Впечатления от 2024 и главная инвестидея 2025
2⃣0⃣2⃣4⃣
Чуда не произошло. Фискальная инфляция не поддалась монетарной жесткости, даже при ставке 21%. Прогнозы о спаде инфляции “после выборов” не сбылись, а звучавшие с октября 2023 рекомендации покупать длинные бонды были похожи на затяжной фальш-старт
Разочаровали флоутеры. Я подозревал, что в определенных условиях они могут дать слабину, но такого провала не ожидал
Зато фонды ликвидности из краткосрочной парковки превратились в удобный кемпинг, что тоже удивило. Порадовали короткие относительно крепкие бонды (как низкая табуретка, с которой некуда падать), типа набранных осенью Уралкалий ПБО-06-P, Балтлиз БО-П08, Европлан 001P-03, Азбука Вкуса БОП2 и т.п. - хотя окончательный результат будет понятен при погашении/оферте (например у МВидео-001Р-04)
2⃣0⃣2⃣5⃣
Основной риск 2025 - кредитный. Высокая процентная ставка на фоне рецессии в гражданских отраслях способна доставить пока еще живых, но сильно перегруженных долгом и корпоративными рисками, эмитентов прямиком в прозекторскую. Предвестником может стать кейс Гарант-Инвеста (кстати я таки закрыл эту позицию в треш-портфеле), но по пути скорби могут отправиться и другие эмитенты, не только из стигматизированного ВДО
Облигационные доходности снизятся при устойчивом замедлении инфляции. Но при высокой инфляции снижение ставки может оказаться деструктивным. В условиях неопределенности мне пока ближе идея коротких (6–12 месяцев) и качественных бондов с постепенным увеличением сроков. Перепроданные флоутеры тоже могут испытать ограниченный ренессанс. Квазивалютные бонды с доходностью 10–12% интересны для долгосрочной диверсификации, но эра суперприбылей от переоценки, кажется, позади
Но главная инвестиционная идея - я бы даже сказал “мета-идея” российского фондового рынка - геополитика. Прекращение огня, перемирие или вообще заключение мирного договора с хотя бы частичным снятием санкций отправят фондовый рынок в стратосферу. В наибольшем выигрыше здесь могут оказаться длинные ОФЗ - за счет переоценки бумаг и укрепления рубля. Впрочем, too good to be true
2⃣0⃣2⃣4⃣
Чуда не произошло. Фискальная инфляция не поддалась монетарной жесткости, даже при ставке 21%. Прогнозы о спаде инфляции “после выборов” не сбылись, а звучавшие с октября 2023 рекомендации покупать длинные бонды были похожи на затяжной фальш-старт
Разочаровали флоутеры. Я подозревал, что в определенных условиях они могут дать слабину, но такого провала не ожидал
Зато фонды ликвидности из краткосрочной парковки превратились в удобный кемпинг, что тоже удивило. Порадовали короткие относительно крепкие бонды (как низкая табуретка, с которой некуда падать), типа набранных осенью Уралкалий ПБО-06-P, Балтлиз БО-П08, Европлан 001P-03, Азбука Вкуса БОП2 и т.п. - хотя окончательный результат будет понятен при погашении/оферте (например у МВидео-001Р-04)
2⃣0⃣2⃣5⃣
Основной риск 2025 - кредитный. Высокая процентная ставка на фоне рецессии в гражданских отраслях способна доставить пока еще живых, но сильно перегруженных долгом и корпоративными рисками, эмитентов прямиком в прозекторскую. Предвестником может стать кейс Гарант-Инвеста (кстати я таки закрыл эту позицию в треш-портфеле), но по пути скорби могут отправиться и другие эмитенты, не только из стигматизированного ВДО
Облигационные доходности снизятся при устойчивом замедлении инфляции. Но при высокой инфляции снижение ставки может оказаться деструктивным. В условиях неопределенности мне пока ближе идея коротких (6–12 месяцев) и качественных бондов с постепенным увеличением сроков. Перепроданные флоутеры тоже могут испытать ограниченный ренессанс. Квазивалютные бонды с доходностью 10–12% интересны для долгосрочной диверсификации, но эра суперприбылей от переоценки, кажется, позади
Но главная инвестиционная идея - я бы даже сказал “мета-идея” российского фондового рынка - геополитика. Прекращение огня, перемирие или вообще заключение мирного договора с хотя бы частичным снятием санкций отправят фондовый рынок в стратосферу. В наибольшем выигрыше здесь могут оказаться длинные ОФЗ - за счет переоценки бумаг и укрепления рубля. Впрочем, too good to be true
“V - значит вендетта”, - сказал рынок флоутеров и мощно отпрянул от нижних значений десятидневной давности, нарисовав красивую галочку
Прошедшая неделя стала лучшей за всё время существования российского рынка бондов с плавающитм купоном. Особенно отличились корпоративные бумаги - они выросли в среднем на 2.2%, а по выборке из 151 наиболее ликвидных выпусков рост показали 141 бумаг - это супер-значение за весь период наблюдения. Среди ОФЗ-флоутеров заметно подросло новое (0.83%) и супер-новое (0.32-0.78%) поколения. Старички ОФЗ-флоутеры остались на месте, но не упали и то хорошо
