Очевидно, это не может продолжаться долго. Тот или иной кандидат в какой-то момент в скором времени появится, чтобы взять на себя роль явного лидера. Тем временем ставки растут. Это происходит не только потому, что внутренние и международные ситуации настолько лихорадочны. Также потому, что Сенат теперь, судя по рынку ставок, выглядит неопределённым. В течение нескольких месяцев сохранение республиканского контроля казалось неизбежным. Теперь победа демократического президента может прийти с контролем над обеими палатами Конгресса, что откроет путь для некоторых радикальных новых политик, особенно в области здравоохранения:
Таким образом, политическая неопределенность, по-видимому, неизбежно вернется в ближайшее время. Но на данный момент кампания имеет некоторые важные последствия, которые могут быть положительными для рынка. Президент хочет иметь сильный фондовый рынок, так же как он хочет казаться сильным в своих отношениях с Китаем. В настоящее время между ними существует конфликт. Рынок сам по себе может помочь гарантировать, что в Гонконге не будет дальнейшей эскалации напряженности. А ухудшение ситуации на улицах Америки может привести к возрождению шансов на переизбрание Трампа. Слабая реакция США на Китай и дальнейший внутренний беспорядок не принесут пользы ни стране, ни рынку в долгосрочной перспективе. В краткосрочной перспективе, как и в 1968 году, существует ряд обстоятельств, которые могут помочь росту фондового рынка.
@articlebox #Bloomberg
@articlebox #Bloomberg
Bloomberg
От Джона ОтерсаПлохие новости? Покупка акции.
- Что тут происходит? В начале месяца фондовые рынки почти везде росли. Это было несмотря на список плохих новостей, которые, как можно было бы ожидать, подтолкнут вниз цены акций в обычных обстоятельствах:
Китай приостановил импорт американских сельскохозяйственных товаров, который он предпринял в рамках прошлогоднего соглашения “первой фазы”, чтобы предотвратить торговую войну. Этот вопрос доминировал в международных инвестициях на протяжении всего 2019 года, когда такие плохие новости, как эта, неизбежно вызвали бы серьезный спазм "риска". В Европе усилились сомнения относительно того, прийдёт ли потенциально революционный пакет мер, позволяющий осуществлять общие заимствования в ответ на коронавирус, или же он будет иметь большое значение в краткосрочной перспективе, если это произойдет. Gilead Sciences Inc. - цена акций компании резко упала после того, как результаты показали, что ее препарат Ремдесивир может оказаться не столь полезным для лечения Ковид-19, как ожидалось. Ранее в пандемии более позитивные результаты не только заставили взлететь цену акций Gilead, но и подняли весь рынок;
Глобальная инфекция Covid-19, находящаяся за пределами США, достигла нового рекорда. В частности, Бразилия, как представляется, находится в очень опасном положении. Следующая диаграмма взята из исследования Bianco Research:
Ралли на рынке сырой нефти West Texas Intermediate приостановилось, поскольку инвесторы размышляли о том, будут ли встречи для обсуждения продолжения ограничений поставок после конца этого месяца проходить по графику. Срыв переговоров в начале марта спровоцировал худшую неделю для рынков в этом году. В настоящее время США переживают спазм гражданских беспорядков такого масштаба, какого не было по меньшей мере с 1968 года, когда были убиты Мартин Лютер Кинг и Роберт Кеннеди. Пока я пишу, в Нью-Йорке действует комендантский час.
Добавьте ко всему этому, что акции растут, в то время как большинство других классов активов не могут подтвердить предстоящее расширение. Доходность облигаций и промышленных товаров остается низкой; золото продолжает оставаться на уровне, которого не было с 2012 года. Мы можем упомянуть все обычные предостережения: экономический рост не коррелирует с доходностью фондового рынка в краткосрочной перспективе, и поколения инвесторов в акции были приучены “покупать, когда на улицах проливается кровь". Тем не менее, разрыв этой крайности между кошмарными сценами на улицах США и глобальной пандемией, с одной стороны, и продолжающимся ралли на фондовом рынке, является чем-то действительно особенным. Этот твит, от пользователя, который прячется за псевдонимом, резюмирует свои чувства почти точно: "Наблюдая за рынками в течение 25 лет, я должен сказать, что это самый крайний разрыв, который я когда-либо наблюдал в отношении цен против P/E, массовой безработицы и падения ВВП, беспорядков, неудачных торговых войн, мошенничества, неравенства доходов и т. д.”
