Коллапс пузыря на рынке недвижимости США.
Индекс доступности жилья в США рухнул до минимума с 1986 года, однако скорость изменения индекса за последний год самая высокая за всю историю США – еще никогда доступность жилья не ухудшалась так быстро и так масштабно.
Есть три основные причины: замедление темпов роста номинальных зарплат, запредельные темпы рост цен на недвижимость и рост ипотечных ставок.
Медианные цены на новые дома в США достигли 428 тыс долл, на существующие дома цены 382 тыс долл – рост на 40% за два года, а годовые темпы роста достигали 20% к маю 2022, немного сократив интенсивность роста до 17.3% г/г к июлю.
Средние цены на новые дома 503 тыс, а на существующие дома 382 тыс – рост за два года также близок к 40%, а годовые темпы роста цен почти 21%.
То, что было показано за последние два года – не имеет аналогов в современной истории по масштабу роста цен на недвижимость, как за год, так и за два года.
Одновременно с этим растут ставки по ипотечным кредитам. Так 30-летний кредит имеет рыночные ставки в среднем 6.18% - это максимальные уровни с августа 2008. Стоит отметить, с 2001 года ставки по 30-летней ипотеке никогда не превышали 7%, а сейчас все идет именно к этому рубежу.
Скорость изменения ставок от января 2022 к сентябрю 2022 фиксирует рекорд за 50 лет, последний раз подобное было в начале 70-х.
Спрэд между ставками по 30-летней ипотеке и 10-летними трежерис составляет 290 п.п., что является максимальным спрэдом с марта 2020 и с кризисного января 2009. Рынок ипотечных ценных бумаг в максимальном напряжении за 20 лет. Именно поэтому ФРС провалила план продаж MBS с баланса. Ранее я отмечал, что с июня MBS на балансе даже выросли.
Таким образом, наблюдается самый быстрый разгон ставок за 50 лет, беспрецедентный пузырь (подобного не было даже в 2007), что формирует худшие условия на рынке недвижимости за 35 лет, а масштаб шока – не имеет аналогов в истории США.
Индекс доступности жилья в США рухнул до минимума с 1986 года, однако скорость изменения индекса за последний год самая высокая за всю историю США – еще никогда доступность жилья не ухудшалась так быстро и так масштабно.
Есть три основные причины: замедление темпов роста номинальных зарплат, запредельные темпы рост цен на недвижимость и рост ипотечных ставок.
Медианные цены на новые дома в США достигли 428 тыс долл, на существующие дома цены 382 тыс долл – рост на 40% за два года, а годовые темпы роста достигали 20% к маю 2022, немного сократив интенсивность роста до 17.3% г/г к июлю.
Средние цены на новые дома 503 тыс, а на существующие дома 382 тыс – рост за два года также близок к 40%, а годовые темпы роста цен почти 21%.
То, что было показано за последние два года – не имеет аналогов в современной истории по масштабу роста цен на недвижимость, как за год, так и за два года.
Одновременно с этим растут ставки по ипотечным кредитам. Так 30-летний кредит имеет рыночные ставки в среднем 6.18% - это максимальные уровни с августа 2008. Стоит отметить, с 2001 года ставки по 30-летней ипотеке никогда не превышали 7%, а сейчас все идет именно к этому рубежу.
Скорость изменения ставок от января 2022 к сентябрю 2022 фиксирует рекорд за 50 лет, последний раз подобное было в начале 70-х.
Спрэд между ставками по 30-летней ипотеке и 10-летними трежерис составляет 290 п.п., что является максимальным спрэдом с марта 2020 и с кризисного января 2009. Рынок ипотечных ценных бумаг в максимальном напряжении за 20 лет. Именно поэтому ФРС провалила план продаж MBS с баланса. Ранее я отмечал, что с июня MBS на балансе даже выросли.
Таким образом, наблюдается самый быстрый разгон ставок за 50 лет, беспрецедентный пузырь (подобного не было даже в 2007), что формирует худшие условия на рынке недвижимости за 35 лет, а масштаб шока – не имеет аналогов в истории США.
Масштаб пузыря на рынке США все еще значительный по историческим меркам. Участники финансового рынка неадекватно оценивают ситуацию, условия и перспективы.
Первое, что следует отметить – экстремальное отклонение текущих рыночных оценок компаний по P/E от 150-летнего тренда. В сентябре американский рынок был 2.35 раза дороже по среднеарифметической средней и в 2.55 раза дороже по среднегеометрической средней по 150 летнему тренду усреднённой рыночной оценки P/E.
Сравнивая в ретроспективе, это очень дорого. Даже после падения рынка на 15-17% относительно январских максимумов, по P/E текущая оценка соответствует пузырю доткомов в 2001 и вдвое дороже масштабного пузыря 1930 года, после которого рынок впал в уныние на 50 лет!