Более пристальный взгляд позволяет заметить, что рост начался 19-20 декабря исключительно на волне общерыночного подъема. Недельная прибавка цен на корпоративные флоатеры совпала с ростом индекса IFX-Cbonds (+2.2%). При стабильной (или замороженной?) ключевой ставки флоутеры становятся всё более похожими на обычные бонды с фиксированным купоном
Более подробные недельные цифры можно посмотреть тут. Следующий обзор выйдет через две недели
Прошедшая неделя стала лучшей за всё время существования российского рынка бондов с плавающитм купоном. Особенно отличились корпоративные бумаги - они выросли в среднем на 2.2%, а по выборке из 151 наиболее ликвидных выпусков рост показали 141 бумаг - это супер-значение за весь период наблюдения. Среди ОФЗ-флоутеров заметно подросло новое (0.83%) и супер-новое (0.32-0.78%) поколения. Старички ОФЗ-флоутеры остались на месте, но не упали и то хорошо
Более пристальный взгляд позволяет заметить, что рост начался 19-20 декабря исключительно на волне общерыночного подъема. Недельная прибавка цен на корпоративные флоатеры совпала с ростом индекса IFX-Cbonds (+2.2%). При стабильной (или замороженной?) ключевой ставки флоутеры становятся всё более похожими на обычные бонды с фиксированным купоном
Более подробные недельные цифры можно посмотреть тут. Следующий обзор выйдет через две недели
Первый в этом году обзор рынка флоутеров охватывает период с 27 декабря по 10 января, куда попало всего семь торговых дней
Корпоративные бумаги (150 наиболее ликвидных выпусков по объемам торгов) выросли в среднем на 1.26% и восстановились до уровней двухмесячной давности. И возможно на этом рост закончился. Поклонники шаманизма технического анализа увидят здесь перевернутые голову-плечи, впрочем в облигациях этот метод кажется применим ещё меньше, чем где-бы то ни было
ОФЗ-флоутеры нового поколения в среднем немного снизились, но на фоне относительно вялых объемов эти данные вряд ли могут быть показательны, как впрочем и рост более чем на 1% котировок “старых” ОФЗ-флоутеров
В дальнейший рост ключевой ставки я слабо верю - прежде всего по политическим причинам, впрочем в скорое снижение - тоже. Действие декабрьского допинга закончилось и теперь для нового роста на фондовом рынке нужны вещества посильнее - например заметное снижение инфляции или хорошие геополитические новости
Более подробные данные по динамике флоутеров можно найти тут
Чтобы два раза не вставать, состояние наших исследовательских портфелей на конец года: трэш-портфель - минус 1% с начала формирования, mind_the_gap - плюс 3.5% (таблицы в комментах)
Корпоративные бумаги (150 наиболее ликвидных выпусков по объемам торгов) выросли в среднем на 1.26% и восстановились до уровней двухмесячной давности. И возможно на этом рост закончился. Поклонники шаманизма технического анализа увидят здесь перевернутые голову-плечи, впрочем в облигациях этот метод кажется применим ещё меньше, чем где-бы то ни было
ОФЗ-флоутеры нового поколения в среднем немного снизились, но на фоне относительно вялых объемов эти данные вряд ли могут быть показательны, как впрочем и рост более чем на 1% котировок “старых” ОФЗ-флоутеров
В дальнейший рост ключевой ставки я слабо верю - прежде всего по политическим причинам, впрочем в скорое снижение - тоже. Действие декабрьского допинга закончилось и теперь для нового роста на фондовом рынке нужны вещества посильнее - например заметное снижение инфляции или хорошие геополитические новости
Более подробные данные по динамике флоутеров можно найти тут
Чтобы два раза не вставать, состояние наших исследовательских портфелей на конец года: трэш-портфель - минус 1% с начала формирования, mind_the_gap - плюс 3.5% (таблицы в комментах)
Рубрика “WTF?”
До погашения ХКФБанк-4-боб RU000A103760 осталось почти полтора года, а они торгуются по 91.3% с доходностью ниже ОФЗ и на приличных оборотах, особенно бурных в 20х числах декабря. Отчего это их так перекосило?
Выглядит так, как будто ожидаемая сделка по покупке ХКФ Совкомбанком всё таки приведет к досрочной пут-оферте по облигациям. Но как это бывает в аналогичных случаях, коснется она только тех инвесторов, которые владели бумагами на момент объявления о реорганизации. Вот и торопятся
В выпуске ХКФБанк-7-боб оживления нет, но там и обороты копеечные
До погашения ХКФБанк-4-боб RU000A103760 осталось почти полтора года, а они торгуются по 91.3% с доходностью ниже ОФЗ и на приличных оборотах, особенно бурных в 20х числах декабря. Отчего это их так перекосило?
