Сегежа и МВидео в январе - реперные точки
Сегежа:
10.01 - купон по выпуску 002Р-07 на 270 млн руб.
24.01 - купон по выпуску 002Р-03 на 245 млн руб. и оферта по нему же на 9 млрд руб. - это самое важное. Ждем нового займа от АФК?
МВидео:
19.01 - купон по выпуску 001-04 на 223 млн руб.
23.01 - купон по выпуску 001-03 на 154 млн руб.
26.01 или около того можно ждать выпуска операционных результатов за 2023 г.
Сегежа:
10.01 - купон по выпуску 002Р-07 на 270 млн руб.
24.01 - купон по выпуску 002Р-03 на 245 млн руб. и оферта по нему же на 9 млрд руб. - это самое важное. Ждем нового займа от АФК?
МВидео:
19.01 - купон по выпуску 001-04 на 223 млн руб.
23.01 - купон по выпуску 001-03 на 154 млн руб.
26.01 или около того можно ждать выпуска операционных результатов за 2023 г.
Готовя первую в 2024 выборку ВДО для взрослых, я столкнулся с методологической закавыкой. Мы включаем в обзор активно торгуемые облигации рейтинга от А до А+ с дюрацией от одного до трех лет. Но Сегежа.. в связи со снижением рейтинга до ВВВ она должна автоматически выпасть из поля нашего внимания.
Но не выпадет. Принял волюнтаристское решение и все равно включил Сегежу. В конце концов МВидео в нашем рейтинге есть, а рынок прайсит его даже агрессивнее, чем Сегежу. Кроме того, перешел от модифицированной дюрации с обыкновенной (макколеевской, извините за выражение).
Итак средняя доходность по группе находится на уровне 19,3%, но это с учетом четырех лидеров. Если их убрать, то средняя доходность оставшейся группы составляет 16,15%, т.е. примерно на 0,15% чем накануне праздников.
Средние котировки облигаций (за вычетом лидеров) подросли с 95,15% до 95,85%.
Но не выпадет. Принял волюнтаристское решение и все равно включил Сегежу. В конце концов МВидео в нашем рейтинге есть, а рынок прайсит его даже агрессивнее, чем Сегежу. Кроме того, перешел от модифицированной дюрации с обыкновенной (макколеевской, извините за выражение).
Итак средняя доходность по группе находится на уровне 19,3%, но это с учетом четырех лидеров. Если их убрать, то средняя доходность оставшейся группы составляет 16,15%, т.е. примерно на 0,15% чем накануне праздников.
Средние котировки облигаций (за вычетом лидеров) подросли с 95,15% до 95,85%.
В терминалах и скринерах висит красивая бумага Балтийский лизинг-БО-П06 с доходностью 16,15%, что для совсем свежего рейтинга АА- вроде бы очень неплохо.
Но есть один нюанс. Эта облигация сильно амортизируется - она гасится тремя платежами с сентября 2024 по сентябрь 2025 г. А значит её держатель столкнется с риском реинвестирования - для получения обозначенной выше шестнадцатой с гаком доходности ему нужно будет реинвестировать погашаемые суммы по той же ставке до даты окончательного погашения. И если ставки всё же пойдут вниз, то запланированной доходности может и не получиться. Это такой недостаток показателя эффективной доходности, он тоже условен, особенно для амортизируемых облигаций. И кстати простая (без реинвестирования) доходность по такой бумаге всего около 10% годовых.
Кстати, рейтинговое заключение Эксперта содержит любопытный, практически эзопов, пассаж: "Компания характеризуется значительным уровнем независимости от ключевого акционера в части формирования риск-политики и подходов к клиентам". Ну вы поняли.
Но есть один нюанс. Эта облигация сильно амортизируется - она гасится тремя платежами с сентября 2024 по сентябрь 2025 г. А значит её держатель столкнется с риском реинвестирования - для получения обозначенной выше шестнадцатой с гаком доходности ему нужно будет реинвестировать погашаемые суммы по той же ставке до даты окончательного погашения. И если ставки всё же пойдут вниз, то запланированной доходности может и не получиться. Это такой недостаток показателя эффективной доходности, он тоже условен, особенно для амортизируемых облигаций. И кстати простая (без реинвестирования) доходность по такой бумаге всего около 10% годовых.
Кстати, рейтинговое заключение Эксперта содержит любопытный, практически эзопов, пассаж: "Компания характеризуется значительным уровнем независимости от ключевого акционера в части формирования риск-политики и подходов к клиентам". Ну вы поняли.
Рублевые облигации Сегежи обещают сегодня под 30% годовых, а юаневые - около 14%. Чересчур не только для ВВВ, но и лютых ВДО. Очевидно, что мы наблюдаем падшего ангела. Но взлетит ли он?
Мы попытались оценить летно-технические характеристики сегежского ангела. И набросали партизанскую финмодель Сегежи и небольшой текст - на основе отчетности и некоторых волюнтаристских гипотез. Модель получилась до 2027 г., но самое главное в ней - 2024 г. Сразу оговоримся, что модель не авторизована эмитентом, а какие-то предположения могут оказаться спорными.
Но пока дырка по 2024 г. получилась 57 млрд руб., из которых основная масса - порядка 44 млрд - долговые выплаты. Из этой величины 29 млрд приходится на облигации с погашениями и офертами в этом году.
Основной способ закрытия дефицита - гнать зайца дальше, т.е. закрывать долговые выплаты новыми займами от АФК или доп.эмиссией. А ещё договариваться с банками о пролонгации и рефинансировании кредитов. И всё это в надежде на то, что физические объемы сбыта и цены на продукцию рано или поздно начнут расти. Ну и девальвация очень помогла бы - экспорта у Сегежи больше половины выручки, а затраты преимущественно рублевые.