За 150 лет было три пузыря – 1930 год, 2001 и 2021. Каждый имел свои причины и особенности коллапса и последующей стабилизации, но сейчас не об истории.
Второе, что следует отметить – это поведение рынка в условиях высокой инфляции. На протяжении 150 лет при инфляции выше 6% рынок никогда не котировался по P/E выше 17! Сейчас почти вдвое дороже!
Средневзвешенная оценка рынка в период инфляции выше 6% составляла 11.5 P/E, при этом был достаточно продолжительный период времени (свыше 10 лет в совокупности), когда концентрация оценок рынка была распределена в диапазоне от 6 до 10 P/E.
Чем выше инфляция, тем ниже P/E. Рынок боится, как дефляции, так и высокой инфляции, но инфляции больше, а лучший диапазон инфляции для устойчивого роста – это от 1 до 2.5%, когда наивысшая оценка рынка.
Третий важный момент – многие до сих пор не осознали в какой реальности мы находимся и какие риски ожидают. Все эти запредельные мультипликаторы рынка работали только в условиях низкой инфляции, дешевых денег и бесконечного QE. Эта эпоха закончилась, началась фаза ужесточения, которая провалится, но об этом в другой раз.
Соответственно, чтобы нормализовать балансовые соотношения, рынку предстоит сложиться вдвое в среднесрочной перспективе от текущих уровней.
Первое, что следует отметить – экстремальное отклонение текущих рыночных оценок компаний по P/E от 150-летнего тренда. В сентябре американский рынок был 2.35 раза дороже по среднеарифметической средней и в 2.55 раза дороже по среднегеометрической средней по 150 летнему тренду усреднённой рыночной оценки P/E.
Сравнивая в ретроспективе, это очень дорого. Даже после падения рынка на 15-17% относительно январских максимумов, по P/E текущая оценка соответствует пузырю доткомов в 2001 и вдвое дороже масштабного пузыря 1930 года, после которого рынок впал в уныние на 50 лет!
За 150 лет было три пузыря – 1930 год, 2001 и 2021. Каждый имел свои причины и особенности коллапса и последующей стабилизации, но сейчас не об истории.
Второе, что следует отметить – это поведение рынка в условиях высокой инфляции. На протяжении 150 лет при инфляции выше 6% рынок никогда не котировался по P/E выше 17! Сейчас почти вдвое дороже!
Средневзвешенная оценка рынка в период инфляции выше 6% составляла 11.5 P/E, при этом был достаточно продолжительный период времени (свыше 10 лет в совокупности), когда концентрация оценок рынка была распределена в диапазоне от 6 до 10 P/E.
Чем выше инфляция, тем ниже P/E. Рынок боится, как дефляции, так и высокой инфляции, но инфляции больше, а лучший диапазон инфляции для устойчивого роста – это от 1 до 2.5%, когда наивысшая оценка рынка.
Третий важный момент – многие до сих пор не осознали в какой реальности мы находимся и какие риски ожидают. Все эти запредельные мультипликаторы рынка работали только в условиях низкой инфляции, дешевых денег и бесконечного QE. Эта эпоха закончилась, началась фаза ужесточения, которая провалится, но об этом в другой раз.
Соответственно, чтобы нормализовать балансовые соотношения, рынку предстоит сложиться вдвое в среднесрочной перспективе от текущих уровней.
Все больше опережающих индикаторов указывают на последовательное погружение экономики США в жесткий и масштабный кризис.
Что касается опережающих индикаторов – ухудшается все!
▪️Усредненный региональный производственных индекс от шести Федеральных Резервных Банков США, входящих в ФРС, показывает однозначный переход в зону кризиса, перейдя в отрицательный баланс по индексу на 8.6 пунктов. До неуправляемого коллапса еще не дошло, но ситуация пока похожа на 2015 год, когда индекс доходил до минус 12 пунктов.
▪️ISM Manufacturing (PMI Composite Index) непрерывно снижается с декабря 2011, доходя до 50.9 пунктов в августе – это еще выше условно пограничной линии в 50 пунктов, отделяющей кризис от слабого роста, однако по скорости изменения индекса за последние 8 месяцев в 9 из 10 случаев это приводило к кризису.
▪️ECRI Weekly Leading Index демонстрирует самое стремительное сжатие в истории (скорость перехода от роста к сокращению экономической активности) – при подобной динамике ранее неизбежно происходил кризис.
▪️NFIB Small Optimism Index рухнул до минимума за 10 лет. Еще есть куда падать, сравнивая уровни в 2008-2009, однако по скорости изменения индекса за последние 6 месяцев подобное за 40 лет было только дважды – апрель 2020 и осень-зима 2008-2009.