Выглядит так, как будто ожидаемая сделка по покупке ХКФ Совкомбанком всё таки приведет к досрочной пут-оферте по облигациям. Но как это бывает в аналогичных случаях, коснется она только тех инвесторов, которые владели бумагами на момент объявления о реорганизации. Вот и торопятся
В выпуске ХКФБанк-7-боб оживления нет, но там и обороты копеечные
На флоутерном рынке без перемен
Удивительное равновесии. Из 161 корпоративного выпуска со среднедневными оборотами от 1 млн руб половина выросла или осталась на месте, половина - снизилась. В среднем изменение около нуля
В ОФЗ флоутерах картина примерно та же. Разве что "суперновый" 29026 заметно просел в пятницу на резко выросших оборотах, впрочем смешных (порядка 8 млн руб) по сравнению с настоящими рыночными ОФЗ - например 29014 торгуется сотнями миллионов рублей в день
В целом обстановка тихая и непонятная, как и на всём облигационном рынке
Более подробная инфо по изменениям - тут
Удивительное равновесии. Из 161 корпоративного выпуска со среднедневными оборотами от 1 млн руб половина выросла или осталась на месте, половина - снизилась. В среднем изменение около нуля
В ОФЗ флоутерах картина примерно та же. Разве что "суперновый" 29026 заметно просел в пятницу на резко выросших оборотах, впрочем смешных (порядка 8 млн руб) по сравнению с настоящими рыночными ОФЗ - например 29014 торгуется сотнями миллионов рублей в день
В целом обстановка тихая и непонятная, как и на всём облигационном рынке
Более подробная инфо по изменениям - тут
Пока Самолет упражняется в инициативных офертах, Сегежа продолжает выносить с рынка собственные бонды через механизм "обрезных" пут-оферт, т.е. установления нерыночных переменных купонов с вынуждением инвесторов к выкупу (теперь это выпуск 002P-03R на 9 млрд), демонстрируя тем самым urbi et orbi, что деньги у компании (или вернее у АФК и/или ее таинственных соинвесторов) имеются. Либо это целенаправленная стратегия по сокращению долга, либо купон в районе 25-30% видится инициаторам выкупа ещё большим злом
Хватит ли у выкупателей пороха на следующие оферты неизвестно, но на всякий случай привожу данные по прочим рыночным выпускам Сегежи с указанием доходностей и дат оферт. Особенно бросается в глаза доходность 30+ по коротким (оферта в ноябре) юаневым бондам
Хватит ли у выкупателей пороха на следующие оферты неизвестно, но на всякий случай привожу данные по прочим рыночным выпускам Сегежи с указанием доходностей и дат оферт. Особенно бросается в глаза доходность 30+ по коротким (оферта в ноябре) юаневым бондам
Рынок флоутеров сохраняет стабильность, за неделю он почти не изменился. Из 159 наиболее ликвидных корпоративных выпусков половина выросла или осталась на месте, среднее снижение составило скромные 0.24% - на тенденцию не тянет
ОФЗ флоутеры тоже в среднем почти не изменились, только суперновый 29026 продолжает сползать
Еще пару-тройку недель подобных результатов и можно будет предположить, что флоутеры достигли нового уровня равновесия
ОФЗ флоутеры тоже в среднем почти не изменились, только суперновый 29026 продолжает сползать
Еще пару-тройку недель подобных результатов и можно будет предположить, что флоутеры достигли нового уровня равновесия
Из резонансного релиза ЦМАКП комментаторы замечают только пассаж про угрозу банкротств, хотя это далеко не самая интересная часть обзора, а для участников рынка - вообще не новость. Еще там говорится про стагнацию производства и инвестиций в основной капитал, и про то, что рост обеспечивается за счет ОПК (неужели) и констатируются другие неприятные для российской экономики тенденции. Но это все не главное
На мой взгляд основной пафос обзора состоит в указании на ЦБ как главного виновника инфляции. Логика примерно такая: ЦБ начал поднимать ставки, чем мало сдержал спрос, зато подавил производство, увеличивая расходы компаний и не позволяя абсорбировать растущую денежную массу новыми товарами и услугами. Это в свою очередь вело к росту импорта, повышению спроса на иностранную валюту, и дополнительно подстегнуло инфляцию. Ну и, кстати, риски банкротства
Что из этого следует с учетом статуса ЦМАКП как околоправительственного think-tank (его начальник - Белоусов, брат того самого Белоусова)?
Первое. Похоже на поиск ответственных за рост цен. Типа, рост бюджетных расходов и всё остальное было бы норм, и никакой инфляции бы не случилось, если бы ЦБ вдруг не начал повышать ставку
Второе. Выглядит как дальнейшее давление в сторону более расслабленной монетарной политики. Повышение ставки в таких условиях становится совсем маловероятным. А вот снижение, хотя бы в пределах символических полпроцента, становится более возможным, хотя бы в интересах кадровой устойчивости ЦБ
Из всего многообразия РФ-рынка мне по прежнему нравятся относительно короткие и качественные облигации с фиксированным купоном и 1-1.5 года до погашения/оферты. “С низкого не так опасно падать”
На мой взгляд основной пафос обзора состоит в указании на ЦБ как главного виновника инфляции. Логика примерно такая: ЦБ начал поднимать ставки, чем мало сдержал спрос, зато подавил производство, увеличивая расходы компаний и не позволяя абсорбировать растущую денежную массу новыми товарами и услугами. Это в свою очередь вело к росту импорта, повышению спроса на иностранную валюту, и дополнительно подстегнуло инфляцию. Ну и, кстати, риски банкротства
Что из этого следует с учетом статуса ЦМАКП как околоправительственного think-tank (его начальник - Белоусов, брат того самого Белоусова)?
Первое. Похоже на поиск ответственных за рост цен. Типа, рост бюджетных расходов и всё остальное было бы норм, и никакой инфляции бы не случилось, если бы ЦБ вдруг не начал повышать ставку
Второе. Выглядит как дальнейшее давление в сторону более расслабленной монетарной политики. Повышение ставки в таких условиях становится совсем маловероятным. А вот снижение, хотя бы в пределах символических полпроцента, становится более возможным, хотя бы в интересах кадровой устойчивости ЦБ
Из всего многообразия РФ-рынка мне по прежнему нравятся относительно короткие и качественные облигации с фиксированным купоном и 1-1.5 года до погашения/оферты. “С низкого не так опасно падать”
ОФЗ-26238 вернулась туда, где ей место. В смысле к 50% номинала, а не туда, куда вы подумали (хотя и это верно)
Это неплохая иллюстрация того тезиса, что с точки зрения частника длинные ОФЗ - это высокоспекулятивный инструмент, отличие которого от ВДО состоит исключительно в нюансах принимаемого риска: у ВДО - это кредитный, а у ОФЗ - рыночный. То есть длинные ОФЗ годятся для:
1. краткосрочных спекуляций (купили по 50% с плечом - через пару-тройку недель продали по 55%)
2. заработка на падении процентных ставок, но при этом еще нужно дождаться падения ставок, а потом успеть выскочить вовремя - задача для супергероев
3. хитрых льготных ипотечников, но их почти всех повывели
Будь моя воля, я бы разрешил операции с длинными (более 3 лет) ОФЗ исключительно квалам. Конечно их тоже жалко, но еще больше - мелких розничных инвесторов, коих некоторые управляющие убеждают в особом удовольствии от получения купонов по госбумаге в течение 16 лет
Это неплохая иллюстрация того тезиса, что с точки зрения частника длинные ОФЗ - это высокоспекулятивный инструмент, отличие которого от ВДО состоит исключительно в нюансах принимаемого риска: у ВДО - это кредитный, а у ОФЗ - рыночный. То есть длинные ОФЗ годятся для:
1. краткосрочных спекуляций (купили по 50% с плечом - через пару-тройку недель продали по 55%)
2. заработка на падении процентных ставок, но при этом еще нужно дождаться падения ставок, а потом успеть выскочить вовремя - задача для супергероев
3. хитрых льготных ипотечников, но их почти всех повывели
Будь моя воля, я бы разрешил операции с длинными (более 3 лет) ОФЗ исключительно квалам. Конечно их тоже жалко, но еще больше - мелких розничных инвесторов, коих некоторые управляющие убеждают в особом удовольствии от получения купонов по госбумаге в течение 16 лет
Нашел экспонат для своей коллекции коротких и относительно крепких бондов
СУЭК-Финанс-001P-05R ISINRU000A101CQ4 (АА, Эксперт, но прогноз “под наблюдением”)
На прошлой неделе в ходе очередной пут-оферты эмитент выкупил 17 млрд из 30 млрд выпуска и установил новый купон 25% до очередной оферты 21.01.2026. Видимо часть оставшихся бумаг полилась в стакан, отчего и получилась доходность к оферте 26.4% при цене 100.1%. Предложение заметно выше спроса, поэтому цена возможно еще снизится, а доходность чуть подрастет
Такой тип бондов мне нравится больше, чем утомительная отсидка в фондах ликвидности под 21% или серфинг на флоутерах
СУЭК-Финанс-001P-05R ISINRU000A101CQ4 (АА, Эксперт, но прогноз “под наблюдением”)
На прошлой неделе в ходе очередной пут-оферты эмитент выкупил 17 млрд из 30 млрд выпуска и установил новый купон 25% до очередной оферты 21.01.2026. Видимо часть оставшихся бумаг полилась в стакан, отчего и получилась доходность к оферте 26.4% при цене 100.1%. Предложение заметно выше спроса, поэтому цена возможно еще снизится, а доходность чуть подрастет