Хуже будет, если цены не увеличатся, а широко разрекламированная послемартовская девальвация отложится. Возможно тогда Сегеже придется обратиться к своим кредиторам для серьезного разговора о главном.
#сегежа
Мы попытались оценить летно-технические характеристики сегежского ангела. И набросали партизанскую финмодель Сегежи и небольшой текст - на основе отчетности и некоторых волюнтаристских гипотез. Модель получилась до 2027 г., но самое главное в ней - 2024 г. Сразу оговоримся, что модель не авторизована эмитентом, а какие-то предположения могут оказаться спорными.
Но пока дырка по 2024 г. получилась 57 млрд руб., из которых основная масса - порядка 44 млрд - долговые выплаты. Из этой величины 29 млрд приходится на облигации с погашениями и офертами в этом году.
Основной способ закрытия дефицита - гнать зайца дальше, т.е. закрывать долговые выплаты новыми займами от АФК или доп.эмиссией. А ещё договариваться с банками о пролонгации и рефинансировании кредитов. И всё это в надежде на то, что физические объемы сбыта и цены на продукцию рано или поздно начнут расти. Ну и девальвация очень помогла бы - экспорта у Сегежи больше половины выручки, а затраты преимущественно рублевые.
Хуже будет, если цены не увеличатся, а широко разрекламированная послемартовская девальвация отложится. Возможно тогда Сегеже придется обратиться к своим кредиторам для серьезного разговора о главном.
#сегежа
На небосклоне облигационного рынка появилась новая бескупонная облигация. И никакой не ВДО, а настоящее АА-. Правда произошло это в результате несчастного случая, случившегося с некоторыми держателями выпуска Черкизово-1Р-04.
В декабре Черкизово провело по этому выпуску обрезную оферту, установив очередной купон на уровне 0,1%. Видимо эмитент не хотел идти на поводу у рынка и назначать новый высокий купон.
Большинство инвесторов конечно сдали облигации по оферте, но владельцы бумаг примерно на 133 млн руб. (из первоначальных 6 млрд) видимо пропустили этот момент и остались с бондами, потерявшими разом 22% стоимости. Посочувствуем им и посоветуем в следующий раз внимательней отслеживать корпоративные действия.
Но нет худа без добра - на рынке появился практически бескупонный бонд АА- с погашением в конце 2025 г. и доходностью (сейчас) около 14,6%. Ликвидность правда так себе.
На картинке - рождение сверхновой от Черкизово.
#черкизово
В декабре Черкизово провело по этому выпуску обрезную оферту, установив очередной купон на уровне 0,1%. Видимо эмитент не хотел идти на поводу у рынка и назначать новый высокий купон.
Большинство инвесторов конечно сдали облигации по оферте, но владельцы бумаг примерно на 133 млн руб. (из первоначальных 6 млрд) видимо пропустили этот момент и остались с бондами, потерявшими разом 22% стоимости. Посочувствуем им и посоветуем в следующий раз внимательней отслеживать корпоративные действия.
Но нет худа без добра - на рынке появился практически бескупонный бонд АА- с погашением в конце 2025 г. и доходностью (сейчас) около 14,6%. Ликвидность правда так себе.
На картинке - рождение сверхновой от Черкизово.
#черкизово
Пока держатели МВидео и Сегежи соревнуются в невесть откуда взявшемся оптимизме, остальные бумаги нашего еженедельного обзора "ВДО для взрослых" находятся в состоянии "ни рыба, ни мясо". Что-то вверх, что-то вниз, что-то дремлет, но никакого энтузиазма не наблюдается.
Напомню, что раз в неделю мы отбираем 18 наиболее доходных и ликвидных облигаций с кредитным рейтингом от А- до А+ и исторически примкнувшей к ним Сегежи. Средняя доходность по выборке составила около 19%, что примерно на 0,4% ниже чем неделей ранее. Но падение доходности достигнуто за счет МВ и Сегежи. Если брать доходности по оставшимся бумагам, то она осталась почти на прежнем уровне, даже чуточку подросла - до 16,3%.
Ещё обращает на себя внимание относительно низкие объемы торгов - всего 621 млн руб. Такого не было с ноября.
Цифры взяты с Русбондс.
Напомню, что раз в неделю мы отбираем 18 наиболее доходных и ликвидных облигаций с кредитным рейтингом от А- до А+ и исторически примкнувшей к ним Сегежи. Средняя доходность по выборке составила около 19%, что примерно на 0,4% ниже чем неделей ранее. Но падение доходности достигнуто за счет МВ и Сегежи. Если брать доходности по оставшимся бумагам, то она осталась почти на прежнем уровне, даже чуточку подросла - до 16,3%.
Ещё обращает на себя внимание относительно низкие объемы торгов - всего 621 млн руб. Такого не было с ноября.
Цифры взяты с Русбондс.
Cтепень повреждения новатэковского терминала пока непонятна. Завтра акции компании наверняка совершат ритуальный поклон, а отожмутся или нет - будет зависеть от того, насколько критичен ущерб для экспортных мощностей компании. Думаю, что скорее всего котировки восстановятся, как и поврежденное оборудование, но уязвимость уже продемонстрирована.
Другой вопрос, что подобные риски уже пор включать в полноценный анализ, если уж мы собрались играть в российские ценные бумаги. А это похоже мало кто делает, ограничиваясь становящимися всё более абстрактными - "санкционными" - рисками, к которым большинство эмитентов не просто адаптировалось, но и ещё научилось использовать к своей выгоде.