▪️Conference Board Consumer Confidence Index также отвесно снижается последние 8 месяцев. За последние 50 лет 8-месячное негативное изменение индекса более, чем на 35 пунктов всегда приводило к кризису.
▪️Michigan Consumer Sentiment Index немного отошел от 50-летних минимумов из-за снижения цен на бензин, улучшения конъюнктуры на фондовом рынке и немного «потухших» инфляционных ожиданий, однако текущие уровни экстремально низкие в сравнении с 50-летним периодом на уровне самого худшего периода 2009. Подобная динамика Michigan Consumer Sentiment Index ранее всегда приводила к кризису.
Соответственно, рецессия в США не просто ожидаема, она уже наступила с риском перехода в «ошеломляющий кризис». Для этого все есть…
Что касается опережающих индикаторов – ухудшается все!
▪️Усредненный региональный производственных индекс от шести Федеральных Резервных Банков США, входящих в ФРС, показывает однозначный переход в зону кризиса, перейдя в отрицательный баланс по индексу на 8.6 пунктов. До неуправляемого коллапса еще не дошло, но ситуация пока похожа на 2015 год, когда индекс доходил до минус 12 пунктов.
▪️ISM Manufacturing (PMI Composite Index) непрерывно снижается с декабря 2011, доходя до 50.9 пунктов в августе – это еще выше условно пограничной линии в 50 пунктов, отделяющей кризис от слабого роста, однако по скорости изменения индекса за последние 8 месяцев в 9 из 10 случаев это приводило к кризису.
▪️ECRI Weekly Leading Index демонстрирует самое стремительное сжатие в истории (скорость перехода от роста к сокращению экономической активности) – при подобной динамике ранее неизбежно происходил кризис.
▪️NFIB Small Optimism Index рухнул до минимума за 10 лет. Еще есть куда падать, сравнивая уровни в 2008-2009, однако по скорости изменения индекса за последние 6 месяцев подобное за 40 лет было только дважды – апрель 2020 и осень-зима 2008-2009.
▪️Conference Board Consumer Confidence Index также отвесно снижается последние 8 месяцев. За последние 50 лет 8-месячное негативное изменение индекса более, чем на 35 пунктов всегда приводило к кризису.
▪️Michigan Consumer Sentiment Index немного отошел от 50-летних минимумов из-за снижения цен на бензин, улучшения конъюнктуры на фондовом рынке и немного «потухших» инфляционных ожиданий, однако текущие уровни экстремально низкие в сравнении с 50-летним периодом на уровне самого худшего периода 2009. Подобная динамика Michigan Consumer Sentiment Index ранее всегда приводила к кризису.
Соответственно, рецессия в США не просто ожидаема, она уже наступила с риском перехода в «ошеломляющий кризис». Для этого все есть…
Мера жесткости и масштабности кризиса в США напрямую связана со способностью удержания долговых рынков от коллапса, а это в свою очередь зависит от нормализации доходности в реальном выражении.
Неспособность контролировать инфляцию ударяет с двух флангов. Ужесточение финансовых условий (рост ставок, снижение ликвидности, ужесточение требований к заемщикам, снижение склонности к риску) способствует снижению устойчивости перекредитованных и низконадежных заемщиков. Растет стоимость фондирования и увеличиваются трудности в получении займов.
Но вместе с этим, рекордно отрицательные ставки обнуляют спрос на новые выпуски долгов + проблемы с рефинансированием имеющегося долга, о чем свидетельствует статистика размещений мусорных облигаций.
Для нормализации доходности облигаций в реальном выражении, денежно-кредитная политика должна быть несопоставимо жестче, чем сейчас.
В период инфляционного кризиса 70-80х годов на траектории расширения инфляционного давления, ФРС действовала с опережением, максимально агрессивно и жестко.
На фоне инфляционного давления 1972-1975 годов повышение ставки ФРС шло с опережением в 5-6 месяцев от инфляции. При разгоне инфляции с 1977 по 1980 ФРС также действовала жестко, но синхронно в полном соответствии с изменением инфляционного давления.
В период с 1980 по 1982 год ФедРезерв предпринимал агрессивные и решительные маневры в конттрендовой парадигме, т.е. обеспечивал сверхжесткую ДКП в раскорелляции с инфляцией – рост ставок при падении инфляции, чтобы полностью ликвидировать структурные перекосы и инфляционные ожидания.
В 70-80е средний лаг составлял 5-6 месяцев между повышением ставки ФРС и достижением инфляции установленной ключевой ставки.
На этот раз они действуют с опозданием в два года, но разница есть. Тогда 40-50 лет назад долговая нагрузка экономики составляла 140-150% от ВВП, сейчас 320-330% от ВВП. ДКП аналогичная 70-80м, - сейчас просто уничтожит экономику из-за запредельной долговой нагрузки. Но если не делать ничего, то коллапс наступит с другого фланга.
