Донни Джонс падает, в Гонконге митинги, валюты ЕМ дешевеют, наконец-то турецкая лира падает против доллара после сильного роста, в Аргентине длинные бонды смотрят вниз на 10 очков после неожиданных результатов по выборам (праймерез), африканский зар летит в тартарары. Дональд Трамп в отпуске - но его дело продолжает жить.
Риск аппетит на рынках исчезает. Рынок первичного долга развивающихся стран находится в подавленном состоянии – это в первую очередь касается стран рейтинговой группы от В до ВВВ. Последние три недели отсутствовали интересные предложения от компаний. Я бы сказал, что действительно хороших предложений не было, потому что размещаются либо очень качественные игроки или эмитенты с необычными финансовыми показателями.
Под «необычными» я подразумеваю финансовое состояние заемщика, которое не всегда соответствует рейтингам, но в силу разных обстоятельств оно оценивается очень высоко. Среди последних я бы отметил выпуск бразильского и мирового гиганта по производству говядины – Marfring Global Foods. В конце июля они разместили 10-летние еврооблигации в долларах США со ставкой купона 6.625% на 500 млн.
Впрочем, на рынке сейчас тенденции заключаются в том, чтобы занять как можно больше на более длинный срок. Это конечно немного усложняет формирование консервативного портфеля по сроку погашения, учитывая глобальные и очень сложные процессы на мировых площадках и в экономике ведущих стран.
Или взять к примеру удачное размещение еврооблигаций Аргентина Телеком на 7 лет с купоном 8%. Сегодняшние новости из страны могут отправить в нокдаун игроков, купивших такой длинный риск, хотя сам по себе эмитент неплохой за свои деньги. Его активно кредитует финский институт развития, а наши соседи по карте точно знают куда размещать свои деньги (юмор - а может и нет).
Под «необычными» я подразумеваю финансовое состояние заемщика, которое не всегда соответствует рейтингам, но в силу разных обстоятельств оно оценивается очень высоко. Среди последних я бы отметил выпуск бразильского и мирового гиганта по производству говядины – Marfring Global Foods. В конце июля они разместили 10-летние еврооблигации в долларах США со ставкой купона 6.625% на 500 млн.
Впрочем, на рынке сейчас тенденции заключаются в том, чтобы занять как можно больше на более длинный срок. Это конечно немного усложняет формирование консервативного портфеля по сроку погашения, учитывая глобальные и очень сложные процессы на мировых площадках и в экономике ведущих стран.
Или взять к примеру удачное размещение еврооблигаций Аргентина Телеком на 7 лет с купоном 8%. Сегодняшние новости из страны могут отправить в нокдаун игроков, купивших такой длинный риск, хотя сам по себе эмитент неплохой за свои деньги. Его активно кредитует финский институт развития, а наши соседи по карте точно знают куда размещать свои деньги (юмор - а может и нет).
Я отдаю пальму первенства Аргентине. Эрдоган из Турции больше не заслуживает быть главным фриком, он слишком крут
Вышли очередные слабые данные в Германии. Опубликован индекс настроения в экономике ZEW, который показал резкое снижение. Эксперты ожидали падения до -28.5 пунктов с -24.5 пунктов, однако результаты оказались более чем шокирующие: -44.1 пунктов. Аналогичные негативные данные от ZEW по «текущим условиям». Спрос на защитные активы остаётся высоким, который также подпитывается сужением разницы ставок между 10-летними и 2-летними UST США: впрочем, ничего удивительного при таком ралли UST за последние несколько месяцев - 20-летние UST+ дали инвесторам около 10% (ETF TLT).
На российском долговом рынке сохраняется удивительное спокойствие. Инвесторы верят больше в чудо и надеются, в соответствующие макроэкономические условия, которые помогают ЦБ РФ держать ключевую ставку на текущем уровне и даже её снизить вследствие умирающего внутреннего спроса и замедляющейся инфляции. Как уже упоминалось ранее на канале, не исключён вариант «бразильского сценария», когда на фоне общего падения мировых рынков внутренние долги будут смотреться стабильно или даже сильно. Однако какие позиции по сроку погашения следует выбирать - каждый решает для себя сам в соответствии с собственным риск менеджментом.