Из ярких примеров в голову приходят облигации Славянск-ЭКО, выпуск на 3 млрд руб. Их основной НПЗ находится в Славянске-на-Кубани, что на западе Краснодарского края. Пояснять специфику такого местонахождения наверно не нужно. Между тем, суровая АКРА об этом ничего не пишет, хотя рынок похоже что-то подозревает - облигации эмитента торгуются с довольно высокой среди аналогов доходности. Интересно, кстати, застрахован ли имущественный комплекс НПЗ и распространяется ли страхование на военные риски. Не уверен.
Другой вопрос, что подобные риски уже пор включать в полноценный анализ, если уж мы собрались играть в российские ценные бумаги. А это похоже мало кто делает, ограничиваясь становящимися всё более абстрактными - "санкционными" - рисками, к которым большинство эмитентов не просто адаптировалось, но и ещё научилось использовать к своей выгоде.
Из ярких примеров в голову приходят облигации Славянск-ЭКО, выпуск на 3 млрд руб. Их основной НПЗ находится в Славянске-на-Кубани, что на западе Краснодарского края. Пояснять специфику такого местонахождения наверно не нужно. Между тем, суровая АКРА об этом ничего не пишет, хотя рынок похоже что-то подозревает - облигации эмитента торгуются с довольно высокой среди аналогов доходности. Интересно, кстати, застрахован ли имущественный комплекс НПЗ и распространяется ли страхование на военные риски. Не уверен.
ВДО для взрослых
Давным-давно в библиотеке Минфина РФ я видел брошюру под примерным названием "Двухнедельные формы телеграфной отчетности для колхозов" издания конца 1940-х гг. У нас конечно не колхоз (хотя часто похоже), но раз в неделю мы исправно собираем выборку наиболее доходных и ликвидных облигаций рейтинга А-/А/А+, куда опять же по сложившейся традиции добавляем нежно любимую облигационерами Сегежу.
Итак, что происходит.
Наши лидеры - МВ и Сегежа - переплелись между собой и стали почти неразличимы. Обращает на себя внимание необычно огромный оборот по выпуску Сегежа-002-05, прошедший 22 января в режиме переговорных сделок на почти на полмиллиарда рублей. Если вы можете объяснить это, то не откажите в любезности написать на наш бот (анонимность сохраним).
Доходности ползут вверх - скорее всего из-за отсутствия ярких достижений в борьбе с инфляцией. Средняя доходность по выборке выросла на 0,2 процентных пункта, а за вычетом тесно переплетшихся между собой лидеров - где-то на 0,25 п.п.
Эти цифры говорят о том, что рынок не видит успехов в борьбе с инфляцией и соответственно не верит в быстрое понижение ставок. Великие макроэкономисты обещали нам снижение инфляции не позднее февраля, ну вот и посмотрим.
В сложившейся ситуации мне комфортно оставаться примущественно в фондах ликвидности и флоутерах. И вот золото ещё интересно, пока рубль немного укрепился и хуситы взяли передышку.
Давным-давно в библиотеке Минфина РФ я видел брошюру под примерным названием "Двухнедельные формы телеграфной отчетности для колхозов" издания конца 1940-х гг. У нас конечно не колхоз (хотя часто похоже), но раз в неделю мы исправно собираем выборку наиболее доходных и ликвидных облигаций рейтинга А-/А/А+, куда опять же по сложившейся традиции добавляем нежно любимую облигационерами Сегежу.
Итак, что происходит.
Наши лидеры - МВ и Сегежа - переплелись между собой и стали почти неразличимы. Обращает на себя внимание необычно огромный оборот по выпуску Сегежа-002-05, прошедший 22 января в режиме переговорных сделок на почти на полмиллиарда рублей. Если вы можете объяснить это, то не откажите в любезности написать на наш бот (анонимность сохраним).
Доходности ползут вверх - скорее всего из-за отсутствия ярких достижений в борьбе с инфляцией. Средняя доходность по выборке выросла на 0,2 процентных пункта, а за вычетом тесно переплетшихся между собой лидеров - где-то на 0,25 п.п.
Эти цифры говорят о том, что рынок не видит успехов в борьбе с инфляцией и соответственно не верит в быстрое понижение ставок. Великие макроэкономисты обещали нам снижение инфляции не позднее февраля, ну вот и посмотрим.
В сложившейся ситуации мне комфортно оставаться примущественно в фондах ликвидности и флоутерах. И вот золото ещё интересно, пока рубль немного укрепился и хуситы взяли передышку.
Увидел новость о новом размещении Сибирского КХП. Облигации на 300 млн. руб. и на 4 года, с понижающимся с 19% до 14,5% купоном. ВВ (АКРА). Покупать я это точно не буду, но стало любопытно посмотреть на эмитента.
СКХП - агропромышленный комплекс в Омской области, производит муку, крупы и корма для животных, продает в Омске и соседних регионах. Элеватор, производственные и складские помещения, подъездные пути и вагоны. Основная долю дохода приносит продажа зерна, есть экспорт. Есть пара дочек (ООО «Сибирский комбикормовый завод» и ООО «Сибирская мельница»). Основной бенефициар - Илья Баринов.
Последняя отчетность компании относится к позапрошлому году и не является консолидированной. Но можно пособирать крупицы финансовых данных из разных источников.
Например, из инвестиционного меморандума видно, что выручка группы в 2023 г. упала на 8%. Финансовый долг на начало 2023 г. был 430 млн руб., а в конце года числится уже 751 млн руб. (+75%). АКРА считает долговую нагрузку высокой, свыше 4х FFO и что она будет расти дальше.