Неспособность контролировать инфляцию ударяет с двух флангов. Ужесточение финансовых условий (рост ставок, снижение ликвидности, ужесточение требований к заемщикам, снижение склонности к риску) способствует снижению устойчивости перекредитованных и низконадежных заемщиков. Растет стоимость фондирования и увеличиваются трудности в получении займов.
Но вместе с этим, рекордно отрицательные ставки обнуляют спрос на новые выпуски долгов + проблемы с рефинансированием имеющегося долга, о чем свидетельствует статистика размещений мусорных облигаций.
Для нормализации доходности облигаций в реальном выражении, денежно-кредитная политика должна быть несопоставимо жестче, чем сейчас.
В период инфляционного кризиса 70-80х годов на траектории расширения инфляционного давления, ФРС действовала с опережением, максимально агрессивно и жестко.
На фоне инфляционного давления 1972-1975 годов повышение ставки ФРС шло с опережением в 5-6 месяцев от инфляции. При разгоне инфляции с 1977 по 1980 ФРС также действовала жестко, но синхронно в полном соответствии с изменением инфляционного давления.
В период с 1980 по 1982 год ФедРезерв предпринимал агрессивные и решительные маневры в конттрендовой парадигме, т.е. обеспечивал сверхжесткую ДКП в раскорелляции с инфляцией – рост ставок при падении инфляции, чтобы полностью ликвидировать структурные перекосы и инфляционные ожидания.
В 70-80е средний лаг составлял 5-6 месяцев между повышением ставки ФРС и достижением инфляции установленной ключевой ставки.
На этот раз они действуют с опозданием в два года, но разница есть. Тогда 40-50 лет назад долговая нагрузка экономики составляла 140-150% от ВВП, сейчас 320-330% от ВВП. ДКП аналогичная 70-80м, - сейчас просто уничтожит экономику из-за запредельной долговой нагрузки. Но если не делать ничего, то коллапс наступит с другого фланга.
О ситуации с российским бюджетом. Летом зафиксировано резкое ухудшение… В июне-августе 2022 совокупные доходы федерального бюджета снизились на 12.8% по номиналу относительно аналогичного периода в 2021, за март-август (после начала СВО) доходы в положительной области с ростом на 3.5% г/г за счет сильных показателей марта-апреля. С января по август 2022 доходы выросли на 12.2% г/г.
Одновременно с этим, расходы имеют тенденцию к увеличению: за январь-август рост на 19.5% г/г, за март-август рост на 21.8% г/г, за июнь-август рост на 20.5% г/г, в августе рост на 8.4% г/г, но это непоказательно, т. к. расходы волатильны и имеет смысл брать периоды не менее трех месяцев.
Результатом подобной динамики доходов и расходов стал чувствительный по объему дефицит федерального бюджета, который летом 2022 составил 1.36 трлн руб по сравнению с профицитом в 635 млрд летом 2021. С марта по август 2022 дефицит федерального бюджета 400 млрд руб, тогда как год назад профицит составлял 1.61 трлн, а с января по август 2022 профицит в 138 млрд против профицита 1.08 трлн в 2021.
Какая перспектива? Самая уязвимая часть бюджета – это нефтегазовые доходы, которые с сентября по декабрь будут интенсивно скукоживаться на фоне снижения среднемесячных цен на нефть и газ при последовательном снижении физического экспорта. Но и внутренняя экономика испытывает проблемы.
Учитывая высокую базу доходов сентября-декабря 2021, в этом году (по моим оценкам) ожидается снижение доходов на 15% по номиналу (было 9.6 трлн, а может стать 8.2 трлн), тогда как расходы, наоборот, немного форсируются на 23-25% г/г при особой потребности военной и гуманитарной части, плюс реализация инфраструктурных проектов, адресная поддержка населения и субсидии экономике (было 10.1 трлн, а может стать 12.8 трлн по расходам).
Все это сформирует дефицит федерального бюджета около 4.6 трлн с сентября по декабрь, а может и хуже, так что придется залезать в кубышку.
Одновременно с этим, расходы имеют тенденцию к увеличению: за январь-август рост на 19.5% г/г, за март-август рост на 21.8% г/г, за июнь-август рост на 20.5% г/г, в августе рост на 8.4% г/г, но это непоказательно, т. к. расходы волатильны и имеет смысл брать периоды не менее трех месяцев.
Результатом подобной динамики доходов и расходов стал чувствительный по объему дефицит федерального бюджета, который летом 2022 составил 1.36 трлн руб по сравнению с профицитом в 635 млрд летом 2021. С марта по август 2022 дефицит федерального бюджета 400 млрд руб, тогда как год назад профицит составлял 1.61 трлн, а с января по август 2022 профицит в 138 млрд против профицита 1.08 трлн в 2021.
