Завтра Московский кредитный банк открывает книгу заявок на размещение трехлетних рублевых облигаций объемом 5 млрд руб. Индикативная ставка купона составляет 8.75-8.95%, что соответствует эффективной доходности к погашению 8.94-9.15%. Премия относительно государственной кривой находится в диапазоне 210-230 бп, что значительно выше моей модельной кривой доходности банковских эмитентов рейтинговой группы «А» по российской шкале оценки, которая отражает премию в размере около 170 бп. Предварительная спекулятивная премия 40-60 бп будет частично устранена в ходе сбора заявок или по мере выхода облигаций на вторичный рынок. Лучшим ориентиром рыночной оценки являются новые выпуски Тинькофф3R (8.4%) и ХКФБанкБ06 (8.47%). Эмитенты обладают более сильным финансовым профилем по российским стандартам отчетности. В первую очередь сильной стороной является качество активов (ХКФ - ранее писал пост) и способность генерировать капитал собственными силами (Тинькофф банк) без внешних вливаний. Вместе с тем Московский кредитный банк планирует провести дополнительное размещение акций до 25 млрд руб., которое благоприятно скажется на капитале и нормативах перед ЦБ РФ. В настоящий момент я оцениваю кредитный спред банка относительно ОФЗ в размере 180-190 бп и 10-20 относительно кривой доходности Тинькофф банк и ХКФ. Предлагаю ориентироваться на доходность 8.6-8.7%. В то же время не исключаю сужения кредитной премии к сверстникам из банковского сектора в зависимости от будущих финансовых результатов.
#мкб #размещение #облигации

Сейчас проходит дополнительное размещение облигаций Евроторг (ранее о компании из Белоруссии. Книга открыта до 15 часов по мск. Ориентир цены составляет не ниже 103% от номинала, что соответствует доходности 10.41%. На вторичном рынке практически все облигации качественных компаний с одинаковыми рейтингами торгуются около 9% и даже ниже. Причина широкой премии мне пока неизвестна. Возможно это объясняется плановым размещением, которое проходит сейчас и объявленным ещё в августе. Проще говоря эти новости оказали давление на вторичный рынок и не позволили облигациям подрасти в цене. Однако это все теория, а на практике поверьте мне может быть иначе, таких кейсов очень много. Но будем верить в первую теорию и надеяться, что появится покупатель. Хотя откуда он появится? Компания и брокеры не занимаются пиаром Евроторг в России. Тем не менее пока верю, что текущий аппетит на риск и желание заработать вырвут бумагу наверх, как это сделали с СЭТЛ Групп (+6%) - об идеи писал. Если смотреть на долларовый рынок, Евроторг пользуется уважением со стороны иностранцев.
#евроторг #облигации

​​Альфа видит коррекцию долгового рынка? Альфа-банк с 1 октября насчёт встречу с инвесторами по размещению субординированных облигаций в долларах США в капитал второго уровня. По выпуску предусмотрено право выкупа облигаций эмитентом через 5.5 лет. Бумаги не являются вечными, поэтому с точки зрения риска оцениваются ниже, но выше относительно обычных «старших» облигаций. На графике ниже перед вами динамика доходности долларовых облигаций Россия. Мои коллеги по управлению активами заметили интересные зависимости. Точками обозначены размещения Альфа-банк. Что мы видим? Банку всегда удавалось размещать инструменты перед коррекцией долгового рынка вниз. Казначейство и руководство хорошо чувствует эти моменты, а история подтверждается много раз. Я думаю следует задуматься над этим, это конечно не история результатов по S&P 500 за 30 лет... тем не менее есть ещё аргументы для повторения ситуации, с которыми поделюсь позже.
#альфа #бонды #суборд

