Посадка не будет мягкой
Текущее уровни финансовых рынков указывают, что большинство их участников предполагает сценарий «мягкой посадки». Игроки надеются, что ужесточая монетарную политику центральные банки смогут охладить перегретую экономику. А это позволит снизить рекордную инфляцию до целевых уровней в 2%, не принеся при этом в жертву экономический рост. Однако, по моему мнению, замедление столь высоких темпов инфляции в тех геополитических условиях, которых мы находимся, является весьма нетривиальной задачей. Ситуация выглядит так, что рынки чересчур оптимистичны, и реальность может оказаться намного неприятнее.
«Мягкая посадка» закладывается и большинством инвестиционных и аналитических домов, согласно консенсус-прогнозу Bloomberg. Не ожидает существенного замедления мировой экономики в 2023 г. и МВФ, хотя он и прогнозирует, что темпы роста будут уступать допандемийным.
При этом, вероятность рецессии в США, согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, составляет 40% (против 33% еще в середине июля), в Китае 20%, в Еврозоне 45%, а в Японии – 25%. Таким образом, в прогнозах аналитиков наблюдается большой разброс: часть прогнозируют существенный спад, в то время как другие все еще сохраняют оптимизм.
Причиной сохранения хороших прогнозов, несмотря на стремительное ужесточение монетарной политики, выступает хорошая экономическая статистика по ряду составляющих, для которых характерна более пессимистичная динамика в преддверии рецессии. Во-первых, это состояние рынка труда. Так, и в США, и в Еврозоне безработица находится на рекордно низком уровне за десятилетия, при этом по-прежнему сохраняется высокий спрос на рабочую силу и, как следствие, наблюдаются высокие темпы роста зарплат. Во-вторых, в США население сохраняют высокую склонность к потреблению. В результате, ряд аналитиков предполагает, что в этот раз все будет по-другому, и рост ставок не приведет к снижению потребительской активности американцев.
Однако, в предыдущей своей статье я уже рассказывал, что рынок труда в США уже начал демонстрировать первые признаки слабости, проявляемые в быстром снижении числа открытых вакансий. При этом и в США, и в Еврозоне наблюдается структурный дефицит рабочей силы, в результате безработица может остаться на низком уровне даже в условиях экономического спада. Что касается сохранения потребительской активности в США, то надо понимать, что чудес не бывает: реальные располагаемые доходы населения падают уже 4 кв. подряд, потребление финансируется из стремительно снижающихся сбережений, а рост процентных ставок неминуемо снизит склонность к потреблению в пользу роста сбережений, т.к. это аксиома экономической науки, проверенная множеством циклов ужесточения монетарной политики в большом количестве стран.
В результате многие эконометрические модели, которые используют аналитики, в настоящее время могут не видеть надвигающейся рецессии из-за сохранения в хорошем состоянии экономической статистики. Полагаю, что существенное ухудшение макроэкономических данных будет наблюдаться уже в течение текущего квартала. Как результат, мы можем увидеть и пересмотр прогнозов со стороны инвестбанков.
Не стоит забывать и о том, что центральные банки, как правило, пропускают момент, когда стоило бы сменить направление монетарной политики со смягчения на ужесточение и наоборот. Так было у ФРС в период смягчения денежно-кредитной политики (ДКП) в начале нулевых, а затем и на этапе ужесточения перед кризисом 2008-2009 гг. Снова повторилось в период ужесточения в 2015-2018 гг., в результате чего уже менее чем через месяц после последнего повышения ставки ФРС пришлось приступить к смягчению риторики, а затем и ДКП. Слишком долго ФРС сохранял мягкую монетарную и в постпандемийный период, опасаясь медленного восстановления экономики, что способствовало, помимо других факторов, достижению рекордных за десятилетия темпов инфляции.
Продолжение⤵️
Текущее уровни финансовых рынков указывают, что большинство их участников предполагает сценарий «мягкой посадки». Игроки надеются, что ужесточая монетарную политику центральные банки смогут охладить перегретую экономику. А это позволит снизить рекордную инфляцию до целевых уровней в 2%, не принеся при этом в жертву экономический рост. Однако, по моему мнению, замедление столь высоких темпов инфляции в тех геополитических условиях, которых мы находимся, является весьма нетривиальной задачей. Ситуация выглядит так, что рынки чересчур оптимистичны, и реальность может оказаться намного неприятнее.
«Мягкая посадка» закладывается и большинством инвестиционных и аналитических домов, согласно консенсус-прогнозу Bloomberg. Не ожидает существенного замедления мировой экономики в 2023 г. и МВФ, хотя он и прогнозирует, что темпы роста будут уступать допандемийным.
При этом, вероятность рецессии в США, согласно консенсус-прогнозу Bloomberg, составляет 40% (против 33% еще в середине июля), в Китае 20%, в Еврозоне 45%, а в Японии – 25%. Таким образом, в прогнозах аналитиков наблюдается большой разброс: часть прогнозируют существенный спад, в то время как другие все еще сохраняют оптимизм.
Причиной сохранения хороших прогнозов, несмотря на стремительное ужесточение монетарной политики, выступает хорошая экономическая статистика по ряду составляющих, для которых характерна более пессимистичная динамика в преддверии рецессии. Во-первых, это состояние рынка труда. Так, и в США, и в Еврозоне безработица находится на рекордно низком уровне за десятилетия, при этом по-прежнему сохраняется высокий спрос на рабочую силу и, как следствие, наблюдаются высокие темпы роста зарплат. Во-вторых, в США население сохраняют высокую склонность к потреблению. В результате, ряд аналитиков предполагает, что в этот раз все будет по-другому, и рост ставок не приведет к снижению потребительской активности американцев.
Однако, в предыдущей своей статье я уже рассказывал, что рынок труда в США уже начал демонстрировать первые признаки слабости, проявляемые в быстром снижении числа открытых вакансий. При этом и в США, и в Еврозоне наблюдается структурный дефицит рабочей силы, в результате безработица может остаться на низком уровне даже в условиях экономического спада. Что касается сохранения потребительской активности в США, то надо понимать, что чудес не бывает: реальные располагаемые доходы населения падают уже 4 кв. подряд, потребление финансируется из стремительно снижающихся сбережений, а рост процентных ставок неминуемо снизит склонность к потреблению в пользу роста сбережений, т.к. это аксиома экономической науки, проверенная множеством циклов ужесточения монетарной политики в большом количестве стран.
В результате многие эконометрические модели, которые используют аналитики, в настоящее время могут не видеть надвигающейся рецессии из-за сохранения в хорошем состоянии экономической статистики. Полагаю, что существенное ухудшение макроэкономических данных будет наблюдаться уже в течение текущего квартала. Как результат, мы можем увидеть и пересмотр прогнозов со стороны инвестбанков.
Не стоит забывать и о том, что центральные банки, как правило, пропускают момент, когда стоило бы сменить направление монетарной политики со смягчения на ужесточение и наоборот. Так было у ФРС в период смягчения денежно-кредитной политики (ДКП) в начале нулевых, а затем и на этапе ужесточения перед кризисом 2008-2009 гг. Снова повторилось в период ужесточения в 2015-2018 гг., в результате чего уже менее чем через месяц после последнего повышения ставки ФРС пришлось приступить к смягчению риторики, а затем и ДКП. Слишком долго ФРС сохранял мягкую монетарную и в постпандемийный период, опасаясь медленного восстановления экономики, что способствовало, помимо других факторов, достижению рекордных за десятилетия темпов инфляции.
Продолжение⤵️
Предположу, что уже предпринятых центральными банками мер может быть достаточно для мягкой посадки, однако, как мы помним, и ФРС и ЕЦБ планируют повысить свои ставки на заседаниях в сентябре: оба, скорее всего, на 0,5 п.п. При этом, напомню, их ставки уже находятся на уровне или превышают тот, при котором экономика начала стремительно замедляться в 2018 г. Таким образом, уже в сентябре ставки ФРС и ЕЦБ достигнут критических для мировой экономики уровней, однако это станет очевидно лишь через 4-6 месяцев.
Членов ФРС и ЕЦБ, однако, легко понять: сложно останавливать ужесточение монетарной политики на фоне таких высоких темпов инфляции. В то же время не стоит ожидать, что после быстрого снижения темпов инфляции с пиковых уровней, дальнейшее ее замедление к целевым уровням произойдет очень быстро. Это может занять достаточно длительное время: в то время как в начале быстрого роста цен в прошлом году инфляция концентрировалась в основном в небольшом числе компонент, вызванных или ростом цен относительно низкой базы пандемийного 2020 г., или ростом цен на топливо (также, на начальном этапе, вследствие эффекта низкой базы). Однако в 2022 г. инфляция уже носит фронтальный характер и наблюдается практически во всех товарных группах, а также в услугах. Замедление устоявшейся высокой инфляции может потребовать значительно большего времени, а, следовательно, и длительного сохранения повышенных ставок центральных банков. При таких действиях регуляторов избежать мировой рецессии будет невозможно.
Родина слонов
Членов ФРС и ЕЦБ, однако, легко понять: сложно останавливать ужесточение монетарной политики на фоне таких высоких темпов инфляции. В то же время не стоит ожидать, что после быстрого снижения темпов инфляции с пиковых уровней, дальнейшее ее замедление к целевым уровням произойдет очень быстро. Это может занять достаточно длительное время: в то время как в начале быстрого роста цен в прошлом году инфляция концентрировалась в основном в небольшом числе компонент, вызванных или ростом цен относительно низкой базы пандемийного 2020 г., или ростом цен на топливо (также, на начальном этапе, вследствие эффекта низкой базы). Однако в 2022 г. инфляция уже носит фронтальный характер и наблюдается практически во всех товарных группах, а также в услугах. Замедление устоявшейся высокой инфляции может потребовать значительно большего времени, а, следовательно, и длительного сохранения повышенных ставок центральных банков. При таких действиях регуляторов избежать мировой рецессии будет невозможно.
Родина слонов
Вопреки мечтам кремлевских обитателей, бунта американцев не будет: инфляция в США замедляется
По итогам июля рост цен в США замедлился чуть более, чем на 0,5 п.п. до 8,5% г/г. Как я и предполагал месяц назад, причиной замедления инфляции послужило снижение цен на моторное топливо вслед за ценами на нефть, составившее 7,6% м/м. Благодаря такому снижению цен на заправках в июле была продемонстрирована едва заметная дефляция, составившая 0,02%. Динамика цен на американский сорт нефти за первую декаду августа позволяет надеяться на замедление инфляции и по итогам последнего летнего месяца: средняя цена WTI в августе составляет пока что $91,2 за бочку против $99,8 по итогам июля, снизившись на 8,6%. Таким образом, можно констатировать, что пик роста цен в США пройден.
В то же время анализ данных по динамике цен указывает, что центральному банку США еще рано праздновать победу над инфляцией и приступать к завершению цикла ужесточения монетарной политики. Без учета волатильных цен на топливо месячная инфляция в США составила 0,41% против 0,36% в июле прошлого года: в пересчете на годовые темпы роста это означает рост цен на 4,9%, что почти в 2,5 раза выше целевого уровня ФРС в 2%.
Несмотря на снижение годовых темпов роста до 8,5% г/г, рост годовой инфляции без учета топливных цен ускорился на 0,35 п.п. до 6,0%. Таким образом, инфляция в США приобретает все более устойчивый характер: ускорение инфляции без учета цен на топливо полностью обеспечено ростом цен на широкий перечень товаров и услуг (см. на графике прочее). При этом снижение цен на бензин и дизель может способствовать увеличению трат населения на остальные товары и услуги, что будет лишь поддерживать высокие темпы роста цен на них.
Такая динамика инфляции подтверждает мой тезис о том, что замедление роста цен в США потребует длительного удержания ставок ФРС на высоком уровне, с соответствующим негативным эффектом на темпы роста американской и мировой экономик.
Родина слонов
По итогам июля рост цен в США замедлился чуть более, чем на 0,5 п.п. до 8,5% г/г. Как я и предполагал месяц назад, причиной замедления инфляции послужило снижение цен на моторное топливо вслед за ценами на нефть, составившее 7,6% м/м. Благодаря такому снижению цен на заправках в июле была продемонстрирована едва заметная дефляция, составившая 0,02%. Динамика цен на американский сорт нефти за первую декаду августа позволяет надеяться на замедление инфляции и по итогам последнего летнего месяца: средняя цена WTI в августе составляет пока что $91,2 за бочку против $99,8 по итогам июля, снизившись на 8,6%. Таким образом, можно констатировать, что пик роста цен в США пройден.
В то же время анализ данных по динамике цен указывает, что центральному банку США еще рано праздновать победу над инфляцией и приступать к завершению цикла ужесточения монетарной политики. Без учета волатильных цен на топливо месячная инфляция в США составила 0,41% против 0,36% в июле прошлого года: в пересчете на годовые темпы роста это означает рост цен на 4,9%, что почти в 2,5 раза выше целевого уровня ФРС в 2%.
Несмотря на снижение годовых темпов роста до 8,5% г/г, рост годовой инфляции без учета топливных цен ускорился на 0,35 п.п. до 6,0%. Таким образом, инфляция в США приобретает все более устойчивый характер: ускорение инфляции без учета цен на топливо полностью обеспечено ростом цен на широкий перечень товаров и услуг (см. на графике прочее). При этом снижение цен на бензин и дизель может способствовать увеличению трат населения на остальные товары и услуги, что будет лишь поддерживать высокие темпы роста цен на них.
Такая динамика инфляции подтверждает мой тезис о том, что замедление роста цен в США потребует длительного удержания ставок ФРС на высоком уровне, с соответствующим негативным эффектом на темпы роста американской и мировой экономик.
Родина слонов
Экономика США: рецессия Шредингера
Экономика США в первом полугодии 2022 г. формально оказалась в состоянии рецессии: на протяжении двух кварталов подряд фиксируется снижение ВВП к предыдущему кварталу. Однако, несмотря на это ни регуляторы, ни экономическое сообщество такое состояние дел рецессией пока что не считают. С чем же это связано?
Как это не удивительно, но это снова эффект коронавируса. Основной причиной замедления экономики в 1-ом (-0,4% кв/кв) и 2-ом (-0,2% кв/кв) кварталах стало снижение в ней запасов, к которым относятся как сырье и материалы, так и готовая продукция, находящиеся на складах по всей цепочке производства и реализации товаров. Что же послужило причиной их снижения?
В 1 кв. в США наблюдался всплеск заболеваемости штаммом «омикрон», что привело как к ужесточению некоторых ограничений, так и к снижению объемов производства из-за большого количества работников, находившихся на больничном. При этом спрос населения на товары сохранялся на очень высоком уровне, что и привело к сокращению запасов у производителей и продавцов. Во-втором же квартале всплеск заболеваемости и локдауны наблюдались в Китае, что привело к снижению поставок из него как промежуточных товаров, так и предназначенных для конечного потребления, что способствовало дальнейшему снижению запасов.
Без учета изменений в динамике запасов, включаемых в показатель валовых инвестиций, экономика США в первом полугодии 2022 продолжала демонстрировать рост. Однако, такие его основные составляющие, как конечное потребление населения и капитальные инвестиции продемонстрировали ухудшение. Так, темпы роста потребления замедлились на 0,2 п.п. до 0,3% кв/кв, а капитальные инвестиции во 2 кв. продемонстрировали спад в 1,0% против роста на 1,8% кварталом ранее. Снижались в течение обоих кварталов и госрасходы (-0,7% кв/кв и -0,5%кв/кв соответственно).
Интерес представляет и изменение структуры спроса американских потребителей: снижение потребления товаров во 2 кв. ускорилось на 1,0 п.п. до -1,1% кв/кв, в то время как рост потребления услуг ускорился на 0,3 п.п. до 1,0% кв/кв. Таким образом, структура потребления в США постепенно возвращается к допандемийной. Снижение потребления товаров в США способствовало снижению дефицита торгового баланса и положительно сказалось на вкладе чистого экспорта в динамику ВВП США во 2-ом кв. по сравнению с предыдущим периодом.
Предполагаю, что 3 кв. также принесет интересные результаты, причем само по себе значение роста ВВП США вновь может мало сказать нам о том, а что же на самом деле происходит с американской экономикой. С учетом ужесточения монетарной политики в США, а также отрицательной динамики располагаемых доходов американцев, можно ожидать дальнейшее замедление темпов роста их потребления. При этом весьма вероятен даже их незначительный спад. Учитывая отсутствие, по состоянию на середину августа, каких-либо существенных эпидемиологических ограничений в мире, можно ожидать значительное восстановление запасов, которому также будет способствовать и замедление спроса.
Капитальные инвестиции, вероятно, также покажут спад, на фоне значительного роста стоимости заимствований вследствие ужесточения денежно-кредитной политики. Однако восстановление запасов, вероятно, существенно перевесит спад капитальных инвестиций, в результате чего валовые инвестиции по итогам 3 кв. скорее всего продемонстрируют рост.
Продолжится в 3 кв. и снижение госрасходов. Вследствие сохранения тренда на снижение потребления товаров можно вновь ожидать существенный положительный вклад чистого экспорта в квартальную динамику ВВП США.
Снижение потребления товаров в развитых странах может стать существенной угрозой для многих развивающихся экономик, чей внутренний спрос так и не восстановился к допандемийным уровням, а постпандемийной восстановление было в значительной степени обеспечено гигантским внешним спросом.
Родина слонов
Экономика США в первом полугодии 2022 г. формально оказалась в состоянии рецессии: на протяжении двух кварталов подряд фиксируется снижение ВВП к предыдущему кварталу. Однако, несмотря на это ни регуляторы, ни экономическое сообщество такое состояние дел рецессией пока что не считают. С чем же это связано?
Как это не удивительно, но это снова эффект коронавируса. Основной причиной замедления экономики в 1-ом (-0,4% кв/кв) и 2-ом (-0,2% кв/кв) кварталах стало снижение в ней запасов, к которым относятся как сырье и материалы, так и готовая продукция, находящиеся на складах по всей цепочке производства и реализации товаров. Что же послужило причиной их снижения?
В 1 кв. в США наблюдался всплеск заболеваемости штаммом «омикрон», что привело как к ужесточению некоторых ограничений, так и к снижению объемов производства из-за большого количества работников, находившихся на больничном. При этом спрос населения на товары сохранялся на очень высоком уровне, что и привело к сокращению запасов у производителей и продавцов. Во-втором же квартале всплеск заболеваемости и локдауны наблюдались в Китае, что привело к снижению поставок из него как промежуточных товаров, так и предназначенных для конечного потребления, что способствовало дальнейшему снижению запасов.
Без учета изменений в динамике запасов, включаемых в показатель валовых инвестиций, экономика США в первом полугодии 2022 продолжала демонстрировать рост. Однако, такие его основные составляющие, как конечное потребление населения и капитальные инвестиции продемонстрировали ухудшение. Так, темпы роста потребления замедлились на 0,2 п.п. до 0,3% кв/кв, а капитальные инвестиции во 2 кв. продемонстрировали спад в 1,0% против роста на 1,8% кварталом ранее. Снижались в течение обоих кварталов и госрасходы (-0,7% кв/кв и -0,5%кв/кв соответственно).
Интерес представляет и изменение структуры спроса американских потребителей: снижение потребления товаров во 2 кв. ускорилось на 1,0 п.п. до -1,1% кв/кв, в то время как рост потребления услуг ускорился на 0,3 п.п. до 1,0% кв/кв. Таким образом, структура потребления в США постепенно возвращается к допандемийной. Снижение потребления товаров в США способствовало снижению дефицита торгового баланса и положительно сказалось на вкладе чистого экспорта в динамику ВВП США во 2-ом кв. по сравнению с предыдущим периодом.
Предполагаю, что 3 кв. также принесет интересные результаты, причем само по себе значение роста ВВП США вновь может мало сказать нам о том, а что же на самом деле происходит с американской экономикой. С учетом ужесточения монетарной политики в США, а также отрицательной динамики располагаемых доходов американцев, можно ожидать дальнейшее замедление темпов роста их потребления. При этом весьма вероятен даже их незначительный спад. Учитывая отсутствие, по состоянию на середину августа, каких-либо существенных эпидемиологических ограничений в мире, можно ожидать значительное восстановление запасов, которому также будет способствовать и замедление спроса.
Капитальные инвестиции, вероятно, также покажут спад, на фоне значительного роста стоимости заимствований вследствие ужесточения денежно-кредитной политики. Однако восстановление запасов, вероятно, существенно перевесит спад капитальных инвестиций, в результате чего валовые инвестиции по итогам 3 кв. скорее всего продемонстрируют рост.
Продолжится в 3 кв. и снижение госрасходов. Вследствие сохранения тренда на снижение потребления товаров можно вновь ожидать существенный положительный вклад чистого экспорта в квартальную динамику ВВП США.
Снижение потребления товаров в развитых странах может стать существенной угрозой для многих развивающихся экономик, чей внутренний спрос так и не восстановился к допандемийным уровням, а постпандемийной восстановление было в значительной степени обеспечено гигантским внешним спросом.
Родина слонов
Скрытая инфляция в США, отношение американцев к россиянам и влияние антироссийских санкций на мировую экономику – эти и другие темы обсудили в интервью с YouTube каналом Колокол.
https://youtu.be/4cX3gkQxU6o
https://youtu.be/4cX3gkQxU6o
YouTube
Алексей Тихонов | Экономический кризис | Новости России и мира
Экономист, CFA Алексей Тихонов про уровень инфляции в США и Европе, темпы восстановления мировой экономики и предстоящий энергетический кризис.
Телеграм-канал Алексея Тихонова: https://yangx.top/elephants_motherland
Новые мнения каждый день — подпишись! Больше…
Телеграм-канал Алексея Тихонова: https://yangx.top/elephants_motherland
Новые мнения каждый день — подпишись! Больше…
Всего за неделю инвестбанки и аналитические дома существенно ухудшили прогнозы по американской экономике на ближайшие кварталы, что я и предсказывал в своей статье неделю назад. Так, вероятность рецессии согласно консенсус-прогнозу Bloomberg возросла на 10 п.п. до 50%, а прогнозы темпов роста экономики США в ближайшие три квартала были снижены на 0,5 п.п., 0,4 п.п. и 0,5 п.п. до 1,5%, 0,2% и 0,8% соответственно.