При этом было правильным решением частично продавать ETF на локальные облигации ЕМ, правда сценарий коррекции вниз я моделировал по другим причинам. В июне на канале отмечал, что для ралли в локальных суверенных выпусках нужно было закрепиться выше $47 (даже $48) - мы достигли отметки и рванули вниз. Аргентина конечно добила. С этого момента стали корректироваться - в совокупности на 3.6% в долларах.
Я придерживаюсь консервативного подхода на всех рынках, что собственно старался постоянно говорить об этом на канале в течение последних двух месяцев. По мне лучше держать денежные средства свободными и работать с точечными историями. Благо у меня (как и у вас) нет задачи обогнать какой-то эталонный индикатор или отчитаться перед клиентами.
Относительно валюты. На глобальном рынке большинство валют из развивающихся стран дешевеет против доллара. История с Аргентиной несколько ухудшила аппетиты на подобные страны (например, турецкая лира). Вместе с тем рубль в паре с долларом с начала августа торгуется в диапазоне 65-65.5. Видно, что иностранные инвесторы остаются в длинных позициях по USD, однако столь агрессивно их не увеличивают с текущих отметок (это я говорю чисто со своей колокольни).
При этом было правильным решением частично продавать ETF на локальные облигации ЕМ, правда сценарий коррекции вниз я моделировал по другим причинам. В июне на канале отмечал, что для ралли в локальных суверенных выпусках нужно было закрепиться выше $47 (даже $48) - мы достигли отметки и рванули вниз. Аргентина конечно добила. С этого момента стали корректироваться - в совокупности на 3.6% в долларах.
Я придерживаюсь консервативного подхода на всех рынках, что собственно старался постоянно говорить об этом на канале в течение последних двух месяцев. По мне лучше держать денежные средства свободными и работать с точечными историями. Благо у меня (как и у вас) нет задачи обогнать какой-то эталонный индикатор или отчитаться перед клиентами.
Относительно валюты. На глобальном рынке большинство валют из развивающихся стран дешевеет против доллара. История с Аргентиной несколько ухудшила аппетиты на подобные страны (например, турецкая лира). Вместе с тем рубль в паре с долларом с начала августа торгуется в диапазоне 65-65.5. Видно, что иностранные инвесторы остаются в длинных позициях по USD, однако столь агрессивно их не увеличивают с текущих отметок (это я говорю чисто со своей колокольни).
Часть – 1. В продолжении еврооблигаций Турции (прочитайте еще раз) пишу обещанный короткий пост про одного из эмитентов. Мой выбор пришелся на «TurkTelecom» с кредитными рейтингами «ВВ-», что выше на один пункт оценки самой страны. Основной посыл прежней рекомендации, что в настоящий момент следует выбирать компании из «мусорного» сектора «понятные» и имеющие определенный иммунитет в случае ухудшения экономической ситуации в стране или волатильности суверенного долга, особенно после политических неприятных сюрпризов.
В своих словах я не открываю Америку и говорю очевидные вещи, однако люди все равно забывают о простом риск-менеджменте, а рекомендации разных «гуру» воспринимаются прямолинейно. Очень актуально стало после аргентинских событий – какие сегменты будут выглядеть лучше широкого рынка в фазе падения или роста. Турецкая компания одна из динамично развивающихся, несмотря на сложности в стране. Им удалось поддерживать высокие темпы роста бизнеса за счет небольшой проникновенности и широкого ассортимента услуг.
Они предоставляют услуги сотовой связи, широкополосного интернета итд. Выручка состоит из пяти крупных компонент и каждая из которых демонстрирует впечатляющие результаты – темпы роста основных доходных статей держатся последние несколько лет не уровне 20-30% в среднем. Рентабельность показателя EBITDA на уровне 40-50%, что очень солидно. Общее число абонентов составляет коло 47 млн, при этом за последние 12 месяцев их число увеличилось на 3.5 млн. Рост доходов связан вследствие роста клиентов и увеличения средней стоимости услуг на одного пользователя – ARPU.