Какая перспектива? Самая уязвимая часть бюджета – это нефтегазовые доходы, которые с сентября по декабрь будут интенсивно скукоживаться на фоне снижения среднемесячных цен на нефть и газ при последовательном снижении физического экспорта. Но и внутренняя экономика испытывает проблемы.
Учитывая высокую базу доходов сентября-декабря 2021, в этом году (по моим оценкам) ожидается снижение доходов на 15% по номиналу (было 9.6 трлн, а может стать 8.2 трлн), тогда как расходы, наоборот, немного форсируются на 23-25% г/г при особой потребности военной и гуманитарной части, плюс реализация инфраструктурных проектов, адресная поддержка населения и субсидии экономике (было 10.1 трлн, а может стать 12.8 трлн по расходам).
Все это сформирует дефицит федерального бюджета около 4.6 трлн с сентября по декабрь, а может и хуже, так что придется залезать в кубышку.
Американские корпорации продолжают достаточно идиотскую практику утилизации финансовых ресурсов и потенциала через байбек, причем байбек за счет заемных ресурсов.
Обратный выкуп акций за вычетом IPO и SPO (чистый объем ликвидности, который бизнес распределил в рынок) с января 2009 по июнь 2022 составил 5 трлн долларов (по собственным расчетам на основе первичных данных отчета Z1 от ФРС) – весьма существенная сумма.
Одновременно с этим, долг публичных компаний вырос на 5.6 трлн за это время, где долг в облигациях вырос на 3.95 трлн с января 2009, а долг в кредитах вырос на 1.67 трлн.
На что здесь стоит обратить внимание? Увеличение чистых заимствований в облигациях и кредитах практически идентичны объему байбек с накопленным итогом. На протяжении 13 лет вектор и объемы были сопоставимы. Соответственно, если бы не акционерная политика с беспощадной утилизацией кэша в рынок, американские публичные компании могли бы функционировать без наращивания долгов.
В этом смысле, полностью справедлив тезис, что «байбек под долги». Таким образом, бизнес подрывает долгосрочную устойчивость, ставя в приоритет краткосрочную конъюнктурную выгоду для реализации опционов и бонусов (которые зависят от капитализации и мультипликаторов бизнеса) топ менеджерам.
Еще стоит обратить внимание на динамику долга в облигациях и кредитах. Впервые за 15 лет произошла инверсная рассинхронизация, когда долг в кредитах стремительно растет, тогда как долг в облигациях стагнирует, а раньше было наоборот. Это связано с тем, что открытый рынок для бизнеса практически полностью закрыт из-за рекордно отрицательных реальных ставок (об этом много раз говорилось). Тогда как банковские кредиты доступны бизнесу.
Бизнес выгребает все, что можно в плане финансирования, чтобы реализовать байбек любой ценой. Напряжение в системе нарастает.
Обратный выкуп акций за вычетом IPO и SPO (чистый объем ликвидности, который бизнес распределил в рынок) с января 2009 по июнь 2022 составил 5 трлн долларов (по собственным расчетам на основе первичных данных отчета Z1 от ФРС) – весьма существенная сумма.
Одновременно с этим, долг публичных компаний вырос на 5.6 трлн за это время, где долг в облигациях вырос на 3.95 трлн с января 2009, а долг в кредитах вырос на 1.67 трлн.
На что здесь стоит обратить внимание? Увеличение чистых заимствований в облигациях и кредитах практически идентичны объему байбек с накопленным итогом. На протяжении 13 лет вектор и объемы были сопоставимы. Соответственно, если бы не акционерная политика с беспощадной утилизацией кэша в рынок, американские публичные компании могли бы функционировать без наращивания долгов.
В этом смысле, полностью справедлив тезис, что «байбек под долги». Таким образом, бизнес подрывает долгосрочную устойчивость, ставя в приоритет краткосрочную конъюнктурную выгоду для реализации опционов и бонусов (которые зависят от капитализации и мультипликаторов бизнеса) топ менеджерам.
Еще стоит обратить внимание на динамику долга в облигациях и кредитах. Впервые за 15 лет произошла инверсная рассинхронизация, когда долг в кредитах стремительно растет, тогда как долг в облигациях стагнирует, а раньше было наоборот. Это связано с тем, что открытый рынок для бизнеса практически полностью закрыт из-за рекордно отрицательных реальных ставок (об этом много раз говорилось). Тогда как банковские кредиты доступны бизнесу.
Бизнес выгребает все, что можно в плане финансирования, чтобы реализовать байбек любой ценой. Напряжение в системе нарастает.
Облигационный рынок США перешел в режим «потенциально неограниченного коллапса». По состоянию на второй квартал 2022 фиксируется самое значительное сокращение долгового рынка в реальном выражении, по крайней мере, с 30-х годов 20 века.