Итак, чем же это можно объяснить? Я не думаю, что в конечном счете это ралли имеет смысл, и я определенно не ожидал ничего такого сильного и устойчивого. Если есть какое-то оправдание, то оно заключается в следующем. Цены акций зависят от будущих доходов и от процентной ставки, которую мы используем для их дисконтирования. Рост цен на акции является результатом вполне обоснованных ожиданий более высоких корпоративных прибылей и низких процентных ставок в будущем. Давайте посмотрим, как хорошо это складывается:
Добавьте ко всему этому, что акции растут, в то время как большинство других классов активов не могут подтвердить предстоящее расширение. Доходность облигаций и промышленных товаров остается низкой; золото продолжает оставаться на уровне, которого не было с 2012 года. Мы можем упомянуть все обычные предостережения: экономический рост не коррелирует с доходностью фондового рынка в краткосрочной перспективе, и поколения инвесторов в акции были приучены “покупать, когда на улицах проливается кровь". Тем не менее, разрыв этой крайности между кошмарными сценами на улицах США и глобальной пандемией, с одной стороны, и продолжающимся ралли на фондовом рынке, является чем-то действительно особенным. Этот твит, от пользователя, который прячется за псевдонимом, резюмирует свои чувства почти точно: "Наблюдая за рынками в течение 25 лет, я должен сказать, что это самый крайний разрыв, который я когда-либо наблюдал в отношении цен против P/E, массовой безработицы и падения ВВП, беспорядков, неудачных торговых войн, мошенничества, неравенства доходов и т. д.”
Итак, чем же это можно объяснить? Я не думаю, что в конечном счете это ралли имеет смысл, и я определенно не ожидал ничего такого сильного и устойчивого. Если есть какое-то оправдание, то оно заключается в следующем. Цены акций зависят от будущих доходов и от процентной ставки, которую мы используем для их дисконтирования. Рост цен на акции является результатом вполне обоснованных ожиданий более высоких корпоративных прибылей и низких процентных ставок в будущем. Давайте посмотрим, как хорошо это складывается:
Ставка дисконтирования
Федеральная резервная система дала понять, что она активно обсуждает контроль кривой доходности — интервенции для обеспечения того, чтобы доходность в определенных точках кривой оставалась на заданном низком уровне. И, цитируя моего коллегу по #Bloomberg Джеймса Бьянко, "рынок ведет себя так, как будто контроль кривой доходности уже имеет место. 10-летние доходности застряли в узком диапазоне в течение двух месяцев”.
Десятилетние и двухлетние доходности были впечатляюще стабильны уже два месяца, в то время как вокруг них царит хаос. 10-летняя доходность, в частности, ведет себя именно так, как мы ожидали бы, если бы кто-то очень богатый вмешался, чтобы сохранить ее между 0,6% и 0,7%. Это сильно отличается от поведения рынка облигаций в предыдущие годы:
Федеральная резервная система дала понять, что она активно обсуждает контроль кривой доходности — интервенции для обеспечения того, чтобы доходность в определенных точках кривой оставалась на заданном низком уровне. И, цитируя моего коллегу по #Bloomberg Джеймса Бьянко, "рынок ведет себя так, как будто контроль кривой доходности уже имеет место. 10-летние доходности застряли в узком диапазоне в течение двух месяцев”.
Десятилетние и двухлетние доходности были впечатляюще стабильны уже два месяца, в то время как вокруг них царит хаос. 10-летняя доходность, в частности, ведет себя именно так, как мы ожидали бы, если бы кто-то очень богатый вмешался, чтобы сохранить ее между 0,6% и 0,7%. Это сильно отличается от поведения рынка облигаций в предыдущие годы:
Волатильность облигаций, наиболее часто измеряется индексом движения BofA, ниже, чем в начале года. Волатильность акционерного капитала, измеряемая индексом CBOE VIX, по-прежнему вдвое превышает уровень, на котором он начал год. В таких тревожных и неопределенных обстоятельствах низкие доходности не удивительны; такие устойчивые и неподвижные доходности замечательны:
Таким образом, инвесторы делают явную ставку на то, что в ближайшие несколько лет будут наблюдаться финансовые репрессии — преднамеренное вмешательство, направленное на то, чтобы заставить государственный и корпоративный сектор кредитовать деньги правительству по неэкономически низким процентным ставкам. Это случалось и раньше, особенно в годы после Второй Мировой Войны, и в таких условиях можно полагаться на то, что акции обгонят облигации.