#турктелеком #турция #идеи
В своих словах я не открываю Америку и говорю очевидные вещи, однако люди все равно забывают о простом риск-менеджменте, а рекомендации разных «гуру» воспринимаются прямолинейно. Очень актуально стало после аргентинских событий – какие сегменты будут выглядеть лучше широкого рынка в фазе падения или роста. Турецкая компания одна из динамично развивающихся, несмотря на сложности в стране. Им удалось поддерживать высокие темпы роста бизнеса за счет небольшой проникновенности и широкого ассортимента услуг.
Они предоставляют услуги сотовой связи, широкополосного интернета итд. Выручка состоит из пяти крупных компонент и каждая из которых демонстрирует впечатляющие результаты – темпы роста основных доходных статей держатся последние несколько лет не уровне 20-30% в среднем. Рентабельность показателя EBITDA на уровне 40-50%, что очень солидно. Общее число абонентов составляет коло 47 млн, при этом за последние 12 месяцев их число увеличилось на 3.5 млн. Рост доходов связан вследствие роста клиентов и увеличения средней стоимости услуг на одного пользователя – ARPU.
#турктелеком #турция #идеи
Часть – 2. Компания аккумулирует существенный операционный денежный поток, которого хватало на покрытие собственных инвестиционных потребностей, выплату дивидендов и расходов на процентные платежи. Основные риски инвесторы связывали с валютной структурой долга после существенной девальвации турецкой лиры. Менеджмент предпринял ряд антикризисных мер и перевел через производные инструменты доминирующую часть валютных финансовых обязательств в локальную валюту.
В настоящий момент около 80% финансовых пассивов застраховано, что позволило «TurkTelecom» более предсказуемо строить бизнес-планы, а инвесторам оценивать перспективы. Естественно нашлись люди, которые указывали на стоимость денег внутри страны, если в долларах они платили около 5-6%, то финансирование в лире составляло около 20%. Увеличение процентных расходов отбирало немалую часть денежного потока, однако начавшийся процесс смягчения ДКП в стране должен благоприятно сказаться на свободном денежном потоке, который даже в этих условиях оставался положительным.
Менеджмент достаточно грамотно проводит цикл капитальных затрат для развития, поскольку инвестиции обычно не превышают 20% от консолидированной выручки, а качественные «затраты» всегда трансформируются в соответствующий рост доходных статей. На самом деле это очень важно, так как не многие игроки сектора «телеком и медиа» из других стран сейчас могут похвастаться подобными характеристиками. По итогам последнего квартала компания отчиталась о частичном погашении финансового долга за счет собственных ресурсов. В общем, риски рефинансирования перед кредиторами оцениваю, как низкие, тем более с новыми обновленными прогнозами в сторону роста по EBITDA по итогам 2019 года. Соотношение чистого долга к EBITDA опустилось с 1.86х до 1.76х за первые полгода.
Здесь можно посмотреть ISIN одного выпуска, параметры и сравнение с группой VEON (бывш. Вымпелком)
#турктелеком #турция #идеи
В настоящий момент около 80% финансовых пассивов застраховано, что позволило «TurkTelecom» более предсказуемо строить бизнес-планы, а инвесторам оценивать перспективы. Естественно нашлись люди, которые указывали на стоимость денег внутри страны, если в долларах они платили около 5-6%, то финансирование в лире составляло около 20%. Увеличение процентных расходов отбирало немалую часть денежного потока, однако начавшийся процесс смягчения ДКП в стране должен благоприятно сказаться на свободном денежном потоке, который даже в этих условиях оставался положительным.
Менеджмент достаточно грамотно проводит цикл капитальных затрат для развития, поскольку инвестиции обычно не превышают 20% от консолидированной выручки, а качественные «затраты» всегда трансформируются в соответствующий рост доходных статей. На самом деле это очень важно, так как не многие игроки сектора «телеком и медиа» из других стран сейчас могут похвастаться подобными характеристиками. По итогам последнего квартала компания отчиталась о частичном погашении финансового долга за счет собственных ресурсов. В общем, риски рефинансирования перед кредиторами оцениваю, как низкие, тем более с новыми обновленными прогнозами в сторону роста по EBITDA по итогам 2019 года. Соотношение чистого долга к EBITDA опустилось с 1.86х до 1.76х за первые полгода.
Здесь можно посмотреть ISIN одного выпуска, параметры и сравнение с группой VEON (бывш. Вымпелком)
#турктелеком #турция #идеи
Президент Трамп предложил «личную встречу» с СИ из Китая по поводу кризиса в Гонконге. Он также написал в твиттере, что если китайцы хотят заключить сделку, «пусть они гуманно поступают с Гонконгом». (Речь о торговых отношениях).
Общий взгляд на валюту, облигации и глобальные тренды: часть 1.
Российская валюта продолжает находиться под давлением продавцов. За последний месяц относительно доллара потери составили около 7%, что является одним из наихудших результатов среди сверстников из развивающихся стран (ЕМ). При этом мало кто может связать покупку долларов с активной продажей рублёвых государственных облигаций, поскольку общего негативного настроения в секторе не произошло. Наблюдаются естественно разные потоки инвесторов, однако российские участники выступают покупателями иностранного оттока, поэтому сектор выглядит более чем устойчивым - я честно говоря ждал кривую доходности выше (падение цен) чего не произошло.
Мои аргументы за продажу вы могли наблюдать в течение последнего месяца, что отразилось в снижении стоимости иностранных активов и других индикаторов «аппетита на риск». Проще говоря произошло все, кроме отрицательной динамики локальных долгов, тогда как они являются одним из главных драйверов устойчивости национальных валют. Более того девальвации на 7% не стало достаточно для сильного выхода иностранцев, я бы хотел запеть свою басню о «специфичных нерезах», однако аналогичная ситуация наблюдается и на других долговых площадках ЕМ, так что это больше общий тренд, чем удивительный российский иммунитет.
Конечно нельзя анализировать текущую парадигму общими факторами, так как в каждой стране своя специфика устойчивости облигаций - одни стимулируют экономику через процентное послабление, вторые продолжают цикл смягчения ДКП, третьи слишком повысили ставки в 2018 году для спасения национальных валют и экономики, другие сокращают ставки в ответ на стимулирование или поддержание экономики - ЕЦБ и ФРС и так далее. Тем не менее, этого не произошло бы в таких масштабах если не капитуляция ЕЦБ, который даже может включить опять печатный станок денег или ФРС, начавший медленный этап снижения ставок.
Только сейчас рынки, на мой взгляд, играют с огнем, потому что за последние 15 лет страны ЕМ снимают ключевые ставки быстрее чем это делает, например, ФРС США. Все в руках опять западного регулятора - сильнее чем раньше. Позже напишу логичное завершение первого поста.
Российская валюта продолжает находиться под давлением продавцов. За последний месяц относительно доллара потери составили около 7%, что является одним из наихудших результатов среди сверстников из развивающихся стран (ЕМ). При этом мало кто может связать покупку долларов с активной продажей рублёвых государственных облигаций, поскольку общего негативного настроения в секторе не произошло. Наблюдаются естественно разные потоки инвесторов, однако российские участники выступают покупателями иностранного оттока, поэтому сектор выглядит более чем устойчивым - я честно говоря ждал кривую доходности выше (падение цен) чего не произошло.
Мои аргументы за продажу вы могли наблюдать в течение последнего месяца, что отразилось в снижении стоимости иностранных активов и других индикаторов «аппетита на риск». Проще говоря произошло все, кроме отрицательной динамики локальных долгов, тогда как они являются одним из главных драйверов устойчивости национальных валют. Более того девальвации на 7% не стало достаточно для сильного выхода иностранцев, я бы хотел запеть свою басню о «специфичных нерезах», однако аналогичная ситуация наблюдается и на других долговых площадках ЕМ, так что это больше общий тренд, чем удивительный российский иммунитет.
Конечно нельзя анализировать текущую парадигму общими факторами, так как в каждой стране своя специфика устойчивости облигаций - одни стимулируют экономику через процентное послабление, вторые продолжают цикл смягчения ДКП, третьи слишком повысили ставки в 2018 году для спасения национальных валют и экономики, другие сокращают ставки в ответ на стимулирование или поддержание экономики - ЕЦБ и ФРС и так далее. Тем не менее, этого не произошло бы в таких масштабах если не капитуляция ЕЦБ, который даже может включить опять печатный станок денег или ФРС, начавший медленный этап снижения ставок.
Только сейчас рынки, на мой взгляд, играют с огнем, потому что за последние 15 лет страны ЕМ снимают ключевые ставки быстрее чем это делает, например, ФРС США. Все в руках опять западного регулятора - сильнее чем раньше. Позже напишу логичное завершение первого поста.
Дональд Трамп сообщил, что не исключает снижения налогов в США для стимулирования экономики. По его мнению, именно более низкие налоги, которые активно были снижены благодаря его действиям, обеспечили могущество страны над остальным миром. Он отметил слабость Европы и многих азиатских стран. Если я не ошибаюсь, это его первые публичные высказывания относительно фискального стимулирования через налоговые меры. Также напомню, что Трамп хочет от денежных властей США более низких ставок в стране, без которых доллар выглядит очень сильным.
Вообще глава ФРС находится в достаточно сложном положении, наверно это один из трудных периодов для американского регулятора, управляющего глобальной ликвидностью и состоянием мировой экономики. По сути его «вынуждают и принуждают» пойти на процентное послабление как верхушка власти так и сам рынок. Опаснее всего, что в цикл активного смягчения переходят страны из Emerging Markets и крупные торговые экономики - Китай, Индия итд. Чаще всего местные ЦБ аргументируют своё решение именно симулированием собственной экономики.
Получается ФРС США просто вынуждена поддержать этот тренд, но одновременно согласиться с глобальным замедлением. От этого выигрывают конечно качественные компании с точки зрения заимствования и конечно эмитенты из мусорного сектора (без инвестиционного рейтинга). Однако проигрывают кредиторы в долгосрочной перспективе, потому что им приходится давать в долг компаниям по более низким ставкам не по причине прекрасной кредитоспособности эмитентов, а потому что общие мировые ставки уходят вниз с целью стимулирования экономик.
Я бы предположил, что даже в этой надвигающейся парадигме на длинном горизонте, даже с более низкими мировыми ставками эмитенты из мусорного сектора будут торговаться с большой премией над качественными именами. Это даже произойдёт из-за спроса на сохранность денег, чем погоня за доходностью как это было раньше. Поживем увидим. Очевидно одно, аномалии на рынках набирают обороты. А защитные активы на дальних периодах ещё сильнее приобретают свою актуальность.
Вообще глава ФРС находится в достаточно сложном положении, наверно это один из трудных периодов для американского регулятора, управляющего глобальной ликвидностью и состоянием мировой экономики. По сути его «вынуждают и принуждают» пойти на процентное послабление как верхушка власти так и сам рынок. Опаснее всего, что в цикл активного смягчения переходят страны из Emerging Markets и крупные торговые экономики - Китай, Индия итд. Чаще всего местные ЦБ аргументируют своё решение именно симулированием собственной экономики.
Получается ФРС США просто вынуждена поддержать этот тренд, но одновременно согласиться с глобальным замедлением. От этого выигрывают конечно качественные компании с точки зрения заимствования и конечно эмитенты из мусорного сектора (без инвестиционного рейтинга). Однако проигрывают кредиторы в долгосрочной перспективе, потому что им приходится давать в долг компаниям по более низким ставкам не по причине прекрасной кредитоспособности эмитентов, а потому что общие мировые ставки уходят вниз с целью стимулирования экономик.
Я бы предположил, что даже в этой надвигающейся парадигме на длинном горизонте, даже с более низкими мировыми ставками эмитенты из мусорного сектора будут торговаться с большой премией над качественными именами. Это даже произойдёт из-за спроса на сохранность денег, чем погоня за доходностью как это было раньше. Поживем увидим. Очевидно одно, аномалии на рынках набирают обороты. А защитные активы на дальних периодах ещё сильнее приобретают свою актуальность.
Качественный третий эшелон приносит опережающую прибыль
На текущем и втором канале я скромно отмечал две интересные идеи: покупка Евроторга, Белуга групп и Сэтл групп. Эмитенты выпускали облигации месяц назад, практически перед началом коррекции глобальных и развивающихся рынков, а мы готовились с вами к этим событиям. По итогам месяца вложения подтвердили свою разумность и принесли инвесторам с учётом купона от 2.5 до 4.5% или как любят писать пиар подразделения: 30-54% годовых. Результат был одним из лучших на своём трёхлетнем сроке погашения среди корпоративного сектора и даже обогнал длинные ОФЗ (с процентным риском в 2-3 раза выше)по совокупному доходу. Более того, эти облигации и другие выпуски подобного класса, по моим расчетам, обгонят ОФЗ с погашением в 2025-2039 годы по совокупному доходу. Отчасти вы жертвуете кредитным риском, с другой стороны низкая дюрация (волатильность облигаций к рыночным колебаниям) компенсирует другие более частые шоки. Мне нравятся эти выпуски и я рекомендую по желанию оставлять в своём портфеле. На неделе я напишу, почему считаю некоторые имена третьего эшелона бенефициарами будущего ралли, естественно, если оно произойдёт на годовом горизонте или защитными при негативном сценарии всего рынка. Разумное вложение всегда превыше ментальных перспектив любого рынка. Всем удачи.
На текущем и втором канале я скромно отмечал две интересные идеи: покупка Евроторга, Белуга групп и Сэтл групп. Эмитенты выпускали облигации месяц назад, практически перед началом коррекции глобальных и развивающихся рынков, а мы готовились с вами к этим событиям. По итогам месяца вложения подтвердили свою разумность и принесли инвесторам с учётом купона от 2.5 до 4.5% или как любят писать пиар подразделения: 30-54% годовых. Результат был одним из лучших на своём трёхлетнем сроке погашения среди корпоративного сектора и даже обогнал длинные ОФЗ (с процентным риском в 2-3 раза выше)по совокупному доходу. Более того, эти облигации и другие выпуски подобного класса, по моим расчетам, обгонят ОФЗ с погашением в 2025-2039 годы по совокупному доходу. Отчасти вы жертвуете кредитным риском, с другой стороны низкая дюрация (волатильность облигаций к рыночным колебаниям) компенсирует другие более частые шоки. Мне нравятся эти выпуски и я рекомендую по желанию оставлять в своём портфеле. На неделе я напишу, почему считаю некоторые имена третьего эшелона бенефициарами будущего ралли, естественно, если оно произойдёт на годовом горизонте или защитными при негативном сценарии всего рынка. Разумное вложение всегда превыше ментальных перспектив любого рынка. Всем удачи.
Уважаемые читатели иногда спрашивают в личных сообщениях о перспективах ОФЗ, к каким уровням можем подойти и где премия за риск будет являться оптимальной. Естественно все зависит от связки самого ЦБ РФ и ФРС. Этот вопрос я косвенно обсуждал на канале через призму анализа размещения компании Евраз. С тех порт даже прошло несколько подтверждений: появились слухи о новом раунде количественного смягчения ЕЦБ и уменьшилось количество «доходных» облигаций качественных компаний. Предлагаю по желанию ещё раз прочитать посты, возможно вы найдёте некоторые ответы, в любом случае я описал расположение секторов в терминах «спреды» (разница доходности между облигаций). В будущем я сделаю более развёрнутый количественный анализ этого тренда без классической макроэкономической фантазии. Ниже ссылки на посты:
https://yangx.top/bondovik/2303
https://yangx.top/bondovik/2306
https://yangx.top/bondovik/2307
https://yangx.top/bondovik/2303
https://yangx.top/bondovik/2306
https://yangx.top/bondovik/2307