Такой тип бондов мне нравится больше, чем утомительная отсидка в фондах ликвидности под 21% или серфинг на флоутерах
В дополнении к “падшим ангелам” пора вводить понятие “сбитый ангел”. Ну или как минимум “подбитый”
Прокуратура оспорила приватизацию не абы кого, а самого Домодедово. Чтобы вспомнить, чем кончаются подобные иски, можно посмотреть на СМЗ, БСК и (правда с иным основанием) Макфу. Владельцы аэропорта не похожи на мальчиков для битья, но и времена сильно изменились, поэтому чем кончится разбирательство - непонятно
На этом фоне выросла доходность бумаг Домодедово Фьюэл Фасилитис (ВВВ+, АКРА): замещаек ЗО28 - с 18 до 26%, а рублевых 002Р-01 с погашением в декабре 2025 г. с 27 до 35%
Прокуратура оспорила приватизацию не абы кого, а самого Домодедово. Чтобы вспомнить, чем кончаются подобные иски, можно посмотреть на СМЗ, БСК и (правда с иным основанием) Макфу. Владельцы аэропорта не похожи на мальчиков для битья, но и времена сильно изменились, поэтому чем кончится разбирательство - непонятно
На этом фоне выросла доходность бумаг Домодедово Фьюэл Фасилитис (ВВВ+, АКРА): замещаек ЗО28 - с 18 до 26%, а рублевых 002Р-01 с погашением в декабре 2025 г. с 27 до 35%
Рынок флоутеров за неделю с 24 по 31 января
Бурное оживление в старых ОФЗ-флоутерах: в среднем они прибавили 0.56%, особенно - почти 1% - серия 29010. Связываю это с разливающимся по рынку убеждением, что ставки дальше расти не будут, а старые флоутеры со своими полугодовыми купонами позволяют сохранить относительно высокий купон на подольше
Плавающие ОФЗ новых поколений тоже в среднем подрастают, но без особого энтузиазма - плюс 0.11% по палате
Корпораты продолжили сползать - в среднем на 0.23%. Подешевели 87 из 157 наиболее ликвидных выпусков. Лидер роста Балтлизинг-12 - на этой неделе Эксперт подтвердил им рейтинг АА-, а месяц назад АКРА повысила свою оценку тоже до АА-. Премии и доходности по этому эмитенту кажутся мне несколько завышенными, даже с учетом маневров вокруг выкупа их акций у Траста в 2023
Более подробная инфа - тут
Бурное оживление в старых ОФЗ-флоутерах: в среднем они прибавили 0.56%, особенно - почти 1% - серия 29010. Связываю это с разливающимся по рынку убеждением, что ставки дальше расти не будут, а старые флоутеры со своими полугодовыми купонами позволяют сохранить относительно высокий купон на подольше
Плавающие ОФЗ новых поколений тоже в среднем подрастают, но без особого энтузиазма - плюс 0.11% по палате
Корпораты продолжили сползать - в среднем на 0.23%. Подешевели 87 из 157 наиболее ликвидных выпусков. Лидер роста Балтлизинг-12 - на этой неделе Эксперт подтвердил им рейтинг АА-, а месяц назад АКРА повысила свою оценку тоже до АА-. Премии и доходности по этому эмитенту кажутся мне несколько завышенными, даже с учетом маневров вокруг выкупа их акций у Траста в 2023
Более подробная инфа - тут
Молниеносное введение обеспечительной меры выглядит как передача Домодедова под оперативное управление государства. Одновременно начались некие действия в Шереметьеве. Поэтому можно предположить, что речь идет о согласованном и продуманном плане овладения этими активами. В картинке не хватает Внучки, но это видимо временно
Думаю, что судьба DME в целом решена, и довольно быстро аэропорт со всем имуществом перейдет государству де-юре и де-факто. В дальнейшем можно ожидать объединения всех аэропортов в одну корпорацию в собственности государства, ну или кого-то, кому они решат это всё передать
Вопрос “Нужен ли новым владельцам аэропорта дефолт по облигациям?” относится к вещам в себе, и ответить на него с точки зрения банального финансового анализа я не берусь. Но мне кажется, что вряд ли. Не для того эту розу срывают. Понять это более точно мы сможем через неделю когда наступит срок уплаты купона по замещайке ДФФ-ЗО28 - ее доходность достигла 29% при цене 58% номинала. Рублевые бумаги с погашением в декабре торгуются по 84% с доходностью 39%
В череде больших публичных компаний, основанных на приватизационных процессах 1990-х, вспоминаются прежде всего Норникель, НЛМК, Русал (в частности Братский и Красноярский заводы). Можете продолжить список, вдруг где-то тоже нарушения найдутся
Думаю, что судьба DME в целом решена, и довольно быстро аэропорт со всем имуществом перейдет государству де-юре и де-факто. В дальнейшем можно ожидать объединения всех аэропортов в одну корпорацию в собственности государства, ну или кого-то, кому они решат это всё передать
Вопрос “Нужен ли новым владельцам аэропорта дефолт по облигациям?” относится к вещам в себе, и ответить на него с точки зрения банального финансового анализа я не берусь. Но мне кажется, что вряд ли. Не для того эту розу срывают. Понять это более точно мы сможем через неделю когда наступит срок уплаты купона по замещайке ДФФ-ЗО28 - ее доходность достигла 29% при цене 58% номинала. Рублевые бумаги с погашением в декабре торгуются по 84% с доходностью 39%