Сегодня с товарищами снова смеялись, хотя, честно говоря, ничего смешного. После размещения облигаций МКБ, которое прошло с огромным спросом, вспомнили несколько эпизодов из практики. На рынке всегда начиналась турбулентность, после МКБ, я не шучу. К сожалению, эпизоды не вспомнить по датам и красивую картинку как с Альфа Банком не показать. Надеюсь наши друзья оценят дружеский юмор, поскольку интерес на облигации сегодня был шикарным в ходе сбора заявок, что позволило установить ставку купона 8.35% и эффективную доходность 8.53%. Однако шутки-шутками, а факты на лицо. Несколько часов назад Дональд Трамп сообщил, что дал поручение рассмотреть вопрос делистинга китайских компаний с американской биржи, а также возможного ограничения финансовых потоков на рынок Поднебесной. Мы должны понимать, что такая риторика часть большой игры в торговых отношений, но нам от этого нелегче. Вообще если пройтись общими мазками по российскому долговому рынка за последний месяц, то ситуация следующая: корпоративный сектор пользуется популярностью, облигации второго и третьего эшелона подтягивают наверх, но при этом хорошего потока в длинных облигациях нет. Он конечно присутствует в первичных размещениях, но честно говоря на рынок в последнее время выходили компании 2-3 эшелона. Проще говоря все гнались за доходностью. Если сравнивать ОФЗ с негосударственным сектором, то первые проигрывают по результатам последние 60 дней, так что ставка на «корпораты» была разумной.
#мкб #юмор #трамп #сша

Еврооблигации VEDANTA: часть 1

Один человек откликнулся на мое предложение - выбрать одну индийскую компанию для анализа, пишу для него. Ранее про идеи в Индии писал и с чего все началось - тут.

«Веданта» - необычная индийская компания по добыче металлов, полезных ископаемых, нефти и газа. Все же основная доля производства приходится на цинк, что составляет практически 50% от EBITDA. В мире трудно найти подобных конгломератов с таким широким бизнес-профилем. Это отчасти усложняет оценку для сравнения с другими компаниями с целью нахождения «справедливой» стоимости облигаций.

Компания преимущественно работает в Индии - 60% выручки по итогам 2019 года (в Индии год завершился в конце марта). На Китай приходится 25% доходов, оставшаяся часть Малайзия, Арабские Эмираты и другие. Цены на продукцию привязаны к мировым индикаторам, поэтому внешний спрос и предложение прямо влияет на доходы. Однако зависимость от спроса внутри страны является определяющим, поэтому снижение налога на корпоративную прибыль косвенно и прямо окажет воздействие на финансовые результаты в будущем.

Косвенная поддержка от снижения налогов выглядит более вероятной, чем прямая. Налоговое бремя должно в идеале сказаться на экономическом росте страны и повышении потребительского спроса, которое остаётся скромным относительно прошлых лет. Также предполагается, что многие компании смогут нарастить инвестиции, что всегда позитивно для ВВП, а значит будущего спроса. Вместе с тем совокупные инвестиции от ВВП нельзя назвать низкими - выше 30%. Страны-конкуренты для Индии инвестируют ниже 30%. Выше только Индонезия и Бангладеш (на одном уровне).

Прямое воздействие - благоприятно, но не глобально. По итогам 2019 года Веданта заплатила 15% от EBITDA подоходного налога или $547 млн. Сравнение сделано относительно EBITDA, так как показатель является «очищенным денежным потоком». За отчётный год компания аккумулировала $3.3 млрд против $3.9 млрд EBITDA. «Очищенного денежного потока» всегда хватает выполнить главные обязательства перед кредиторами и акционерами: выплатить процентные расходы, налоги, дивиденды контролирующим акционерам и профинансировать капитальные затраты.
#веданта #облигации #индия

Еврооблигации VEDANTA: часть 2

Основная часть крупных капитальных затрат завершена - позитивно с точки зрения прямого влияния от снижения налогов. На мой взгляд, компания повысит отдачу от инвестиций в основные средства, которые должны сказаться на росте производства ключевого источника дохода - цинк. Ещё раз повторюсь, выручка приходится больше на Индию, значит меры правительства способны дать двойной эффект: спрос внутри страны и частичное высвобождение издержек для поддержания собственного денежного потока.

Долговая нагрузка - умеренная. Соотношение чистого долга к EBITDA составило 3.1х. Покрытие процентных расходов - 2.75х. Результаты с отклонением 0.5х в среднем соответствуют 5-летнему периоду. Кредитные метрики ухудшились по сравнению с 2018 годом из-за падения экспортных доходов и кредитования связанных сторон. Последний фактор доминирующий на рейтинговые решения ведущих агентств - оказывает понижательное влияние.

Еврооблигации выглядят дешевыми. Причин я вижу несколько. Лимиты на Индию не представлены широко. Страна не имеет собственных публичных еврооблигаций. Количество эмитентов на рынке незначительно, при этом отмечаю высокий спрос на новые обращающиеся выпуски представленных игроков и отличный интерес к дебютантам. Мы с командой начали торговать Индией, когда их (некоторые бумаги) даже не было в российском депозитарии, ситуация меняется, а ликвидность в ряде облигаций повышается. Ожидаю, что крупные дома скоро поставят на конвейер «индийские идеи» - позитивно для сектора.

«Слишком крутая кривая» - это означает очень большие премии между выпусками. Минимальный лот на покупку - $200 тысяч. Еврооблигации в долларах имеются с погашением 2021 (5%), 2022 (6.8%), 2023 (7.8%) и 2026 (9%). Аналоги из рейтинговой группы «В» или со схожими долговыми метриками торгуются чаще всего в диапазоне 5-7% и ближе к 6%.

Как вам «бумажка»? По мне секс. Имеет право находиться в диверсифицированном портфеле. На карте можно посмотреть как она выглядит против других. Как купить? Звоните своим брокерам, крупные точно помогут или пишите мне в личку на почту.
#веданта #облигации #индия

Когда Индия объявила о стимулировании экономики путем снижения налогов на корпоративную прибыль и не только, у меня возник вопрос относительно формы финансирования такой фискальной «манипуляции». Недополучение прибыли по налогам должно чем-то компенсироваться и естественно за счет увеличения государственного долга. Однако страна не очень открыта для иностранных инвесторов, чтобы те смогли спокойно как в России приобрести суверенный долг. На мой взгляд это относительно острый вопрос, так как базу инвесторов, покупающим гособлигации, нужно расширять. Чтобы вы понимали, о чем я говорю, просто посмотрите на картинку от конца 2018 года, которую опубликовал на канале. Отчетливо видно о доминировании локальных денег от институциональных инвесторов в структуре долга Индии, тогда как западные игроки практически не являются держателями.

Так вот, вчера появились слухи, что чиновники из Индии прорабатывают вопрос о частичной либерализации локального рынка и снижении порога на конвертацию долларов в момент покупки и наоборот. Главной целью является включение бумаг в мировые индексы, так как это по сути главный драйвер для крупных иностранных фондов. Хотя сразу возникают риски, ведь собственная валюта может оказаться более зависимой от портфельных потоков. При этом с фундаментальной стороны зависимость достаточная при наличии отрицательной международной инвестиционной позиции (обязательства перед внешним миром существенно превышают активы). В теории внутренние банки могут абсорбировать эмиссию долга без проблем однако чиновники неоднократно заявляли, что необходимо отправлять ликвидность на кредитование реального и потребительского сектора.

К чему этот треп от меня? Любая либерализация и попытка стать более открытой экономикой всегда позитивный шаг, особенно для инвесторов на рынке облигаций (открытие лимитов – рост ликвидности итд). Я думаю не все из вас знают, что в Индии отсутствует собственная долларовая кривая, что несколько усложняет сделать справедливую оценку публичным компаниям в секторе еврооблигаций. Конечно, страна котирует суверенный CDS и всегда можно найти сверстников для анализа корпоративного долга, но всегда есть нюансы или, как любят говорить, special situation.
#индия #макроэкономика

​​Сделал вам фото одной индийской облигации в долларах, которая для меня является ТОП в соотношении доход и риск. Писал о компании на прошлой неделе, было размещение. Для примера, российские бумаги торгуются в доходности на 100-150 бп ниже при аналогичных кредитных метрик и рейтингов.
#jsw #облигации

10-летние гособлигации США снова ниже 1.6%. Ещё две недели назад в просторах интернета находились специалисты, прогнозировавшие дальнейший рост доходности от 1.9% и выше, хотя никаких оснований для этого не было. Можно лишь отметить сильный потребительский сектор в США, который несколько сбивал более позитивный настрой относительно американских гособлигаций (просто были другие факторы за сохранение доходности UST на более высоком уровне), однако мы с вами оперируем фактами (ранее коротко на эту тему) и не жонглируем, как многие макроэкономисты, показателями, после которых можно прийти в ступор.