В середине 2022 падение корпоративных облигаций в реальном выражении составляет 7.5% г/г, тогда как в условиях парализованного долгового рынка в период инфляционного кризиса 1970–1980 максимальное снижение на пике составляло 7.4% г/г в 1 кв 1980.
Парадигма меняется. Ранее американские нефинансовые корпорации с неким «презрением» относились к банковскому кредитованию, т.к. издержки выше, чем при размещении корпоративных облигаций (в сопоставимых условиях ставки по кредитам почти всегда выше), скорость получения финансирования ниже из-за процесса согласования условий кредита и аудита отчетности.
К этому можно добавить самое важное отличие – корпоративные кредиты требуют залогов практически в обязательном порядке (за очень редким исключением беззалогового кредитования), тогда как размещение облигаций происходить «под честное слово».
Настоящий бум облигационного финансирования пришелся на период 2009-2021, а размещение корпоративных облигаций происходило, преимущественно под байбек. С 2022 все изменилось.
Открытый рынок закрыт для корпораций из-за рекордно отрицательных реальных ставок, тогда как банковское кредитование, наоборот, функционирует.
Корпорации стали активно замещать недостаток/дефицит финансирования через банковские кредиты, но и здесь проблемы. Если корпоративные облигации в условиях максимального делевереджа за 100 лет, то корпоративные кредиты стагнируют в реальном выражении. Другими словами, по облигациям происходит сжатие долга, а по кредитам ограниченное замещение и общая стагнация.
Ситуация интересная. Обычно подобный делевередж всегда сопровождался кризисными процессами. Сейчас будет более жестко, чем обычно из-за накопленных дисбалансов и эффекта базы. Где-то обязательно прорвет…
В середине 2022 падение корпоративных облигаций в реальном выражении составляет 7.5% г/г, тогда как в условиях парализованного долгового рынка в период инфляционного кризиса 1970–1980 максимальное снижение на пике составляло 7.4% г/г в 1 кв 1980.
Парадигма меняется. Ранее американские нефинансовые корпорации с неким «презрением» относились к банковскому кредитованию, т.к. издержки выше, чем при размещении корпоративных облигаций (в сопоставимых условиях ставки по кредитам почти всегда выше), скорость получения финансирования ниже из-за процесса согласования условий кредита и аудита отчетности.
К этому можно добавить самое важное отличие – корпоративные кредиты требуют залогов практически в обязательном порядке (за очень редким исключением беззалогового кредитования), тогда как размещение облигаций происходить «под честное слово».
Настоящий бум облигационного финансирования пришелся на период 2009-2021, а размещение корпоративных облигаций происходило, преимущественно под байбек. С 2022 все изменилось.
Открытый рынок закрыт для корпораций из-за рекордно отрицательных реальных ставок, тогда как банковское кредитование, наоборот, функционирует.
Корпорации стали активно замещать недостаток/дефицит финансирования через банковские кредиты, но и здесь проблемы. Если корпоративные облигации в условиях максимального делевереджа за 100 лет, то корпоративные кредиты стагнируют в реальном выражении. Другими словами, по облигациям происходит сжатие долга, а по кредитам ограниченное замещение и общая стагнация.
Ситуация интересная. Обычно подобный делевередж всегда сопровождался кризисными процессами. Сейчас будет более жестко, чем обычно из-за накопленных дисбалансов и эффекта базы. Где-то обязательно прорвет…
Когда американский фондовый рынок остановился на уровне 3785 пунктов по индексу S&P500 в конце второго квартала 2022 – пузырь еще не сдулся.
Капитализация всех публичных компаний США относительно ВВП составила на тот момент 180% от ВВП, что чрезвычайно дорого по историческим меркам.
В конце 2021 было полное безумие на уровне 240%, но, если отбросить период агрессивного монетарного бешенства, на пике пузыря доткомов в 2000 году капитализация фондового рынка США составляла 170% от ВВП.
Среднее соотношение капитализации к ВВП в период 2010-2019 составляло 135%, с 2002 по 2007 немногим больше 115%, в 90-е годы всего лишь 94%, а в период инфляционного кризиса 1970-1985 наблюдался резкий провал до 53% в среднем за период.
Учитывая рост рынка почти на 10% в третьем квартале 2022 относительно второго квартала, капитализация к ВВП вновь подбирается к идиотическим 200%.
Период инфляционного кризиса приведен не просто так.
Инфляционный кризис абсолютно разрушителен для современных развитых стран, архитектура которых выстраивалась вокруг долговой концепции.
Инфляция поглощает долги? Верно, но вместе с этим инфляция лишает бизнес необходимых финансовых ресурсов для инвестиционной, операционной активности и развития бизнеса.
В условиях высокой инфляции рынок первичного, вторичного размещения и облигационного финансирования расщепляется со всеми вытекающими негативными последствиями.