Из отчета за 2022 г. видно, что у компания есть имущественный комплекс, стоимость основных средств год назад составляла 381 млн руб. Правда здесь деликатно покашливают аудиторы - они считают, что стоимость основных средств определена некорректно, а искажение носит существенный характер.
Много говорится про инвестиционную программу на 800 млн руб., которая должна вроде как увеличить выручку на 25-30% и дескать тогда всё наладится. Но с рентабельностью по чистой прибыли 1% (в 2022 г.), которая ещё и направляется на дивиденды (по крайнее мере так было в 2021-2022 г.) всё выглядит как-то тонко.
В составе кредиторов числятся банки, и это в какой-то степени знак качества. Но кредиты кажется в основном оборотные, а присутствие Альфа банка вносит дополнительную пикантность. Ибо в случае чего Альфа пленных не берет.
В общем, размещение облигаций может оказаться небыстрым, хотя возможно я недооцениваю азарт ВДО-инвесторов. Но в любом случае неплохо бы дождаться годовой отчетности
#скхп #вдо
СКХП - агропромышленный комплекс в Омской области, производит муку, крупы и корма для животных, продает в Омске и соседних регионах. Элеватор, производственные и складские помещения, подъездные пути и вагоны. Основная долю дохода приносит продажа зерна, есть экспорт. Есть пара дочек (ООО «Сибирский комбикормовый завод» и ООО «Сибирская мельница»). Основной бенефициар - Илья Баринов.
Последняя отчетность компании относится к позапрошлому году и не является консолидированной. Но можно пособирать крупицы финансовых данных из разных источников.
Например, из инвестиционного меморандума видно, что выручка группы в 2023 г. упала на 8%. Финансовый долг на начало 2023 г. был 430 млн руб., а в конце года числится уже 751 млн руб. (+75%). АКРА считает долговую нагрузку высокой, свыше 4х FFO и что она будет расти дальше.
Из отчета за 2022 г. видно, что у компания есть имущественный комплекс, стоимость основных средств год назад составляла 381 млн руб. Правда здесь деликатно покашливают аудиторы - они считают, что стоимость основных средств определена некорректно, а искажение носит существенный характер.
Много говорится про инвестиционную программу на 800 млн руб., которая должна вроде как увеличить выручку на 25-30% и дескать тогда всё наладится. Но с рентабельностью по чистой прибыли 1% (в 2022 г.), которая ещё и направляется на дивиденды (по крайнее мере так было в 2021-2022 г.) всё выглядит как-то тонко.
В составе кредиторов числятся банки, и это в какой-то степени знак качества. Но кредиты кажется в основном оборотные, а присутствие Альфа банка вносит дополнительную пикантность. Ибо в случае чего Альфа пленных не берет.
В общем, размещение облигаций может оказаться небыстрым, хотя возможно я недооцениваю азарт ВДО-инвесторов. Но в любом случае неплохо бы дождаться годовой отчетности
#скхп #вдо
Выскочил новый флоутер - от скромного салехардского лизингодателя ГТЛК. Правда строго для квалов. Это выпуск ГТЛК-001Р-03-боб по которому накануне оферты был установлен плавающий купон КС+2,2 вместо предыдущего фиксированного 11%. Кому не нравится новый купон, можно до 1 февраля сдать бумаги на оферту, но судя по котировка выше номинала, желающих пока немного. Срок погашения - 2032 г., купон пересматривается ежеквартально.
Близкий по сроку погашения (правда с амортизацией, вялой ликвидностью, зато доступный для неквалов) выпуск 001Р-06 с купоном КС+1,5% торгуется сейчас выше 101%, так что у котировкам 001Р-03 теоретически есть куда стремиться.
На короткой дистанции кредитный риск этого скромного лизингодателя из Ямало-Ненецкого округа (АА-, АКРА) представляется мне пока умеренными, а на длинной - целиком зависящими от милости его единственного акционера - правительства РФ.
Кстати, дюрация флоутера принимается обычно почти нулевой, а вернее равной половине срока до очередного обновления купона. Если в скринере вы видите дюрацию флоутера 2, 4 или 6 лет, то скорее всего там неточность.
#гтлк
Близкий по сроку погашения (правда с амортизацией, вялой ликвидностью, зато доступный для неквалов) выпуск 001Р-06 с купоном КС+1,5% торгуется сейчас выше 101%, так что у котировкам 001Р-03 теоретически есть куда стремиться.
На короткой дистанции кредитный риск этого скромного лизингодателя из Ямало-Ненецкого округа (АА-, АКРА) представляется мне пока умеренными, а на длинной - целиком зависящими от милости его единственного акционера - правительства РФ.
Кстати, дюрация флоутера принимается обычно почти нулевой, а вернее равной половине срока до очередного обновления купона. Если в скринере вы видите дюрацию флоутера 2, 4 или 6 лет, то скорее всего там неточность.
#гтлк
Чего ждать от оферты Боржоми?
Полугодовая отчетность Rissa Investment Limited читается как смесь хроники боевых действий (в буквальном смысле) и детектива. Оказавшись в положении враскоряку между РФ, Грузией, Украиной и Кипром, компании к середине 2023 г. кажется удалось стабилизировать ситуацию. Полугодовая чистая прибыль группы вышла на 27 млн USD, что почти равно результату за весь прошлый год. Причем основной эффект дали возросшие продажи в РФ, Беларуси, Грузии и других экспортных рынках. В ноябре группа признала утрату активов в Украине с убытком около 31 млн USD, но с учетом прибыли второго полугодия группы скорее всего останется в плюсе по результатам 2023 г. И дальше есть куда двигаться. То есть в целом конечно ужас, но не ужас-ужас.