Можно даже вспомнить шуточный пост про Альфа-Банк, менеджмент которого хорошо чувствует неспокойствие рынка и размещает бумаги вовремя. Недавно, кстати, Совкомбанк разместил суборда для капитала или давайте вспомним все последние размещения еврооблигаций наших компаний - спрос всегда чрезмерно превышал предложение. То есть компании понимают, что лучше выйти на рынок сейчас. А инвесторы в силу дефицита идей скупают все что выше 3% и естественно надеются на более решительные действия мировых регуляторов и даже фискальных властей. Вывод простой. Заёмщики в отличие от инвесторов мыслят долгосрочно и осознают, что в рецессию искать капитал будет проблематично. А если они так думают, это прямое отражение хренового глобального бизнес климата.

Таким образом, даже если ФРС (денежный регулятор) пойдёт на более быстрое снижение ставок (пофантазируем) в течение года, мы ещё увидим сильную волатильность на рынках. Более того, не забывайте, в США завершился финансовый корпоративный год, а значит, можно двигать качели вниз и показать все своё реальное отношение к происходящему в мире.
#экономика #настроения

В продолжение предыдущего поста хотел отметить интересные наблюдения, ещё раз свидетельствующие о слабом аппетите на риск:

• Если посмотреть на оборот ETF EMB US (крупнейший фонд на облигации развивающихся стран), то можно заметить вчерашний огромный оборот в размере $1.7 млрд. Такого никогда не было (обычно сделки в 2-3 раза ниже) в историю фонда, выше только в последний более апокалиптический 2016 год для долгового рынка. Можно ли трактовать о бегстве? Я думаю нет, в противном случае в мусорных облигациях прошли бы схожие сделки. Тем не менее, будем следить за такими флажками, чтобы более здраво оперировать подобными факторами.

• За 30-летнюю историю ФРС четыре раза завершала цикл повышения ставки, сейчас - пятый. Было конечно техническое повышение в 1997, однако оно не в счёт. В двух случаях (1989, 2000 и 2006) UST 10 опережающими темпами торговались в доходности ниже ставки по федеральным фондам, что вынуждало ФРС идти на решительные шаги - резко снижать ставку (обычно этот срок не превышал одного года после последнего повышения).

Практически во всех эпизодах (особенно в 1989) корпоративные облигации США с нижним инвестиционным рейтингом, а значит и развивающиеся страны, после достижения пика снижения доходности (сейчас идёт этот процесс в мире), пережили коррекцию (рост доходности и падение цены) или консолидацию (после последнего повышения ставки в 2000 году). Я думаю мы живем как раз по сценарию 1989, когда ставку начали опускать заблаговременно до замедления ВВП США.

Таким образом, когда подтвердилось падение ВВП, облигации упали после роста, и затем снова перешли к позитивной динамике. Это конечно не постулат, однако история всегда повторялась с небольшими нюансами. А сейчас не забывайте.... какие долги содержали корпораты тогда и какие сейчас.
#экономика #наблюдения

​​Ещё один контрольный выстрел в регулятора США. На этот раз вышли плохие данные деловой активности в непроизводственном секторе. Инвесторы как в прошлом году, так и на протяжении этого (иногда) активизировались (совершение покупок) в локальных облигациях развитых и развивающихся стран. Хотя нет конкретной торговой активности, этого оказалось достаточно, чтобы сделать очередные ставки на смягчение ДКП в США. Российский рубль без эмоций, падающая нефть пока сдерживает возможный рост против доллара.
#экономика #сша

​​USD облигации также демонстрируют ценовой рост на фоне спроса на UST 10. Сила покупок USD облигаций развивающихся стран (ЕМ) уже не такая впечатляющая, однако если мерить историческими спредами (разница доходностей между ЕМ и США) на 30-летнем горизонте средний минимальный уровень доходил до 15-20 бп против 30 бп сейчас. Правда есть важное «но». При стагнации экономик ЕМ, а затем развитых стран премия за риск ЕМ оставалась повышенной (больше 30 бп). В качестве альтернативы парковки своего капитала игроки предпочитали практически всегда, как и сейчас, поганый мусорный сектор (ВВ) облигаций США. История повторяется.
#сша #экономика

Когда занимаешь деньги на российском рынке, ты всегда ментально с этой страной ))) Спасибо Батя!