Это не значит, что мы все должны чувствовать себя комфортно, когда Дядя Сэм заставляет нас давать ему взаймы по самым низким ставкам. Это не очень хорошая основа для инвестиций. Как говорит Бьянко: "контроль кривой доходности - это не что иное, как фиксация цен. ФРС устанавливает цену процентных ставок, а затем использует свой баланс неограниченным образом, чтобы сохранить процентные ставки на этом уровне”
Существует также проблема, которая, цитируя Яна Харнетта из лондонской компании Absolute Strategy Research Ltd., "финансовая репрессия означает подавление финансов". Принудительно плоская кривая доходности делает очень трудным вариантом для банков зарабатывать деньги. А если банки не зарабатывают деньги, им становится все труднее предоставлять кредиты и подпитывать экономический рост. Репрессии могут быть относительно безболезненным способом заплатить за деньги, которые правительство должно было бросить на проблему коронавируса; это не предвещает ничего хорошего для роста или оживленного фондового рынка:
Это не значит, что мы все должны чувствовать себя комфортно, когда Дядя Сэм заставляет нас давать ему взаймы по самым низким ставкам. Это не очень хорошая основа для инвестиций. Как говорит Бьянко: "контроль кривой доходности - это не что иное, как фиксация цен. ФРС устанавливает цену процентных ставок, а затем использует свой баланс неограниченным образом, чтобы сохранить процентные ставки на этом уровне”
Существует также проблема, которая, цитируя Яна Харнетта из лондонской компании Absolute Strategy Research Ltd., "финансовая репрессия означает подавление финансов". Принудительно плоская кривая доходности делает очень трудным вариантом для банков зарабатывать деньги. А если банки не зарабатывают деньги, им становится все труднее предоставлять кредиты и подпитывать экономический рост. Репрессии могут быть относительно безболезненным способом заплатить за деньги, которые правительство должно было бросить на проблему коронавируса; это не предвещает ничего хорошего для роста или оживленного фондового рынка:
Будущие доходы
Как я уже отмечал ранее, предполагаемые доходы, как и в кратном числе ожидаемых доходов за этот календарный год, близки к рекордному максимуму, установленному на пике пузыря доткомов. Однако это несколько вводит в заблуждение. Все знают, что доходы в этом году будут ужасными. Очень высокий кратный доход в этом году может быть оправдан, если есть обоснованная уверенность в отскоке в следующем году.
Если мы посмотрим на прошлые пики, то V-образное восстановление не кажется таким уж маловероятным. Эти цифры получены от Дэвида Костина, главного американского стратега по акциям Goldman Sachs Group Inc. Именно это произошло с доходами США во время предыдущих послевоенных рецессий в США, а также с базовыми и наихудшими сценариями Goldman для текущего:
Как я уже отмечал ранее, предполагаемые доходы, как и в кратном числе ожидаемых доходов за этот календарный год, близки к рекордному максимуму, установленному на пике пузыря доткомов. Однако это несколько вводит в заблуждение. Все знают, что доходы в этом году будут ужасными. Очень высокий кратный доход в этом году может быть оправдан, если есть обоснованная уверенность в отскоке в следующем году.
Если мы посмотрим на прошлые пики, то V-образное восстановление не кажется таким уж маловероятным. Эти цифры получены от Дэвида Костина, главного американского стратега по акциям Goldman Sachs Group Inc. Именно это произошло с доходами США во время предыдущих послевоенных рецессий в США, а также с базовыми и наихудшими сценариями Goldman для текущего:
И это показывает нам последующие выздоровления. После падения в среднем на 13%, прибыль отскочила на 15% в течение следующих четырех кварталов, по существу, сформировав идеальный V:
Если прибыль в следующем году окажется в соответствии с базовыми прогнозами Goldman, то рынок торгуется на высоком, но разумном уровне прибыли в 18 раз больше, чем в 2021 году. Он выше этого уровня, если более медвежьи оценки со стороны фирм-покупателей верны; и на рекордно высоком уровне 26, значительно выше даже худших эксцессов 2000 года, если худший сценарий верен. Таким образом, рынок явно работает на предположении, что все получится примерно так, как можно разумно ожидать:
Рынки действительно готовятся к почти идеальной V-образной форме, основанной на том, как изменились ожидания относительно стандартной консенсусной прибыли в этом году, как показывает этот график Эндрю Лапторна, главного количественного стратега Societe Generale SA. К концу следующего года доходы будут выше, чем в 2019 году, и едва ли ниже, чем ожидалось в конце марта: