Поскольку у многих инвесторов нет полного понимания будущих перспектив ОФЗ из-за различных рисков, хотя по блестящим аукционам этого не скажешь, я отмечал о бенефициаре всей этой истории корпоративный сектор. Возможно этот прогноз ещё актуален и мы увидим насколько он точен. Практически сразу больше количество эмитентов собирается найти капитал на рублевом рынке. Сразу 7 компаний до 12 апреля разместят облигации. Об аппетите мы увидим через призму кредитных спредов, то есть с какой премией все разместятся относительно ОФЗ. Кстати, практически нет плохих эмитентов, но есть тревожные с точки зрения кредитных метрик, однако они компенсируются предлагаемой доходностью.

Следующий календарь на ближайшие дни:

• Завтра: Северсталь - игрок первого эшелона (доходности 8.84-9.05 на 5 лет
• 5 апреля: Почта России - игрок первого эшелона (8.78-8.94 на 3 года)
• 10 апреля: Элемент лизинг - игрок третьего эшелона ( доходности 10.65-10.92)
• Окей гипермаркет - игрок третьего эшелона (доходности 9.68-9.9%)
• И другие
#размещения #новости

АФК Система представила финансовые результаты по МСФО за 2018 год, которые можно оценить нейтрально. С одной стороны компания улучшила темпы роста доходных статей и рентабельность по OIBDA, с другой – без монетизации активов сократить финансовый долг в абсолютном выражении не получится. Практически все, что аккумулирует в виде денежного потока хватает на обслуживание долговых обязательств. Следует признать только снижение кредитного плеча в терминах «Чистый долг/OIBDA» с 2.5х до 2х, что благоприятно для самого рыночного аппетита на облигации и оценки со стороны рейтинговых агентств, но не более. Облигации компании имеют право на существование в своем инвестиционном портфеле, учитывая постепенное сжатие корпоративной премии относительно суверенного сектора России. 2-летние СистемБ1P7 торгуются по 9.5-9.6% годовых. 3-летние СистемБ1P9 торгуются по 10.15 годовых.
#система #облигации #отчетность

Если верить этой статистике, удачные три месяца для SP 500 открывали путь индексу наверх, который завершал год в хорошем плюсе. С одной стороны это хорошо для аппетита на риск развивающихся стран, если не до конца года, то на горизонте следующего квартала точно. Однако не скажется ли это негативно для валют и долговых активов ЕМ на более длинном горизонте? Все «хорошее в США» рано или поздно становится «плохим аргументом для других рынков».

Премия UST 10 над дневной ставкой LIBOR ещё на прошлой неделе равнялась нулю, сейчас произошёл отскок (синяя линия). Соотношение спроса на мусорные облигации США и «качественные» уравновешенно, несмотря на «отказ» ФРС в повышении долларовой ставки (желтая линия).

Часть 1 - аппетиты и баланс сил. Давно хотел показать вам этот график, а привлек он на себя внимание, когда американские казначейские облигации с погашением через 10 лет (UST 10) тестировали годовые минимумы доходности (2.37%) вследствие резкой смены риторики ФРС по ставке, которые снизили свои прогнозы по ужесточению ДКП и относительно слабого внешнего макроэкономического фона в европейской экономике. Коснувшись этой отметки, облигации отскочили вверх, поскольку слабо представлялось пробитие серьезного уровня поддержки учитывая более высокую ставку регулятора относительно 2017 года. Обратите внимание на нижнюю часть графика: синим цветом я построил разницу между доходностью UST10 и стоимостью фондирования торговой операции через дневной LIBOR. Результат интересен тем, что премия практически отсутствует, а если построить временной ряд до 2008 года, то «нулевой спред» находится именно в разгар кризисных событий. Однако, сейчас важнее оценивать наличие «кэрри», которого практически нет. Можно взять как гипотизу, что в нынешнем состоянии рынок не должен был отправить доходности UST 10 ниже из-за отсутствия шокового состояния рынка, а работать на рынке с активом, не приносящий доход очень трудно (фондирование сделки = доходность UST10). Для этого нужны свежие деньги или неплохой переток активов из других классов – сейчас этого нет.
#диванный_аналитик #сша #ust

Часть 2 - аппетиты и баланс сил. Далее возникает вопрос, если на рынке очень дорогое фондирование, может инвесторы готовы вкладываться в более доходные облигации с хорошей премией относительно «государственного качества»? Соотношение (желтый цвет) ETF на мусорные облигации США против качественных с инвестиционным рейтингом в полной мере не подтверждает. При более сильном аппетите к риску соотношение растет за счет опережающего роста ETF на мусорные облигации (либо падения бумаг с инвест рейтингом) или падало вследствие слабого аппетита, что хорошо заметно по 2015-2016. Скажем так, в настоящий момент баланс сил инвесторов между спросом на «риск» и «качество» уравновешено. Таким образом, с определенной вероятностью гипотеза о необходимости в «убежище» в виде UST 10 частично не подтверждается. Именно частично, пока на рынках сформирован бычий настрой среди рисковых инструментов. Вследствие чего дивергенция должна исчезнуть за счет роста доходности UST 10, в противном случае мусорные облигации дадут о себе знать и потащат «желтую линию вниз». Отчетности американских компаний скоро укажут дальнейшую динамику UST. Резюме: хороший подъем S&P 500 еще не говорит, что инвесторы понимают, а что будет «завтра»? Это нужно понимать.
#диванный_аналитик #ust #сша

На рынке бывают очень консервативные инвесторы, поэтому маленькая идея для этого класса игроков. Иногда встаёт выбор, что покупать: короткие ликвидные ОФЗ или корпоративные облигации банков первого эшелона. В течение 2018 года банковские выпуски порой торговались на одном уровне, тогда как сейчас ОФЗ оторвались через рост котировок и соответсвенно снижение доходности. В качестве примера я взял обязательства Сбербанка (СберБ БО3R) с погашением 8 декабря 2020 года. Сейчас доходность составляет 8.18% против ОФЗ на этом сроке 7.69%. Весь прошлый год премия банка над сувереном секторе равнялась нулю или 20 бп - в настоящий момент около 50 бп (максимум за 12 месяцев). Диспропорция образовалась с начала года.
#сбербанк #идеи #консерватизм

Ещё один пример консервативного аппетита, но шикарного предложения. Представьте вы обожаете ОФЗ и ваш риск-менеджмент не позволяет все инвестировать в корпоративные облигации. В помощь пришёл новый выпуск Роснано (в торговом стакане РОСНАНО 8) с государственной гарантией, то есть по кредитным рейтингам на уровне суверенного долга (ОФЗ). Погашение через 9 лет, купоны каждые полгода, а ставка купона пересматривается через 6 месяцев по следующей формуле: бескупонные 7-летние ОФЗ (на конец пятого рабочего дня, предшествующего дате начала I-ного купонного периода) + премия 1.57%. Идея в том, что вы будете иметь всегда облигации с плавающей маржой над ОФЗ. Вопрос эффективности вложения заключается в ваших ожиданиях. Если ОФЗ 7 лет на текущем и будущем сроке будут ниже 6.8% - вы проиграете на горизонте 2-4 года (например) и обгорите, на более длинном сроке, если развернётся цикл ДКП вверх (история имеет циклы). Если выше - точно обгоните ОФЗ. Но оценка требует детального анализа. Мне представляется, что на горизонте 9 лет мы много чего увидим. Стоит присмотреться и купить ИМХО.
#роснано #облигации

Общая ситуация на рынке – аппетиты сохраняются, рубль стабилен. В последние недели настроения инвесторов остаются приподнятыми, что главным образом связано с хорошими результатами американского индекса S&P 500 и других отраслевых индикаторов, особенно если рассматривать через призму межотраслевого анализа. На эту тему хорошую картинку показал Сергей Григорян, что сила быков пока преобладает, хотя следует отметить, что на краткосрочном горизонте может быть все что угодно. Тем не менее такие индикаторы как восходящая динамика мусорных облигаций США на длинном и коротком сроке, а также ощутимый интерес к облигациям инвестиционного рейтинга только подтверждает этот аргумент. В дополнении я рекомендую обращать внимание на динамику турецких активов, которые по сути определяют «спрос» на риск – это один из доминирующих показателей готовности инвесторов в нынешней рыночной парадигме идти невзирая на страх и риск в виде «черного лебедя». Например, сегодня президент Турции снова выдал политические перлы, что немного скорректировало рынок еврооблигаций вниз на половину процентных пункта. Однако спугнуть инвесторов пока не удается, что очень хорошо, хотя национальная валюта показывает сильные колебания внутри дня.
#настроения #рынки

Нижняя часть графика говорит о хорошем потенциале роста высокодоходных облигаций развивающихся стран в USD, которые открыли бы путь для укрепления многих валют ЕМ (+рубль).

Несмотря на многочисленные аргументы, что рынок продолжит расти, я рекомендую быть осторожным на горизонте 1-2 месяцев, поскольку начинается сезон корпоративной отчетности в США, результаты которых определят силу покупателей в краткосрочной перспективе. Вследствие чего российская валюта, имеющие шансы на укрепление (сейчас 64.91), может встретить разные препятствия, несмотря на статистику хедж-фондов, открывших колоссальные длинные позиции по рублю против доллара. Если опустить вниз американский фактор, турецкая история сильно сказывается на притоке капитала во многие развивающиеся страны с неинвестиционным рейтингом. С одной стороны, Россия вышла из «мусорного сектора», с другой, корреляция осталась. В качестве подтверждения моей мысли я приложу график выше в виде соотношения двух рынков: мусорные облигации развивающихся стран (ЕМ) против мусорных облигаций США (USA bonds). Обратите внимание на нижнюю часть: рынки облигаций EM перестали опережать в росте USA bonds начиная с февраля-середины февраля, когда началась турбулентность на турецкой площадке. Более того, это соотношение подошло к 200-дневной скользящей средней и в целом серьезному уровню поддержки. Таким образом, если ситуация в Турции не изменится, «аппетит на риск» не восстановится в полной мере, именно в полной, потому что на рынке он наблюдается, однако есть активы, торгующиеся все еще очень дешево – это High Yield bonds. Разворот в Турции мог бы стать реальным дополнительным драйвером. Чтобы скептики были убеждены еще сильнее, смотрите на локальный индекс суверенных облигаций ЕМ (Россия входит) от JP Morgan в долларах США, который не смог второй раз преодолеть отметку 45-45.7 из-за слабости некоторых валют развивающихся стран вследствие перечисленного сдерживающего фактора выше.
Вывод: HY бонды недооценены, валюты ЕМ могу стать толчком для общего укрепления, пока этого нет. Я не исключаю, что рынки США могли бы помочь в реализации этой идеи.
#настроения #рынки

Первый зампред Банка России Ксения Юдаева на международной конференции ВШЭ сообщила, что не видит существенных инфляционных рисков, в фокусе геополитика и глобальное замедление. Ранее регулятор опасался ускорения инфляции, особенно вторичного эффекта, однако риски не реализовались, что говорит в пользу мягкой позиции относительно перспектив в ДКП. Кроме того, ситуация в экономике не является драйвером для инфляции, но сектор потребительского кредитования и высокая долговая нагрузка тревожит денежных властей. В общем ее посыл во многом корреспондируется с содержанием пресс-релиза Банка России с последнего заседания и наводит в очередной раз на мысль, что на ближайшем заседании в апреле ключевая ставка останется на прежнем уровне. При этом ненужно глубоко анализировать макроэкономику, поскольку рынок облигаций не закладывает перемены в процентных ставках. Короткие ОФЗ практически не изменились или выросли в доходности с начала марта, среднесрочные бумаги подорожали в стоимости за аналогичный период, а длинные выпуски в боковике. Таким образом, сохраняю рекомендацию, что перспективы снижения ставки будут закладываться через ОФЗ не раньше начала мая, то есть на горизонте 1-2 месяцев от последнего заседания в марте в отсутствии внешних шоков. Также можете почитать пришлое резюме пресс-релиза ЦБ.
#ставка #цб #настроения #офз

Если верить результатам платежного баланса Банка России за первый квартал 2019 года, общий приток иностранных инвестиций в долговые обязательства Минфина составили $7.5 млрд против оттока $5.5 млрд за весь 2018 год. Добиться результата удалось за счет размещения еврооблигаций в долларах и евро в конце первого квартала. Скорректировав общий приток в облигации на «размещение еврооблигаций», инвесторы вложили $3.5-3.6, при этом основная сумма пришла на вторичный рынок – это очень важно. Важно по причине, что это отражает восстановившийся аппетит к риску развивающихся стран и позитивное влияние для рубля, но ограниченное, учитывая размер интервенций ЦБ РФ. Тем не менее я напомню, что рынки развивающихся стран и валюты в последнее время буксуют и не встречают «ощутимый спрос» на свои активы относительно конкурентов из развитых стран – это видно по вчерашнему графику, отражающему «относительную слабость» динамики роста. Продолжение в следующем посту.
#цб #ликвидность #валюта

Российские банки продолжали погашать внешние финансовые обязательства, однако делают это не за счет продажи внешних активов или заемных средств. Кредитные институты используют собственные ресурсы, что привело к снижению профицита валютной ликвидности. По моим оценкам, только на 1 марта 2019 года их размер составлял $2.3 млрд против $5.5 млрд на начало года. Российские компании привлекали денежные средства на внешнем рынке (в теории позитивно для нашей валюты в прошлом) и одновременно увеличивали внешние вложения без учета статьи «прочие активы» (привело к нулевому эффекту для рубля). В результате общий отток капитала корпоративным сектором составил $25.2 млрд против $16.1 млрд годом ранее.
#цб #ликвидность #валюта

Поработали и... 🐦

Турция планирует вливания в капитал крупнейших госбанков, сообщил министр финансов страны на конференции в среду в Стамбуле. По его словам, Правительство хочет выделить облигации на сумму 28 млрд лир или $4.9 млрд. Кроме того, в рамках программы реформ, направленной на укрепление экономики, планируется убрать часть безнадежных долгов с балансов банков. Новость на самом деле я расцениваю позитивно, чем наоборот, поскольку давно известно об ухудшении положения заемщиков вследствие текущей экономической ситуацией. Таким образом, хотя риторика подтверждает проблемы некоторых госбанков, готовность властей идти на поддержку институтам говорится впервые именно в такой форме. Госбанков всего три – Ziraat, Halkbank и Vakiflarbank. При этом первый государственный на 100%, второй частично размещен на фондовом рынке – 48.89%, третий на 25%. Если говорить о кредитоспособности, то первое место в моем рейтинге занимает Ziraat, второе место я отдаю Vakiflarbank. Halkbank серьезный претендент на поддержку, поскольку два других с существенным запасом капитала выполняют регуляторные требования перед ЦБ и по Базелю III. Halkbank имеет низкий показатель CET1 – 10% (конкуренты на 3-4% выше), тогда как буфер абсорбции получается 2% (8% минимум с надбавками). Кроме того, хуже выглядит кредитный портфель в части резервирования и просроченных ссуд. Если вы верите в поддержку, Halkbank на 2 года предлагает еврооблигации 10% в долларах или на 1 год больше 8%. Если интересно, могу подробней показать некоторые кредитные метрики.
#турция #банки #идеи #help

А вот и реакция государственных банков Турции на сообщение о докапитализации. Ничего удивительного, что именно «Халк банк» отреагировал сильнее всего, так как он нуждается в поддержке. Правда, сейчас котировки снизились на половину роста.

Сегодня сложился очень хороший день на долговом и валютном рынке. Министерство финансов провело очередные феноменальные аукционы ОФЗ, в ходе которых ведомство уже выполняло план за второй квартал более чем на 30%. Длинный бенчмарк 26224 встретил спрос на 109 млрд при размещении на 86 млрд, среднесрочный выпуск 26227 также пользовался колоссальным успехом – спрос составил 82 млрд при размещении 50 млрд рублей. На первичном рынке покупателями были российские участники и высокая активность исходила со стороны дочерних банковских иностранных структур, реализовавшие интересы международных игроков. Интересно другое, что первичный рынок все равно не удовлетворил желания покупателей, поэтому вторичный сектор захлебывался заявками на покупку от нерезидентов. На этом фоне рублю было трудно игнорировать события, что позволило ему укрепиться к доллару до 64.35. О том, что западные инвесторы заглянули в Россию хорошо наблюдалось через призму процентных свопов, о которых я часто пишу на канале. В частности, с начала апреля 5-летний межвалютный своп очень сильно опустился, тогда как ОФЗ в очередной раз запаздывали в позитивной динамике.
#офз #настроения #рубль #валюта

Корпораты выстраиваются на конвейер размещений. Хотел бы сделать некий update своих прошлых комментарий относительно размещений рублевых облигаций российскими компаниями. В целом все проходит по описанному сценарию, в рамках которого я предполагал, что корпоративный сектор начнет входить в фазу «переоценки» кредитных спредов. Последние размещения этому подтверждения, когда инвесторы покупают новые бумаги с дисконтом в доходности к уже обращающимся выпускам. Получается, что эмитенты стали занимать дешевле в терминах спредов, что стало драйвером сокращения премий «корпоратов» относительно ОФЗ. Больше всего мне понравилось вчерашнее закрытие книги компании Трансмашхолдинг сроком на 3 года с доходностью 8.78%. Ориентир корректировался вниз несколько раз, что обеспечивал рост котировок более коротких ТрансмхПБ2 с 8.84 до 8.66% (цена с 101.05% до 101.5%). То есть перед размещением инвесторы оценивали кредитный риск на вторичном рынке по 105 бп, а получился на уровне 85-90 бп. И это не единственная история. Кстати, еще в прошлом году игрок не мог привлечь деньги дешевле 120 бп относительно ОФЗ.
#настроения #облигации #аппетиты

На РБК вышла статья, согласно которой компаниям и банкам разрешили засекретить 18 видов данных из-за санкций. В обосновании нового постановления указано, что в условиях западных ограничений новые правила позволят компаниям и банкам оперативно реагировать на расширение санкционных списков и вывести из-под удара своих контрагентов и партнеров. С одной стороны идея очень хорошая, с другой, стоит вопрос в способности проанализировать качество банковских портфелей. Получается, что для некоторых заемщиков открываются лазейки, которые можно использовать для своих целей. Естественно на официально уровне этот факт будут отрицать, но бизнес есть бизнес и все это понимают. Какие перечни будут засекречены можно посмотреть здесь. Кстати, некоторые компании вообще публично не раскрывают финансовые результаты в нормальной форме. Например, в ближайшее время ожидается размещение рублевых облигаций Концерна Калашников. Если зайти на все основные сайты раскрытия информации ничего из «консолидированного» вы не найдете, только баланс из трех страниц без объяснений.
#новости #облигации #банки #россия

Среди российских рублевых облигаций динамику роста котировок ДФФ 1Р-01 (эмитент Домодедово аэропорт) с начала марта можно смело назвать одной из наилучших, а может быть и лучшей (я отслеживаю больше (относительно) ликвидные выпуски). Самое интересное, что переоценка рисков произошла после того, как эмитент попросил изменить условия в проспекте эмиссии по еврооблигациям вследствие роста долговой нагрузки. Существовали ограничения в привлечении нового долга – держатели внешних обязательств согласились на предложение менеджмента. По итогу, примерно с конца февраля доходности выпуска опустились на 40-50 бп (+1.7% в цене) до 9.25%, опередив в аналогичной позитивной динамике ОФЗ (17-20 бп). Кредитный спред к государственному сектору сузился с 170 до 136 бп. В стабильное время премия в среднем равнялась 100-110 бп. Если ваше вложение было удачным, с точки зрения управления кредитным качеством я бы рассмотрел альтернативные варианты аллокации портфеля.
#дфф #облигации #новости