​​На прошлой неделе случилось мини историческое событие. Турецкие облигации в долларах США с более низкими кредитными рейтингами стали торговаться дороже (ниже в доходности) индийских облигаций второго эшелона. Более того, сами индийские бумаги торгуются с очень широкой премией против первого эшелона. В долгосрочной перспективе покупка второго эшелона из Индии может стать хорошей идеей.

Мини комментарий к посту выше. Люблю долговые рынки. Ещё недавно многие специалисты шарахались от турецких облигаций, которые сейчас с более низкими кредитными рейтингами торгуются выше индийских сверстников (такого не было давно). Новая фаза роста рынка турецких облигаций произошла на прошлой неделе за счёт неплохих макроэкономических данных и готовности правительства идти на все ради роста. Как будто они об этом не говорили раньше? Раньше все думали о политике и забывали о качестве компаний? В любом случае чиновникам ещё нужно доказать свою состоятельность в рабочем процессе. Лично для меня текущая стоимость многих долговых инструментов является поводом задуматься о точечной фиксации прибыли. Может ли ещё показать ценовой рост турецкий сектор? Я думаю да, особенно в свете смягчения политики ФРС. Более того, я как считал, так и считаю Турцию интересной историей, однако с точки зрения спекуляций и возможных политических рисков не считаю, что нынешние доходности компенсируют все риск факторы. Так что рекомендую линять. Также отмечу, что в случае усиления стагнации мировой экономики в 2020 году мусорный сектор бондов может оказаться под давлением продавцов. Вообще, если посмотреть на динамику доходностей мусорных (рейтинги ВВ) ЕМ (развивающиеся страны) и USA, то последние больше пользуются спросом. На первый взгляд очень странно, так как степень закредитованности ЕМ ниже компаний из США, однако я считаю все логично. Текущая стагнация в мире в первую очередь ложится на страны ЕМ, в противном случае мы не видели бы таких широких спредов в индийских компаниях второго эшелона против первого. Тем не менее, я думаю Индия станет одной из изюминок на будущий год в долларовом секторе.
#турция #индия #облигации

Ситуация на рынке. Российский рынок облигаций последние три недели смотрится неплохо, при этом новая фаза покупок происходит уже последние пять дней, хотя именно больших оборотов практически нет. Собственно на рынке ОФЗ ситуация «якорно» не менялась, иногда даже странно слышать от коллег по сектору, пишущих о «мощном» ралли (рост цен) на дохлых оборотах. Было видно, как на рынке появился большой западный игрок, который сделал точечные покупки и обеспечил классическую цепную реакцию роста других бумаг вдоль кривой. После этого, «случайно по совпадению» некоторые западные банки захерачили обзоры о снижении ставки ЦБ РФ и разослали свои клиентам, а что-то отправили в СМИ. Это мощное ралли? С сентября сделать 0.5% по 5-леткам и 1.5% по 30-леткам??? В коротких корпоратах на первичках больше доход после выхода на рынок. Все, что сейчас в ОФЗ - это чисто внутренний рыночный бизнес и не более того. Сегодня всем повезло, а завтра накажут. 2.5 месяца рынок был дохлым и никто не знал, что делать.
#облигации

