multiple firms.

Сначала и клиенты, и даже регуляторы Каймановых островов надеялись на лучшее:

The FDIC’s notice surprised customers who had thought an earlier statement from U.S. regulators that said all SVB depositors would be made whole also applied to them. The Cayman Islands Monetary Authority, which supervises the offshore branch, echoed that sentiment in a public statement in mid-March and said it was in talks with U.S. regulators “to discuss a way forward.” At the end of the month, it said it was “continuing to engage with the FDIC and other stakeholders regarding the receivership process and impact on SVB’s Cayman Islands branch.” It hasn’t provided an update since.

Официальный комментарий американских властей для Wall Street Journal был предельно лаконичен:

FDIC spokesperson said only domestic deposits are covered, as stated in the Federal Deposit Insurance Act.

На наш взгляд, это отличное напоминание о рисках оффшорных структур международных банков: в случае стрессового сценария их спасать никто не будет. Это особенно актуально для российских клиентов международных private banking, которые как раз часто делаются не через головные банки. Важно отметить, что дискриминации по национальному признаку здесь нет: если бы те же самые азиатские клиенты Silicon Valley Bank держали средства напрямую в американском банке, то для целей страхования вкладов они бы рассматривались наравне с резидентами США.

https://www.wsj.com/articles/the-pain-of-silicon-valley-banks-collapse-is-being-felt-by-these-depositors-f18c0bd4

Ангажированный вариант статьи Wall Street Journal, но в открытом доступе:
https://www.zerohedge.com/political/dollar-weaponization-expands-fdic-message-foreign-depositors-dont-trust-us

Вне зависимости от того, сумеют ли США избежать дефолта 1 июня, финансовые рынки ждут потрясения

В Bloomberg сегодня вышла статья с интересной точкой зрения. Ветеран фондового рынка Ari Bergman считает, что в случае, если американские законодатели договорятся и смогут избежать объявления дефолта, серьезной проблемой станет то, что Казначейство выбросит на рынок огромный объем US Treasuries – порядка $1 трлн. до конца третьего квартала.
Сейчас Минфин США ограничен из-за достижения потолка гос. долга и вынужден тратить остатки на своих счетах, что привело к их истощению. В случае массированного выброса гос. облигаций на рынок, их доходности вырастут, а свободная ликвидность в банковской системе резко сократится.

Выглядит как достаточно реалистичный сценарий! От себя добавим прогноз, что в случае роста доходности US Treasuries, доллар укрепится по отношению к остальным валютам. Однако, и в при дефолте США, скорее всего, произойдет глобальный риск-офф (бегство инвесторов в защитные активы).

Таким образом, и в том, и другом случае, для доллара на ближайшую перспективу открывается дорога к укреплению, а для рискованных активов (акции, сырьевые товары, валюты emerging markets) – к снижению.

https://www.bloomberg.com/news/articles/2023-05-18/a-1-trillion-t-bill-deluge-is-painful-risk-of-a-debt-limit-deal