Вероятность получить обрезную оферту аля Шевченко или Черкизово тоже не кажется мне высокой. Конечно для прохождения оферты Боржоми придется придется как минимум удвоить купон - с нынешних 7,6% (бывали дни веселые, да) до 15-16%. Но с другой стороны, облигации составляют добрую половину кредитного портфеля, собственных источников для их замещения особо не видно, а более дешевые кредиты в таких условиях и рисках получить будет крайне непросто. Проще уж дать облигационерам шестнадцатый купон и отложить вопрос погашения ещё на пару лет. Там видно будет.
Пофантазировав таким образом, я пока решил не продавать свой маленький пакетик Боржоми и посмотреть кино дальше. Интересно же.
#боржоми
Полугодовая отчетность Rissa Investment Limited читается как смесь хроники боевых действий (в буквальном смысле) и детектива. Оказавшись в положении враскоряку между РФ, Грузией, Украиной и Кипром, компании к середине 2023 г. кажется удалось стабилизировать ситуацию. Полугодовая чистая прибыль группы вышла на 27 млн USD, что почти равно результату за весь прошлый год. Причем основной эффект дали возросшие продажи в РФ, Беларуси, Грузии и других экспортных рынках. В ноябре группа признала утрату активов в Украине с убытком около 31 млн USD, но с учетом прибыли второго полугодия группы скорее всего останется в плюсе по результатам 2023 г. И дальше есть куда двигаться. То есть в целом конечно ужас, но не ужас-ужас.
Вероятность получить обрезную оферту аля Шевченко или Черкизово тоже не кажется мне высокой. Конечно для прохождения оферты Боржоми придется придется как минимум удвоить купон - с нынешних 7,6% (бывали дни веселые, да) до 15-16%. Но с другой стороны, облигации составляют добрую половину кредитного портфеля, собственных источников для их замещения особо не видно, а более дешевые кредиты в таких условиях и рисках получить будет крайне непросто. Проще уж дать облигационерам шестнадцатый купон и отложить вопрос погашения ещё на пару лет. Там видно будет.
Пофантазировав таким образом, я пока решил не продавать свой маленький пакетик Боржоми и посмотреть кино дальше. Интересно же.
#боржоми
18 наиболее доходных и ликвидных облигаций сегмента А-/А/А+ с добавлением исторически примкнувшей к ним Сегежи. Средняя доходность к погашению остается в районе 19%, а за вычетом МВ и Сенежи снизилась с 16,5 до 16,3.
В ситуации, когда фонды ликвидности (практически депозиты до востребования) дают порядка 15% годовых, нужно иметь хорошую мотивацию, чтобы связываться с корпоративными бондами. Снижение ключевой ставки (и соответственно RUSFAR) смогло бы вытолкнуть инвесторов в облигации, но это возможно только при уверенном сокращении инфляции, а здесь пока большой вопрос. То есть цифры по инфляции накануне мартовской голосовательной процедуры наверно подожмут(ся), но что будет с ценами дальше - совершенно не ясно. Перерезать эту веревочку может лишь тот, кто её подвесил.
В ситуации, когда фонды ликвидности (практически депозиты до востребования) дают порядка 15% годовых, нужно иметь хорошую мотивацию, чтобы связываться с корпоративными бондами. Снижение ключевой ставки (и соответственно RUSFAR) смогло бы вытолкнуть инвесторов в облигации, но это возможно только при уверенном сокращении инфляции, а здесь пока большой вопрос. То есть цифры по инфляции накануне мартовской голосовательной процедуры наверно подожмут(ся), но что будет с ценами дальше - совершенно не ясно. Перерезать эту веревочку может лишь тот, кто её подвесил.
Мосбиржа зарегистрировала сразу два новых облигационных выпуска Боржоми, правда условий я так и не нашел. Скорее всего будет что-то 3-4 летнее, но это пока догадки.
В общем эмитент серьезно и снова собрался идти на биржу. И скорее всего не от хорошей жизни. Выпущенная под елочку полугодовая отчетность настолько насыщена событиями, что более-менее осторожный банк трижды подумает, прежде чем решится на кредитование. Другое дело - розничные инвесторы, громкое имя эмитента сильно увеличивает шансы на успешное размещение среди них облигаций, безо всяких этих ваших кредитных комитетов, раскрытия всей бухгалтерии до последней цифры и залогов.
#боржоми
В общем эмитент серьезно и снова собрался идти на биржу. И скорее всего не от хорошей жизни. Выпущенная под елочку полугодовая отчетность настолько насыщена событиями, что более-менее осторожный банк трижды подумает, прежде чем решится на кредитование. Другое дело - розничные инвесторы, громкое имя эмитента сильно увеличивает шансы на успешное размещение среди них облигаций, безо всяких этих ваших кредитных комитетов, раскрытия всей бухгалтерии до последней цифры и залогов.
#боржоми
Конвертируемая облигация Полюса - о её условиях пока мало известно, но что-то уже можно обсудить.
Что это такое?
Гибрид облигации с колл-опционом на акции. Купоны и погашения как у обычной облигации, однако при наступлении определенных условий её можно поменять на некоторое число акций. В худшем случае держатель получит номинал облигации и купон (с поправкой на кредитный риск), а в лучшем - выросшие в стоимости акции эмитента с теоретически неограниченным апсайдом. Но дьявол в деталях, поэтому надо ждать условий по Полюсу.
Зачем это Полюсу?
Возможно, для выкупа активов Полиметалла или иных задач. Брать в долг по нынешним ставкам дорого, выпуск акций хлопотен и размывает доли, а инструменты оригинальной конструкции типа “золотых облигаций” запатентованы Селигдаром (шутка). Конвертируемая облигация отлично подходит для разделения рисков. Если всё пойдет успешно, эмитент поделится с инвесторами прибылью (в форме апсайда по акциям), а если нет, то вернет номинал и заплатит купон ниже рыночного.
Зачем это инвесторам?
Во-первых, бумага будет юаневой, а значит защищает от девальвации рубля. Во-вторых, обещается купон в районе 2% - хотя это заметно ниже нынешней доходности в 5,5% по трехлетним юаневым бондам Полюса. Третье - и самое главное - шанс заработать на апсайде по акциям Полюса.
Откуда апсайд?
Во-первых, от ускоренного роста цен на золото, события в мире благоволят такому сценарию. Выше цены на золото - больше прибыль Полюса, хотя какая-та часть этого роста уже учтена в котировках акций.
Во-вторых, если Полюс купит на эти деньги некие активы (Полиметалл?) по относительно невысокой оценке и если эту стоимость ему удастся раскрыть, то рыночная стоимость акций Полюса может вырасти.
Риски?
Первый - акции могут и не вырасти, а значит инвестор окажется с бумагой, приносящей доходность почти в 3 раза ниже рыночной. То есть при нулевой вероятности конвертации (out of market), разнице в ставках (5,5-2=3,5%) и дюрации 3х, такая облигация должна торговаться примерно по 90% номинала. Дисконт в 10% и есть вшитая премия за опцион.
Второй - не просчитаться с оценкой. Определить стоимость конвертируемой облигации - не вполне банальная задачка в силу гибридной природы этого инструмента. Она требует учета динамики процентных ставок, кредитного качества Полюса, текущих и ожидаемых котировок Полюса и других условий выпуска, о которых мы ещё не знаем. В зависимости от изменения этих факторов может меняться и цена, поэтому котировки на вторичном рынке могут оказаться волатильными.
Третье - ликвидность. Инструмент предназначен для относительно узкого рынка квалов, т.е. вторичное обращение будет скорее всего ограниченно.
В целом я бы остерегся относиться к этой бумаге, как способу следовать ценам на золото. Расхождения между её котировками и ценой на Au могут быть очень существенными и в разные стороны.
#полюс
Что это такое?
Гибрид облигации с колл-опционом на акции. Купоны и погашения как у обычной облигации, однако при наступлении определенных условий её можно поменять на некоторое число акций. В худшем случае держатель получит номинал облигации и купон (с поправкой на кредитный риск), а в лучшем - выросшие в стоимости акции эмитента с теоретически неограниченным апсайдом. Но дьявол в деталях, поэтому надо ждать условий по Полюсу.
Зачем это Полюсу?
Возможно, для выкупа активов Полиметалла или иных задач. Брать в долг по нынешним ставкам дорого, выпуск акций хлопотен и размывает доли, а инструменты оригинальной конструкции типа “золотых облигаций” запатентованы Селигдаром (шутка). Конвертируемая облигация отлично подходит для разделения рисков. Если всё пойдет успешно, эмитент поделится с инвесторами прибылью (в форме апсайда по акциям), а если нет, то вернет номинал и заплатит купон ниже рыночного.
Зачем это инвесторам?
Во-первых, бумага будет юаневой, а значит защищает от девальвации рубля. Во-вторых, обещается купон в районе 2% - хотя это заметно ниже нынешней доходности в 5,5% по трехлетним юаневым бондам Полюса. Третье - и самое главное - шанс заработать на апсайде по акциям Полюса.
Откуда апсайд?
Во-первых, от ускоренного роста цен на золото, события в мире благоволят такому сценарию. Выше цены на золото - больше прибыль Полюса, хотя какая-та часть этого роста уже учтена в котировках акций.
Во-вторых, если Полюс купит на эти деньги некие активы (Полиметалл?) по относительно невысокой оценке и если эту стоимость ему удастся раскрыть, то рыночная стоимость акций Полюса может вырасти.
Риски?
Первый - акции могут и не вырасти, а значит инвестор окажется с бумагой, приносящей доходность почти в 3 раза ниже рыночной. То есть при нулевой вероятности конвертации (out of market), разнице в ставках (5,5-2=3,5%) и дюрации 3х, такая облигация должна торговаться примерно по 90% номинала. Дисконт в 10% и есть вшитая премия за опцион.
Второй - не просчитаться с оценкой. Определить стоимость конвертируемой облигации - не вполне банальная задачка в силу гибридной природы этого инструмента. Она требует учета динамики процентных ставок, кредитного качества Полюса, текущих и ожидаемых котировок Полюса и других условий выпуска, о которых мы ещё не знаем. В зависимости от изменения этих факторов может меняться и цена, поэтому котировки на вторичном рынке могут оказаться волатильными.
Третье - ликвидность. Инструмент предназначен для относительно узкого рынка квалов, т.е. вторичное обращение будет скорее всего ограниченно.
В целом я бы остерегся относиться к этой бумаге, как способу следовать ценам на золото. Расхождения между её котировками и ценой на Au могут быть очень существенными и в разные стороны.
#полюс
Каждую неделю мы делаем срез наиболее доходных и ликвидных облигаций рейтинга А± и исторически примкнувшей к ним Сегежи. И каждый раз ждем отчетливого сигнала, Дескать, вот оно, доходности уверенно пошли вниз и инвесторы начали переходит в облигации, уверовав в снижение инфляции и грядущее падение ставок.