В продолжении предыдущего поста. По этой причине вам уважаемые читатели не рекомендую, по крайне мере в этой фазе роста всего рынка, покупку длинных ОФЗ. Нет, если вы верите в нулевые и ниже ставки по всему миру - дурачок сейчас точно я. Профессиональные инвесторы решают свои задачи, небольшим нужно думать головой. Преимущественно только корпораты и точечные сладкие идеи могут принести желаемый результат. Например, я обращал ваше внимание на новые облигации Атомстройкомплекс (параметры) – после технического размещения они выросли на 2%. Хоум кредит (параметры) – об этом сделал маленький комментарий, бумаги выросли на 1.7%. Евроторг (+4% без купонов), Сэтл (+5.8% без купонов), Белуга групп (+2.8% без купонов) и другие (все можно найти через поиск на этом и втором канале). Они принесли за короткий срок (от недели до одного месяца) доход, который не обеспечили длинные ОФЗ за три месяца. С точки зрения кредитных метрик все эмитенты достойны, однако можно продать и купить менее доходные бумаги (более надежные - смотря с какой стороны смотреть), но по факту совокупный результат окажется выше по сравнению с инвестированием в более консервативные облигации с самого начала. Кстати, есть ещё одна интересная идея в третьем эшелоне, с которой хотелось бы вас познакомить. Думаю, что до конца недели обязательно напишу - это облигации ЖКХ Саха. Вот ссылка на rusbonds. Название в терминале - ЖКХРСЯ Б01 (доходность 11.9%). Ранее я не говорил о компании, так как считал неверным писать в виду своего участия в размещении. Все таки канал БонДовик не для продажи инвестиционных услуг, а для простого мнения обычного специалиста.
#облигации

Я не один со своим мнением. Коллега рантье, ОФЗ могут расти, просто есть всегда более эффективные инструменты и самое главное менее опасные. Это тоже самое, что работать на рынке акций с меньшей или высокой бэтой. Любимые кризисы или panic situation на долговом рынке очень трудно контролировать простому инвестору.

https://yangx.top/rentierru/760

Недавно завершилась крупная конференция в Лондоне, которую организовал JP Morgan. На ней присутствовало большое количество эмитентов из мусорного сектора, то есть их облигации не имеют инвестиционного кредитного рейтинга (ниже ВВВ) и предлагают повышенную доходность. Не обошли стороной Турцию, которая снова замешана в политических передрягах с начала недели за свои боевые действия.

Отмечу следующее:

• Профильные специалисты полагают, что результаты по экономическому росту на будущий год могут оказаться ниже фактических ожиданий, так как основной торговый партнёр (ЕС) испытывает проблемы потребления.

• Прогнозы по валютному рынку неоднозначные, тем не менее пессимистов больше, чем оптимистов. Долларизация экономики продолжается, более того есть мнение, что домашние хозяйства берут кредит в лирах и сразу переводят в доллары, несмотря на такие позитивные тенденции в последнее время. Есть мнение, что укрепление лиры произошло за счёт расходования международных резервов, тогда как их фактические данные скрываются.

• Ситуация в банковской системе улучшилась, но качество активов остаётся на достаточно низком уровне, если оценивать в целом по всему банковскому рынку. Темпы роста кредитования ожидаются в пределах 15-20% в 2020 году, при этом недавнее послабление в резервах, по мнению госбанкиров из Турции, больше нацелено на частные банки.

• Ключевая ставка в стране может быть снижена еще на 1.5% до конца года.

• Международные специалисты на развивающихся рынках пока нейтрально смотрят на еврооблигации Турции в нынешних ценах, что как раз совпало с моим взглядом, которое я временами (последнее здесь) вам озвучиваю.
#турция #экономика #облигации

​​Теперь понятно, почему баланс ФРС начал расти (обычно это было в период выкупа активов - QE), обратил внимание ещё в сентябре. В какой-то момент подумалось, что началось стимулирование экономики, хоть и размеры смешные. Регулятор хочет поддержать игроков на рынке, чтобы не было проблем с ликвидностью, возникшие совсем недавно. Что ж, понаблюдаем за этими симуляциями. Статья на сайте CNBC.

А вообще... если объявят QE в будущем и одновременно имеется политические решение не опускать ставку ниже уровня положительного значения «Х», бонды конечно встряхнутся знатно. Однако батлы Трампа и Си, могут заставить обратно вернуть значения доходностей вниз. Что будет, узнаем по факту. А пока на все происходящее...👇