Капитализация национальных эмитентов США к долговым и кредитным рынкам снизилась до 59% после исторического максимума в 78% в конце 2021. В период инфляционного кризиса данное соотношение составляло в среднем 30%.
За первое полугодие с рынка было уничтожено свыше 14 трлн долл бумажной капитализации относительно декабря 2021, в третьем квартала восстановлено почти 4.5 трлн.
Но что следует понимать? Рынок, как минимум вдвое дороже в рамках новой нормальности ужесточения финансовых условий и закрытия клапанов дешевых денег. В рамках парадигмы безлимитного QE - мультипликаторы могут быть почти любыми, но не в этот раз.
Капитализация всех публичных компаний США относительно ВВП составила на тот момент 180% от ВВП, что чрезвычайно дорого по историческим меркам.
В конце 2021 было полное безумие на уровне 240%, но, если отбросить период агрессивного монетарного бешенства, на пике пузыря доткомов в 2000 году капитализация фондового рынка США составляла 170% от ВВП.
Среднее соотношение капитализации к ВВП в период 2010-2019 составляло 135%, с 2002 по 2007 немногим больше 115%, в 90-е годы всего лишь 94%, а в период инфляционного кризиса 1970-1985 наблюдался резкий провал до 53% в среднем за период.
Учитывая рост рынка почти на 10% в третьем квартале 2022 относительно второго квартала, капитализация к ВВП вновь подбирается к идиотическим 200%.
Период инфляционного кризиса приведен не просто так.
Инфляционный кризис абсолютно разрушителен для современных развитых стран, архитектура которых выстраивалась вокруг долговой концепции.
Инфляция поглощает долги? Верно, но вместе с этим инфляция лишает бизнес необходимых финансовых ресурсов для инвестиционной, операционной активности и развития бизнеса.
В условиях высокой инфляции рынок первичного, вторичного размещения и облигационного финансирования расщепляется со всеми вытекающими негативными последствиями.
Капитализация национальных эмитентов США к долговым и кредитным рынкам снизилась до 59% после исторического максимума в 78% в конце 2021. В период инфляционного кризиса данное соотношение составляло в среднем 30%.
За первое полугодие с рынка было уничтожено свыше 14 трлн долл бумажной капитализации относительно декабря 2021, в третьем квартала восстановлено почти 4.5 трлн.
Но что следует понимать? Рынок, как минимум вдвое дороже в рамках новой нормальности ужесточения финансовых условий и закрытия клапанов дешевых денег. В рамках парадигмы безлимитного QE - мультипликаторы могут быть почти любыми, но не в этот раз.
Интересное перераспределение денежных потоков произошло в США, подтверждая главную концепцию – чтобы стабилизировать долговой рынок, необходимо грохнуть фондовый рынок так, чтобы ожидания будущей доходности нивелировались чуть менее, чем полностью. В условиях проблем на долговом рынке, устойчивый рост фондового рынка невозможен.
Потоки американских домохозяйств в долговой рынок поставили рекорд (440 млрд долл за 2 кв 2022) на фоне наиболее агрессивного коллапса рынка в тот момент – население США весьма активно выкупало подешевевшие долговые бумаги в надежде на скорую стабилизацию инфляции и на фоне необычно высоких ставок после почти 13 лет околонулевых ставок. Но одного они не учли, основной удар еще впереди.
Одновременно с рекордными потоками в облигации, были зафиксированы рекордные оттоки из акций в прямом и косвенном владении на сумму в 290 млрд долл за 2 кв 2022, что и стало одним из триггеров рекордного падения рынков на тот момент.
Годовые потоки развернулись – в акциях происходит снижение, а в облигациях рост денежных потоков. Обычно потоки движутся с отрицательной корреляцией, т.е, если в акциях приток, то в облигациях – отток и наоборот.
Для перераспределения потоков необходимо создать неприемлемые условия нахождения в активах и негативные ожидания, что было создано в первом полугодии.
Во втором полугодии, долговой рынок перехватили первичные дилеры, но запас прочности у них ограничен, т.к. печатный станок отключен.
Потоки американских домохозяйств в долговой рынок поставили рекорд (440 млрд долл за 2 кв 2022) на фоне наиболее агрессивного коллапса рынка в тот момент – население США весьма активно выкупало подешевевшие долговые бумаги в надежде на скорую стабилизацию инфляции и на фоне необычно высоких ставок после почти 13 лет околонулевых ставок. Но одного они не учли, основной удар еще впереди.
Одновременно с рекордными потоками в облигации, были зафиксированы рекордные оттоки из акций в прямом и косвенном владении на сумму в 290 млрд долл за 2 кв 2022, что и стало одним из триггеров рекордного падения рынков на тот момент.