И ничего подобного.
Великое стояние доходностей, наверно это так можно назвать. За неделю снова небольшой рост доходностей и скорее всего его хватит ненадолго. Средняя доходность по выборке составила 19,23% (+0,16% за неделю), а без учета бессменных лидеров МВ и Сегежи - 16,54% (+0,24%). Из интересных деталей отмечаются аномально высокие обороты в бумагах Сегежи-3-2, Интерлизинга-1-6 и Эталон-финанса-3. И больше новостей нет. Туда, сюда, обратно.
А что если в рамках рассуждения представить такой сценарий, что инфляция, спровоцированная супервысокими расходами бюджета никуда не денется, особенно после мартовских ристалищ и широко разрекламированной новой волны девальвации. И - вдобавок - запланированные бюджетные доходы не сбудутся и что-то придется делать с дефицитом, затыкая его например ОФЗ. И тогда ключевая ставка останется на прежнем уровне - ну или для успокоения публики подвинется вниз на символичный пункт или два. Пару месяцев назад такой сценарий казался мне маловероятным. Сейчас уже не очень.
Данные взяты из Русбондс.
И ничего подобного.
Великое стояние доходностей, наверно это так можно назвать. За неделю снова небольшой рост доходностей и скорее всего его хватит ненадолго. Средняя доходность по выборке составила 19,23% (+0,16% за неделю), а без учета бессменных лидеров МВ и Сегежи - 16,54% (+0,24%). Из интересных деталей отмечаются аномально высокие обороты в бумагах Сегежи-3-2, Интерлизинга-1-6 и Эталон-финанса-3. И больше новостей нет. Туда, сюда, обратно.
А что если в рамках рассуждения представить такой сценарий, что инфляция, спровоцированная супервысокими расходами бюджета никуда не денется, особенно после мартовских ристалищ и широко разрекламированной новой волны девальвации. И - вдобавок - запланированные бюджетные доходы не сбудутся и что-то придется делать с дефицитом, затыкая его например ОФЗ. И тогда ключевая ставка останется на прежнем уровне - ну или для успокоения публики подвинется вниз на символичный пункт или два. Пару месяцев назад такой сценарий казался мне маловероятным. Сейчас уже не очень.
Данные взяты из Русбондс.
Боржоми таки решила порезать первый выпуск и пересадить облигационеров в другой - на полгода короче. Какая логика?
Могу предположить, что эмитент надеется на будущее снижение ставок и хочет платить высокий купон по новому второму выпуску на полгода меньше, чем по первому с пройденный офертой. А через полтора года решить - либо снизить купон, либо порезать снова.
При этом номинал нового второго выпуска - 4 млрд руб - видимо равен сумме, которой не хватает на погашение первого.
Обрезная оферта становится нормой. Шевченко был не маргиналом, а передовиком.
Но в приниципе тоже неплохой исход. Не забудьте податься на оферту или слить в стакан.
#боржоми
Могу предположить, что эмитент надеется на будущее снижение ставок и хочет платить высокий купон по новому второму выпуску на полгода меньше, чем по первому с пройденный офертой. А через полтора года решить - либо снизить купон, либо порезать снова.
При этом номинал нового второго выпуска - 4 млрд руб - видимо равен сумме, которой не хватает на погашение первого.
Обрезная оферта становится нормой. Шевченко был не маргиналом, а передовиком.
Но в приниципе тоже неплохой исход. Не забудьте податься на оферту или слить в стакан.
#боржоми
В рамках легкой перетряски портфеля немного сократил долю фондов ликвидности и купил Медси-1-2 (АА-, оферта в марте 2026) и Восточную Стивидорную-1-4 (АА, погашение в июле 2028) в расчете, что ставки всё таки пойдут вниз. Обе бумаги с постоянными купонами до погашения или оферты.
И еще кусочек Сегежи-2-5 в расчете на лучшее.
И еще кусочек Сегежи-2-5 в расчете на лучшее.
МВидео выпустило операционные результаты 2023 г.
Мы не заламывали рук по поводу МВидео полгода назад, не будем восторгаться и сейчас. Тем более, что финансовых данных пока совсем немного. Из наиболее заметных цифр отметим рост:
- годового оборота на 10,5% (а в четвертом квартале - на 43%)
- доли годовых онлайн-продаж до 71% (с 67%)
- продаж на собственном маркетплейсе в 1,6 раза
- покупок в кредит на 78%
- ожидаемой годовой EBITDA до 21 млрд (+35% к 2022).
По словам менеджмента чистый долг/EBITDA упал до 3,5х и будет снижаться дальше.
Несколько мыслей по этому поводу.
Первое. Продажи бытовой техники и электроники в 2023 г. увеличились из-за отложенного спроса и роста цен на фоне резко расширившегося потребительского кредитования. Ни один из этих факторов не является устойчивым, особенно на фоне жесткой ДКП и борьбы с инфляцией, поэтому в 2024 г. рост может быть гораздо более скромным. Интересно, что МВ кредитует покупателей идет через дочернюю финансовую структуру (что-то подобное было у “Обуви России”).
Второе. На фоне конкурента результаты МВ не особо блещет - за 9 месяцев обороты Озона выросли на 50% (это только по товарам, с учетом услуг будет на 114%).
Третье. Несмотря на рост оборота и цен, рентабельность по EBITDA осталась на уровне 2022 г. - 3,8%. Это неплохо по сравнению с 2022 г. (1,9%), но сильно отстает от показателя 2020-2021 гг. (около 7%). Не уверен, что при дальнейшей стабилизации рынка и в нынешних конкурентных условиях компании удастся улучшить этот показатель.