В череде больших публичных компаний, основанных на приватизационных процессах 1990-х, вспоминаются прежде всего Норникель, НЛМК, Русал (в частности Братский и Красноярский заводы). Можете продолжить список, вдруг где-то тоже нарушения найдутся
В свете происходящего с Домодедово и Борцом наиболее любопытное событие должно произойти 10 февраля - в дату очередного купона по замещающим облигациям Домодедово ФФ-ЗО28
Почему это важно
Первое. Очевидно, что случаи забора государством разных компаний продолжатся. Основания могут быть разные: иностранцы в собственности или менеджменте, неправильная приватизация, ну и мало ли чего еще найдется. Самое главное: ни одна компания не может считать себя защищенной - за исключением тех, что уже и так под государством
Второе. Оплата купона по ДФФ (а потом 28 февраля по Борец Капитал-БО-001Р-02) позволяет предположить что в дальнейшем передел компаний будет касаться только акционерной собственности, но не затронет интересы кредиторов (в любом виде - облигационеров, банков, займодавцев). Паны будут драться, но холопы продолжат получать свои проценты и погашения (хотя кому-то в пылу борьбы может и прилететь)
Третье. Дефолт ДФФ по купону станет очень плохим прецедентом. В условиях, когда подорваться на мине может практически любой бизнес (см пункт первый), инвестирование в подавляющее большинство корпоративных облигаций превратится в полную лотерею (рабочее название - “Бонд-Лото”). На всякие рейтинги и анализы отчетности можно будет смело забить - они этих рисков не учитывают
В общем посмотрим, интересно
Это всё что я могу сказать о войнево Вьетнаме
Почему это важно
Первое. Очевидно, что случаи забора государством разных компаний продолжатся. Основания могут быть разные: иностранцы в собственности или менеджменте, неправильная приватизация, ну и мало ли чего еще найдется. Самое главное: ни одна компания не может считать себя защищенной - за исключением тех, что уже и так под государством
Второе. Оплата купона по ДФФ (а потом 28 февраля по Борец Капитал-БО-001Р-02) позволяет предположить что в дальнейшем передел компаний будет касаться только акционерной собственности, но не затронет интересы кредиторов (в любом виде - облигационеров, банков, займодавцев). Паны будут драться, но холопы продолжат получать свои проценты и погашения (хотя кому-то в пылу борьбы может и прилететь)
Третье. Дефолт ДФФ по купону станет очень плохим прецедентом. В условиях, когда подорваться на мине может практически любой бизнес (см пункт первый), инвестирование в подавляющее большинство корпоративных облигаций превратится в полную лотерею (рабочее название - “Бонд-Лото”). На всякие рейтинги и анализы отчетности можно будет смело забить - они этих рисков не учитывают
В общем посмотрим, интересно
Это всё что я могу сказать о войне
Те, кто покупает облигации на глобальном рынке, наверняка замечали в своих терминалах бонды PEMEX - крупнейшей мексиканской нефтяной компании из мирового топ-20. Доходности по ее бумагам доходят до 11% в USD и до 7.5% в евро, что конечно соблазнительно, но сразу наводит на мысли о рисках. Поизучал немного и обнаружил, что красных флагов там как на первомайской демонстрации
🚩 1. Гигантский долг — $97 млрд или 4.5x выручки (у ExxonMobil — 1.05x). 80% долга в валюте, а экспорт — только 45% выручки
🚩 2. Падение рентабельности — за 9М2024 операционная прибыль $50 млн, чистый убыток $9,5 млрд. EBITDA-маржа 19% (была 31-33% в 2021-2022), чистый долг к EBITDA около 5x
🚩 3. Снижение добычи — минус 6% к 2023 году, в два раза - к 2005. Истощение месторождений, старая инфраструктура, из-за долгов нет денег на инвестирования, дальше - замкнутый круг
🚩 4. Мусорные рейтинги: Fitch: - B+, Moody’s - B3, S&P даёт BBB только за счёт господдержки, без неё — CCC+
🚩 5. Зависимость от господдержки. Будучи госкомпанией, PEMEX получил $76 млрд с 2019 по 2023, ещё $7 млрд запланировано на 2025. Компания уплачивает $12 млрд налогов, но правительство возвращает ей значительную часть через дотации, чтобы не допустить дефолта
🚩 6. Социально-политическая нагрузка. Помимо налогов компания обеспечивает 125 тыс рабочих мест, финансирует инфраструктуру в регионах, мобилизует избирателей в поддержку правящей партии. И регулярно фигурирует в коррупционных скандалах
UPD: Думаю, что пока правительство Мексики получает от PEMEX больше, чем тратит на него — в виде налогов, электоральной поддержки и коррупционных историй, ситуация останется более-менее стабильной. Но налоговые поступления падают, добыча сокращается, долг дорожает (а нефть - нет), и рентабельность тает. Плюс Трамп. Когда эти факторы сойдутся в одной точке, вот тогда начнётся самое интересное.
И тогда костью в горле могут стать эти 11% доходности
#pemex
🚩 1. Гигантский долг — $97 млрд или 4.5x выручки (у ExxonMobil — 1.05x). 80% долга в валюте, а экспорт — только 45% выручки
🚩 2. Падение рентабельности — за 9М2024 операционная прибыль $50 млн, чистый убыток $9,5 млрд. EBITDA-маржа 19% (была 31-33% в 2021-2022), чистый долг к EBITDA около 5x
🚩 3. Снижение добычи — минус 6% к 2023 году, в два раза - к 2005. Истощение месторождений, старая инфраструктура, из-за долгов нет денег на инвестирования, дальше - замкнутый круг
🚩 4. Мусорные рейтинги: Fitch: - B+, Moody’s - B3, S&P даёт BBB только за счёт господдержки, без неё — CCC+
🚩 5. Зависимость от господдержки. Будучи госкомпанией, PEMEX получил $76 млрд с 2019 по 2023, ещё $7 млрд запланировано на 2025. Компания уплачивает $12 млрд налогов, но правительство возвращает ей значительную часть через дотации, чтобы не допустить дефолта
🚩 6. Социально-политическая нагрузка. Помимо налогов компания обеспечивает 125 тыс рабочих мест, финансирует инфраструктуру в регионах, мобилизует избирателей в поддержку правящей партии. И регулярно фигурирует в коррупционных скандалах
UPD: Думаю, что пока правительство Мексики получает от PEMEX больше, чем тратит на него — в виде налогов, электоральной поддержки и коррупционных историй, ситуация останется более-менее стабильной. Но налоговые поступления падают, добыча сокращается, долг дорожает (а нефть - нет), и рентабельность тает. Плюс Трамп. Когда эти факторы сойдутся в одной точке, вот тогда начнётся самое интересное.
И тогда костью в горле могут стать эти 11% доходности
#pemex
В свете новых решений партии и правительства коллеги призывают не драматизировать, а просто более тщательно оценивать риски возможной национализации. Делов то
Ну, ок, попробуем
Вот сегодня Делимобиль закрывает книгу на миллиард. Если я ничего не путаю, то главным акционером ПАО «Каршеринг Руссия» является итальянец Винченцо Трани, основатель и председатель правления, через подконтрольных ему лиц (в т.ч. в Люксембурге). Вы конечно возразите, что Делимобиль - это не аэропорт и не ключевая нефтесервисная компания, и ни в каких стратегических списках он не числится, поэтому какая разница кто у него в акционерах и менеджменте. Соглашусь, но замечу, что жизнь штука переменчивая - сегодня его нет в списках, а завтра вдруг бац! - и есть
То есть по этой логике существует ненулевая вероятность того, что через некоторое время облигации Делимобиля можно будет купить на очередной аварийной распродаже со скидкой 30-40%. И это становится гораздо интереснее скучного участия в банальном размещении
Как говорили персонажи старинного фильма: “Не мы такие, жизнь такая”
Ну, ок, попробуем
Вот сегодня Делимобиль закрывает книгу на миллиард. Если я ничего не путаю, то главным акционером ПАО «Каршеринг Руссия» является итальянец Винченцо Трани, основатель и председатель правления, через подконтрольных ему лиц (в т.ч. в Люксембурге). Вы конечно возразите, что Делимобиль - это не аэропорт и не ключевая нефтесервисная компания, и ни в каких стратегических списках он не числится, поэтому какая разница кто у него в акционерах и менеджменте. Соглашусь, но замечу, что жизнь штука переменчивая - сегодня его нет в списках, а завтра вдруг бац! - и есть
То есть по этой логике существует ненулевая вероятность того, что через некоторое время облигации Делимобиля можно будет купить на очередной аварийной распродаже со скидкой 30-40%. И это становится гораздо интереснее скучного участия в банальном размещении
Как говорили персонажи старинного фильма: “Не мы такие, жизнь такая”
Главный миф облигационного рынка состоит в том, что бонды – это такие надежные ценные бумаги, в которых можно сидеть годами и потихоньку зарабатывать. Тихая гавань для долгой счастливой жизни. Но есть масса причин, почему это не так: от рисков изменения ставок и переоценки бумаг до кредитных рисков компании-эмитента и необходимости держать облигации до погашения, чтобы выйти на обещанную доходность, которая к моменту погашения может вас совсем не устраивать. Плюс специфические риски, вроде тех, что демонстрируют нам сейчас Домодедово и Борец