Годовые потоки развернулись – в акциях происходит снижение, а в облигациях рост денежных потоков. Обычно потоки движутся с отрицательной корреляцией, т.е, если в акциях приток, то в облигациях – отток и наоборот.
Для перераспределения потоков необходимо создать неприемлемые условия нахождения в активах и негативные ожидания, что было создано в первом полугодии.
Во втором полугодии, долговой рынок перехватили первичные дилеры, но запас прочности у них ограничен, т.к. печатный станок отключен.
ФРС пытается манипулированием общественным мнением, стабилизировав инфляционные ожидания (эти ожидания действительно снижаются), но фактическая инфляция растет. Ожидания и реальность снова не бьются.
Рынок вырос почти на 7% за неделю (от внутридневных минимумов до максимумов) на очередных ожиданиях флирта, заигрывания ФРС с рынком, когда на фоне снижения инфляционных ожиданий ФРС решит дать заднюю, как обычно, сменив ястребиную риторику на голубиную.
Провал плана по сокращению баланса, невнятные ориентиры по таргетам процентных ставок – ФРС пытается лавировать, маневрировать между фактическими действиями и имитацией действий, используя любую возможность, чтобы соскочить. Одно вранье и фейк. Нет ни «грамма» грозности и решительности в словах и действиях ФРС. Поэтому битву с инфляцией они проиграют.
Что касается инфляции, замедление роста в августе (+0.1% м/м и 8.3% г/г) связано с энергией, которая занимает 8.8% в структуре ИПЦ, цены на которую снизились на 5% за месяц, что логично и естественно на фоне коррекции мировых цен на сырье.
Но вместе с этим продукты питания продолжают стремительный разгон с ростом на 0.7% м/м и 13.5% г/г (вес в ИПЦ 13.5%, где продукты для дома 8.4%).
Инфляция без учета продуктов питания и энергии занимает в ИПЦ вес 77.7%, рост продолжается на 0.6% м/м и 6.3% г/г. Цены на новые авто 10.1% г/г, на поддержанные авто +7.8% г/г (в совокупности имеют весь свыше 8% в ИПЦ). Аренда растет на 0.6% м/м и 6.2% г/г, имея самый значительный вес в ИПЦ – 32.3%.
Стали ускоряться медицинские услуги, которые ранее сдерживали рост цен – 0.8% м/м и 5.6% г/г. Очень сильно растут на все услуги, связанные с авто – ремонт и обслуживание рост на 9.1% г/г, страхование авто 8.7% г/г.
Издержки постепенно, но устойчиво распространяются по всей экономике, въедаясь по широкой номенклатуре товаров и услуг. Замедление конъюнктурной энергетической составляющей не меняет генеральный восходящий тренд.
Деградация системы продолжается и конца этому не видно.
Рынок вырос почти на 7% за неделю (от внутридневных минимумов до максимумов) на очередных ожиданиях флирта, заигрывания ФРС с рынком, когда на фоне снижения инфляционных ожиданий ФРС решит дать заднюю, как обычно, сменив ястребиную риторику на голубиную.
Провал плана по сокращению баланса, невнятные ориентиры по таргетам процентных ставок – ФРС пытается лавировать, маневрировать между фактическими действиями и имитацией действий, используя любую возможность, чтобы соскочить. Одно вранье и фейк. Нет ни «грамма» грозности и решительности в словах и действиях ФРС. Поэтому битву с инфляцией они проиграют.
Что касается инфляции, замедление роста в августе (+0.1% м/м и 8.3% г/г) связано с энергией, которая занимает 8.8% в структуре ИПЦ, цены на которую снизились на 5% за месяц, что логично и естественно на фоне коррекции мировых цен на сырье.
Но вместе с этим продукты питания продолжают стремительный разгон с ростом на 0.7% м/м и 13.5% г/г (вес в ИПЦ 13.5%, где продукты для дома 8.4%).
Инфляция без учета продуктов питания и энергии занимает в ИПЦ вес 77.7%, рост продолжается на 0.6% м/м и 6.3% г/г. Цены на новые авто 10.1% г/г, на поддержанные авто +7.8% г/г (в совокупности имеют весь свыше 8% в ИПЦ). Аренда растет на 0.6% м/м и 6.2% г/г, имея самый значительный вес в ИПЦ – 32.3%.
Стали ускоряться медицинские услуги, которые ранее сдерживали рост цен – 0.8% м/м и 5.6% г/г. Очень сильно растут на все услуги, связанные с авто – ремонт и обслуживание рост на 9.1% г/г, страхование авто 8.7% г/г.
Издержки постепенно, но устойчиво распространяются по всей экономике, въедаясь по широкой номенклатуре товаров и услуг. Замедление конъюнктурной энергетической составляющей не меняет генеральный восходящий тренд.
Деградация системы продолжается и конца этому не видно.