Четвертое. Пока МВ гордо рапортует об успешном освоении рынка онлайн продаж (одновременно наращивая сеть офлайн-магазинов, но возможно так надо), тот же Озон ушел сильно дальше - выручка от услуг маркетплейса, рекламы, доставки, фин.услуг и даже туризма уже превысила 60% его доходов.
Дождемся годового отчета, но я продолжаю смотреть на на МВидео как на долгосрочный финансовый тяни-толкай. Скорее всего компания ещё долго будет бороться с накопленным долгом и стагнирующей рентабельностью в условиях суровой конкуренции - прежде всего со стороны более технологичных и агрессивных маркетплейсов. Кроме того, со своими размерами и проблемами, она не станет легким объектом для M&A, как бы того ни хотели ее бенефициары.
#мвидео
Мы не заламывали рук по поводу МВидео полгода назад, не будем восторгаться и сейчас. Тем более, что финансовых данных пока совсем немного. Из наиболее заметных цифр отметим рост:
- годового оборота на 10,5% (а в четвертом квартале - на 43%)
- доли годовых онлайн-продаж до 71% (с 67%)
- продаж на собственном маркетплейсе в 1,6 раза
- покупок в кредит на 78%
- ожидаемой годовой EBITDA до 21 млрд (+35% к 2022).
По словам менеджмента чистый долг/EBITDA упал до 3,5х и будет снижаться дальше.
Несколько мыслей по этому поводу.
Первое. Продажи бытовой техники и электроники в 2023 г. увеличились из-за отложенного спроса и роста цен на фоне резко расширившегося потребительского кредитования. Ни один из этих факторов не является устойчивым, особенно на фоне жесткой ДКП и борьбы с инфляцией, поэтому в 2024 г. рост может быть гораздо более скромным. Интересно, что МВ кредитует покупателей идет через дочернюю финансовую структуру (что-то подобное было у “Обуви России”).
Второе. На фоне конкурента результаты МВ не особо блещет - за 9 месяцев обороты Озона выросли на 50% (это только по товарам, с учетом услуг будет на 114%).
Третье. Несмотря на рост оборота и цен, рентабельность по EBITDA осталась на уровне 2022 г. - 3,8%. Это неплохо по сравнению с 2022 г. (1,9%), но сильно отстает от показателя 2020-2021 гг. (около 7%). Не уверен, что при дальнейшей стабилизации рынка и в нынешних конкурентных условиях компании удастся улучшить этот показатель.
Четвертое. Пока МВ гордо рапортует об успешном освоении рынка онлайн продаж (одновременно наращивая сеть офлайн-магазинов, но возможно так надо), тот же Озон ушел сильно дальше - выручка от услуг маркетплейса, рекламы, доставки, фин.услуг и даже туризма уже превысила 60% его доходов.
Дождемся годового отчета, но я продолжаю смотреть на на МВидео как на долгосрочный финансовый тяни-толкай. Скорее всего компания ещё долго будет бороться с накопленным долгом и стагнирующей рентабельностью в условиях суровой конкуренции - прежде всего со стороны более технологичных и агрессивных маркетплейсов. Кроме того, со своими размерами и проблемами, она не станет легким объектом для M&A, как бы того ни хотели ее бенефициары.
#мвидео
“Самолет усмехнулся вдребезги” и сразу попал в наш рейтинг ТОП-18 самых доходных облигаций категории А± с примкнутой к ним за прошлые заслуги Сегежей. И поделом, ибо если вы собрались размещать 5 млрд с купоном 16, то так делайте, а не 25 по 14,75.. А то даже гендир* собрался на выход.
В остальном наш рейтинг выглядит сильно позеленевшим, и средняя доходность упала почти на процентный пункт. Но не нужно обманываться - вся зелень распустилась в верхней части таблицы, где давно и уютно разместились МВидео и Сегежа. Их инвесторы испытывают прилив энтузиазма, но он связан не с какими-то выдающимися успехами эмитентов, а просто потому что ничего плохого не случилось. Пока. Доходность выборки за вычетом МВ и Сегежи осталась на прежнем уровне - 16,5%.
Снова повышенные обороты наблюдались в тех же МВ и Сегеже.
Отдельного внимания заслуживает явный перебор строительного сектора в нашем уютном чарте - восемь выпусков из восемнадцати. Не будем снова теребить риски строительной отрасли, но ситуация показательна.
* На нашей военной кафедре говорили “Вид бегущего полковника в мирное время вызывает смех, а в немирное - панику”. Но это так, к слову.
Данные взяты из Русбондс.
В остальном наш рейтинг выглядит сильно позеленевшим, и средняя доходность упала почти на процентный пункт. Но не нужно обманываться - вся зелень распустилась в верхней части таблицы, где давно и уютно разместились МВидео и Сегежа. Их инвесторы испытывают прилив энтузиазма, но он связан не с какими-то выдающимися успехами эмитентов, а просто потому что ничего плохого не случилось. Пока. Доходность выборки за вычетом МВ и Сегежи осталась на прежнем уровне - 16,5%.
Снова повышенные обороты наблюдались в тех же МВ и Сегеже.
Отдельного внимания заслуживает явный перебор строительного сектора в нашем уютном чарте - восемь выпусков из восемнадцати. Не будем снова теребить риски строительной отрасли, но ситуация показательна.
* На нашей военной кафедре говорили “Вид бегущего полковника в мирное время вызывает смех, а в немирное - панику”. Но это так, к слову.
Данные взяты из Русбондс.