И то не уникальность российского рынка, а в принципе свойство fixed income – об этом пишут в своем посте коллеги из канала Энигма Инвестора. Мне понравился их стиль рефлексии и неторопливых личных наблюдений за глобальным и российским рынком, поэтому рекомендую присмотреться к их взгляду – кажется они умеют говорить о сложных вещах просто и понятно, не теряя при этом глубины и юмора
#взаимное_продвижение
И то не уникальность российского рынка, а в принципе свойство fixed income – об этом пишут в своем посте коллеги из канала Энигма Инвестора. Мне понравился их стиль рефлексии и неторопливых личных наблюдений за глобальным и российским рынком, поэтому рекомендую присмотреться к их взгляду – кажется они умеют говорить о сложных вещах просто и понятно, не теряя при этом глубины и юмора
#взаимное_продвижение
Еженедельный обзор рынка флоутеров
Продолжают расти котировки ОФЗ флоутеров старого поколения - за неделю в среднем на 0.29%, особенно 29009 и 29010 - они подорожали на 0.5%. ОФЗ нового поколения подешевели в среднем на 0.32%, наиболее заметно падение 29026 и 29017 - на 0.8%
Третью неделю подряд деградируют корпоративные бумаге, на этой неделе даже более активно. Подешевели 124 из 174 наиболее ликвидных выпусков - в среднем изменение составило 0.57%. Примерно четверть новогоднего роста уже испарилось и кажется это тренд.
Почему так?
Думаю, что если продолжается отток средств из фондов ликвидности, скорее всего он есть и из флоутеров. Средства могут переходить из инструментов с плавающей доходностью в а) акции (в расчете на бурный рост от геополитики) и б) короткие и среднесрочные бонды с фиксированной ставкой. И если фонды ликвидности могут отыгрывать снижение спроса на их бумаги сокращением операций репо (то есть у них практически нулевая дюрация), то число выпущенных флоутеров остается неизменным и избыточное предложение в них неизбежно влечет падение котировок, особенно с довольно длительных сроков до погашения этих бумаг
Кроме того кредитные риски (спреды) никуда не деваются. В условиях рецессии гражданского сектора они продолжают оставаться высокими, а с учетом накопленного эффект - даже растущими расти. Это особенно плохо для корпоративных флоутеров относительно низкого кредитного качества (невзирая на рейтинг)
В целом флоутеры, особенно многие корпоративные бумаги относительно низких рейтингов, так и не стали надежной защитой от рыночного (процентного) риска - в отличие от фондов денежного рынка и коротких фиксированных корпоратов
Более подробные цифры тут
Продолжают расти котировки ОФЗ флоутеров старого поколения - за неделю в среднем на 0.29%, особенно 29009 и 29010 - они подорожали на 0.5%. ОФЗ нового поколения подешевели в среднем на 0.32%, наиболее заметно падение 29026 и 29017 - на 0.8%
Третью неделю подряд деградируют корпоративные бумаге, на этой неделе даже более активно. Подешевели 124 из 174 наиболее ликвидных выпусков - в среднем изменение составило 0.57%. Примерно четверть новогоднего роста уже испарилось и кажется это тренд.
Почему так?
Думаю, что если продолжается отток средств из фондов ликвидности, скорее всего он есть и из флоутеров. Средства могут переходить из инструментов с плавающей доходностью в а) акции (в расчете на бурный рост от геополитики) и б) короткие и среднесрочные бонды с фиксированной ставкой. И если фонды ликвидности могут отыгрывать снижение спроса на их бумаги сокращением операций репо (то есть у них практически нулевая дюрация), то число выпущенных флоутеров остается неизменным и избыточное предложение в них неизбежно влечет падение котировок, особенно с довольно длительных сроков до погашения этих бумаг
Кроме того кредитные риски (спреды) никуда не деваются. В условиях рецессии гражданского сектора они продолжают оставаться высокими, а с учетом накопленного эффект - даже растущими расти. Это особенно плохо для корпоративных флоутеров относительно низкого кредитного качества (невзирая на рейтинг)
В целом флоутеры, особенно многие корпоративные бумаги относительно низких рейтингов, так и не стали надежной защитой от рыночного (процентного) риска - в отличие от фондов денежного рынка и коротких фиксированных корпоратов
Более подробные цифры тут